22 апреля 2014 Архив
Облигации греческого правительства на прошлой неделе сильно упали - и это при поразительно низкой для страны процентной ставке. К огромному сожалению, это не очень хороший знак – как для Греции и еврозоны, так и для рынков капитала. Своими мыслями на данный счет поделился в собственном блоге на сайте швейцарского издания Finanz und Wirtschaft аналитик и эксперт Маркус Мейер.
Графики, опубликованные в Wall Street Journal, наглядно показывают, почему продажа облигаций Грецией сперва оценивалась как огромный успех. На графике была продемонстрирована доходность 10-летних государственных облигаций, которые всегда считались ориентиром для долгосрочного уровня процентной ставки.
Страх перед банкротством Греции ознаменовал начало кризиса еврозоны весной 2010 года. С тех пор доходность по греческим облигациям всегда была чем-то вроде общего катализатора кризиса. Их доходность имела огромное значение, потому что страна должна была расплачиваться с новыми долгами.
К марту 2012 года доходность по 10-летним греческим облигациям выросла почти на 40%, не в последнюю очередь благодаря ожиданию возможного сокращения долгов, которое затем было произведено в апреле. Но, несмотря на то, что общая сумма долга уменьшилась, впоследствии доходность значительно увеличилась.
Если рост доходности следует считать признаком болезненности самой Греции и всей еврозоны, то, наоборот, в случае падения уровня доходности это будет признаком исцеления. Но, к сожалению, это не тот случай по следующим причинам:
Из-за усиливающейся динамики роста процентных ставок.
Потому что случай процентной ставки не является показателем соответствующего улучшения экономической ситуации.
В связи с текущими событиями на рынках капитала.
Мы остановились на Греции, хотя то же самое можно сказать и о любой другой стране периферии. Давайте пройдемся по пунктам:
1. Динамика роста задолженности в случае высокой процентной ставки
Процентные ставки (или доходность – в нашем случае это не играет роли) увеличиваются тогда, когда растут ожидания дефолта государства. Но при этом высокие процентные ставки увеличивают и расходы на погашение государственного долга, что делает дефолт еще более вероятным. С учетом единой валюты, это актуальнее для стран еврозоны, чем для любой другой страны. Один из бельгийских экономистов описал этот порочный круг европейских стран-должников в своем исследовании, опубликованном еще в 2011 году.
Пауль де Грауве призвал Европейский Центробанк положить конец этой самоуничтожающей тенденции. Это было сделано. Тенденция к постоянному снижению процентных ставок (и не только в случае Греции) началась тогда, когда Марио Драги, глава Европейского Центробанка (ЕЦБ), в июле 2012 года в Лондоне заявил о том, что сделает все возможное, чтобы сохранить еврозону. В сентябре того же года он также подтвердил разработку так называемой программы Outright Monetary Trasaction (OMT). Вкратце эта программа означала, что ЕЦБ в случае чрезвычайной ситуации начнет скупать облигации кризисных государств в неограниченном количестве. Все эти действия, как и ожидалось, стали концом восходящей спирали процентных ставок.
Снижение процентных ставок на самом деле облегчило погашение задолженности. Все последующие расходы не стали основанием для резкого роста греческого государственного долга, который имеет много общего со структурой и общим состоянием экономики. Но при этом более низкие процентные ставки не привели к снижению напряженности в вопросе государственных финансов. Это, в свою очередь, приводит нас ко второму пункту.
2. Положение греческой экономики
Мы начнем с положительных сторон: в своем недавно опубликованном отчете по мировой экономике Международный валютный фонд зафиксировал рост ВВП Греции на 0,6% в этом году. К 2016 году, в соответствии с их оценками, ожидается рост еще на 3,7%, а затем будет снова наблюдаться снижение. Честно говоря, это впечатляет. В то же время, в период с 2006 по 2012 год рост греческой экономики резко снизился, и ожидаемые темпы роста не способны восполнить этот спад.
Полный крах греческой экономики можно проследить уже по росту безработицы, которая в период с 2008 по 2013 годы выросла в несколько раз. По оценке МВФ, уровень безработицы в Греции к 2019 году снизится на 14%, но при этом все равно будет гораздо выше, чем в любой период с 1980 года.
Слабый экономический рост и устойчивая безработица являются толчком к увеличению государственного долга. Соотношение между стоимостью долгов (процентами) и непропорциональным экономическим ростом сделает задолженность еще более значительной. Мы видим, что сейчас даже невероятно низкие процентные ставки все равно высоки для Греции. В сущности, именно этим и объясняется то, почему долг растет быстрее, чем доходы. Но при этом мотив для покупки греческих облигаций все равно есть, как это не парадоксально.
3. Мотивы на рынках капитала
Хорошую компиляцию мотивов для покупки греческих облигаций, несмотря на мрачные перспективы страны, составил Феликс Сэлмон из Reuters в своем блоге:
То, что Греция в один прекрасный момент не сможет обеспечивать свой государственный долг, на рынках капитала не оспаривается. Ключевой вопрос, однако, заключается в том, когда это произойдет. До этого момента облигации все равно будут приносить прибыль за счет высоких процентных ставок, и причем гораздо большую, чем та, которую инвесторы смогут заработать с менее рискованными операциями.
Греческие облигации также искушают к покупке по той причине, что в случае, если произойдет сходное с произошедшим весной 2012 года сокращение долгов, можно получить прибыль на их курсе. Резкое падение доходности вызовет резкий рост стоимости этих облигаций.
Поскольку доходность греческих облигаций гораздо выше доходности других периферийных стран, вроде Португалии, многие подсознательно рассчитывают на дальнейший рост.
В финансовых кругах также постоянно растет ожидание того, что Марио Драги и ЕЦБ может начать поддерживать еврозону как ФРС США, при помощи так называемого «количественного смягчения». Это будет означать покупку облигаций – в первую очередь греческих.
Вывод: значительно снижающиеся расходы по процентным ставкам для периферийных стран еврозоны не являются показателем соответствующего улучшения положения; они скорее способствуют намечающимся преувеличениям на рынке капитала.
Графики, опубликованные в Wall Street Journal, наглядно показывают, почему продажа облигаций Грецией сперва оценивалась как огромный успех. На графике была продемонстрирована доходность 10-летних государственных облигаций, которые всегда считались ориентиром для долгосрочного уровня процентной ставки.
Страх перед банкротством Греции ознаменовал начало кризиса еврозоны весной 2010 года. С тех пор доходность по греческим облигациям всегда была чем-то вроде общего катализатора кризиса. Их доходность имела огромное значение, потому что страна должна была расплачиваться с новыми долгами.
К марту 2012 года доходность по 10-летним греческим облигациям выросла почти на 40%, не в последнюю очередь благодаря ожиданию возможного сокращения долгов, которое затем было произведено в апреле. Но, несмотря на то, что общая сумма долга уменьшилась, впоследствии доходность значительно увеличилась.
Если рост доходности следует считать признаком болезненности самой Греции и всей еврозоны, то, наоборот, в случае падения уровня доходности это будет признаком исцеления. Но, к сожалению, это не тот случай по следующим причинам:
Из-за усиливающейся динамики роста процентных ставок.
Потому что случай процентной ставки не является показателем соответствующего улучшения экономической ситуации.
В связи с текущими событиями на рынках капитала.
Мы остановились на Греции, хотя то же самое можно сказать и о любой другой стране периферии. Давайте пройдемся по пунктам:
1. Динамика роста задолженности в случае высокой процентной ставки
Процентные ставки (или доходность – в нашем случае это не играет роли) увеличиваются тогда, когда растут ожидания дефолта государства. Но при этом высокие процентные ставки увеличивают и расходы на погашение государственного долга, что делает дефолт еще более вероятным. С учетом единой валюты, это актуальнее для стран еврозоны, чем для любой другой страны. Один из бельгийских экономистов описал этот порочный круг европейских стран-должников в своем исследовании, опубликованном еще в 2011 году.
Пауль де Грауве призвал Европейский Центробанк положить конец этой самоуничтожающей тенденции. Это было сделано. Тенденция к постоянному снижению процентных ставок (и не только в случае Греции) началась тогда, когда Марио Драги, глава Европейского Центробанка (ЕЦБ), в июле 2012 года в Лондоне заявил о том, что сделает все возможное, чтобы сохранить еврозону. В сентябре того же года он также подтвердил разработку так называемой программы Outright Monetary Trasaction (OMT). Вкратце эта программа означала, что ЕЦБ в случае чрезвычайной ситуации начнет скупать облигации кризисных государств в неограниченном количестве. Все эти действия, как и ожидалось, стали концом восходящей спирали процентных ставок.
Снижение процентных ставок на самом деле облегчило погашение задолженности. Все последующие расходы не стали основанием для резкого роста греческого государственного долга, который имеет много общего со структурой и общим состоянием экономики. Но при этом более низкие процентные ставки не привели к снижению напряженности в вопросе государственных финансов. Это, в свою очередь, приводит нас ко второму пункту.
2. Положение греческой экономики
Мы начнем с положительных сторон: в своем недавно опубликованном отчете по мировой экономике Международный валютный фонд зафиксировал рост ВВП Греции на 0,6% в этом году. К 2016 году, в соответствии с их оценками, ожидается рост еще на 3,7%, а затем будет снова наблюдаться снижение. Честно говоря, это впечатляет. В то же время, в период с 2006 по 2012 год рост греческой экономики резко снизился, и ожидаемые темпы роста не способны восполнить этот спад.
Полный крах греческой экономики можно проследить уже по росту безработицы, которая в период с 2008 по 2013 годы выросла в несколько раз. По оценке МВФ, уровень безработицы в Греции к 2019 году снизится на 14%, но при этом все равно будет гораздо выше, чем в любой период с 1980 года.
Слабый экономический рост и устойчивая безработица являются толчком к увеличению государственного долга. Соотношение между стоимостью долгов (процентами) и непропорциональным экономическим ростом сделает задолженность еще более значительной. Мы видим, что сейчас даже невероятно низкие процентные ставки все равно высоки для Греции. В сущности, именно этим и объясняется то, почему долг растет быстрее, чем доходы. Но при этом мотив для покупки греческих облигаций все равно есть, как это не парадоксально.
3. Мотивы на рынках капитала
Хорошую компиляцию мотивов для покупки греческих облигаций, несмотря на мрачные перспективы страны, составил Феликс Сэлмон из Reuters в своем блоге:
То, что Греция в один прекрасный момент не сможет обеспечивать свой государственный долг, на рынках капитала не оспаривается. Ключевой вопрос, однако, заключается в том, когда это произойдет. До этого момента облигации все равно будут приносить прибыль за счет высоких процентных ставок, и причем гораздо большую, чем та, которую инвесторы смогут заработать с менее рискованными операциями.
Греческие облигации также искушают к покупке по той причине, что в случае, если произойдет сходное с произошедшим весной 2012 года сокращение долгов, можно получить прибыль на их курсе. Резкое падение доходности вызовет резкий рост стоимости этих облигаций.
Поскольку доходность греческих облигаций гораздо выше доходности других периферийных стран, вроде Португалии, многие подсознательно рассчитывают на дальнейший рост.
В финансовых кругах также постоянно растет ожидание того, что Марио Драги и ЕЦБ может начать поддерживать еврозону как ФРС США, при помощи так называемого «количественного смягчения». Это будет означать покупку облигаций – в первую очередь греческих.
Вывод: значительно снижающиеся расходы по процентным ставкам для периферийных стран еврозоны не являются показателем соответствующего улучшения положения; они скорее способствуют намечающимся преувеличениям на рынке капитала.
/templates/new/dleimages/no_icon.gif Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба