10 июля 2013 UFS IC Балакирев Илья
Темп роста выручки продолжает замедляться, даже несмотря на слабый из-за большого количества нерабочих дней май. В то же время, открытие новых магазинов ускорилось, что подтверждает ожидания относительно высоких темпов роста по итогам года.
Средний чек уверенно растет, хотя и медленнее ожидаемой инфляции. Гипермаркеты генерируют хороший покупательский трафик, а вот магазины шаговой доступности так и не смогли развернуть нисходящий тренд. Впрочем, отток покупателей фактически остановился в 2К13.
В 2П13 давление на рентабельность может оказать ослабление рубля, но мы пока сохраняем наши прогнозы в силе.
Наша оценка справедливой стоимости компании на уровне 5850 рублей за бумагу ниже текущих котировок, однако мы сохраняем умеренно- позитивный взгляд на компанию. На наш взгляд, рынок дает слишком смелые «авансы» Магниту, однако явной альтернативы бумагам компании на рынке по-прежнему нет. Сохраняем рекомендацию ДЕРЖАТЬ.
Инвестиционные факторы
Темп роста выручки превышает 30% г/г при ожиданиях менеджмента в 27-29%;
Темп открытия новых магазинов ускорился. Сеть открыла 170 новых магазинов в июне 2013, при этом стабильно открывает по гипермаркету в 1-2 недели;
Отток покупателей по сети в целом прекратился в 2К13, средние чеки растут;
По-прежнему сохраняется высокая премия ADR к российским акциям, что отражает высокий интерес к бумагам со стороны нерезидентов
Негативные факторы
Динамика выручки замедлилась в июне, даже на фоне мая, где на продажи оказало давление меньшее, чем в прошлом году, число рабочих дней;
LFL показатели лучше конкурентов, но хуже ожиданий;
Бумага по-прежнему очень дорого торгуется в терминах мультипликаторов. Мы оцениваем перспективы роста капитализации с текущих уровней достаточно сдержанно
Летние месяцы традиционно являются не слишком активными в продуктовом ритейле из-за сезонного снижения потребления. Магнит не является исключением в этом плане. В июне выручка упала на 1,7% по сравнению с маем (на 4,9% в долларовом выражении). В годовом сопоставлении рост снизился до 30,3% в рублях против 34,5% в мае. Динамика выглядит не слишком радужной, с учетом того, что в мае 2013 было 13 нерабочих дней против 10 в мае 2012, и майские результаты можно назвать достаточно слабыми. Мы ожидали замедления темпов роста выручки, поэтому наблюдаемая тенденция в целом соответствует нашим прогнозам, однако рынок может несколько разочароваться в результатах.
В то же время, темпы открытия новых магазинов продолжают ускоряться. В июне Магнит открыл 170 новых точек, в том числе 3 гипермаркета и 2 «семейных» магазина (новый промежуточный формат). Это дает надежду на улучшение показателей в последующих месяцах, так как именно гипермаркеты и «семейные» магазины показывают самую высокую динамику выручки (+44% по гипермаркетам, почти в 5 раз по «семейным» магазинам по сравнению с июлем прошлого года). Хороший рост выручки демонстрируют также магазины косметики, однако Магнит закрыл 4 магазина этого формата в июне, не удовлетворившись результатами.
В целом же, темпы роста сети по-прежнему впечатляют. По итогам полугодия сеть показала рост выручки на 29,9% в долларовом выражении (+31,5% в рублях). Ослабление рубля в 2К13 сдержало рост валютной выручки, и еще более выраженное негативное влияние окажет на уровне чистой прибыли из-за курсовых разниц. Тем не менее, темпы роста выручки пока превышают годовые прогнозы руководства (+27-29%), и ускорение открытия новых магазинов может поддержать динамику показателя в 2П13.
Сопоставимые продажи демонстрируют позитивную динамику. Магниту не удалось добиться роста трафика в магазинах «у дома», однако отток практически прекратился в 2К13 (-0,07%), при этом средний чек вырос сопоставимо с прогнозируемым уровнем инфляции (+6,16%). Гипермаркеты продолжают генерировать трафик (+4,55%), но в то же время чек в них растет довольно слабо (+2,8% в 2К13). Таким образом, гипермаркеты являются основным источником динамики выручки, и на развитие этого формата Магнит делает ставку. В то же время, основным источником маржи по-прежнему остаются магазины шаговой доступности. К ним должны добавиться магазины косметики.
Мы в целом не сомневаемся, что Магнит сможет сохранить высокие темпы роста выручки во втором полугодии. Возможно даже, результаты превысят прогнозы руководства или попадут в район верхней границы озвученного диапазона. Однако важным моментом остается рентабельность сети. Ослабление рубля и сдержанный рост среднего чека будут оказывать давление на финансовый результат сети. При этом агрессивное открытие новых магазинов также создает потенциальные риски для повышения себестоимости. В то же время, будучи первой (предположительно) или второй (по итогам прошлого года) по масштабам продуктовой сетью в стране, Магнит едва ли может существенно улучшать условия закупок по мере дальнейшего роста масштабов бизнеса.
Мы позитивно смотрим на стратегию компании, на результаты, которые сеть демонстрирует в настоящее время и на темпы роста. В то же время, мы считаем, что рынок излишне оптимистичен в оценке рыночных рисков Магнита. И те премии, которые бумаги сети демонстрируют по отношению к акциям конкурентов, хотя и оправданы в значительной степени, но преимущественно связаны с «безальтернативностью» при инвестировании в потребительский сектор.
Несмотря на то, что российский продуктовый ритейл – однозначно привлекательный рынок, успешных историй на нем не так уж много. Большинство компаний, сделавших ставку на рост за счет заемных средств, сильно пострадали в кризис и до сих пор находятся в тяжелом положении, другие предпочли отказаться от публичности и темпов роста в пользу денежных потоков. Большинство же бумаг сектора просто не обладает достаточной ликвидностью, чтобы быть сопоставимыми с Магнитом. Потенциальной альтернативой сейчас можно назвать разве что бумаги Дикси, но пока они сильно уступают в плане ликвидности, и рентабельность сети достаточно невысока. Мы ожидаем, что ситуация будет меняться в течение ближайших лет, и дисконт Дикси к Магниту снизится. Однако сейчас у инвесторов практически нет выбора, если они решили инвестировать в российский потребительский сектор. В особенности, если это крупные инвесторы-нерезиденты.
Наша оценка справедливой стоимости компании построена на умеренно- консервативных предпосылках и составляет 5850 рублей за бумагу (-18% к текущим уровням). Бумаги торгуются выше этого уровня, и мы не ждем от них существенного снижения. Однако мы не считаем текущие уровни в полной мере справедливыми – если бы у бумаг компании была полноценная альтернатива, они стоили бы меньше. Финансовые и операционные результаты компании в целом удовлетворяют нашим прогнозам, поэтому мы оставляем нашу оценку на прежнем уровне.
Ожидаем, что акции Магнита в целом сохранят сильные позиции на рынке, однако, с учетом достигнутых уровней, дальнейший рост считаем спекулятивным. Происходящее в бумагах Магнита, определенно, является «пузырем», но в силу ряда причин этот «пузырь» является довольно стабильным, и пока мы не видим поводов для того, чтобы он «лопнул». Сохраняем рекомендацию ДЕРЖАТЬ по бумаге.
Отчетность в целом довольно предсказуемая, и новых позитивных моментов в ней мы не видим. Поэтому в бумагах возможна умеренно-негативная реакция.
http://ru.ufs-federation.com/ Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба