22 июня 2020 Райффайзенбанк Мурашов Станислав
В пятницу Росстат опубликовал пакет макростатистики за май. В нашем фокусе сейчас – розничная торговля, самый пострадавший сегмент. Прочие сектора (строительство и нетрубопроводный транспорт) показали лишь небольшое снижение, а сельское хозяйство даже продолжило рост, не заметив эффекта коронакризиса. В свою очередь проблемы промпроизводства сейчас – в основном из-за искусственных ограничений добычи нефти по
соглашению ОПЕК++, тогда как ненефтяная промышленность показывает даже некоторое улучшение.
По нашим расчетам, розничные продажи начали восстановительный рост м./м. после значительного провала в апреле. Активнее всех «встает с колен» непродовольственный сегмент (+11% м./м. против — 40% м./м. в апреле), за ним сегмент услуг (+2,1% м./м. против —34,3%
м./м. в апреле). При этом продуктовый ритейл в апреле пострадал относительно меньше (-13,3% м./м.), но и восстановление в мае показал не такое существенное (+0,8% м./м.). В целом потребительский спрос (взвешенная сумма вышеперечисленных сегментов) вырос на 4,8% м./м. в мае (-26,8% м./м. в апреле).
Напомним, что всю первую половину мая во многих регионах действовали жесткие ограничительные меры (фактически не допускавшие открытия значительной части сферы услуг и непродовольственных форматов). В июне ряд ограничений по-прежнему сохраняется, но уровень самоизоляции (по сравнению с маем) уже будет значительно меньше. Это станет, на наш взгляд, явным фактором для ускорения сезонно-сглаженных темпов роста м./м. для потребительских расходов в июне (6-8% м./м.). При таком развитии событий уже в этом месяце спрос сможет «отыграть» до половины потерь апреля, а до конца года (по нашим расчетам) – еще до 30% потерь. К концу года мы ожидаем, что просадка потребительских расходов сократится с текущих —23,9% г./г. до —6% г./г.
Интересно, что масштаб проблем на рынке труда, судя по официальным данным, пока гораздо меньше пессимистичных прогнозов. По нашей оценке, количество безработных выросло на 350
тыс. чел. в мае (с исключением сезонности), тогда как в апреле эта 22 июня 2020 г. цифра составляла 830 тыс. чел. Рост численности безработных в ближайшие месяцы, скорее всего, сохранится, но более низкими темпами (по мере восстановления экономической активности). На
наш взгляд, позитивно, что зарплаты работников организаций в апреле, несмотря на значимый рост безработицы, просели лишь на 2% г./г. в реальном выражении (в кризис 2015 г. их падение превышало —10% г./г.). Статистика по реальным располагаемым доходам населения и их структуре будет опубликована не ранее июля (она квартальная), и там падение, скорее всего, будет более существенным – из-за провала в предпринимательских доходах. Но, т.к. ядро потребительского спроса составляют все-таки зарплаты и пенсии (пострадавшие, судя по всему, меньше доходов в целом) — это дает надежду на более быстрое, чем мы ожидали, восстановление потребительского сектора.
Итоги заседания ЦБ: мягкость с оттенком сдержанности
В пятницу ЦБ снизил ставку на 100 б.п. (до 4,5%), в соответствии с нашими ожиданиями. При этом заметное разделение мнений экономистов по итогам опроса до заседания намекало на высокую неопределенность и отсутствие явных аргументов в пользу того или иного решения. Возможно, единственным значимым для случившегося исхода была риторика главы ЦБ, которая отмечала, что решение о снижении ставки на 100 б.п. уже «на столе».
Мы не раз отмечали, что сейчас ЦБ в большей степени действует по обстоятельствам. Текущая ситуация, как нам кажется, в значительной степени определяется бюджетными вопросами, и сейчас она несколько улучшилась: цена нефти растет быстрее, чем ожидалось, экономика начинает восстановление. Вероятно, по этой причине регулятор и не обещал продолжить столь масштабные снижения ставки в будущем, да и в целом предпочел не давать излишне мягких сигналов (ограничившись визуальным образом броши в виде голубя на лацкане пиджака главы ЦБ). При этом мы ожидаем снижения ставки до 4% к концу этого года.
ЦБ намекнул на снижение диапазона нейтральной ставки…
Э. Набиуллина также отметила, что ЦБ, возможно, пересмотрит диапазон нейтральной ставки с текущих 6-7% до уровней не ниже 5%. Можно предположить, что теперь регулятор хочет видеть ее в диапазоне 5-6%. Мы не раз говорили о том, что сам по себе термин «нейтральная ставка» — сложное понятие: это постоянно меняющийся уровень ставки, при которой одновременно достигается целевой уровень инфляции и нулевой разрыв ВВП. Теоретически, ЦБ, действующий «по правилам», должен в итоге приходить к этому уровню ставки. Однако по факту это не является обязательством. Так, регулятор может идти к этому уровню очень долго (например, к уровню в 6-7%, о котором много говорилось после кризиса 2015 г., он шел несколько лет) или вообще к нему не прийти, если на этом пути потребуется сделать остановку или даже начать повышение – из-за реализации новых рисков. Таким образом, снижение нейтрального диапазона, строго говоря, не меняет перспектив траектории по ставке: сейчас она может продолжать снижаться под воздействием краткосрочных обстоятельств (ничего не мешает текущей ставке быть ниже или выше нейтрального уровня).
При этом нам кажется, что многие участники рынка воспринимают уровень нейтральной ставки как некий терминальный, целевой (т.е., на их взгляд, нейтральной считается ставка, к которой ЦБ с высокой вероятностью придет, когда закончится кризис). Осознавая это, регулятор через объявление о снижении нейтрального диапазона, по сути, как нам кажется, хочет транслировать мысль о том, что после кризиса он при прочих равных не будет повышать ставку до докризисных уровней в 6-7%.
/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
соглашению ОПЕК++, тогда как ненефтяная промышленность показывает даже некоторое улучшение.
По нашим расчетам, розничные продажи начали восстановительный рост м./м. после значительного провала в апреле. Активнее всех «встает с колен» непродовольственный сегмент (+11% м./м. против — 40% м./м. в апреле), за ним сегмент услуг (+2,1% м./м. против —34,3%
м./м. в апреле). При этом продуктовый ритейл в апреле пострадал относительно меньше (-13,3% м./м.), но и восстановление в мае показал не такое существенное (+0,8% м./м.). В целом потребительский спрос (взвешенная сумма вышеперечисленных сегментов) вырос на 4,8% м./м. в мае (-26,8% м./м. в апреле).
Напомним, что всю первую половину мая во многих регионах действовали жесткие ограничительные меры (фактически не допускавшие открытия значительной части сферы услуг и непродовольственных форматов). В июне ряд ограничений по-прежнему сохраняется, но уровень самоизоляции (по сравнению с маем) уже будет значительно меньше. Это станет, на наш взгляд, явным фактором для ускорения сезонно-сглаженных темпов роста м./м. для потребительских расходов в июне (6-8% м./м.). При таком развитии событий уже в этом месяце спрос сможет «отыграть» до половины потерь апреля, а до конца года (по нашим расчетам) – еще до 30% потерь. К концу года мы ожидаем, что просадка потребительских расходов сократится с текущих —23,9% г./г. до —6% г./г.
Интересно, что масштаб проблем на рынке труда, судя по официальным данным, пока гораздо меньше пессимистичных прогнозов. По нашей оценке, количество безработных выросло на 350
тыс. чел. в мае (с исключением сезонности), тогда как в апреле эта 22 июня 2020 г. цифра составляла 830 тыс. чел. Рост численности безработных в ближайшие месяцы, скорее всего, сохранится, но более низкими темпами (по мере восстановления экономической активности). На
наш взгляд, позитивно, что зарплаты работников организаций в апреле, несмотря на значимый рост безработицы, просели лишь на 2% г./г. в реальном выражении (в кризис 2015 г. их падение превышало —10% г./г.). Статистика по реальным располагаемым доходам населения и их структуре будет опубликована не ранее июля (она квартальная), и там падение, скорее всего, будет более существенным – из-за провала в предпринимательских доходах. Но, т.к. ядро потребительского спроса составляют все-таки зарплаты и пенсии (пострадавшие, судя по всему, меньше доходов в целом) — это дает надежду на более быстрое, чем мы ожидали, восстановление потребительского сектора.
Итоги заседания ЦБ: мягкость с оттенком сдержанности
В пятницу ЦБ снизил ставку на 100 б.п. (до 4,5%), в соответствии с нашими ожиданиями. При этом заметное разделение мнений экономистов по итогам опроса до заседания намекало на высокую неопределенность и отсутствие явных аргументов в пользу того или иного решения. Возможно, единственным значимым для случившегося исхода была риторика главы ЦБ, которая отмечала, что решение о снижении ставки на 100 б.п. уже «на столе».
Мы не раз отмечали, что сейчас ЦБ в большей степени действует по обстоятельствам. Текущая ситуация, как нам кажется, в значительной степени определяется бюджетными вопросами, и сейчас она несколько улучшилась: цена нефти растет быстрее, чем ожидалось, экономика начинает восстановление. Вероятно, по этой причине регулятор и не обещал продолжить столь масштабные снижения ставки в будущем, да и в целом предпочел не давать излишне мягких сигналов (ограничившись визуальным образом броши в виде голубя на лацкане пиджака главы ЦБ). При этом мы ожидаем снижения ставки до 4% к концу этого года.
ЦБ намекнул на снижение диапазона нейтральной ставки…
Э. Набиуллина также отметила, что ЦБ, возможно, пересмотрит диапазон нейтральной ставки с текущих 6-7% до уровней не ниже 5%. Можно предположить, что теперь регулятор хочет видеть ее в диапазоне 5-6%. Мы не раз говорили о том, что сам по себе термин «нейтральная ставка» — сложное понятие: это постоянно меняющийся уровень ставки, при которой одновременно достигается целевой уровень инфляции и нулевой разрыв ВВП. Теоретически, ЦБ, действующий «по правилам», должен в итоге приходить к этому уровню ставки. Однако по факту это не является обязательством. Так, регулятор может идти к этому уровню очень долго (например, к уровню в 6-7%, о котором много говорилось после кризиса 2015 г., он шел несколько лет) или вообще к нему не прийти, если на этом пути потребуется сделать остановку или даже начать повышение – из-за реализации новых рисков. Таким образом, снижение нейтрального диапазона, строго говоря, не меняет перспектив траектории по ставке: сейчас она может продолжать снижаться под воздействием краткосрочных обстоятельств (ничего не мешает текущей ставке быть ниже или выше нейтрального уровня).
При этом нам кажется, что многие участники рынка воспринимают уровень нейтральной ставки как некий терминальный, целевой (т.е., на их взгляд, нейтральной считается ставка, к которой ЦБ с высокой вероятностью придет, когда закончится кризис). Осознавая это, регулятор через объявление о снижении нейтрального диапазона, по сути, как нам кажется, хочет транслировать мысль о том, что после кризиса он при прочих равных не будет повышать ставку до докризисных уровней в 6-7%.
/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу