Предварительные данные Минфина об исполнении бюджета в январе-феврале отражают резкое сокращение нефтегазовых доходов из-за низких цен на российскую экспортную нефть в начале года, ослабление динамики ненефтегазовых доходов в феврале (впрочем, эффект от повышения НДС с 2026 г будет виден, начиная с уплаты налогов в бюджет за 1кв26 в конце апреля), а также практику прошлого года по «авансированию отдельных контрактуемых расходов» в первые месяцы года.
Дефицит за 2М26 превысил 90% от годового плана. Хотя наблюдаемое повышение цен на энергоресурсы из-за конфликта на Ближнем Востоке и частичное ослабление санкций для российской нефти со стороны США могут временно улучшить ситуацию с нефтегазовыми доходами, это все равно вряд ли позволит выйти на плановые значения дефицита. Важным фактором неопределенности сейчас являются параметры корректировки бюджетного правила, анонсированной Минфином. Они могут влиять на дефицит бюджета, курс рубля, потребности Минфина в дополнительных заимствованиях (а следовательно, и на траекторию ключевой ставки ЦБ, о чем говорила недавно пресс-служба регулятора).
В результате не исключен рост заимствований. При этом с учетом того, что программа заимствований ориентирована на долгосрочные бумаги, под давлением окажется именно дальний отрезок кривой ОФЗ. Отметим, что разместить ОФЗ в 2025 году на сумму 8,05 трлн руб. по номиналу Минфину во многом удалось благодаря развороту цикла по ключевой ставке. Если же бюджетный фактор замедлит смягчение ДКП в этом году, то это может усилить негативный эффект расширения бюджетного дефицита на котировки облигаций.
По предварительным данным Минфина, федеральный бюджет за январь-февраль 2026 г сведен с дефицитом 3,4 трлн руб или 1,5% ВВП. Это соответствует более 90% планового дефицита на весь 2026 г (3,8 трлн руб или 1,6% ВВП). Как поясняет Минфин, «высокие значения размера дефицита в начале года, главным образом, обусловлены опережающим финансированием расходов внутри года и не повлияют на исполнение целевых параметров структурного баланса на 2026 год в целом». По итогам 2025 г., напомним, дефицит бюджета составил 5,65 трлн руб (2,6% ВВП), при этом закон о бюджете в прошлом году уточнялся дважды, в результате чего плановый дефицит по сравнению с первоначальной версией увеличился почти в 5 раз.
Результаты за 2М26 отражают резкое сокращение нефтегазовых доходов из-за низких цен на российскую экспортную нефть в начале года, ослабление динамики ненефтегазовых доходов в феврале (впрочем, эффект от повышения НДС с 2026 г будет виден, начиная с уплаты налогов в бюджет за 1кв26 в конце апреля), а также практику прошлого года по «авансированию отдельных контрактуемых расходов» в первые месяцы года. В то же время эти результаты сейчас не столь информативны для дальнейших прогнозов. Последствием военного конфликта на Ближнем Востоке стало резкое повышение цен на энергоресурсы и увеличение востребованности их поставок со стороны России. Об этом говорит то, что США локально ослабляют санкции против российского нефтяного сектора. Трамп даже заявил, что не исключено, что их не придется восстанавливать снова. Повышение мировых цен на энергоресурсы, сокращение российских дисконтов могут поддержать рост нефтегазовых доходов бюджета (хотя и временно пока не будут устранены перебои в поставках нефти и газа). По нашим оценкам, увеличение среднегодовой цены Urals на 1 долл/барр соответствует увеличению нефтегазовых доходов примерно на 150 млрд руб. Однако «добрать» плановый размер нефтегазовых доходов может помешать пока еще слишком сильный рубль. Напомним, в бюджет на 2026 г заложен прогноз НГД 8,9 трлн руб при средней прогнозной цене Urals на уровне $59/барр. и среднем курсе доллара 92,2 руб/$.
Кроме того, министр финансов А. Силуанов анонсировал готовящееся оперативное ужесточение бюджетного правила «с точки зрения снижения базовой цены» на этот год и предстоящий 3-летний период, «с тем, чтобы обеспечить сохранение средств Фонда национального благосостояния, чтобы меньше оказывать давление на валютный рынок». Основными неизвестными здесь пока остаются новая цена отсечения (как известно, в 2025 году было принято решение о постепенном - с шагом в $1 в год - снижении цены отсечения в бюджетном правиле, с $60 до $55 за баррель к 2030 году, и на текущий год она составляет $59/барр), а также влияние предполагаемого снижения цены отсечения на структурный бюджетный дефицит и способы его финансирования.
За 2М26 г доходы федерального бюджета составили 4,77 трлн руб и сократились на 10,8% г/г, за счет резкого снижения нефтегазовых доходов (НГД), однако Минфин добавляет, что «в части поступления ключевых ненефтегазовых доходов как федерального бюджета (+4% г/г), так и бюджетной системы в целом (+4% г/г) наблюдается положительная динамика».
Нефтегазовые доходы в январе-феврале составили 826 млрд руб (-47,1% г/г), недополучено 335 млрд руб по отношению к их базовому уровню, в феврале, по нашей оценке, они составили 433 млрд руб (-43,9% г/г). Это связано с низкой средней ценой Urals (по данным Минэкономразвития, в декабре $39,18/барр, в январе $40,95/барр – от этих цен зависели НГД января-февраля, в феврале цена Urals немного повысилась — до $44,6/барр). С конца прошлого года произошло значительное расширение дисконта в цене российской экспортной нефти к бенчмарку Brent после вступления в силу блокирующих санкций США против Роснефти и Лукойла (последние события приводят к его сокращению). На отставание НГД от плана влияет и сохраняющийся крепкий курс рубля.
Советник главы Банка России К. Тремасов высказывал мнение, что краткосрочные скачки цен на нефть из-за геополитических событий не должны влиять на долгосрочную стратегию определения цены отсечения в бюджетном правиле. Это согласуется с позицией Минфина о целесообразности её пересмотра. Но можно допустить, что в условиях временно высоких цен у правительства появляется возможность «маневра» в сроках и параметрах изменений бюджетного правила.
В случае принятия решения о снижении цены отсечения в бюджетном правиле это будет означать сокращение базовых нефтегазовых доходов, которые могут быть направлены на финансирование текущих расходов. В этом случае для полноценного выполнения бюджетного правила потребуется либо сокращать расходы, либо «добирать» в сопоставимом объеме ненефтегазовые доходы. В противном случае возникает структурный первичный дефицит, который Минфину необходимо будет финансировать – вероятно, через увеличение заимствований. Эти заимствования обычно финансируются за счет приобретения гособлигаций банками. Такие операции влияют на прирост денежных агрегатов, внутреннего спроса, что рассматривается ЦБ как проинфляционный фактор (или как менее дезинфляционный характер бюджетной политики по сравнению с тем, что было заложено в базовый прогноз). Как разъяснила недавно пресс-служба ЦБ, "если изменение параметров бюджетного правила, в частности снижение базовой цены, не сопровождается корректировкой расходов, а приводит лишь к увеличению заимствований, то это при прочих равных требует более сдержанного роста кредита экономике, то есть более медленного снижения ключевой ставки, более жесткой ДКП". При этом, как отмечает ЦБ, сокращение расходов, сопровождающее снижение базовой цены, повышает устойчивость государственных финансов в долгосрочной перспективе, "что при прочих равных способствует снижению премии за риск и не требует реакции ДКП".
Ненефтегазовые доходы в январе-феврале составили немногим более 3,9 трлн руб, увеличившись на 4,1% г/г (в феврале, по нашей оценке, они составили 1,97 трлн руб, +3,6% г/г). Как сообщает Минфин, поступления НДС, в январе-феврале 2026 года выросли на 10,8% г/г – на основании данных за 2М26 и за январь, по нашей оценке, в феврале поступления по НДС сократились на 0,6% г/г. Отметим, в НДС за январь-февраль в принципе еще не должно отражаться повышение ставки НДС с 20% до 22%, т.к. в январе-марте платится НДС еще за 4кв25, а НДС по новой ставке (и с расширением круга плательщиков среди малого бизнеса на УСН) должен рассчитываться, начиная с 1кв26, но уплата этих налогов должна происходить во 2кв26, начиная с конца апреля.
В отношении плана по ненефтегазовым доходам, как и в прошлом году, риски могут быть связаны с более медленным (чем в бюджетном плане) темпом роста экономической активности, закрытием части бизнеса или его уходом в неформальный сектор. В прошлом году негативный вклад в рост ненефтегазовых доходов внес слабый импорт и крепкий курс рубля.
Новые потенциальные изменения в налоговой системе возможны только со следующего года. На текущий год у Минфина остаются варианты пополнения ненефтегазовых доходов за счет возможных «обеления импорта», дополнительных сборов, штрафов, внеплановых доходов от приватизации (недавно А. Силуанов заявил, что плановая сумма доходов от приватизации на этот год – не менее 100 млрд руб – «будет в разы увеличена и перевыполнена»). При этом Минфин недавно предложил поправки в Налоговый кодекс для плавной адаптации бизнеса к изменениям, вступившим в силу с 2026 года.
За последние пару месяцев было представлено уже несколько предложений о способах сокращения бюджетного дефицита за счет новых налоговых изменений. Так, Комитет Госдумы поддержал предложение Минпромторга ввести НДС в 22% для иностранных товаров, приобретаемых на маркетплейсах, с 1 января 2027 года. Альтернативный проект Минфина предусматривал поэтапное повышение ставки НДС: 5% в 2027 году, 10% в 2028-м, 15% в 2029-м и 20% с 2030 г. Недавно СМИ сообщили, что Минфин предложил компромиссный вариант - переход на полную уплату налога на год раньше - с 2029 года, при сохранении этапности повышения в 2027-2028 годах.
Расходы бюджета в январе-феврале составили 8,2 трлн руб. (+5,8% г/г), в феврале, по нашим оценкам, расходы составили 4,1 трлн руб (+14,1% г/г). Как объясняет Минфин, «месячная динамика исполнения расходов федерального бюджета в начале 2026 года в целом соответствует траектории расходов в начале прошлого года вследствие оперативного заключения контрактов и авансирования отдельных контрактуемых расходов. В целом, в 2026 году объем расходов федерального бюджета будет формироваться исходя из предельного размера бюджетных ассигнований, утвержденных в законе о бюджете, и размера дополнительных ненефтегазовых доходов в случае их формирования в течение года (в соответствии с нормами «бюджетного правила»). За 2М26 Минфин потратил уже 18,6% от годового плана по расходам, что сопоставимо с 2М25 (18,7% от плана на 2025 г., 18,0% от факта за прошлый год) и заметно выше, чем в первые два месяца предыдущих лет.
Предварительная оценка исполнения федерального бюджета, млрд руб.**
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба