10 февраля 2025 БКС Экспресс Куликов Антон
Сохраняем позитивный взгляд на долговой рынок в рублях. Состав портфеля не меняем.
Главное
• Недельная инфляция в январе составляет 0,16% — замедление с 0,22% неделей ранее.
• C учетом текущего курса рубля сохраняем ожидания дальнейшего снижения инфляции.
• Макродрайверы: выдачи кредитов физическим лицам в январе снизились на 28% месяц к месяцу, PMI в январе составил 54 пункта — слишком высокий, вероятно, из-за расходов бюджета в декабре.
• Ситуация с компаниями Домодедово и Борец — возможна смена акционеров, без влияния на текущий российский бизнес как в хозяйственной, так и финансовой части, в том числе по облигациям.
• Рубль около 100 за доллар — умеренно позитивно.
• Нефть Urals около $70 за баррель — нейтрально.
• В фокусе — продажи Сэтл Групп.
В деталях
Динамика кредитования физических лиц продолжила замедляться в январе — чуть сильнее сезонных ожиданий
Выдачи кредитов замедлились на 28% месяц к месяцу (м/м) в январе 2024 г., больше всего упала ипотека — на 54% м/м, но это скорее сезонное явление из-за длинных праздников и сильного декабря. Вкупе с существенным замедлением недельной инфляции такие данные указывают на сохранение ставки на ближайшем заседании ЦБ 14 февраля.
Индексы PMI, наоборот, указывают на обратную тенденцию, но считаем, что это временное явление, которое объясняется большими тратами бюджета в декабре и приоритетными — в январе. Отдельно отметим волну национализации из-за наличия иностранного гражданства у акционеров стратегических предприятий.
На текущий момент она коснулась компаний Домодедово и Борец, но ожидаем, что основная хозяйственная и финансовая их деятельности в России не пострадают. Такую же надежду выражаем в отношении облигаций. В частности, ожидаем разрешения выплат по облигациям Домодедово, поскольку иначе к компаниям группы смогут подавать заявления о банкротстве. Это может нарушить непрерывную деятельность компании, что идет вразрез с требованиями того же суда.
Считаем, что облигации Борец Капитал также подпадают под процесс национализации, и выплаты по ним будут продолжаться, так как ПК «Борец» выступает поручителем по всем выпускам, а также является напрямую 100-процентной материнской компанией для Борец Капитал. Кроме того, она получила займы по агентскому договору от Борец Капитал на тех же условиях, что Борец Капитал разместила облигации. Сохраняем умеренно позитивный взгляд на рынок в долгосрочной перспективе, так как к 2026–2027 гг. ожидаем постепенное снижение доходностей длинных ОФЗ с более чем 16% до 9–11%.
Выделяем Сэтл Групп — ждем позитивные операционные результаты по девелоперам
Напомним, что ЛСР увеличила продажи на 60% в IV квартале относительно III квартала 2024 г. Таким образом, девелоперы в целом смогли переломить негативный тренд. Также ожидаем оглашения новых мер поддержки, что еще больше должно укрепить уверенность в секторе и их облигациях.
Напомним, что долговая нагрузка Сэтл Групп (топ–5 в России, занимает 22% на рынке Санкт-Петербурга) очень низкая: 0,4х по показателю Чистый Долг/EBITDA — может погасить весь долг менее чем за полгода в идеальных условиях. Облигации Сэтл Групп на 1 год предлагают доходность 29% годовых.
Эмитенты и выпуски
Первое коллекторское бюро — крупный, цифровой (технологичный) коллектор на российском рынке с долей в 20%. Основа кредитоспособности — очень низкие финансовые риски и крепкий бизнес-профиль. ПКБ БО 001P-04 торгуется с доходностью на уровне облигаций с похожим рейтингом. Ожидаем доход по выпуску (переоценка тела + купон + реинвестирование) в 12% за полгода.
Доходность к погашению (YTM) — 26,1%.
Джи-групп — крупнейший девелопер в Татарстане с долей в 10% и отрицательным чистым долгом. Эффективность бизнеса (EBITDA маржа — 28%) немного лучше, чем в среднем по рынку. Ожидаем доход от 17% за полгода.
Доходность к погашению (YTM) — 28,6%.
Сэтл Групп — крупнейший девелопер на рынке Санкт-Петербурга c долей в 22%, входит в топ-5 в России. Облигации Сэтл Групп попали под распродажу бумаг всех девелоперов, хотя риски выглядят минимальными.
Прибыльность бизнеса лучше конкурентов — рентабельность EBITDA в 30–32% против 24–26%, долговая нагрузка минимальная среди всех девелоперов второго эшелона. Показатель Чистый Долг/EBITDA — 0,4x, а значит, эмитент может погасить весь долг за полгода в идеальных условиях, а акционер — весь чистый долг компании из выплаченных дивидендов. Ожидаем доход более 16% за полгода.
Доходность к погашению (YTM) — 28,8%.
Европлан — крупная российская автолизинговая компания в секторе, устойчивом к кризисам, с эффективным бизнесом и низкими финансовыми рисками.
85% портфеля Европлана составляют лизинг под залог легковых иномарок и иностранных грузовиков, которые дорожают из-за роста курса в кризис и утильсбора, что уменьшает убытки по портфелю, так как стоимость залога растет. Качество активов у Европлана хорошее — на уровне Сбербанка. Достаточность капитала Европлана по коэффициенту Капитал/Лизинг (Кредиты) достигает очень высокого уровня в 21% — лучше, чем 17% у Сбера.
Выпуск 001Р-09 предлагает доходность почти на 3% выше облигаций с рейтингом АА, на 4,5% выше собственной кривой (на сопоставимом сроке) и на 2% выше аналогичного конкурента — РЕСО-Лизинга. Прогнозируем снижение доходности на 2%+, ожидаемый доход за полгода и год с учетом переоценки тела — более 18% и 33% соответственно.
Доходность к погашению (YTM) — 26,4%.
У России отрицательный чистый долг и растущая экономика. По бумагам ожидаем снижения доходности на 1% за полгода и 2–2,5% — за год, так как опережающие индикаторы — размещение ОФЗ с переменным купоном (флоатеров), повышение налогов, более низкий дефицит бюджета в 2025 г., чем в 2024 г., досрочная отмена льготной ипотеки банками, индексы PMI — указывают на снижение напряженности на рынке облигаций с фиксированным купоном.
Доходность к погашению (YTM) — от 16,8% до 17,1%.
Считаем, что у девелоперов достаточно ликвидности и прибыли для погашения своего долга, а семейная ипотека практически гарантирует стабильный спрос на их продукцию. Долговая нагрузка ЛСР (входит в топ-5 девелоперов в России, занимает 15% на рынке Санкт-Петербурга) очень низкая — 0,9х по показателю Чистый Долг/EBITDA. Компания может погасить весь долг менее чем за год в идеальных условиях.
Продажи ЛСР в IV квартале 2024 г. выросли в рублях на 60% квартал к кварталу, а в метрах — на 50%. Худшее для девелоперов позади. Облигации компании на 2 года торгуются с доходностью в 26,4% годовых. Ожидаемый доход за полгода и год с учетом переоценки тела — более 15% и 30% соответственно.
Доходность к погашению (YTM) — 26,4%.
РЕСО-Лизинг — сестринская структура страховой РЕСО-Гарантии, является крупной российской автолизинговой компанией в секторе, динамика которого близка к стабильной. Эмитент с эффективным бизнесом, низкими финансовыми рисками и поддержкой от РЕСО-Гарантии.
86% портфеля РЕСО-Лизинга составляют легковые иномарки и иностранные грузовики, которые дорожают из-за роста курса в кризис, а также из-за утильсбора, что уменьшает убытки по портфелю, так как стоимость залога растет. Достаточность капитала РЕСО-Лизинг по коэффициенту Капитал/Лизинг (Кредиты) достигает очень высокого уровня в 20% — лучше, чем 17% у Сбербанка. Потенциальный доход за полгода — 18%.
Доходность к погашению (YTM) — 31,4%.
Главное
• Недельная инфляция в январе составляет 0,16% — замедление с 0,22% неделей ранее.
• C учетом текущего курса рубля сохраняем ожидания дальнейшего снижения инфляции.
• Макродрайверы: выдачи кредитов физическим лицам в январе снизились на 28% месяц к месяцу, PMI в январе составил 54 пункта — слишком высокий, вероятно, из-за расходов бюджета в декабре.
• Ситуация с компаниями Домодедово и Борец — возможна смена акционеров, без влияния на текущий российский бизнес как в хозяйственной, так и финансовой части, в том числе по облигациям.
• Рубль около 100 за доллар — умеренно позитивно.
• Нефть Urals около $70 за баррель — нейтрально.
• В фокусе — продажи Сэтл Групп.
В деталях
Динамика кредитования физических лиц продолжила замедляться в январе — чуть сильнее сезонных ожиданий
Выдачи кредитов замедлились на 28% месяц к месяцу (м/м) в январе 2024 г., больше всего упала ипотека — на 54% м/м, но это скорее сезонное явление из-за длинных праздников и сильного декабря. Вкупе с существенным замедлением недельной инфляции такие данные указывают на сохранение ставки на ближайшем заседании ЦБ 14 февраля.
Индексы PMI, наоборот, указывают на обратную тенденцию, но считаем, что это временное явление, которое объясняется большими тратами бюджета в декабре и приоритетными — в январе. Отдельно отметим волну национализации из-за наличия иностранного гражданства у акционеров стратегических предприятий.
На текущий момент она коснулась компаний Домодедово и Борец, но ожидаем, что основная хозяйственная и финансовая их деятельности в России не пострадают. Такую же надежду выражаем в отношении облигаций. В частности, ожидаем разрешения выплат по облигациям Домодедово, поскольку иначе к компаниям группы смогут подавать заявления о банкротстве. Это может нарушить непрерывную деятельность компании, что идет вразрез с требованиями того же суда.
Считаем, что облигации Борец Капитал также подпадают под процесс национализации, и выплаты по ним будут продолжаться, так как ПК «Борец» выступает поручителем по всем выпускам, а также является напрямую 100-процентной материнской компанией для Борец Капитал. Кроме того, она получила займы по агентскому договору от Борец Капитал на тех же условиях, что Борец Капитал разместила облигации. Сохраняем умеренно позитивный взгляд на рынок в долгосрочной перспективе, так как к 2026–2027 гг. ожидаем постепенное снижение доходностей длинных ОФЗ с более чем 16% до 9–11%.
Выделяем Сэтл Групп — ждем позитивные операционные результаты по девелоперам
Напомним, что ЛСР увеличила продажи на 60% в IV квартале относительно III квартала 2024 г. Таким образом, девелоперы в целом смогли переломить негативный тренд. Также ожидаем оглашения новых мер поддержки, что еще больше должно укрепить уверенность в секторе и их облигациях.
Напомним, что долговая нагрузка Сэтл Групп (топ–5 в России, занимает 22% на рынке Санкт-Петербурга) очень низкая: 0,4х по показателю Чистый Долг/EBITDA — может погасить весь долг менее чем за полгода в идеальных условиях. Облигации Сэтл Групп на 1 год предлагают доходность 29% годовых.
Эмитенты и выпуски
Первое коллекторское бюро — крупный, цифровой (технологичный) коллектор на российском рынке с долей в 20%. Основа кредитоспособности — очень низкие финансовые риски и крепкий бизнес-профиль. ПКБ БО 001P-04 торгуется с доходностью на уровне облигаций с похожим рейтингом. Ожидаем доход по выпуску (переоценка тела + купон + реинвестирование) в 12% за полгода.
Доходность к погашению (YTM) — 26,1%.
Джи-групп — крупнейший девелопер в Татарстане с долей в 10% и отрицательным чистым долгом. Эффективность бизнеса (EBITDA маржа — 28%) немного лучше, чем в среднем по рынку. Ожидаем доход от 17% за полгода.
Доходность к погашению (YTM) — 28,6%.
Сэтл Групп — крупнейший девелопер на рынке Санкт-Петербурга c долей в 22%, входит в топ-5 в России. Облигации Сэтл Групп попали под распродажу бумаг всех девелоперов, хотя риски выглядят минимальными.
Прибыльность бизнеса лучше конкурентов — рентабельность EBITDA в 30–32% против 24–26%, долговая нагрузка минимальная среди всех девелоперов второго эшелона. Показатель Чистый Долг/EBITDA — 0,4x, а значит, эмитент может погасить весь долг за полгода в идеальных условиях, а акционер — весь чистый долг компании из выплаченных дивидендов. Ожидаем доход более 16% за полгода.
Доходность к погашению (YTM) — 28,8%.
Европлан — крупная российская автолизинговая компания в секторе, устойчивом к кризисам, с эффективным бизнесом и низкими финансовыми рисками.
85% портфеля Европлана составляют лизинг под залог легковых иномарок и иностранных грузовиков, которые дорожают из-за роста курса в кризис и утильсбора, что уменьшает убытки по портфелю, так как стоимость залога растет. Качество активов у Европлана хорошее — на уровне Сбербанка. Достаточность капитала Европлана по коэффициенту Капитал/Лизинг (Кредиты) достигает очень высокого уровня в 21% — лучше, чем 17% у Сбера.
Выпуск 001Р-09 предлагает доходность почти на 3% выше облигаций с рейтингом АА, на 4,5% выше собственной кривой (на сопоставимом сроке) и на 2% выше аналогичного конкурента — РЕСО-Лизинга. Прогнозируем снижение доходности на 2%+, ожидаемый доход за полгода и год с учетом переоценки тела — более 18% и 33% соответственно.
Доходность к погашению (YTM) — 26,4%.
У России отрицательный чистый долг и растущая экономика. По бумагам ожидаем снижения доходности на 1% за полгода и 2–2,5% — за год, так как опережающие индикаторы — размещение ОФЗ с переменным купоном (флоатеров), повышение налогов, более низкий дефицит бюджета в 2025 г., чем в 2024 г., досрочная отмена льготной ипотеки банками, индексы PMI — указывают на снижение напряженности на рынке облигаций с фиксированным купоном.
Доходность к погашению (YTM) — от 16,8% до 17,1%.
Считаем, что у девелоперов достаточно ликвидности и прибыли для погашения своего долга, а семейная ипотека практически гарантирует стабильный спрос на их продукцию. Долговая нагрузка ЛСР (входит в топ-5 девелоперов в России, занимает 15% на рынке Санкт-Петербурга) очень низкая — 0,9х по показателю Чистый Долг/EBITDA. Компания может погасить весь долг менее чем за год в идеальных условиях.
Продажи ЛСР в IV квартале 2024 г. выросли в рублях на 60% квартал к кварталу, а в метрах — на 50%. Худшее для девелоперов позади. Облигации компании на 2 года торгуются с доходностью в 26,4% годовых. Ожидаемый доход за полгода и год с учетом переоценки тела — более 15% и 30% соответственно.
Доходность к погашению (YTM) — 26,4%.
РЕСО-Лизинг — сестринская структура страховой РЕСО-Гарантии, является крупной российской автолизинговой компанией в секторе, динамика которого близка к стабильной. Эмитент с эффективным бизнесом, низкими финансовыми рисками и поддержкой от РЕСО-Гарантии.
86% портфеля РЕСО-Лизинга составляют легковые иномарки и иностранные грузовики, которые дорожают из-за роста курса в кризис, а также из-за утильсбора, что уменьшает убытки по портфелю, так как стоимость залога растет. Достаточность капитала РЕСО-Лизинг по коэффициенту Капитал/Лизинг (Кредиты) достигает очень высокого уровня в 20% — лучше, чем 17% у Сбербанка. Потенциальный доход за полгода — 18%.
Доходность к погашению (YTM) — 31,4%.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба