6 февраля 2014 BNP Paribas Даниленко Игорь
C позиции России: ослабление валют развивающихся стран и рубль
В течение последнего года валюты нескольких крупнейших развивающихся стран существенно обесценились. Резкое снижение произошло в конце января. Мы рассмотрим эту ситуацию с позиции российской валюты.
Кто пострадает от сокращения программы количественного смягчения (QE3) в США?
Ожидалось, что сокращение объемов программы покупок активов в США окажет негативное влияние на валюты развивающихся стран, особенно таких как Индия, Турция и страны ЮгоВосточной Азии, бюджет которых характеризуется большим дефицитом счета текущих операций. В этих странах наблюдался значительный приток капитала в связи с программой Федрезерва, и, как следствие, они наиболее пострадают от сокращения QE3 в США. В то же время Австралия, Индия и Турция по большей части восстановили конкурентоспособность после ослабления валют. Уже произошедшее обесценивание оправдано, но дальнейшее - уже по большей части заложено в цену.
Ситуация в Аргентине не должна рассматриваться в контексте сказанного выше, так как она вызвана совсем другими причинами. Аргентинский рынок капитала на самом деле не был свободным - существовал контроль над движением капитала с целью защиты национальной валюты. В результате официальный обменный курс песо был на 40-50% выше эффективного курса. Валютный рынок Аргентины состоял из "черного" и официального рынков, и обесценивание песо приблизило официальный курс к реальному. Девальвация в Аргентине - это прямой результат политики правительства, вызванный прекращением поддержки со стороны центрального банка, что было воспринято как его признание своей неспособности контролировать ситуацию. Это не является индикатором происходящего в мире, так как аргентинский песо не является свободно конвертируемой валютой; произошедшее в Аргентине является признаком нестабильности валютных рынков развивающихся стран.
Что станет с рублем?
В отличие от стран, которые финансируют дефицит счета текущих операций за счет притока капитала, Россия по данной статье имеет профицит и не получала непропорционально большого притока капитала в течение проведения программы количественного смягчения в США. Стоит отметить небольшие притоки в государственные облигации локального рынка (ОФЗ), однако значительная часть этих денег уже покинула страну. Поэтому Россия - одна из наименее чувствительных к оттоку капитала среди развивающихся стран.
Мы были готовы к тому, что произойдет ослабление рубля. В нашем базовом сценарии на 2014 год мы предполагаем его обесценивание на 10%, может быть, даже на 15% на фоне уменьшения профицита счета текущих операций, а также потому, что дальнейший рост курса рубля в реальном выражении не может быть оправдан после его сильного укрепления после кризиса 2008 года. С макроэкономической точки зрения было бы оправданно обесценивание рубля в номинальном выражении темпами чуть выше темпов инфляции, что подразумевает лишь незначительное ослабление рубля в реальном выражении.
В то же время мы убеждены, что обесценивание рубля в январе было немного избыточно и что к концу первого квартала произойдет коррекция курса. Поддержку курсу должно оказать проведение Олимпиады, однако на значительный эффект мы не рассчитываем. На самом деле сильное изменение курса в любую сторону маловероятно, так как Россия является одной из тех стран, где ослабление курса довольно быстро вызывает сокращение импорта (в течение трех-шести месяцев) и положительно сказывается на компаниях-экспортерах, что приостанавливает снижение профицита счета текущих операций. Это означает, что 30%-ное обесценивание рубля в России маловероятно, и если это произойдет, явление будет краткосрочным, то есть рубль быстро вернется к более высокому справедливому уровню.
Волатильность курса рубля в 2014 году должна вырасти, так как Центробанк РФ сокращает свои интервенции на валютном рынке (сейчас валютный коридор намного шире по сравнению с 2008 годом). Однако, с другой стороны, в результате этого рост ВВП становится гораздо более предсказуемым. Например, в 2013 году колебания обменного курса приближались к 10%, но они не оказали значительного влияния на темпы роста ВВП и / или поведение потребителей.
Возможна ли цепная реакция?
Некоторые предполагают, что может повториться ситуация 1998 года, когда произошел коллапс на валютных рынках развивающихся стран. На наш взгляд, это маловероятно, потому что часовой механизм мировой экономики изменился: 50% мирового роста обеспечивает Китай, а развивающиеся страны в совокупности - еще больше. Существенное ухудшение экономического роста в развивающихся странах незамедлительно отразилось бы на доходах крупнейших компаний индекса (возможно, в течение трех-шести месяцев). В таком случае Федрезерву пришлось бы задуматься о приостановке сокращения QE3 или даже увеличении объемов покупок. Сильное расхождение в динамике развитых и развивающихся стран в этот раз не ожидается, так как развивающиеся страны теперь играют в мире более важную роль. На самом деле нам стоит больше беспокоиться по поводу экономического роста в США, который, скорее всего, замедлится в первой половине текущего года в условиях нехватки поддержки со стороны внешних факторов, в то время как внутренние факторы не способны ее оказать (продажи домов и автомобилей вряд ли окажут поддержку росту ВВП вследствие эффекта высокой базы прошлого года).
С точки зрения распространения кризиса среди развивающихся стран наибольший риск, на наш взгляд, представляет Китай - из-за наличия развитых торговых отношений со многими азиатскими странами. С другой стороны, есть Турция, которая с точки зрения экспорта наиболее сильно связана с Европой, поэтому ее состояние крайне зависимо от динамики европейской экономики. Вопрос в том, насколько кризис, начавшийся в одной стране, затронет другие страны? Валюты некоторых развивающихся стран за последнее время обесценились примерно на 30%, и это довольно серьезное падение, поэтому дальнейшее ослабление ограничено.
Влияние на российский рынок ценных бумаг
На рынке есть ценные бумаги, которые существенно выигрывают от обесценивания рубля. Например, прибыль на привилегированную акцию "Сургутнефтегаза" может вырасти на более чем 40% при обесценивании рубля на 10%, поэтому на рынке существуют возможности получения доходности даже в текущих условиях. Как уже было сказано выше, мы ожидаем ослабления рубля, и наши инвестиционные портфели учитывают этот эффект на уровне сектора и отдельных бумаг. С точки зрения изменения структуры портфелей волатильность акций компаний, оперирующих на локальном рынке, в конечном счете предоставляет возможность приобретать акции с потенциалом качественного роста по привлекательным ценам в последние шесть месяцев оценочные показатели этих компаний были довольно завышенными.
http://x.elitetrader.ru/img/clip8001917_15Kb.jpg (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
В течение последнего года валюты нескольких крупнейших развивающихся стран существенно обесценились. Резкое снижение произошло в конце января. Мы рассмотрим эту ситуацию с позиции российской валюты.
Кто пострадает от сокращения программы количественного смягчения (QE3) в США?
Ожидалось, что сокращение объемов программы покупок активов в США окажет негативное влияние на валюты развивающихся стран, особенно таких как Индия, Турция и страны ЮгоВосточной Азии, бюджет которых характеризуется большим дефицитом счета текущих операций. В этих странах наблюдался значительный приток капитала в связи с программой Федрезерва, и, как следствие, они наиболее пострадают от сокращения QE3 в США. В то же время Австралия, Индия и Турция по большей части восстановили конкурентоспособность после ослабления валют. Уже произошедшее обесценивание оправдано, но дальнейшее - уже по большей части заложено в цену.
Ситуация в Аргентине не должна рассматриваться в контексте сказанного выше, так как она вызвана совсем другими причинами. Аргентинский рынок капитала на самом деле не был свободным - существовал контроль над движением капитала с целью защиты национальной валюты. В результате официальный обменный курс песо был на 40-50% выше эффективного курса. Валютный рынок Аргентины состоял из "черного" и официального рынков, и обесценивание песо приблизило официальный курс к реальному. Девальвация в Аргентине - это прямой результат политики правительства, вызванный прекращением поддержки со стороны центрального банка, что было воспринято как его признание своей неспособности контролировать ситуацию. Это не является индикатором происходящего в мире, так как аргентинский песо не является свободно конвертируемой валютой; произошедшее в Аргентине является признаком нестабильности валютных рынков развивающихся стран.
Что станет с рублем?
В отличие от стран, которые финансируют дефицит счета текущих операций за счет притока капитала, Россия по данной статье имеет профицит и не получала непропорционально большого притока капитала в течение проведения программы количественного смягчения в США. Стоит отметить небольшие притоки в государственные облигации локального рынка (ОФЗ), однако значительная часть этих денег уже покинула страну. Поэтому Россия - одна из наименее чувствительных к оттоку капитала среди развивающихся стран.
Мы были готовы к тому, что произойдет ослабление рубля. В нашем базовом сценарии на 2014 год мы предполагаем его обесценивание на 10%, может быть, даже на 15% на фоне уменьшения профицита счета текущих операций, а также потому, что дальнейший рост курса рубля в реальном выражении не может быть оправдан после его сильного укрепления после кризиса 2008 года. С макроэкономической точки зрения было бы оправданно обесценивание рубля в номинальном выражении темпами чуть выше темпов инфляции, что подразумевает лишь незначительное ослабление рубля в реальном выражении.
В то же время мы убеждены, что обесценивание рубля в январе было немного избыточно и что к концу первого квартала произойдет коррекция курса. Поддержку курсу должно оказать проведение Олимпиады, однако на значительный эффект мы не рассчитываем. На самом деле сильное изменение курса в любую сторону маловероятно, так как Россия является одной из тех стран, где ослабление курса довольно быстро вызывает сокращение импорта (в течение трех-шести месяцев) и положительно сказывается на компаниях-экспортерах, что приостанавливает снижение профицита счета текущих операций. Это означает, что 30%-ное обесценивание рубля в России маловероятно, и если это произойдет, явление будет краткосрочным, то есть рубль быстро вернется к более высокому справедливому уровню.
Волатильность курса рубля в 2014 году должна вырасти, так как Центробанк РФ сокращает свои интервенции на валютном рынке (сейчас валютный коридор намного шире по сравнению с 2008 годом). Однако, с другой стороны, в результате этого рост ВВП становится гораздо более предсказуемым. Например, в 2013 году колебания обменного курса приближались к 10%, но они не оказали значительного влияния на темпы роста ВВП и / или поведение потребителей.
Возможна ли цепная реакция?
Некоторые предполагают, что может повториться ситуация 1998 года, когда произошел коллапс на валютных рынках развивающихся стран. На наш взгляд, это маловероятно, потому что часовой механизм мировой экономики изменился: 50% мирового роста обеспечивает Китай, а развивающиеся страны в совокупности - еще больше. Существенное ухудшение экономического роста в развивающихся странах незамедлительно отразилось бы на доходах крупнейших компаний индекса (возможно, в течение трех-шести месяцев). В таком случае Федрезерву пришлось бы задуматься о приостановке сокращения QE3 или даже увеличении объемов покупок. Сильное расхождение в динамике развитых и развивающихся стран в этот раз не ожидается, так как развивающиеся страны теперь играют в мире более важную роль. На самом деле нам стоит больше беспокоиться по поводу экономического роста в США, который, скорее всего, замедлится в первой половине текущего года в условиях нехватки поддержки со стороны внешних факторов, в то время как внутренние факторы не способны ее оказать (продажи домов и автомобилей вряд ли окажут поддержку росту ВВП вследствие эффекта высокой базы прошлого года).
С точки зрения распространения кризиса среди развивающихся стран наибольший риск, на наш взгляд, представляет Китай - из-за наличия развитых торговых отношений со многими азиатскими странами. С другой стороны, есть Турция, которая с точки зрения экспорта наиболее сильно связана с Европой, поэтому ее состояние крайне зависимо от динамики европейской экономики. Вопрос в том, насколько кризис, начавшийся в одной стране, затронет другие страны? Валюты некоторых развивающихся стран за последнее время обесценились примерно на 30%, и это довольно серьезное падение, поэтому дальнейшее ослабление ограничено.
Влияние на российский рынок ценных бумаг
На рынке есть ценные бумаги, которые существенно выигрывают от обесценивания рубля. Например, прибыль на привилегированную акцию "Сургутнефтегаза" может вырасти на более чем 40% при обесценивании рубля на 10%, поэтому на рынке существуют возможности получения доходности даже в текущих условиях. Как уже было сказано выше, мы ожидаем ослабления рубля, и наши инвестиционные портфели учитывают этот эффект на уровне сектора и отдельных бумаг. С точки зрения изменения структуры портфелей волатильность акций компаний, оперирующих на локальном рынке, в конечном счете предоставляет возможность приобретать акции с потенциалом качественного роста по привлекательным ценам в последние шесть месяцев оценочные показатели этих компаний были довольно завышенными.
http://x.elitetrader.ru/img/clip8001917_15Kb.jpg (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter