15 января 2024 ИХ "Финам"
В очередном выпуске «Итогов недели» старший инвестконсультант «Финама» Тимур Нигматуллин представил свое видение стратегии на 2024 год. По его мнению, «дивидендый пир» на российском рынке, подобный событиям прошлого года, может приостановиться, и ориентироваться нужно не на широкий рынок, а на отдельные компании.
Как отметил Нигматуллин, ключевой аспект стратегии на рынке акций в прошлом году, на чем смогли заработать опытные инвесторы, инвестдома – это прогнозирование дивидендов. «На мой взгляд, классическая ситуация была с такими компаниями, как «Сбербанк» и «ЛУКОЙЛ». Компании торговались без дивидендов, были засекречены отчетности или откладывались публикации их. Профессиональные участники рынка смогли спрогнозировать, что эти компании будут платить дивиденды, и посчитали, сколько будут платить. Когда этот факт раскрылся, акции подросли», - пояснил эксперт.
Отдельные корпоративные истории
По его мнению, есть как минимум два сегмента российского рынка акций, где эта стратегия продолжит работать в 2024 году. В первую очередь это депозитарные расписки российских компаний. «Самый типичный пример – X5 Retail Group. Акции находятся внутри формата депозитарных расписок до завершения редомициляции, которая будет либо добровольной, либо принудительной, есть специальные законы, которые этот процесс регулируют. После того, как компания начнет платить дивиденды, будет переоценка такого же рода, как мы наблюдали в 2023 году по «Сберу» и «ЛУКОЙЛу», - считает Нигматуллин.
Этот фактор, по его словам, касается не только X5, многие депозитарные расписки могут показать такой же эффект переоценки на фоне нормализации или объявления дивидендных выплат. Подобное может произойти и с классическими акциями, которые по каким-то причинам задерживали выплаты дольше, чем рынок в целом.
«Речь в первую очередь про металлургические компании – «Северсталь», ММК и НЛМК. Если мы придерживаемся такой логики, то просто смотрим, сколько у компаний на счетах денежных средств, какой у них долг и денежный поток. Получается, что даже если они заплатят те денежные средства, которые являются отрицательным долгом, за вычетом средств, которые будут направлены на полное погашение долга, дивидендная доходность будет хорошо за двузначные уровни, то есть в районе 10-20%. В некоторых случаях, если компании начнут выплачивать дивиденды с учетом предельной долговой нагрузки, при которой они в принципе могли их платить по старым дивидендным политикам – допустим, дивполитики ММК или «Северстали» - дивидендные доходности могут быть и ближе к 30%, то есть это экстра-высокие выплаты. Соответственно, будет такая же переоценка», - ожидает Нигматуллин.
При этом, по его словам, таких компаний осталось не так много - их больше 10, но это не весь рынок. По мнению Нигматуллина, важно в 2024 году ориентироваться не на широкий рынок, не на индекс МосБиржи, а на отдельные компании, поскольку рынок раскрывал свою стоимость неравномерно. Есть ряд компаний, которые стоят очень дешево, и у которых есть корпоративные события, которые могут привести к раскрытию стоимости, полагает эксперт. В частности, это АФК «Система» - холдинг, который владеет МТС, компанией «Сегежа» и большим пакетом акций Ozon.
«Есть среднестатистические оценки того, сколько должна стоить АФК «Система» по отношению к своим активам. В среднем оценка должна быть в районе 25% - за много лет такая стоимость была у компании. Сейчас дисконт составляет 55%, то есть АФК «Система» стоит очень дешево относительно своих компонентов. Этот дисконт не просто так, у отдельных дочерних компаний АФК, а именно у «Сегежи», есть существенные проблемы. Что за проблемы, можно легко увидеть, если посмотреть на доходность облигаций к погашению. Облигации «Сегежи» к погашению дают 25-30%, в зависимости от дюрации. Это значит, что в эти облигации заложена вероятность дефолта компании ежегодная в районе 5-10%. У «Сегежи» много долгов, которые нужно гасить, и не очень понятно, откуда она сможет взять деньги, потому что масштабы долгов существенны в целом для АФК «Система» и ее дочерних компаний. Но концептуально это скорее проблема «Сегежи» как таковой, а не всей АФК. И дисконт 55%, на мой взгляд, слишком большой относительно рисков всего холдинга», - полагает Нигматуллин.
Акции будут конкурировать с облигациями и вкладами
В целом, по мнению эксперта, в 2024 году на рынок будут давить достаточно высокие цены на активы. Акции подросли, несмотря на повышение процентных ставок со стороны Банка России. «По сути вклады и облигации конкурируют с дивидендной доходностью по бумагам. Эти негативные факторы могут быть в отдельных бумагах и отраслях компенсированы объявляемыми дивидендами. Но это будут не массовые истории, и если инвестировать в широкий рынок, нужно, на мой взгляд, отдавать себе отчет в том, что это довольно рискованно. Второй такой год, когда компании массово платят дивиденды, может не повториться, это скорее будет история отдельных эмитентов. Нужно понимать, что компании платят дивиденды не просто так. В 2023 году они их платили из накопленных за несколько лет средств на счетах, и эти запасы не бесконечны, просто они заплатили больше, чем в среднестатистический год, за счет того, что не платили по итогам 2021-22 годов. И нужно понимать, что многие компании радикально сокращали инвестпрограмму», - предупредил инвестконсультант «Финама».
В конечном итоге, по его мнению, «дивидендный пир» может не просто приостановиться, а даже надавить на рынок в какой-то момент, когда деньги закончатся, а недоинвестированный бизнес будет расти более медленными темпами. «Хороший пример – «ЛУКОЙЛ» и многие другие нефтегазовые компании, они сокращают инвестиции. Чем меньше инвестиций, тем меньше добычи и тем хуже рентабельность, в среднесрочной перспективе это может давить на рынок», - добавил эксперт.
По его словам, в 1-2 квартале, на объявлениях отчетностей за 2023 год компании могут объявлять итоговые дивиденды. Какие-то отдельные эмитенты - металлургические компании, депозитарные расписки в рамках редомициляции - могут объявлять очень высокие выплаты. Это будет драйвить рынок, поскольку на него поступит несколько сотен миллиардов рублей средств, которые будут в него реинвестированы.
«Нужно понимать, что сейчас российский рынок не тот, что был в 2021 году. Рынок очень тонкий. Дело даже не в том, что оборот формируют физлица, а физически free-float акций, условно, «Сбербанка», в разы меньше, чем был до событий 2022 года. К примеру, до 2022 года free-float у «Сбербанка» был 50%, нерезиденты владели условно 45% компании, а сейчас free-float у «Сбера» никто не знает какой, но он может быть в районе 10% или даже 5%. Все остальные средства заморожены на счетах у нерезидентов. Поэтому даже небольшой приток кэша на рынок может его разогнать», - объяснил Нигматуллин.
В итоге в первой половине года эксперт смотрит на рынок скорее позитивно, и в начале года он уже подрос. Но далее во второй половине года, когда позитивный эффект будет постепенно сходить на нет, рынок может оказаться под давлением.
Кроме того, по словам Нигматуллина, необходимо учитывать, что российский рынок – это по большей части экспортно-ориентированные компании, и он сильно зависит от курса рубля. Если рубль слабый, то рынок дополнительно переоценивается, потому что компании получают дополнительную маржинальность за счет того, что у них издержки фиксированы в рублях, а валютная выручка растет при ослаблении рубля. Однако сейчас ЦБ поддерживает курс рубля. По мнению эксперта, то, что сейчас происходит на валютном рынке, можно назвать интервенциями.
«Есть регулятивные ограничения, которые помимо продаж Минфина и Банка России заставляют экспортеров продавать всю свою выручку. Последние оценки продаж выручки в декабре составляют 100%, это ненормальное количество. Обычно компании в долгосрочной перспективе способны функционировать, когда продают не более 80% валютной выручки. Вот эта экстра-поддержка рубля может давить на котировки компаний, и в какой-то момент это может быть заложено в цену. Так или иначе через дивиденды это проявится, крепче рубль – меньше дивиденды», - предупредил Нигамтуллин.
Одобрение биткоин-ETF в США – эпохальное событие
Помимо перспектив российского рынка, эксперт затронул криповалюты, назвав «эпохальным событием» одобрение биткоин-ETF Комиссией по ценным бумагам США.
«Не в каждом столетии мы видим, чтобы появлялся какой-то товар, сопоставимый с ценностью, которую мы наблюдаем у таких активов, как золото. Буквально за последние несколько лет был этот товар изобретен – биткоин. Очень сложно сказать, чем это закончится, я думаю, что это надолго. Я бы обратил внимание на публикацию отдельных участников Комиссии по ценным бумагам США. В некоторых из этих публикаций высказывается сожаление о том, что было принято такое решение. По сути допуск ETF на рынок приведет к тому, что это в конечном итоге окажется на счетах у пенсионных фондов, по сути пенсионные фонды будут покупать биткоин. А учитывая то, насколько изменчивы цены на биткоин, это добавляет риска нестабильности мировой экономике. Тем не менее, это примечательное событие, и если такой актив допущен к торгам, я думаю, это создаст долгосрочный спрос на такого рода актив», - заключил Нигматуллин.
Как отметил Нигматуллин, ключевой аспект стратегии на рынке акций в прошлом году, на чем смогли заработать опытные инвесторы, инвестдома – это прогнозирование дивидендов. «На мой взгляд, классическая ситуация была с такими компаниями, как «Сбербанк» и «ЛУКОЙЛ». Компании торговались без дивидендов, были засекречены отчетности или откладывались публикации их. Профессиональные участники рынка смогли спрогнозировать, что эти компании будут платить дивиденды, и посчитали, сколько будут платить. Когда этот факт раскрылся, акции подросли», - пояснил эксперт.
Отдельные корпоративные истории
По его мнению, есть как минимум два сегмента российского рынка акций, где эта стратегия продолжит работать в 2024 году. В первую очередь это депозитарные расписки российских компаний. «Самый типичный пример – X5 Retail Group. Акции находятся внутри формата депозитарных расписок до завершения редомициляции, которая будет либо добровольной, либо принудительной, есть специальные законы, которые этот процесс регулируют. После того, как компания начнет платить дивиденды, будет переоценка такого же рода, как мы наблюдали в 2023 году по «Сберу» и «ЛУКОЙЛу», - считает Нигматуллин.
Этот фактор, по его словам, касается не только X5, многие депозитарные расписки могут показать такой же эффект переоценки на фоне нормализации или объявления дивидендных выплат. Подобное может произойти и с классическими акциями, которые по каким-то причинам задерживали выплаты дольше, чем рынок в целом.
«Речь в первую очередь про металлургические компании – «Северсталь», ММК и НЛМК. Если мы придерживаемся такой логики, то просто смотрим, сколько у компаний на счетах денежных средств, какой у них долг и денежный поток. Получается, что даже если они заплатят те денежные средства, которые являются отрицательным долгом, за вычетом средств, которые будут направлены на полное погашение долга, дивидендная доходность будет хорошо за двузначные уровни, то есть в районе 10-20%. В некоторых случаях, если компании начнут выплачивать дивиденды с учетом предельной долговой нагрузки, при которой они в принципе могли их платить по старым дивидендным политикам – допустим, дивполитики ММК или «Северстали» - дивидендные доходности могут быть и ближе к 30%, то есть это экстра-высокие выплаты. Соответственно, будет такая же переоценка», - ожидает Нигматуллин.
При этом, по его словам, таких компаний осталось не так много - их больше 10, но это не весь рынок. По мнению Нигматуллина, важно в 2024 году ориентироваться не на широкий рынок, не на индекс МосБиржи, а на отдельные компании, поскольку рынок раскрывал свою стоимость неравномерно. Есть ряд компаний, которые стоят очень дешево, и у которых есть корпоративные события, которые могут привести к раскрытию стоимости, полагает эксперт. В частности, это АФК «Система» - холдинг, который владеет МТС, компанией «Сегежа» и большим пакетом акций Ozon.
«Есть среднестатистические оценки того, сколько должна стоить АФК «Система» по отношению к своим активам. В среднем оценка должна быть в районе 25% - за много лет такая стоимость была у компании. Сейчас дисконт составляет 55%, то есть АФК «Система» стоит очень дешево относительно своих компонентов. Этот дисконт не просто так, у отдельных дочерних компаний АФК, а именно у «Сегежи», есть существенные проблемы. Что за проблемы, можно легко увидеть, если посмотреть на доходность облигаций к погашению. Облигации «Сегежи» к погашению дают 25-30%, в зависимости от дюрации. Это значит, что в эти облигации заложена вероятность дефолта компании ежегодная в районе 5-10%. У «Сегежи» много долгов, которые нужно гасить, и не очень понятно, откуда она сможет взять деньги, потому что масштабы долгов существенны в целом для АФК «Система» и ее дочерних компаний. Но концептуально это скорее проблема «Сегежи» как таковой, а не всей АФК. И дисконт 55%, на мой взгляд, слишком большой относительно рисков всего холдинга», - полагает Нигматуллин.
Акции будут конкурировать с облигациями и вкладами
В целом, по мнению эксперта, в 2024 году на рынок будут давить достаточно высокие цены на активы. Акции подросли, несмотря на повышение процентных ставок со стороны Банка России. «По сути вклады и облигации конкурируют с дивидендной доходностью по бумагам. Эти негативные факторы могут быть в отдельных бумагах и отраслях компенсированы объявляемыми дивидендами. Но это будут не массовые истории, и если инвестировать в широкий рынок, нужно, на мой взгляд, отдавать себе отчет в том, что это довольно рискованно. Второй такой год, когда компании массово платят дивиденды, может не повториться, это скорее будет история отдельных эмитентов. Нужно понимать, что компании платят дивиденды не просто так. В 2023 году они их платили из накопленных за несколько лет средств на счетах, и эти запасы не бесконечны, просто они заплатили больше, чем в среднестатистический год, за счет того, что не платили по итогам 2021-22 годов. И нужно понимать, что многие компании радикально сокращали инвестпрограмму», - предупредил инвестконсультант «Финама».
В конечном итоге, по его мнению, «дивидендный пир» может не просто приостановиться, а даже надавить на рынок в какой-то момент, когда деньги закончатся, а недоинвестированный бизнес будет расти более медленными темпами. «Хороший пример – «ЛУКОЙЛ» и многие другие нефтегазовые компании, они сокращают инвестиции. Чем меньше инвестиций, тем меньше добычи и тем хуже рентабельность, в среднесрочной перспективе это может давить на рынок», - добавил эксперт.
По его словам, в 1-2 квартале, на объявлениях отчетностей за 2023 год компании могут объявлять итоговые дивиденды. Какие-то отдельные эмитенты - металлургические компании, депозитарные расписки в рамках редомициляции - могут объявлять очень высокие выплаты. Это будет драйвить рынок, поскольку на него поступит несколько сотен миллиардов рублей средств, которые будут в него реинвестированы.
«Нужно понимать, что сейчас российский рынок не тот, что был в 2021 году. Рынок очень тонкий. Дело даже не в том, что оборот формируют физлица, а физически free-float акций, условно, «Сбербанка», в разы меньше, чем был до событий 2022 года. К примеру, до 2022 года free-float у «Сбербанка» был 50%, нерезиденты владели условно 45% компании, а сейчас free-float у «Сбера» никто не знает какой, но он может быть в районе 10% или даже 5%. Все остальные средства заморожены на счетах у нерезидентов. Поэтому даже небольшой приток кэша на рынок может его разогнать», - объяснил Нигматуллин.
В итоге в первой половине года эксперт смотрит на рынок скорее позитивно, и в начале года он уже подрос. Но далее во второй половине года, когда позитивный эффект будет постепенно сходить на нет, рынок может оказаться под давлением.
Кроме того, по словам Нигматуллина, необходимо учитывать, что российский рынок – это по большей части экспортно-ориентированные компании, и он сильно зависит от курса рубля. Если рубль слабый, то рынок дополнительно переоценивается, потому что компании получают дополнительную маржинальность за счет того, что у них издержки фиксированы в рублях, а валютная выручка растет при ослаблении рубля. Однако сейчас ЦБ поддерживает курс рубля. По мнению эксперта, то, что сейчас происходит на валютном рынке, можно назвать интервенциями.
«Есть регулятивные ограничения, которые помимо продаж Минфина и Банка России заставляют экспортеров продавать всю свою выручку. Последние оценки продаж выручки в декабре составляют 100%, это ненормальное количество. Обычно компании в долгосрочной перспективе способны функционировать, когда продают не более 80% валютной выручки. Вот эта экстра-поддержка рубля может давить на котировки компаний, и в какой-то момент это может быть заложено в цену. Так или иначе через дивиденды это проявится, крепче рубль – меньше дивиденды», - предупредил Нигамтуллин.
Одобрение биткоин-ETF в США – эпохальное событие
Помимо перспектив российского рынка, эксперт затронул криповалюты, назвав «эпохальным событием» одобрение биткоин-ETF Комиссией по ценным бумагам США.
«Не в каждом столетии мы видим, чтобы появлялся какой-то товар, сопоставимый с ценностью, которую мы наблюдаем у таких активов, как золото. Буквально за последние несколько лет был этот товар изобретен – биткоин. Очень сложно сказать, чем это закончится, я думаю, что это надолго. Я бы обратил внимание на публикацию отдельных участников Комиссии по ценным бумагам США. В некоторых из этих публикаций высказывается сожаление о том, что было принято такое решение. По сути допуск ETF на рынок приведет к тому, что это в конечном итоге окажется на счетах у пенсионных фондов, по сути пенсионные фонды будут покупать биткоин. А учитывая то, насколько изменчивы цены на биткоин, это добавляет риска нестабильности мировой экономике. Тем не менее, это примечательное событие, и если такой актив допущен к торгам, я думаю, это создаст долгосрочный спрос на такого рода актив», - заключил Нигматуллин.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба