31 декабря 2007 Архив
В конце года принято подводить итоги, а также извлекать уроки на будущее. В России есть пословица о том, что не ошибается лишь тот, кто ничего не делает. Вряд ли можно ожидать от аналитиков и трейдеров постоянного попадания в десятку. Однако даже у самых опытных экспертов могут оказаться провалы, которые возникают из выводов, построенных на прежних эффективных моделях.
Рынок это живое существо, которое постоянно меняется и преподносит своим участникам сюрпризы. Модели, которые столь хорошо указывали на грядущий тренд, вдруг перестают работать, а упрямые аналитики и трейдеры продолжают ими пользоваться. Особенно это было заметно на американском фондовом рынке в 2007 году, когда значительная группа финансовых компаний вдруг превратилась в машину по производству убытков.
Вполне законно возникает вопрос, а что же происходит на рынке такого, что меняет его течения в столь значительной степени? Частично, ответ на этот вопрос дает Питер Бернстейн (Peter L. Bernstein), финансовый консультант и историк экономики, на страницах издания New York Times от 30 декабря.
Вопрос напоминает мне, пишет Берстейн, о наиболее стыдном и неприятном моменте в моей карьере. Эта печальная история произошла 50 лет назад в самом начале 1958 года. Оглядываясь в прошлое, я легко могу обнаружить источник моей ошибки: я пытался применить опыт прошлого, экстраполируя его на будущее, вместо поиска изменений в моем будущем опыте. Последствия оказались весьма жестокими, но они отучили меня от безоглядного использования опыта прошлого.
Меня пригласили с целью сделать прогноз на 1958 год в рамках симпозиума клуба Harmonie в Нью-Йорке. Программа выступления предусматривала форму дебатов с другим экономистом, чьи взгляды были диаметрально противоположными моим. Кроме того, мои тогдашние настроения отличались крайней “медвежестью”. Уже через пол года эта “медвежесть” показалась бы весьма глупой, но тогда я был тем, кто раскачивал аудиторию своими радикальными взглядами. Я пользовался большой популярностью и подавил своего оппонента.
Не было никаких сомнений, что новый год не нес ничего приятного. Фондовый рынок достиг своего пика в августе, но к новому году успел упасть на 13%. Рождественский сезон продаж оказался большим разочарованием, а промышленное производство снизилось на 6% от своего августовского максимума. При этом безработица резко выросла до почти 6% с 4% по сравнению с предыдущим летом.
Все соглашались в том, что рецессия уже наступила. Лишь одно разделяло экспертов, а именно то, сколь долго она продлиться и какой глубокой она будет. Это и стало основным вопросом, по которому я расходился во взглядах со своим оппонентом.
Он полагал, что рецессия окажется краткой и неглубокой. По его мнению, возрождение экономики должно было начаться уже летом и никак позже. Мое мнение было основано на том, что я не видел света в конце туннеля. Дитя великой депрессии, я хорошо усвоил уроки моих университетских профессоров по экономики в 1930-ые годы, что американская экономика потеряла давление в паровых котлах своего долгосрочного развития. Поэтому при экономическом спаде в 1957 году я был убежден, что наступили черные времена, когда мы вновь погрузимся в период стагнации производства и безработицы, о котором я весьма хорошо помнил.
Но как я мог не догадаться о том, что с тех пор слишком многое изменилось? Динамичность американской экономики просматривалась в каждом ее аспекте. Население выросло на 19% с 1947 года по сравнению с ростом на 7% в период с 1929 до 1939 года. Повсеместно велось строительство домов; на дороги выехали совершенно новые автомобили, новые самолеты бороздили небо, а в домах работали новые радиоприемники, и, наконец, телевидение стало реальностью. Европейские страны активно закупали у нас все, что было им необходимо для восстановления после Второй мировой войны; в абсолютных показателях положительное сальдо внешнеторгового баланса выросло в четыре раза по сравнению с 1929 годом. США восседали на огромных запасах золота, а на кредитном рынке существовало раздолье, как для компаний, так и для потребителей.
Таким образом, когда я выступал и предупреждал о разрушительной рецессии, то это было лишь на расстоянии полугода от того момента, когда кризис достиг своего дна, а уже к следующему новому году экономика вновь набрала силу. В последствии оказалось, что основной причиной для кратковременной рецессии 1957-58 годов стало чрезмерное затоваривание складов, а не проблемы со спросом. Однако наиболее поразительным было то, что цены оставались на прежних уровнях, хотя в предыдущие рецессии они неизбежно падали. Фондовый рынок коснулся дна через несколько дней после моего выступления и начал свой подъем.
Я выглядел достаточно глупым. Однако у меня было много сторонников в тот день среди присутствующей аудитории. Как столько людей могло ошибаться одновременно?
Тоже самое относится к текущей ситуации, да и повторялось неоднократно за прошедшие годы. Вновь и вновь мы обнаруживаем неспособность усмотреть изменения в окружающем нас мире, хотя это и кажется легкой задачей. Люди склонны основывать свои действия и выводы на прежнем опыте и уроках, даже если перед ними возникает что-либо совершенно отличающееся от их прежних представлений.
С конца 2002 года и до начала 2007 года казалось, что благополучие катится по прямым рельсам и даже приобрело какой-то волшебный оттенок. Казалось, что ФРС держала инфляцию под контролем, производительность была на высоте, фондовый рынок равномерно двигался вверх, падение доллара было вполне предсказуемым и незначительным, цены на дома постепенно росли, а уровень безработицы продолжал падать. Более того, инвесторы получили возможность покупать интересные новые формы финансовых инструментов, которые были введены в обращение финансовыми инженерами, обещавшими высокую доходность при заверениях рейтинговых агентств об их низкой рискованности.
Однако никакого волшебства не было. Заверения в низкой рискованности привели к тому, что инвесторы стали брать на себя еще более высокие риски без оглядки на гарантии высокой доходности. К концу 2006 года ФРС во всю боролась с инфляцией, разогреваемой ценами на продовольствие и нефть, производительность труда перестала расти, цены на дома начали падать уже с лета 2006 года, а на рынке ипотечных долгов появилась тенденция к снижению.
К тому же, инвесторы, как и я в 1958 году, отказывались верить в глубинные изменения под их ногами, даже на фоне того, что окружающая их среда уже не была такой, какой они ее знали и понимали. Как и я, они следовали по той дорожке, на которой их вопросы получали далеко не те ответы, на которые они рассчитывали. Как и я, они следовали в том направлении больших сюрпризов, к которым они не были готовы.
Говорят, что хорошие прогнозисты всегда обладают хорошим знанием истории. Полагаю, что это именно так. Однако наилучший урок из моего опыта состоит в том, что необходимо забыть об этом, пока это не привело вас в западню. И помните, что сюрпризы и неожиданности всегда поджидают вас в будущем.
В словах Бернстейна много правды, которую порой весьма сложно воспринять. В самом деле, если оглянуться на весь 2007 год, то можно обнаружить множество примеров того, как различные аналитики, да и целые финансовые компании, упрямо не желали замечать признаков надвигающегося ипотечного, а затем и кредитного, кризиса. Плохие вести начали приходить еще весной, когда ипотечные компании стали заявлять о сложностях в финансировании своей деятельности. Затем летом начались проблемы у хеджевых фондов. Фондовый рынок совершил глубокое падение, но вновь начал расти на решениях ФРС о снижении ставки. Однако во второй половине осени 2007 года наступил момент истины и поток негативных новостей от финансовых компаний достиг всеразрушающей мощи.
Пожалуй, что лишь инвестиционный банк Goldman Sachs (GS) смог удивить рынок тем, что начал играть против него еще летом, когда кризис казался незначительным. Из всей пятерки ведущих инвестиционных банков в Нью-Йорке Goldman Sachs оказался единственным, кто завершил свой финансовый год и последний квартал ростом прибыли. Другие коллеги по цеху были вынуждены списать огромные убытки или сообщить о значительном падении своих доходов. В ряде случаев это даже привело к громким отставкам руководителей, как в истории с Merrill Lynch (MER).
Конечно, полностью отрицать свой прошлый опыт было бы весьма затратно и неразумно. Однако способность замечать изменения вокруг является чуть ли не самой важной в работе прогнозиста на рынке. Меняется среда, меняются представления, меняется восприятие, что приводит к иному распределению потоков на финансовых рынках. То, что еще вчера казалось незыблемым, может стать разрушительным применительно к стратегиям игры на рынке.
Андрей Кочетков, аналитик K2Kapital.
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
Рынок это живое существо, которое постоянно меняется и преподносит своим участникам сюрпризы. Модели, которые столь хорошо указывали на грядущий тренд, вдруг перестают работать, а упрямые аналитики и трейдеры продолжают ими пользоваться. Особенно это было заметно на американском фондовом рынке в 2007 году, когда значительная группа финансовых компаний вдруг превратилась в машину по производству убытков.
Вполне законно возникает вопрос, а что же происходит на рынке такого, что меняет его течения в столь значительной степени? Частично, ответ на этот вопрос дает Питер Бернстейн (Peter L. Bernstein), финансовый консультант и историк экономики, на страницах издания New York Times от 30 декабря.
Вопрос напоминает мне, пишет Берстейн, о наиболее стыдном и неприятном моменте в моей карьере. Эта печальная история произошла 50 лет назад в самом начале 1958 года. Оглядываясь в прошлое, я легко могу обнаружить источник моей ошибки: я пытался применить опыт прошлого, экстраполируя его на будущее, вместо поиска изменений в моем будущем опыте. Последствия оказались весьма жестокими, но они отучили меня от безоглядного использования опыта прошлого.
Меня пригласили с целью сделать прогноз на 1958 год в рамках симпозиума клуба Harmonie в Нью-Йорке. Программа выступления предусматривала форму дебатов с другим экономистом, чьи взгляды были диаметрально противоположными моим. Кроме того, мои тогдашние настроения отличались крайней “медвежестью”. Уже через пол года эта “медвежесть” показалась бы весьма глупой, но тогда я был тем, кто раскачивал аудиторию своими радикальными взглядами. Я пользовался большой популярностью и подавил своего оппонента.
Не было никаких сомнений, что новый год не нес ничего приятного. Фондовый рынок достиг своего пика в августе, но к новому году успел упасть на 13%. Рождественский сезон продаж оказался большим разочарованием, а промышленное производство снизилось на 6% от своего августовского максимума. При этом безработица резко выросла до почти 6% с 4% по сравнению с предыдущим летом.
Все соглашались в том, что рецессия уже наступила. Лишь одно разделяло экспертов, а именно то, сколь долго она продлиться и какой глубокой она будет. Это и стало основным вопросом, по которому я расходился во взглядах со своим оппонентом.
Он полагал, что рецессия окажется краткой и неглубокой. По его мнению, возрождение экономики должно было начаться уже летом и никак позже. Мое мнение было основано на том, что я не видел света в конце туннеля. Дитя великой депрессии, я хорошо усвоил уроки моих университетских профессоров по экономики в 1930-ые годы, что американская экономика потеряла давление в паровых котлах своего долгосрочного развития. Поэтому при экономическом спаде в 1957 году я был убежден, что наступили черные времена, когда мы вновь погрузимся в период стагнации производства и безработицы, о котором я весьма хорошо помнил.
Но как я мог не догадаться о том, что с тех пор слишком многое изменилось? Динамичность американской экономики просматривалась в каждом ее аспекте. Население выросло на 19% с 1947 года по сравнению с ростом на 7% в период с 1929 до 1939 года. Повсеместно велось строительство домов; на дороги выехали совершенно новые автомобили, новые самолеты бороздили небо, а в домах работали новые радиоприемники, и, наконец, телевидение стало реальностью. Европейские страны активно закупали у нас все, что было им необходимо для восстановления после Второй мировой войны; в абсолютных показателях положительное сальдо внешнеторгового баланса выросло в четыре раза по сравнению с 1929 годом. США восседали на огромных запасах золота, а на кредитном рынке существовало раздолье, как для компаний, так и для потребителей.
Таким образом, когда я выступал и предупреждал о разрушительной рецессии, то это было лишь на расстоянии полугода от того момента, когда кризис достиг своего дна, а уже к следующему новому году экономика вновь набрала силу. В последствии оказалось, что основной причиной для кратковременной рецессии 1957-58 годов стало чрезмерное затоваривание складов, а не проблемы со спросом. Однако наиболее поразительным было то, что цены оставались на прежних уровнях, хотя в предыдущие рецессии они неизбежно падали. Фондовый рынок коснулся дна через несколько дней после моего выступления и начал свой подъем.
Я выглядел достаточно глупым. Однако у меня было много сторонников в тот день среди присутствующей аудитории. Как столько людей могло ошибаться одновременно?
Тоже самое относится к текущей ситуации, да и повторялось неоднократно за прошедшие годы. Вновь и вновь мы обнаруживаем неспособность усмотреть изменения в окружающем нас мире, хотя это и кажется легкой задачей. Люди склонны основывать свои действия и выводы на прежнем опыте и уроках, даже если перед ними возникает что-либо совершенно отличающееся от их прежних представлений.
С конца 2002 года и до начала 2007 года казалось, что благополучие катится по прямым рельсам и даже приобрело какой-то волшебный оттенок. Казалось, что ФРС держала инфляцию под контролем, производительность была на высоте, фондовый рынок равномерно двигался вверх, падение доллара было вполне предсказуемым и незначительным, цены на дома постепенно росли, а уровень безработицы продолжал падать. Более того, инвесторы получили возможность покупать интересные новые формы финансовых инструментов, которые были введены в обращение финансовыми инженерами, обещавшими высокую доходность при заверениях рейтинговых агентств об их низкой рискованности.
Однако никакого волшебства не было. Заверения в низкой рискованности привели к тому, что инвесторы стали брать на себя еще более высокие риски без оглядки на гарантии высокой доходности. К концу 2006 года ФРС во всю боролась с инфляцией, разогреваемой ценами на продовольствие и нефть, производительность труда перестала расти, цены на дома начали падать уже с лета 2006 года, а на рынке ипотечных долгов появилась тенденция к снижению.
К тому же, инвесторы, как и я в 1958 году, отказывались верить в глубинные изменения под их ногами, даже на фоне того, что окружающая их среда уже не была такой, какой они ее знали и понимали. Как и я, они следовали по той дорожке, на которой их вопросы получали далеко не те ответы, на которые они рассчитывали. Как и я, они следовали в том направлении больших сюрпризов, к которым они не были готовы.
Говорят, что хорошие прогнозисты всегда обладают хорошим знанием истории. Полагаю, что это именно так. Однако наилучший урок из моего опыта состоит в том, что необходимо забыть об этом, пока это не привело вас в западню. И помните, что сюрпризы и неожиданности всегда поджидают вас в будущем.
В словах Бернстейна много правды, которую порой весьма сложно воспринять. В самом деле, если оглянуться на весь 2007 год, то можно обнаружить множество примеров того, как различные аналитики, да и целые финансовые компании, упрямо не желали замечать признаков надвигающегося ипотечного, а затем и кредитного, кризиса. Плохие вести начали приходить еще весной, когда ипотечные компании стали заявлять о сложностях в финансировании своей деятельности. Затем летом начались проблемы у хеджевых фондов. Фондовый рынок совершил глубокое падение, но вновь начал расти на решениях ФРС о снижении ставки. Однако во второй половине осени 2007 года наступил момент истины и поток негативных новостей от финансовых компаний достиг всеразрушающей мощи.
Пожалуй, что лишь инвестиционный банк Goldman Sachs (GS) смог удивить рынок тем, что начал играть против него еще летом, когда кризис казался незначительным. Из всей пятерки ведущих инвестиционных банков в Нью-Йорке Goldman Sachs оказался единственным, кто завершил свой финансовый год и последний квартал ростом прибыли. Другие коллеги по цеху были вынуждены списать огромные убытки или сообщить о значительном падении своих доходов. В ряде случаев это даже привело к громким отставкам руководителей, как в истории с Merrill Lynch (MER).
Конечно, полностью отрицать свой прошлый опыт было бы весьма затратно и неразумно. Однако способность замечать изменения вокруг является чуть ли не самой важной в работе прогнозиста на рынке. Меняется среда, меняются представления, меняется восприятие, что приводит к иному распределению потоков на финансовых рынках. То, что еще вчера казалось незыблемым, может стать разрушительным применительно к стратегиям игры на рынке.
Андрей Кочетков, аналитик K2Kapital.
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу