5 октября 2022 БКС Экспресс
Главное
Потенциал дальнейшего падения американского рынка уже не такой большой, поэтому можно начинать покупать американские акции
• Высокая инфляция требует от ФРС дальнейшего повышения ставок, а сильные данные по рынку труда позволяют это сделать. Основной вопрос, влияющий сейчас на настроения участников: удастся ли экономике избежать серьезной рецессии из-за повышения ставок.
• По нашим оценкам, если экономика США войдет в рецессию (снижение ВВП на 2%), потенциал снижения индекса S&P 500 составляет еще порядка 8%. В более оптимистичных макроэкономических сценариях индекс может вырасти на 13–19% в следующие 12 месяцев.
• Мультипликатор P/E индекса S&P 500 Equal Weighted (очищенный от высоких мультипликаторов Tesla, Amazon и других big-tech компаний) находится близко к самым низким значениям времен пандемии Covid, что делает эту точку привлекательной для входа. Остается неопределенность в отношении прибылей компаний, однако если корпоративные результаты за III квартал будут не очень плохими, рынок может нащупать дно.
• Для полноценного разворота рынка необходимо, чтобы произошло улучшение макроэкономических показателей, либо чтобы возникла уверенность, что процентные ставки достигли потолка и не будут расти дальше.
• Мы полагаем, что макроэкономические и корпоративные риски уже во многом заложены в текущие оценки, поэтому потенциал дальнейшего снижения S&P 500 ограничен. Рекомендуем начинать покупать акции США, например, на 25% портфеля.
• Наши top-picks среди защитных акций Microsoft, Mastercard, Walmart (и еще 11 других). На восстановление экономики — Bank of America, Workday, TSMC (и еще 10).
Экономика США
Американская экономика посылает противоречивые сигналы
• Технически экономика уже находится в рецессии. Рост ВВП США в годовом выражении замедлился до 1,7%, квартал-к-кварталу снижение ВВП составило -0.6%.
• Инфляция остается на рекордно высоком уровне, что негативно сказывается на настроениях потребителей.
• При этом индексы PMI и темпы роста промышленного производства остаются в положительной зоне.
Рост ставки ФРС
Сильные данные по рынку труда позволяют ФРС продолжать быстро повышать ключевую ставку.
• Особенностью текущей ситуации является сильный рынок труда. Уровень безработицы находится на минимальном уровне, спрос на рабочую силу не ослабевает.
• Это позволяет ФРС продолжать повышать ключевую ставку, не боясь навредить экономическому росту.
• Удастся ли ФРС осуществить soft landing — этот вопрос остается весьма спорным. Рынок оценивает вероятность рецессии в США в 50%.
Основные сценарии
Экономика США может качнуться как в сторону рецессии, так и двинуться в сторону soft landing
Ожидания экономистов сейчас
Что влияет на акции
Значение индекса S&P 500 определяется мультипликатором P/E и прогнозом прибыли корпораций
• Мультипликатор P/E индекса S&P 500 находится в обратной зависимости от доходности гособлигаций США. Иными словами, чем выше безрисковая ставка, тем выше требуемая доходность рынка акций (Earnings yield) и тем ниже мультипликатор P/E.
• Рост EPS (прибыли на акцию) индекса S&P 500 тесно коррелирует с ростом номинального ВВП США.
• Опираясь на эти данные, мы рассчитали целевые уровни индекса S&P 500 в разных сценариях.
Рынок оценен справедливо
В негативном сценарии потенциал падения рынка составляет 8%, в более оптимистичных сценариях он может вырасти на 13–19%
Все внимание на прибыли
Мультипликаторы уже снизились достаточно, теперь все внимание на прибыли компаний
• P/E индекса S&P 500 equal weighted — то есть, очищенный от высоких мультипликаторов тяжеловесов Tesla, Apple, Amazon и др. — составляет 13,2. Это на 20% ниже среднего за 10 лет и близко к минимуму значений начала пандемии Covid.
• Остается неопределенность в отношении корпоративных прибылей: темпы роста EPS замедляются, прогнозы чистой рентабельности компаний (net margin) выглядят чересчур оптимистично.
• Однако если результаты компаний за III квартал не будут слишком плохими, рынок может нащупать дно и начать рост.
Когда рынок начнет расти
Исторически для того, чтобы рынок прервал медвежий тренд и начал расти, нужно выполнение этих условий
• Низкие мультипликаторы акций, привлекательная дивидендная и FCF-доходность — Выполняется
• Улучшение экономических показателей после достижения «дна». Иными словами, акции растут, когда рост экономики слабый, но улучшается. Это гораздо лучше, чем хорошие экономические показатели, которые ухудшаются — Нет
• Пик инфляции и процентных ставок, после чего ожидается их снижение — Нет
• Экстремально негативные настроения на рынке, отчаяние инвесторов — Частично выполняется
Какие акции покупать
Наш подход к выбору акций на примере Visa: бизнес компании стал лучше, акции — дешевле
• Общий принцип: мы предпочитаем акции компаний, бизнес которых сейчас находится в лучшей форме, чем раньше, а рыночные мультипликаторы — такие же или ниже, чем раньше.
• Выручка компании растет на 20% г/г за счет восстановления денежных расчетов после пандемии. Высокая рентабельность (маржа EBITDA более 70%) обеспечивает устойчивый денежный поток.
• Акции торгуются с минимальными мультипликаторами EV/EBITDA и P/E за последние 3 года, ниже средних в 2017–2019 гг. Ожидается, что компания покажет рост EBITDA и EPS 15–20%, что создает предпосылки для роста акций.
Наш выбор акций США
Критерии: хорошая динамика бизнеса, привлекательные мультипликаторы, положительный свободный денежный поток
Рецессия (защитные бумаги)
Восстановление экономики
Ритейл США
Рост запасов в ряде сегментов указывает на снижение спроса
• Общие номинальные ритейл-расходы в США в июне–августе выросли на 8–9% г/г, что практически совпадает с инфляцией.
• Ритейл-расходы июня–августа указывают на рост расходов в ресторанах (снятие карантинных ограничений), спортивные товары (back to school season). При сохранении тренда на снижение спроса на товары для дома (мебель, электроника).
• В ряде сегментах наблюдается затоваривание (рост запасов превышает рост выручки): авто, мебель, одежда.
Рецессия (защитные бумаги)
• Walmart (таргет $138, потенциал 5%) — корпорация розничной торговли, управляющая крупнейшей в мире сетью гипермаркетов, дисконтных универмагов и продуктовых магазинов. 56% выручки компании приходится на продукты питания, 33% на товары общего спроса, 11% — товары для здоровья. Ожидаем восстановление маржинальности бизнеса по мере переноса издержек на потребителей. Учитывая ценовое преимущество Walmart относительно конкурентов, ожидаем рост трафика в случае реализации рецессионного сценария в экономике. На текущей момент компания торгуется на уровне среднеисторических значений рыночных мультипликаторов P/E 20,7x.
• Dollar General (таргет $270, потенциал 12%) — корпорация розничной торговли, управляющая сетью дисконт-магазинов. 75% выручки приходится на товары повседневного спроса (продукты питания, товары для чистки, косметика и пр.). Магазины компании в основном располагаются в сельской местности с меньшим количеством альтернатив для осуществления покупок. Учитывая сохранение инфляционного давления, ожидаем рост как трафика, так и среднего чека Dollar General. На текущей момент компания торгуется на уровне среднеисторических значений рыночных мультипликаторов P/E 19x.
Восстановление экономики (покупать позже)
• Macy’s (таргет $20, потенциал 25%) — один из крупнейших ритейлеров в США с 33% долей онлайн-продаж. После реализации 60% от программы оптимизации в объеме двух годовых прибылей 2019 г., имеет отличную маржинальность и ежеквартально отчитывается лучше ожиданий, но дает консервативные прогнозы. Компания заявила, что наблюдается улучшение в цепочках поставок, а влияние от сбоев в них ограничено. Текущий тренд перехода с товаров для дома на профильные для Macy’s товары выходного дня позитивен для нее, а объем нераспроданных запасов от старого тренда лучше, чем у конкурентов, что подтверждается операционной маржой (EBIT) 8,0% в I квартале 2022 г. по сравнению с 8,7% в наиболее сравнимом III квартале 2021 г. Дивидендная доходность — 4,2%, объем buyback — 20% от капитализации.
• Amazon (таргет $168, потенциал 40%) — крупнейшая в мире компания сразу в трех сегментах: интернет-магазин, площадка для электронной торговли и провайдер облачных сервисов. Доминирует в розничных интернет-покупках в Северной Америке (50% продаж совершается через Amazon). Преимуществом компании является операционная эффективность, опирающаяся на разветвленную дистрибьюторскую сеть, низкие цены, широкий ассортимент товаров. Большая часть оборота в e-commerce приходится на товары выборочного спроса (37% — электроника, 16% — одежда, 13% — продукты повседневного спроса). На текущий момент акции Amazon торгуются с 30% дисконтом (EV/EBITDA 15x) к среднеисторическим уровням рыночных мультипликаторов.
Программное обеспечение
Ставка на маржинальные устойчивые технологические компании
• Темпы роста расходов на ПО (+11%) остаются стабильно выше совокупных расходов на IT (+5%). В фокусе облачные решения: ожидаемые темпы роста ~20%.
• Негативная динамика сектора с начала года: акции компаний с высокой маржинальностью снизились на 37%, с низким уровнем маржи — на 53%.
• На фоне роста ставок мультипликаторы в отрасли скорректировались до уровня 2018 г. (доходность UST10 3,3% vs 3,8% на текущий момент).
• Предпочитаем компании с высокой маржинальностью, сильным балансом, и имеющих меньшую чувствительность к замедлению экономики.
Рецессия (защитные бумаги)
• Microsoft (таргет $330, потенциал 40%) — остается одной из устойчивых IT-компаний, учитывая экспозицию на долгосрочные тренды: облачные (SaaS, PaaS), системные и программные решения (Office, Windows), которые позволят Microsoft расти по 10–13% в год. Устойчивая FCF маржа (30%+) и сильная балансовая позиция способствуют возврату средств акционерам.
• Tenable (таргет $47, потенциал 37%) — лидер на рынке управления уязвимостями (ошибки ПО, которые могут привести к взлому IT-системы). Учитывая стабильность расходов на кибербезопасность даже в период замедления деловой активности, ожидаем рост выручки компании на уровне 20%+, при улучшении FCF маржи (14% текущая) на фоне реализации эффекта масштаба. Лидерство компании в сегменте вкупе с небольшой капитализацией ($5 млрд) выступают факторами привлекательности Tenable как цели M&A.
• Dynatrace (таргет $48, потенциал 43%) — лидер на рынке мониторинга приложений (APM), также предоставляет услуги мониторинга инфраструктуры и анализа вовлеченности пользователей приложений. Расходы на мониторинг в меньшей степени подвержены замедлению деловой активности, учитывая критичность для IT-системы. В ближайшие 3 года ожидаем рост выручки на уровне 20%+, при FCF марже 25%.
Восстановление экономики (покупать позже)
• Workday (таргет $205, потенциал 36%) — являясь ведущим поставщиком облачных решений для управления персоналом (уровень проникновения — 70%), компания активно развивает направление предоставления решений в сфере управления финансов (уровень проникновения — 30%). Данные сегменты ПО позволят Workday показывать 18% темпы роста в ближайшие три года. Высокая FCF маржа (25%) обеспечит возможности дальнейшего расширения линейки услуг.
• Autodesk (таргет $234, потенциал 40%) — американский поставщик ПО для промышленного и гражданского строительства, сектора машиностроения, а также сфер информации и развлечений. Компания обладает одной из лучших FCF маржой в секторе 35% (компания завершила переход на подписную модель бизнеса), при двузначных темпах роста. Компания является бенефициаром восстановления деловой активности в строительной отрасли.
• Adobe (таргет $330, потенциал 18%) — ведущий производитель программного обеспечения для графического дизайна, публикации, веб и продукции печати. Компания обладает лучшей FCF маржой в секторе 40%, при двузначных темпах роста выручки. Акции торгуются с 40% дисконтом к уровням среднеисторических мультипликаторов PE 18x vs 32x (2017/19 гг.).
Финансовый сектор
Акции банков продолжают снижение
• Акции американских банков продолжают оставаться под давлением из-за растущих рисков рецессии
• Качество активов — основной критерий для банков в кризис — не показывает дальнейшего ухудшения.
• Запас капитала сохраняется высоким у большинства игроков сектора.
• Ставки продолжают рост, но это не помогает акциям банковского сектора. Котировки банков -19% Ytd (S&P -21%). Это меньше пиковых падений прошлого.
• Предпочитаем банки с высоким качеством портфелей и диверсифицированной структурой доходов.
Банки готовы к негативному сценарию
Рецессия (защитные бумаги)
• Visa (таргет $272, потенциал 46%) — останется самой крупной, рентабельной и стабильной компанией в платежном секторе. Дальнейшее восстановление расчетов после пандемии и опережающий рост online-торговли обеспечат компании целевой рост выручки в 18–20% в 2022 г. (один из самых высоких в платежном секторе). Максимальная рентабельность (>70% по EBITDA) позволяет сохранять высокий денежный поток.
Восстановление экономики (покупать позже)
• Bank of America (таргет $46, потенциал 42%). Бизнес банка устойчивый при любом цикле процентных ставок (при растущих ставках увеличивающийся процентный доход компенсирует падающий комиссионный и наоборот) благодаря диверсифицированной структуре: банк занимает лидирующие позиции во всех сегментах — в кредитовании, корпоративно-инвестиционном бизнесе и управлении активами. Имеет одни из самых сильных показателей качества активов в секторе (доля просроченной задолженности 0,4%, покрытие резервами 2,7х), низкую долю беззалоговых потреб кредитов (16% против 19% в среднем у крупных банков).
• Fith Third Bancorp (таргет $45, потенциал 39%) — один из лидеров среди региональных банков США с активами более $200 млрд. Высокая доля залоговых кредитов (около 40% портфеля банка относятся к залоговому кредитованию в сегментах авто, коммерческой недвижимости, ипотеке) обеспечит высокое качество активов, как следствие, устойчивость бизнеса в период потенциального замедления экономики. Рентабельность капитала в 2022 г. сохранится на высоком уровне (11%), ожидаемая дивидендная доходность — >3%.
Полупроводники
Риски рецессии давят на спрос
• Риски замедления экономики приводят к снижению спроса на чипы.
• В результате индустрия уходит из growth в value (темпы роста выручки крупных игроков замедляются до 5–10% с 15–20% в предыдущем десятилетии).
• Одним из основных драйвером спроса на полупроводники останется отрасль электромобилей.
• Рост инвестиций в 5G останется выше 20%. Это меньше, чем в предыдущих циклах развития сетей (2/3/4G).
• Мультипликаторы в секторе продолжают сокращаться на фоне роста ставок.
Базовые материалы
Цены приостановили падение
• Цены на базовые металлы приостановили падение, однако опасения рецессии могут в дальнейшем оказывать давление. С другой стороны, по большинству металлов отмечается снижение запасов на биржах с 2021 г., что может поддержать цены. Из-за этого ситуация остается неопределенной.
• Цены на золото упали на 7% с начала года на фоне роста процентных ставок. Высокая инфляция и геополитическая напряженность традиционно являются поддерживающими факторами для золота.
• Спрос на медь в Китае остается устойчивым, несмотря на замедление в экономике. Рынок позитивно реагировал на снижение ставок Народным банком Китая (цена на металл росла).
Рецессия (защитные бумаги)
• Newmont Corporation (таргет $51, потенциал роста 20%) — американская горнодобывающая компания, второй по величине производитель золота в мире с активами в США, Австралии, Перу, Гане, Суринаме. Также занимается производством меди на предприятиях Австалии и США. Компания торгуется с дисконтом в 18% по мультипликатору P/E к средним оценкам за последние 5 лет, дивидендная доходность составляет 4,9%. В этом году ожидается рост добычи золота на 5,6% (4-летний CAGR производства составляет 4,4%). Более 70% добычи осуществляется в Северной Америке и Австралии — юрисдикциях с более низкими рисками и продолжительной историей добычи металлов.
• Kinross Gold (таргет $4,1, потенциал роста 26%) — канадская золотодобывающая компания, ведущая свою деятельность на территории 6 стран, входит в топ-10 крупнейших золотодобывающих корпораций. Текущий дисконт по мультипликатору P/E составляет 45% к средним оценкам за последние 5 лет, дивидендная доходность — 3,7%. Несмотря на продажу активов в России, компания намерена сохранить объем добычи золота на уровне 2021 г., а в следующем году ожидается рост добычи на 7% за счет месторождений Paracatu (Бразилия), Tasiast (Мавритания), La Coipa (Чили), что может привести к росту прибылей на акцию на 26% в 2023 г. Kinross Gold объявила программу байбэка на $ 300 млн (около 7% от текущей капитализации).
Нефть и газ
Цены остаются высокими
• Энергетический кризис, начавшийся в Европе и Азии в конце прошлого года, продолжается, при этом проблемы в Европе неравномерные: сверхвысокие цены на природный газ и электричество сочетаются с относительно умеренными ценами на нефть.
• Потребление бензина находится на допандемийном уровне, что позволяет поддерживать высокие цены на нефть.
• Американские нефтедобытчики сохраняют дисциплину. Количество вводимых в строй скважин в основном регионе добычи в США — Пермиан — не изменилось по сравнению с прошлым годом, несмотря на рост цен на нефть.
Здравоохранение США
Ожидаем рост M&A активности
• Сектор здравоохранения устойчив к замедлению экономики, поскольку спрос на охрану здоровья имеет низкую эластичность. Как следствие, сектор здравоохранения был лидером по притоку средств среди всех секторальных ETF c начала 2022 г.
• Мы ожидаем, что драйвером для роста станет увеличение M&A активности. Это связано с тем, что крупных фармкомпаний замедляются темпы роста выручки, а нарастить их за счет внутренних разработок будет сложно.
• В пользу роста M&A активности выступают хороший запас денежных средств и низкая долговая нагрузка фармкомпаний, мультипликаторы подходящих целей для поглощения.
Рецессия (защитные бумаги)
• Incyte (таргет $93, потенциал роста 41%). Ближайшими драйверами роста мы видим старт продаж в США препарата ruxolitinib для лечения болезни витилиго и рост продаж препарата Opzelura для лечения атопического дерматита. Акции компании торгуются по относительно низкому мультипликатору Forward EV/S (2023) на уровне 3,1x, что делает ее привлекательным объектом для поглощения с учетом ее текущего портфеля препаратов и пайплайна.
• BioMarin Pharmaceuticals (таргет $118, потенциал роста 38%). Главными драйверами роста акций компании в этом году могут выступить одобрение препарата ValRox для лечения гемофилии типа А в Европе (препарат получил одобрение в июле), а также рост продаж одобренного в прошлом году препарата Voxzogo для лечения карликовости. Компания торгуется по относительно низкому мультипликатору Forward EV/S (2023) на уровне 6x, что делает ее привлекательным объектом для поглощения с учетом текущего портфеля препаратов и пайплайна.
• Seagen (таргет $185, потенциал роста 37%). Мы видим в качестве драйверов роста акций увеличение продаж текущего портфеля препаратов компании, а также возможное поглощение компании со стороны крупных фармкомпаний. Главным возможным покупателем выступает компания Merck, которая уже имеет долю в компании. Хотя Seagen торгуется по относительно высокому для всего сектора биотехнологий мультипликатору Forward EV/S (2023) — 9,4x, данная премия обоснована специализацией компании (онкология).
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Потенциал дальнейшего падения американского рынка уже не такой большой, поэтому можно начинать покупать американские акции
• Высокая инфляция требует от ФРС дальнейшего повышения ставок, а сильные данные по рынку труда позволяют это сделать. Основной вопрос, влияющий сейчас на настроения участников: удастся ли экономике избежать серьезной рецессии из-за повышения ставок.
• По нашим оценкам, если экономика США войдет в рецессию (снижение ВВП на 2%), потенциал снижения индекса S&P 500 составляет еще порядка 8%. В более оптимистичных макроэкономических сценариях индекс может вырасти на 13–19% в следующие 12 месяцев.
• Мультипликатор P/E индекса S&P 500 Equal Weighted (очищенный от высоких мультипликаторов Tesla, Amazon и других big-tech компаний) находится близко к самым низким значениям времен пандемии Covid, что делает эту точку привлекательной для входа. Остается неопределенность в отношении прибылей компаний, однако если корпоративные результаты за III квартал будут не очень плохими, рынок может нащупать дно.
• Для полноценного разворота рынка необходимо, чтобы произошло улучшение макроэкономических показателей, либо чтобы возникла уверенность, что процентные ставки достигли потолка и не будут расти дальше.
• Мы полагаем, что макроэкономические и корпоративные риски уже во многом заложены в текущие оценки, поэтому потенциал дальнейшего снижения S&P 500 ограничен. Рекомендуем начинать покупать акции США, например, на 25% портфеля.
• Наши top-picks среди защитных акций Microsoft, Mastercard, Walmart (и еще 11 других). На восстановление экономики — Bank of America, Workday, TSMC (и еще 10).
Экономика США
Американская экономика посылает противоречивые сигналы
• Технически экономика уже находится в рецессии. Рост ВВП США в годовом выражении замедлился до 1,7%, квартал-к-кварталу снижение ВВП составило -0.6%.
• Инфляция остается на рекордно высоком уровне, что негативно сказывается на настроениях потребителей.
• При этом индексы PMI и темпы роста промышленного производства остаются в положительной зоне.
Рост ставки ФРС
Сильные данные по рынку труда позволяют ФРС продолжать быстро повышать ключевую ставку.
• Особенностью текущей ситуации является сильный рынок труда. Уровень безработицы находится на минимальном уровне, спрос на рабочую силу не ослабевает.
• Это позволяет ФРС продолжать повышать ключевую ставку, не боясь навредить экономическому росту.
• Удастся ли ФРС осуществить soft landing — этот вопрос остается весьма спорным. Рынок оценивает вероятность рецессии в США в 50%.
Основные сценарии
Экономика США может качнуться как в сторону рецессии, так и двинуться в сторону soft landing
Ожидания экономистов сейчас
Что влияет на акции
Значение индекса S&P 500 определяется мультипликатором P/E и прогнозом прибыли корпораций
• Мультипликатор P/E индекса S&P 500 находится в обратной зависимости от доходности гособлигаций США. Иными словами, чем выше безрисковая ставка, тем выше требуемая доходность рынка акций (Earnings yield) и тем ниже мультипликатор P/E.
• Рост EPS (прибыли на акцию) индекса S&P 500 тесно коррелирует с ростом номинального ВВП США.
• Опираясь на эти данные, мы рассчитали целевые уровни индекса S&P 500 в разных сценариях.
Рынок оценен справедливо
В негативном сценарии потенциал падения рынка составляет 8%, в более оптимистичных сценариях он может вырасти на 13–19%
Все внимание на прибыли
Мультипликаторы уже снизились достаточно, теперь все внимание на прибыли компаний
• P/E индекса S&P 500 equal weighted — то есть, очищенный от высоких мультипликаторов тяжеловесов Tesla, Apple, Amazon и др. — составляет 13,2. Это на 20% ниже среднего за 10 лет и близко к минимуму значений начала пандемии Covid.
• Остается неопределенность в отношении корпоративных прибылей: темпы роста EPS замедляются, прогнозы чистой рентабельности компаний (net margin) выглядят чересчур оптимистично.
• Однако если результаты компаний за III квартал не будут слишком плохими, рынок может нащупать дно и начать рост.
Когда рынок начнет расти
Исторически для того, чтобы рынок прервал медвежий тренд и начал расти, нужно выполнение этих условий
• Низкие мультипликаторы акций, привлекательная дивидендная и FCF-доходность — Выполняется
• Улучшение экономических показателей после достижения «дна». Иными словами, акции растут, когда рост экономики слабый, но улучшается. Это гораздо лучше, чем хорошие экономические показатели, которые ухудшаются — Нет
• Пик инфляции и процентных ставок, после чего ожидается их снижение — Нет
• Экстремально негативные настроения на рынке, отчаяние инвесторов — Частично выполняется
Какие акции покупать
Наш подход к выбору акций на примере Visa: бизнес компании стал лучше, акции — дешевле
• Общий принцип: мы предпочитаем акции компаний, бизнес которых сейчас находится в лучшей форме, чем раньше, а рыночные мультипликаторы — такие же или ниже, чем раньше.
• Выручка компании растет на 20% г/г за счет восстановления денежных расчетов после пандемии. Высокая рентабельность (маржа EBITDA более 70%) обеспечивает устойчивый денежный поток.
• Акции торгуются с минимальными мультипликаторами EV/EBITDA и P/E за последние 3 года, ниже средних в 2017–2019 гг. Ожидается, что компания покажет рост EBITDA и EPS 15–20%, что создает предпосылки для роста акций.
Наш выбор акций США
Критерии: хорошая динамика бизнеса, привлекательные мультипликаторы, положительный свободный денежный поток
Рецессия (защитные бумаги)
Восстановление экономики
Ритейл США
Рост запасов в ряде сегментов указывает на снижение спроса
• Общие номинальные ритейл-расходы в США в июне–августе выросли на 8–9% г/г, что практически совпадает с инфляцией.
• Ритейл-расходы июня–августа указывают на рост расходов в ресторанах (снятие карантинных ограничений), спортивные товары (back to school season). При сохранении тренда на снижение спроса на товары для дома (мебель, электроника).
• В ряде сегментах наблюдается затоваривание (рост запасов превышает рост выручки): авто, мебель, одежда.
Рецессия (защитные бумаги)
• Walmart (таргет $138, потенциал 5%) — корпорация розничной торговли, управляющая крупнейшей в мире сетью гипермаркетов, дисконтных универмагов и продуктовых магазинов. 56% выручки компании приходится на продукты питания, 33% на товары общего спроса, 11% — товары для здоровья. Ожидаем восстановление маржинальности бизнеса по мере переноса издержек на потребителей. Учитывая ценовое преимущество Walmart относительно конкурентов, ожидаем рост трафика в случае реализации рецессионного сценария в экономике. На текущей момент компания торгуется на уровне среднеисторических значений рыночных мультипликаторов P/E 20,7x.
• Dollar General (таргет $270, потенциал 12%) — корпорация розничной торговли, управляющая сетью дисконт-магазинов. 75% выручки приходится на товары повседневного спроса (продукты питания, товары для чистки, косметика и пр.). Магазины компании в основном располагаются в сельской местности с меньшим количеством альтернатив для осуществления покупок. Учитывая сохранение инфляционного давления, ожидаем рост как трафика, так и среднего чека Dollar General. На текущей момент компания торгуется на уровне среднеисторических значений рыночных мультипликаторов P/E 19x.
Восстановление экономики (покупать позже)
• Macy’s (таргет $20, потенциал 25%) — один из крупнейших ритейлеров в США с 33% долей онлайн-продаж. После реализации 60% от программы оптимизации в объеме двух годовых прибылей 2019 г., имеет отличную маржинальность и ежеквартально отчитывается лучше ожиданий, но дает консервативные прогнозы. Компания заявила, что наблюдается улучшение в цепочках поставок, а влияние от сбоев в них ограничено. Текущий тренд перехода с товаров для дома на профильные для Macy’s товары выходного дня позитивен для нее, а объем нераспроданных запасов от старого тренда лучше, чем у конкурентов, что подтверждается операционной маржой (EBIT) 8,0% в I квартале 2022 г. по сравнению с 8,7% в наиболее сравнимом III квартале 2021 г. Дивидендная доходность — 4,2%, объем buyback — 20% от капитализации.
• Amazon (таргет $168, потенциал 40%) — крупнейшая в мире компания сразу в трех сегментах: интернет-магазин, площадка для электронной торговли и провайдер облачных сервисов. Доминирует в розничных интернет-покупках в Северной Америке (50% продаж совершается через Amazon). Преимуществом компании является операционная эффективность, опирающаяся на разветвленную дистрибьюторскую сеть, низкие цены, широкий ассортимент товаров. Большая часть оборота в e-commerce приходится на товары выборочного спроса (37% — электроника, 16% — одежда, 13% — продукты повседневного спроса). На текущий момент акции Amazon торгуются с 30% дисконтом (EV/EBITDA 15x) к среднеисторическим уровням рыночных мультипликаторов.
Программное обеспечение
Ставка на маржинальные устойчивые технологические компании
• Темпы роста расходов на ПО (+11%) остаются стабильно выше совокупных расходов на IT (+5%). В фокусе облачные решения: ожидаемые темпы роста ~20%.
• Негативная динамика сектора с начала года: акции компаний с высокой маржинальностью снизились на 37%, с низким уровнем маржи — на 53%.
• На фоне роста ставок мультипликаторы в отрасли скорректировались до уровня 2018 г. (доходность UST10 3,3% vs 3,8% на текущий момент).
• Предпочитаем компании с высокой маржинальностью, сильным балансом, и имеющих меньшую чувствительность к замедлению экономики.
Рецессия (защитные бумаги)
• Microsoft (таргет $330, потенциал 40%) — остается одной из устойчивых IT-компаний, учитывая экспозицию на долгосрочные тренды: облачные (SaaS, PaaS), системные и программные решения (Office, Windows), которые позволят Microsoft расти по 10–13% в год. Устойчивая FCF маржа (30%+) и сильная балансовая позиция способствуют возврату средств акционерам.
• Tenable (таргет $47, потенциал 37%) — лидер на рынке управления уязвимостями (ошибки ПО, которые могут привести к взлому IT-системы). Учитывая стабильность расходов на кибербезопасность даже в период замедления деловой активности, ожидаем рост выручки компании на уровне 20%+, при улучшении FCF маржи (14% текущая) на фоне реализации эффекта масштаба. Лидерство компании в сегменте вкупе с небольшой капитализацией ($5 млрд) выступают факторами привлекательности Tenable как цели M&A.
• Dynatrace (таргет $48, потенциал 43%) — лидер на рынке мониторинга приложений (APM), также предоставляет услуги мониторинга инфраструктуры и анализа вовлеченности пользователей приложений. Расходы на мониторинг в меньшей степени подвержены замедлению деловой активности, учитывая критичность для IT-системы. В ближайшие 3 года ожидаем рост выручки на уровне 20%+, при FCF марже 25%.
Восстановление экономики (покупать позже)
• Workday (таргет $205, потенциал 36%) — являясь ведущим поставщиком облачных решений для управления персоналом (уровень проникновения — 70%), компания активно развивает направление предоставления решений в сфере управления финансов (уровень проникновения — 30%). Данные сегменты ПО позволят Workday показывать 18% темпы роста в ближайшие три года. Высокая FCF маржа (25%) обеспечит возможности дальнейшего расширения линейки услуг.
• Autodesk (таргет $234, потенциал 40%) — американский поставщик ПО для промышленного и гражданского строительства, сектора машиностроения, а также сфер информации и развлечений. Компания обладает одной из лучших FCF маржой в секторе 35% (компания завершила переход на подписную модель бизнеса), при двузначных темпах роста. Компания является бенефициаром восстановления деловой активности в строительной отрасли.
• Adobe (таргет $330, потенциал 18%) — ведущий производитель программного обеспечения для графического дизайна, публикации, веб и продукции печати. Компания обладает лучшей FCF маржой в секторе 40%, при двузначных темпах роста выручки. Акции торгуются с 40% дисконтом к уровням среднеисторических мультипликаторов PE 18x vs 32x (2017/19 гг.).
Финансовый сектор
Акции банков продолжают снижение
• Акции американских банков продолжают оставаться под давлением из-за растущих рисков рецессии
• Качество активов — основной критерий для банков в кризис — не показывает дальнейшего ухудшения.
• Запас капитала сохраняется высоким у большинства игроков сектора.
• Ставки продолжают рост, но это не помогает акциям банковского сектора. Котировки банков -19% Ytd (S&P -21%). Это меньше пиковых падений прошлого.
• Предпочитаем банки с высоким качеством портфелей и диверсифицированной структурой доходов.
Банки готовы к негативному сценарию
Рецессия (защитные бумаги)
• Visa (таргет $272, потенциал 46%) — останется самой крупной, рентабельной и стабильной компанией в платежном секторе. Дальнейшее восстановление расчетов после пандемии и опережающий рост online-торговли обеспечат компании целевой рост выручки в 18–20% в 2022 г. (один из самых высоких в платежном секторе). Максимальная рентабельность (>70% по EBITDA) позволяет сохранять высокий денежный поток.
Восстановление экономики (покупать позже)
• Bank of America (таргет $46, потенциал 42%). Бизнес банка устойчивый при любом цикле процентных ставок (при растущих ставках увеличивающийся процентный доход компенсирует падающий комиссионный и наоборот) благодаря диверсифицированной структуре: банк занимает лидирующие позиции во всех сегментах — в кредитовании, корпоративно-инвестиционном бизнесе и управлении активами. Имеет одни из самых сильных показателей качества активов в секторе (доля просроченной задолженности 0,4%, покрытие резервами 2,7х), низкую долю беззалоговых потреб кредитов (16% против 19% в среднем у крупных банков).
• Fith Third Bancorp (таргет $45, потенциал 39%) — один из лидеров среди региональных банков США с активами более $200 млрд. Высокая доля залоговых кредитов (около 40% портфеля банка относятся к залоговому кредитованию в сегментах авто, коммерческой недвижимости, ипотеке) обеспечит высокое качество активов, как следствие, устойчивость бизнеса в период потенциального замедления экономики. Рентабельность капитала в 2022 г. сохранится на высоком уровне (11%), ожидаемая дивидендная доходность — >3%.
Полупроводники
Риски рецессии давят на спрос
• Риски замедления экономики приводят к снижению спроса на чипы.
• В результате индустрия уходит из growth в value (темпы роста выручки крупных игроков замедляются до 5–10% с 15–20% в предыдущем десятилетии).
• Одним из основных драйвером спроса на полупроводники останется отрасль электромобилей.
• Рост инвестиций в 5G останется выше 20%. Это меньше, чем в предыдущих циклах развития сетей (2/3/4G).
• Мультипликаторы в секторе продолжают сокращаться на фоне роста ставок.
Базовые материалы
Цены приостановили падение
• Цены на базовые металлы приостановили падение, однако опасения рецессии могут в дальнейшем оказывать давление. С другой стороны, по большинству металлов отмечается снижение запасов на биржах с 2021 г., что может поддержать цены. Из-за этого ситуация остается неопределенной.
• Цены на золото упали на 7% с начала года на фоне роста процентных ставок. Высокая инфляция и геополитическая напряженность традиционно являются поддерживающими факторами для золота.
• Спрос на медь в Китае остается устойчивым, несмотря на замедление в экономике. Рынок позитивно реагировал на снижение ставок Народным банком Китая (цена на металл росла).
Рецессия (защитные бумаги)
• Newmont Corporation (таргет $51, потенциал роста 20%) — американская горнодобывающая компания, второй по величине производитель золота в мире с активами в США, Австралии, Перу, Гане, Суринаме. Также занимается производством меди на предприятиях Австалии и США. Компания торгуется с дисконтом в 18% по мультипликатору P/E к средним оценкам за последние 5 лет, дивидендная доходность составляет 4,9%. В этом году ожидается рост добычи золота на 5,6% (4-летний CAGR производства составляет 4,4%). Более 70% добычи осуществляется в Северной Америке и Австралии — юрисдикциях с более низкими рисками и продолжительной историей добычи металлов.
• Kinross Gold (таргет $4,1, потенциал роста 26%) — канадская золотодобывающая компания, ведущая свою деятельность на территории 6 стран, входит в топ-10 крупнейших золотодобывающих корпораций. Текущий дисконт по мультипликатору P/E составляет 45% к средним оценкам за последние 5 лет, дивидендная доходность — 3,7%. Несмотря на продажу активов в России, компания намерена сохранить объем добычи золота на уровне 2021 г., а в следующем году ожидается рост добычи на 7% за счет месторождений Paracatu (Бразилия), Tasiast (Мавритания), La Coipa (Чили), что может привести к росту прибылей на акцию на 26% в 2023 г. Kinross Gold объявила программу байбэка на $ 300 млн (около 7% от текущей капитализации).
Нефть и газ
Цены остаются высокими
• Энергетический кризис, начавшийся в Европе и Азии в конце прошлого года, продолжается, при этом проблемы в Европе неравномерные: сверхвысокие цены на природный газ и электричество сочетаются с относительно умеренными ценами на нефть.
• Потребление бензина находится на допандемийном уровне, что позволяет поддерживать высокие цены на нефть.
• Американские нефтедобытчики сохраняют дисциплину. Количество вводимых в строй скважин в основном регионе добычи в США — Пермиан — не изменилось по сравнению с прошлым годом, несмотря на рост цен на нефть.
Здравоохранение США
Ожидаем рост M&A активности
• Сектор здравоохранения устойчив к замедлению экономики, поскольку спрос на охрану здоровья имеет низкую эластичность. Как следствие, сектор здравоохранения был лидером по притоку средств среди всех секторальных ETF c начала 2022 г.
• Мы ожидаем, что драйвером для роста станет увеличение M&A активности. Это связано с тем, что крупных фармкомпаний замедляются темпы роста выручки, а нарастить их за счет внутренних разработок будет сложно.
• В пользу роста M&A активности выступают хороший запас денежных средств и низкая долговая нагрузка фармкомпаний, мультипликаторы подходящих целей для поглощения.
Рецессия (защитные бумаги)
• Incyte (таргет $93, потенциал роста 41%). Ближайшими драйверами роста мы видим старт продаж в США препарата ruxolitinib для лечения болезни витилиго и рост продаж препарата Opzelura для лечения атопического дерматита. Акции компании торгуются по относительно низкому мультипликатору Forward EV/S (2023) на уровне 3,1x, что делает ее привлекательным объектом для поглощения с учетом ее текущего портфеля препаратов и пайплайна.
• BioMarin Pharmaceuticals (таргет $118, потенциал роста 38%). Главными драйверами роста акций компании в этом году могут выступить одобрение препарата ValRox для лечения гемофилии типа А в Европе (препарат получил одобрение в июле), а также рост продаж одобренного в прошлом году препарата Voxzogo для лечения карликовости. Компания торгуется по относительно низкому мультипликатору Forward EV/S (2023) на уровне 6x, что делает ее привлекательным объектом для поглощения с учетом текущего портфеля препаратов и пайплайна.
• Seagen (таргет $185, потенциал роста 37%). Мы видим в качестве драйверов роста акций увеличение продаж текущего портфеля препаратов компании, а также возможное поглощение компании со стороны крупных фармкомпаний. Главным возможным покупателем выступает компания Merck, которая уже имеет долю в компании. Хотя Seagen торгуется по относительно высокому для всего сектора биотехнологий мультипликатору Forward EV/S (2023) — 9,4x, данная премия обоснована специализацией компании (онкология).
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter