5 августа 2014 УК «Арсагера» | ОАО "Газпром"
Документ содержит информацию о мерах по увеличению:
балансовой стоимости акций ОАО «ГАЗПРОМ ГАЗОРАСПРЕДЕЛЕНИЕ НИЖНИЙ НОВГОРОД»;
повышению эффективности деятельности консолидированной группы ОАО «Газпром».
По состоянию на 07/07/14 под управлением компании находится пакет акций ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» в размере 13 000 штук (0,046% уставного капитала).
Мы рассчитываем на понимание членов Совета директоров ОАО «Газпром», ОАО «Газпром газораспределение», ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» (далее — Группа) и выражаем надежду, что описанные рекомендации будут тщательно проанализированы и окажутся полезными компании.
1. Исходные параметры
ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» — региональная газораспределительная организация, которая ведет успешную операционную деятельность, что позволяет ей сохранять стабильный уровень чистой прибыли. В таблице 1 приведены результаты деятельности ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» за 2 последних года, а также прогноз финансовых показателей на 2014 и 2015 гг., составленный аналитическим подразделением УК «Арсагера».
Таблица 1. Собственный капитал ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород», результаты и прогнозы деятельности.
Примечания: * — данные 2014 г. на 08.07.2014г.;
** — экспертная оценка;
*** — по методике ОАО «УК «Арсагера» arsagera.ru/files/KU/nnog.pdf
Источник: финансовая отчетность ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» по РСБУ за 2013 год, расчеты УК «Арсагера».
Как известно, одной из важнейших характеристик ведения бизнеса, определяющих скорость роста балансовой стоимости одной акции, является рентабельность собственного капитала (ROE). По итогам 2013 показатель ROE ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» составил 13,9%, и в дальнейшем (вплоть до 2015 года), по прогнозам УК «Арсагера», ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» имеет все шансы сохранить текущую рентабельность на стабильном уровне. По нашим оценкам, чистая прибыль ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» в 2014-2015 г.г. покажет умеренный рост.
Сейчас на вторичном рынке компания оценена с коэффициентом P/BV около 0,4. Другими словами, компания оценена инвесторами примерно в треть (!) ее балансовой стоимости. Так как значение ROE компании «Газпром газораспределение Нижний Новгород» находится на уровне требуемой инвесторами доходности (12,6%), то стоимость акций ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» на вторичном рынке не должна быть ниже балансовой стоимости, и текущая цена акций компании представляется нам сильно заниженной. Подробнее о влиянии соотношения процентных ставок (ROE и требуемой доходности) на соотношение рыночной и балансовой стоимости в материале «Биссектриса Арсагеры или что должна делать компания».
2. Предложения по повышению эффективности деятельности ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород»
Исходя из предпосылок МУАК, УК «Арсагера» считает, что в рамках планов по консолидации ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» и роста показателей эффективности деятельности Группы, Совет директоров ОАО «Газпром газораспределение» (как крупнейший акционер дочерней компании) должен инициировать выкуп акций компании с вторичного рынка с их последующим погашением. Предлагаемая операция станет первым шагом на пути полной консолидации ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» в рамках Группы. Отметим, что в подобной процедуре заинтересовано, в первую очередь, само ОАО «Газпром», поскольку его дочерние структуры обладают существенными финансовыми возможностями на фоне низкой текущей оценки.
Таблица 2. Возможные параметры выкупа (пример).
Источник: финансовая отчетность ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» по РСБУ, расчеты УК «Арсагера».
[1] Цена выкупа может быть обозначена компанией на ином уровне: как больше, так и меньше.
[2] Для расчета взят собственный капитал ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» на конец 2013 года.
[3] Механизм расчета данного показателя приведен на следующей странице.
Далее мы бы хотели пояснить на цифрах, почему проведение операции обратного выкупа является экономически эффективной операцией для ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород». Отметим, что фактический ROE компании (13,9%) превышает требуемую инвесторами доходность от вложения в акции компании (13,5%) и превосходит средневзвешенную ставку долга для компаний, аналогичных ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» (9,0-10%) (экспертные данные).
В качестве источника финансирования выкупа акций необходимо использовать собственные средства ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород». Мы хотим особо подчеркнуть, что на счетах дочерней компании уже не первый год хранятся значительные средства, которые превышают стоимость самой компании, исходя из текущих котировок. Поэтому операция по выкупу акций ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» может быть инициирована ОАО «Газпром» и ОАО «Газпром газораспределение» за счет средств своей дочерней компании без отвлечения собственных средств, выделенных на реализацию инвестиционной программы Группы. Дополнительным побудительным мотивом для проведения указанной операции является высокое значение показателя ROE основной деятельности (см. таблицу 3).
Таблица 3 Расчет избыточного собственного капитала ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» как источника выкупа собственных акций
Цену выкупа УК «Арсагера» рекомендует определить в размере 119 рублей, а размер обратного выкупа – в количестве 5,0% от уставного капитала и около половины акций, находящихся в свободном обращении. Таким образом, в денежном выражении объем выкупа составит 165,7 млн. рублей.
ОАО «Газпром газораспределение» выгодно проводить операцию обратного выкупа по цене ниже балансовой (BV на 1 акцию составляет 173,4 руб.), так как доходность подобной операции (ROEвыкупа) составит 20,6% (ROEфакт * BV / Pвыкупа), что почти наполовину превышает ROEфакт (13,9%) Уточним, в том случае, если компания приобретает свои акции по балансовой цене (Pвыкупа = BV на акцию), то средства вкладываются с доходностью ROEфакт, если же цена выкупа ниже балансовой, то средства вкладываются с доходностью, превышающей ROEфакт на соотношение BV/P.
Отметим, что ставка ROEвыкупа превышает альтернативные возможности вложения средств. Онапревышает ROEфд, а также ставку по традиционным финансовым вложениям, равную 7-10% (средний диапазон ставок по банковским депозитам).
Несмотря на то, что в рассматриваемом примере размер выкупа составляет 5,0% уставного капитала, мы хотим подчеркнуть, что такие операции будут всегда выгодны компании в любом объеме (как в меньшем, так и в большем) до тех пор, пока у нее есть возможность приобретать свои акции ниже балансовой цены.
3. Прогнозируемый эффект от выкупа
УК «Арсагера» намерена продемонстрировать полезность и необходимость озвученных мер. Обратимся к цифрам и проиллюстрируем будущий эффект от выкупа.
Таблица 4. Эффект для акционеров и основной деятельности компании.
Источник: финансовая отчетность ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» по РСБУ, расчеты УК «Арсагера».
[6] В случае, если объем выкупа оставит 1 389 тыс. шт. акций и мажоритарный акционер не будет участвовать в выкупе.
[7] Размер дивиденда определен исходя из прогнозной чистой прибыли 2014 года и доли дивидендов в чистой прибыли в размере 15,0%.
После проведения операции обратного выкупа балансовая цена акции по итогам 2014 года вырастет до 176,27 руб., (+1,6%).
Прибыль на акцию (EPS) вырастет на 1,21 рублей или на 5,3%, а экономический эффект от выкупа составит около 32,0 млн. рублей (рассчитан как изменение EPS * Количество акций после выкупа. Экономический эффект = 1,21 руб. * 26 389 тыс. шт. ао = 32,0 млн руб.); иными словами, сумма, вложенная обществом от имени своих акционеров (165,7 млн руб.) в выкуп собственных акций, ежегодно (включая текущий год) будет приносить отдачу акционерам в размере 32,0 млн. руб.
Рост дивидендов на акцию по итогам 2014 года может составить 5,3%.
Значение ROE компании по итогам 2014 года вырастет на 0,6 п.п. — до 17,4%.
Соотношение P/BV возрастет с 0,34 до 0,68.
Таким образом, после проведения обратного выкупа акций с их последующим погашением вырастут все основные показатели эффективности деятельности компании в расчете на акцию, а финансовое положение ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» по-прежнему останется комфортным.
Итогом предлагаемой операции станет превышение доли мажоритарным акционером порога владения в 95%, что сделает возможным полную консолидацию ОАО «Газпром газораспределение Нижний Новгород» на выгодных для Группы условиях.
Мы готовы дать необходимые дополнительные пояснения относительно наших предложений как в очной, так и в заочной форме на безвозмездной основе. УК «Арсагера» готова также помочь в диагностике потенциальных слабых мест в системе корпоративного управления ОАО «Газпром» и его дочерних компаний.
http://www.arsagera.ru/ Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба