Мировой рынок рухнет. Весь. Кроме Китая

Стоимость акций в текущем году в глобальном масштабе упадет на 20% с нынешнего уровня, так как Китай, который обеспечивал 19,5% роста мирового фондового рынка, сталкивается с минимальным подъемом экономики за последние 7 лет, утверждает профессор экономики Ноурель Рубини (Nouriel Roubini), предсказавший в 2008 году начало финансового кризиса, сообщает агенство Bloomberg.

Экономический рост Китая, третьей по величине экономике мира, замедляется. Рубини уверен, что Китай уже находится в состоянии рецессии, хотя официальные данные говорят о росте ВВП на 6,8% в IV квартале. Вместе с тем, сокращается производство и объемы экспорта, что будет иметь очень важные последствия, отмечает он.

С американским экономистом солидарен стратег по глобальным рынкам из французского банка Societe Generale SA Альберт Эдвардс (Albert Edwards), который в марте прошлого года дал правильный прогноз по фондовому рынку США. Эдвардс полагает, что замедление экономического роста в Китае приведет к снижению доходов компаний, специализирующихся на промышленных, энергетических и сырьевых материалах, которое может привести к проблемам на развитых и развивающихся рынках акций и обрушить индекс Standard & Poor’s 500 на 40%.

Вместе с тем, экономисты из JPMorgan Chase & Co., Citigroup Inc., Всемирного банка и Международного валютного фонда в один голос предсказывают, что экономика Китая в этом году будет непременно расти, по крайней мере на 7%. А инвесторы Джим Роджерс (Jim Rogers) и Марк Мобиус (Mark Mobius) скупают китайские акции на ожиданиях того, что меры правительства по сокращению процентных ставок и налоговые стимулы будут способствовать экономическому росту Китая.

Страна, которая имеет $1,9 трлн. золотовалютных запасов,  планирует потратить не менее 4 трлн. юаней на строительство мостов, дорог и жилья, а также ввести налоговые льготы для стимулирования экономики. Лидер КНР Ху Цзиньтао (Hu Jintao) обещает принять дополнительные меры для поддержания стабильного роста в условиях , когда страна сталкивается с “серьезными проблемами".

История накопила множество примеров влияния китайской цивилизации на технологическое, экономическое и политическое развитие отдельных стран и целых регионов. Китайцы изобрели порох - средство, кардинально изменившее стратегию и тактику борьбы за мировое господство, и они же предложили традицию потребления чая - источника целительной силы и душевной гармонии - и технологию производства бумаги - инструмента, ставшего одновременно хранилищем знаний и символом бюрократии. Вступление Китая в ВТО на рубеже XXI века стало символом падения великой стены, разделявшей страну с населением в 1,3 млрд. человек от остальной части современного мира. Однако что уготовила Поднебесная на этот раз, пока остается загадкой.

В конце 1990-х годов Китай возвестил о себе колоссальными темпами экономического роста, ставшими важным фактором развития мировой экономики. За период с 1998 г. по 2002 г. среднегодовые темпы роста китайского ВВП составили 7,9%, значительно превысив мировой показатель, равный 2,4%. Согласно официальным данным, в 2003 г., несмотря на поразившую страну в начале года эпидемию SARS и некоторое снижение деловой активности в I квартале, темпы роста ВВП достигли 9,1%. Объемы промышленного производства выросли за год на 12,5%, тогда как рост в сфере услуг составил 6,7%. Негативную динамику демонстрирует сельскохозяйственный сектор, но его влияние на общую картину незначительно. В I квартале 2004 г., вопреки попыткам правительства «охладить» экономику, ВВП Китая вырос на 9,8%. По официальным оценкам, стабильному безынфляционному развитию экономики соответствуют среднегодовые темпы роста на уровне 7%.

Динамика ВВП, 1991-2003 гг. (%)

Источники: Invest in China National; Bureau of Statistics of China

Отчетливо выраженным внешним проявлением экономической экспансии Китая является стремительный рост товарного экспорта. Роль международной торговли в экономическом развитии Китая существенно возросла после вступления страны в 2001 г. во Всемирную торговую организацию. Согласно отчетам таможенного управления Китая, только в прошлом году объемы экспорта выросли на 34,6% в долларовом выражении и достигли $438,5 млрд. В то же время активное сальдо торгового баланса снизилось с $30,4 млрд. в 2002 г. до $25,4 млрд. в 2003 г., тогда как максимальное значение этого показателя было зафиксировано в 1998 г. на отметке $43,5 млрд. Резкое увеличение объемов импорта в денежном выражении, произошедшее, главным образом, за счет ввозимого сырья, привело к формированию дефицита торгового баланса в I квартале 2004 г. В 2003 г. объемы импорта выросли на 39,9% до $413,1 млрд., а в I квартале 2004 г. – на 42% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Объемы торговли с каждым из крупнейших партнеров – Японией, США и Европейским союзом – превысили $100 млрд. Основные статьи китайского экспорта пришлись на техническое оборудование, электронные инструменты и потребительские товары, тогда как в основные статьи импорта вошли стальной прокат и автомобили.

Состояние торгового баланса Китая в феврале 2004 г. ($ млрд.)

Источник: China Ministry of Commerce

Активизация Китая в международной торговле оказала и продолжает оказывать заметное влияние на экономическое развитие других стран и регионов. Объемы промышленного производства в Китае за последние три года выросли на 50%, тогда как в США за этот период они продемонстрировали негативную тенденцию. Следствием мощнейшего экономического подъема стал огромный спрос на сырье со стороны китайской промышленности: за ее счет обеспечивается почти треть роста мирового спроса на нефть, 90% - на сталь и почти 100% - на медь. В сочетании с тенденцией к ослаблению американского доллара, наблюдавшейся в 2003 г., это привело к повышению цен на товарных рынках и стимулировало темпы экономического роста в странах, ориентированных на экспорт сырья, таких как Россия, Бразилия и Австралия, одновременно став для них фактором риска.

За прошлый год цены на стальной лом удвоились, стоимость меди подскочила до уровня 10-летнего, серебра – 16- летнего, платины – 24-летнего максимума, а цены на палладий всего лишь с января по март 2004 г. подскочили почти на 40%. Увеличение китайского спроса на энергоносители сыграло существенную роль в рекордном росте цен на нефть. По данным Международного энергетического агентства, International Energy Agency, IEA, в 2003 г. повышение спроса на нефть на 35% произошло за счет Китая. В 2004 г. эксперты IEA прогнозируют этот показатель на уровне 30%. Высокие объемы импорта в Китай продуктов питания стимулировали рост цен на сельскохозяйственные товары. В частности, цены на сою в марте 2004 г. достигли уровня 16-летнего максимума. Индекс товарных цен Commodity Research Bureau, CRB, с 2001 г., когда он находился на минимальном уровне, к марту 2004 г. вырос на 47%, причем наибольший прирост – около двух третей – был зафиксирован в 2003 – начале 2004 г. В то же время, Китай оказал негативное давление на стоимость промежуточных и конечных товаров на мировых рынках, в частности, текстиля и ряда промышленных товаров, в больших объемах производимых на китайских предприятиях и крайне дешевых вследствие низкой стоимости рабочей силы и недооцененности китайской валюты.

Что касается объемов потребления нефти, то в настоящее время по этому показателю Китай уступает лишь США. Некогда экспортировавший нефть, Китай с 1993 г. является ее чистым импортером. Мощное развитие промышленности и быстрый рост автомобильного рынка обуславливают ежегодное повышение спроса на этот товар. Впрочем, этот показатель не поддается точной оценке. Эксперты Института энергетических исследований Китая прогнозируют рост спроса на нефтепродукты в стране в 2004 г. на 7,7%. В то же время, специалисты Международного энергетического агентства, IEA, ожидают увеличения спроса за год на 13,7%.

Другим следствием стремительного развития китайской экономики является рост активности иностранных инвесторов, привлекаемых огромным потенциалом потребительского рынка, дешевизной рабочей силы, наличием природных ресурсов, удовлетворительной инфраструктурой и относительной политической стабильностью. По данным министерства торговли, объем прямых иностранных инвестиций в Китай вырос в 2003 г. на $53,51 млрд. и составил в общей сложности $501,47 млрд., причем число иностранных компаний, осуществляющих инвестиции, возросло с 41081 до 465277. Крупнейшие инвестиции в китайскую экономику – более 70% - поступают из азиатских стран, в первую очередь, Гонконга, Тайваня, Сингапура и Макао (через которые в Китай в больших объемах инвестируют иностранцы китайского происхождения), тогда как на США приходится около 15% прямых иностранных инвестиций. Среди основных инвестиционных направлений – производство телекоммуникационного и электротехнического оборудования, бытовой техники и химических продуктов, т.е. те, которые соотносятся с основными статьями экспорта. На китайском рынке в настоящее время присутствуют практически все известные мировые компании, в том числе McDonalds MCD, Coca-Cola KO, Anheuser-Busch BUD, Boeing BA, Motorola MOT, AIG AIG, Intel INTC, Microsoft MSFT.

15 стран с наибольшими инвестициями в Китай, 2002 г. (доля от общего объема прямых иностранных инвестиций, %)

Источник: Invest in China

Относительно причин феноменального развития Китая пока не выработано единого мнения. Несомненно, что такие факторы, как усиление роли страны в международной торговле, увеличение притока прямых иностранных инвестиций, формирование среднего класса, способствуют ускорению экономического развития Китая, однако вопрос о том, в какой степени эти процессы обусловлены глобализацией, политическим устройством страны или государственной экономической политикой, пока остается открытым.

Специфика современного экономического развития Китая проявляется в смешении принципов открытой рыночной экономики, административных действий авторитарного режима и средневековых традиций. Значительный шаг на пути формирования рыночной экономики был сделан в декабре 1999 г. с принятием закона о ценных бумагах. В результате было законодательно оформлено преобразование государственных предприятий в акционерные общества.

С 1998 г. приоритетным направлением бюджетной политики является финансирование проектов по развитию инфраструктуры экономики. К основным статьям государственных расходов относятся проекты по созданию инфраструктуры в области энергетики, транспорта и коммуникаций, а также расходы на образование и социальное обеспечение. Притом что стимулирующая бюджетная политика приводит к формированию дефицита государственного бюджета, использование административных методов управления до настоящего времени позволяло вполне успешно контролировать этот дефицит. Рассчитанный по методике МВФ, бюджетный дефицит Китая в 2003 г. составил 2,7% ВВП. В 2004 г. китайское правительство прогнозирует увеличение бюджетных доходов на 7% при существенно меньшем увеличении расходов, вследствие чего ожидает снижения дефицита по итогам года на 0,5 процентного пункта. Уровень государственного долга является небольшим по западным меркам и составляет всего 16,3%, тем не менее, в 2004 г. правительство планирует снизить объем государственных заимствований до 100 млрд. юаней (ренминби). Между тем, эксперты Всемирного банка не исключают вероятности того, что бюджетная политика Китая в среднесрочном периоде будет испытывать серьезное давление вследствие некоторого ухудшения макроэкономических условий.

Главной задачей денежно-кредитной политики с 1998 г. считается сдерживание инфляции и поддержание стабильности в монетарной сфере. В отличие от западных стран, в области денежного регулирования Китай в большей степени полагается на принципы административного управления. Имея в арсенале центрального банка такие инструменты кредитного регулирования, как учетные ставки и резервные требования, китайское правительство предпочитает сдерживать инфляционный «перегрев» путем введения ограничений на кредитование отдельных отраслей. До 2003 г. подобная политика позволяла эффективно контролировать уровень инфляции в стране, однако к началу 2004 г. ситуация начала выходить из- под контроля и потребовала от правительства более активного использования всех доступных инструментов регулирования.

Основным направлением валютной политики Китая является поддержание фиксированного курса национальной валюты на уровне 8,3 юаня за доллар. Привязка юаня к доллару была осуществлена в 1994 г. Эта политика активно обсуждалась международными организациями в ходе проведения переговоров по поводу вступления Китая в ВТО и подвергалась особой критике со стороны западных стран в 2003 г. в период ослабления доллара на мировых валютных рынках, однако до настоящего времени никаких кардинальных действий в этой сфере предпринято не было. Неопределенность вокруг перспектив валютной политики формирует ожидания ревальвации и привлекает в страну спекулятивный капитал, являющийся дополнительным фактором усиления инфляционного давления.

В отношении международной торговли и валютной политики стоит отметить, что большие объемы прямых иностранных инвестиций и существующий в стране валютный контроль позволяют поддерживать активное сальдо текущего платежного баланса на протяжении последних нескольких лет и обуславливают накапливание золотовалютных резервов. По данным Народного Банка Китая, в 2003 г. объем валютных резервов увеличился на 40,8% и к концу года составил $403,3 млрд., объем золотых резервов достиг 19,29 млн. унций. По мнению аналитиков, значительная доля запасов иностранной валюты находится в казначейских облигациях США, но с 1999 г., т.е. с момента введения евро, увеличивается доля активов в единой европейской валюте. По некоторым оценкам, Китай является крупнейшим в мире держателем международных долговых обязательств.

Валютные резервы Китая, 2002 г. - март 2004 г. ($ млрд.)

Источник: People's Bank of China

Считается, что покупка Народным Банком Китая, наряду с Банком Японии, казначейских обязательств США, а также ипотечных сертификатов, выпускаемых федеральными агентствами США, позволяет сдерживать рост доходности на рынке американских долговых обязательств, сохранять ипотечные ставки на низком уровне, стимулировать спрос на рынке недвижимости и, тем самым, поддерживать рост американской экономики. В действительности, финансирование текущего платежного баланса США в определенной степени за счет Китая является фактором риска для экономического развития Америки. В случае перегрева китайской экономики сальдо текущего платежного баланса страны может стать отрицательным, вследствие чего центральный банк Китая не будет испытывать необходимости в скупке американских казначейских обязательств, а это, в свою очередь, грозит обвалом на международном рынке облигаций.

На самом деле, накапливание значительных золотовалютных резервов в Китае является следствием дисбаланса, формирующегося в сфере мирового производства и международной торговли. Рост товарного экспорта происходит за счет перевода экспортных производственных мощностей в Китай из США и других стран. Как следствие - ухудшается торговый баланса этих стран, особенно азиатских государств, включая Японию, Тайвань, Гонконг, Южную Корею, Сингапур. В значительной степени формирование дисбаланса объясняется разницей в стоимости рабочей силы в Китае и других странах. По разным оценкам, средняя заработная плата в производственном секторе Китая составляет от $0,6 до $1,2 в час, что в любом случае существенно ниже, чем в большинстве других развивающихся стран. Так, например, в Мексике этот показатель превышает $2. Таким образом, дешевизна рабочей силы является важным фактором притока иностранных инвестиций, стимулирующих деловую активность и грозящих экономическим «перегревом».

Международная торговля является не единственной областью, где проявляются дисбалансы развития китайской экономики. Притом, что темпы экономического роста приближаются к двузначным цифрам, безработица в стране, резко увеличившаяся после реформы государственных предприятий, не уменьшается. В то время как в крупных городах благодаря развитию промышленного производства в 2003 г. было создано 8,6 млн. рабочих мест, массовое сокращение сотрудников на реструктуризируемых государственных предприятиях и увеличение структурной безработицы в сельскохозяйственных регионах обусловили увеличение общей занятости в стране лишь на 6,9 млн. человек. Численность населения ежегодно возрастает приблизительно на 15 млн. человек, и около 70% китайцев проживает в сельскохозяйственных районах, где реальные доходы снижаются даже в условиях экономического подъема. На самом деле, сельскохозяйственное производство развивается довольно слабо, а в 2003 г. произошло его сокращение в стоимостном выражении на 2,5%. В феврале 2004 г. правительство предложило пакет мер по стимулированию развития сельскохозяйственных регионов и увеличило расходы государственного бюджета на эти цели с 30 млрд. до 150 млрд. юаней.

Между тем, по оценкам экспертов Всемирного банка, численность населения, находящегося за чертой бедности, неуклонно снижается: с 360 млн. человек в 1990 г. до 223 млн. в 1999 г. и 151,9 млн. в 2003 г. Аналитики инвестиционного банка BNP Paribas Peregrine, прогнозируют к 2010 г. увеличение доля среднего класса (с годовым доходом не менее $10000), сосредоточенного преимущественно в городах, с текущих 10% – 15% до 25% населения. В то же время, общество характеризуется крайне высокой степенью расслоения по уровню благосостояния, причем этот процесс в значительной степени усилился после проведенной в стране приватизации. По оценкам Питера Нолана (Peter Nolan), профессора Кембриджского университета, всего 0,16% населения контролирует 65% активов в китайских банках на общую сумму $1,5 трлн.

Изменение соотношения численности населения в городах и сельскохозяйственных регионах (%)

Источник: Invest in China

Побочным следствием активного промышленного развития Китая является усиление экологических проблем. 38% территории страны подвержено эрозии почвы, причем зона поражения ежегодно увеличивается на 1500 квадратных миль. За последние четыре десятилетия погибло около половины китайских лесов, и в настоящее время в стране ощущается нехватка чистой воды, а в большинстве районов фиксируется загрязнение воздуха.

В действительности мощный экономический подъем имеет еще одну оборотную сторону: высокие темпы роста часто оказываются неустойчивыми и почти всегда грозят обернуться инфляцией. Последняя, в свою очередь, может оказаться губительной для развивающейся экономики, во многом полагающейся на кредиты. Теоретически, в периоды усиления инфляционного давления кредиторы – банки и владельцы долговых обязательств – рассчитывают на повышение доходности, или процентных ставок по выданным займам в ответ на снижение реальной стоимости капитала. Ситуация остается стабильной до тех пор, пока кредиторы не начинают выражать беспокойства относительно платежеспособности должников. Как только возникают подобные опасения, рынок сталкивается с тем, что называется «бегством к качеству», а по сути является паническим сбросом бумаг. В течение последнего десятилетия свидетелями подобной ситуации стали Мексика, Россия, Аргентина и ряд других развивающихся стран. Вопрос, который волнует инвесторов сейчас: не грозит ли подобная ситуация Китаю?

Рост цен на сырьевые товары и продукты питания постепенно становится одной из проблем китайской экономики, вес сырьевой составляющей в которой существенно выше, чем в США, Европе или Японии. Если в США стоимость сырья составляет около 10% от стоимости конечных продуктов, а на оплату труда приходится около 65%, то а Китае ситуация складывается прямо противоположным образом. Подобный дисбаланс негативно отражается на доходности китайского бизнеса и постепенно приводит к необходимости повышения цен.

Еще более существенным фактором, вызывающим усиление инфляционного давления в стране, является рост денежной массы и объемов кредитования. Поддержание фиксированного курса юаня вынуждает Народный Банк Китая скупать доллары, увеличивая, тем самым, денежное предложение. Попытки снижения темпов роста денежного предложения путем введения в июне 2003 г. ограничений на ипотечное кредитование, одного из самых быстрорастущих сегментов финансового сектора, и повышения в сентябре норм обязательного резервирования для коммерческих банков, не привели к желаемым результатам. По данным китайского центробанка, рост широкого денежного агрегата М2 в 2003 г. составил 19,6%, объемы кредитования увеличились на 21%, тогда как тенденция к снижению цен, наблюдавшаяся в 2002 г., сменилась на противоположную, и в прошлом году уровень инфляции достиг 3,2%. Уровень потребительских цен в I квартале 2004 г. увеличился на 2,8%, продемонстрировав максимальный рост за семь лет, и до конца года эксперты не ожидают снижения его темпов роста. В апреле этот индикатор повысился на 3,8% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Примечательно, что одинаковую динамику демонстрируют все показатели, характеризующие уровень инфляции в стране, включая индекс потребительских цен, индекс цен производителей и цены на недвижимость. По прогнозам аналитиков Merrill Lynch, к концу года инфляция может подскочить до 5%, а в 2005 г. – превысить 10%, если только китайское правительство не откажется от привязки юаня к американскому доллару.

В недавнем прошлом Китаю уже приходилось сталкиваться с аналогичной ситуацией. Инфляция, составлявшая в 1991 г. 3,4%, на фоне ускорении темпов экономического роста подскочила до 14,7% в 1993 г. и до 24,1% в 1994 г. В условиях авторитарного режима с экономическим «перегревом» удалось справиться относительно быстро: китайское правительство предприняло жесткие действия по ограничению банковского кредитования, повышению налогов и ограничению процесса создания новых предприятий. В 1999 г. инфляция снизилась до 2,8%, а в 1999 г. была зафиксирована дефляция на уровне 1,3%.

Как подобное решение проблемы отразилось на иностранных компаниях, развивавших бизнес в Китае? В начале 1990-х годов на государственном уровне был подписан меморандум о развитии американо-китайских проектов на общую сумму $12 млрд. Большинство сделок, заключенных до экономического кризиса, так и не были завершены. Иностранные компании были вынуждены свернуть операции и закрыть свои офисы в Китае. Индекс Hang Seng, характеризовавшийся повышенным риском даже по стандартам фондовых рынков развивающихся стран, пережил крах.

Оказался ли поучительным опыт предыдущих десятилетий? Действия и выступления представителей китайского правительства и центрального банка свидетельствуют о явной обеспокоенности китайских властей текущим состоянием китайской экономики. 14 марта 2004 г. премьер-министр Китая Вен Жибао (Wen Jiabao) в ходе телевизионной пресс- конференции открыто заявил о том, что процесс стремительного экономического развития сопровождается формированием глубоких проблем и дисбалансов. По словам Жибао, существенное давление на экономику оказывают чрезмерные инвестиции, нехватка энергии, транспортных мощностей и важных природных ресурсов, снижение урожайности зерновых, а также тенденция к росту цен. Схожую характеристику китайской экономике 13 апреля дал управляющий Народного Банка Китая Чжоу Сяочуань (Zhou Xiaochuan) в своем интервью Financial News. Он заявил, что на фоне мощного притока инвестиционного капитала, быстрого увеличения количества денег в обращении и объема выданных кредитов, а также усиления инфляционного давления экономика сталкивается с крупными проблемами.

Как утверждает экономист Morgan Stanley Энди Ксай (Andy Xie), по мере усиления инфляционного давления вероятность экономического кризиса в Китае возрастает. Серьезную опасность представляет спекулятивный бум на рынках недвижимости крупных городов, в том числе Пекина и Шанхая. Текущие цены на недвижимость и сырьевые товары уже сейчас являются сильно завышенными. По мнению Ксая, ценовой всплеск на рынке недвижимости является одним из признаков того, что инфляция выходит из-под контроля китайского правительства. Эксперт полагает, что на данный момент «пузырь» на шанхайском и пекинском рынках стимулирует инвестиционный бум, однако при неблагоприятном развитии событий последствия разрыва «пузыря» будут крайне драматичными.

Основной причиной экономического перегрева является массированный приток иностранного капитала. По оценкам Дэвида Хейла (David Hale), экономиста из Чикаго, объем иностранных инвестиций в Китай к настоящему времени достигает $400 млрд., что лишь немного ниже, чем в Великобритании - $497 млрд. и Германии - $480 млрд. С учетом ежегодного роста инвестиций на $55 млрд., Китай в скором времени может обойти эти страны и выйти на второе место в мире после США. Политика Китая в отношении иностранных инвестиций противоположно той, которая в течение длительного времени проводилась в некоторых других активно развивающихся азиатских странах. Япония и Южная Корея, например, на протяжении нескольких десятилетий сохраняли запрет на осуществление прямых иностранных инвестиций в целях создания благоприятных условий для становления и развития собственных компаний, и сейчас уровень иностранных инвестиций в этих странах остается невысоким.

Проблема в том, что постепенное превращение Китая в центр мирового промышленного производства не сопровождается соответствующей трансформацией банковской системы, остающейся до настоящего времени коррумпированным и неэффективным механизмом перераспределения денежных ресурсов. Китайские коммерческие банки, находящиеся в собственности государства, в настоящее время выдают более половины кредитов в стране, однако их кредитная политика является крайне рискованной. Это признает китайское правительство, требующее от банков совершенствования механизма внутреннего контроля и предпринимающее меры по ограничению объемов банковского кредитования в стране: с прошлого года были дважды повышены нормы обязательного резервирования и введены ограничения на кредитование сталелитейной и металлургической отраслей, автомобилестроения, производства алюминия, цемента и строительства элитного жилья, т.е. тех сфер, где существует реальный риск перепроизводства. Помимо административных и рыночных инструментов, китайские власти используют силовые методы регулирования, о чем свидетельствует тот факт, что в прошлом году обвинения в коррупции были предъявлены около 3000 банковских служащих.

Слабость банковского сектора и его опасность для экономики проявляется в том, что он все чаще становится накопителем безнадежных долгов и источником инфляции. На фоне высокой деловой активности объемы банковского кредитования в стране растут темпами, представляющими угрозу экономической стабильности. По данным Народного Банка Китая, в 2003 г. четыре государственных банка выдали кредитов на сумму $157 млрд., что на 20% превышает уровень 2002 г. и приблизительно соответствует 11% ВВП.

Хотя рост объемов кредитования, согласно официальной статистике, позволил снизить в 2003 г. долю просроченных кредитов с 23% до 18%, такой вариант решения проблемы едва ли можно считать удачным: в случае охлаждения экономики значительная часть новых кредитов может перейти в категорию «безнадежных». Стоит также отметить, что Standard & Poor's оценивает ситуацию несколько иначе, чем китайские официальные органы. Согласно этому рейтинговому агентству, объем просроченных кредитов в Китае приближается к 50%. В декабре 2003 г. правительство выдало двум из четырех крупнейших государственных банков - Bank of China и China Construction Bank - $45 млрд. из валютных резервов для совершенствования механизма управления и подготовки к первичному размещению акций, запланированному на 2004 – 2005 гг. Однако эксперты считают, что этих мер будет недостаточно для реструктуризации банков и приведения их финансовой отчетности в соответствие с требованиями регулирующих органов, предъявляемых при проведении IPO. Как полагает Николас Ларди (Nicholas Lardy), эксперт вашингтонского института мировой экономики (Institute for International Economics), считающийся ведущим специалистом по китайской финансовой системе, рост объемов кредитования и увеличение доли безнадежных долгов может усилить опасения китайцев относительно безопасности их банковских сбережений, объем которых в настоящее время составляет 89% ВВП, и стимулировать процесс изъятия активов из банков. В то же время, по мнению экономиста из Гарварда Дуайта Перкинса (Dwight Perkins), не стоит ожидать краха банковского сектора хотя бы потому, что этого не допустит китайское правительство. Однако сохранение текущей ситуации в кредитной сфере будет стимулировать дальнейший рост инфляции.

В любом случае, угроза банковского кризиса, даже если она и не будет реализована, вынуждает китайское правительство предпринимать все более энергичные меры по ограничению объемов банковского кредитования. В целях ограничения объемов кредитования 25 марта 2004 г. повысил ключевые ставки по межбанковским кредитам на 0,63 процентного пункта. Кроме того, с одобрения Госсовета центробанк ввел дифференцированные нормы обязательного резервирования в зависимости от коэффициента достаточности капитала (т.е. соотношения собственных средств и активов) и качества активов. 28 апреля по решению правительства в китайских банках был введен трехдневный мораторий на кредитование. В этот же день в интервью Reuters премьер-министр Китая обещал принять самые решительные меры по сдерживанию чрезмерного экономического роста.

О наличии серьезных рисков в китайской экономике, угрожающих не только Китаю, но и мировой экономике в целом, предупредил в своем выступлении 2 марта 2004 г. в Экономическом клубе Нью-Йорка председатель ФРС США Алан Гринспен (Alan Greenspan). Он указал на слабость китайской банковской системы и предупредил, что Китай может оказаться вынужденным ограничить покупки долларов, чтобы избежать перегрева и последующей экономической нестабильности. Кроме того, в речи Гринспена прозвучало предупреждение относительно того, что в случае совершения китайским правительством резкий действий и принятия неожиданного решения об отказе от привязки юаня к доллару, это может негативно отразиться на состоянии мировой экономики.

Кстати, слабость банковской системы некоторыми аналитиками рассматривается в качестве фактора, снижающего вероятность введения конвертируемости валюты в стране в обозримом периоде, а именно до того времени, пока не будет осуществлена реструктуризация банковского сектора. Как отмечает Дуайт Перкинс, значительный объем банковских сбережений китайцев в юанях способен удержать банковскую систему от краха, но в случае введения конвертируемой валюты миллионы китайцев могут изъять свои активы и перевести их в доллары, что губительно скажется на финансовой системе и экономике. С большей вероятностью правительство может «перепривязать» юань от доллара к корзине валют, напр., доллару, иене и евро, что приведет лишь к умеренной переоценке его стоимости. Следует подчеркнуть, что решение проблем банковского сектора имеет принципиальное значение для иностранных банков, которые, в соответствии с условиями вступления Китая в ВТО, к 2007 г. должны получить выход на китайский рынок.

Что касается фондовых рынков, то о том, насколько серьезными для них могут быть последствия дефолтов в финансовом секторе, свидетельствует недавний пример Guangdong International Trust and Investment Corp., GITIC. Одна из крупнейших на конец 1990-х годов финансовая компания, GITIC объявила о банкротстве 16 января 1999 г. Это банкротство стало самым значительным в истории Китайской народной республики: общий долг компании на тот момент составлял $4,5 млрд. Индекс Hang Seng продемонстрировал крайне острую реакцию на это событие, хотя речь шла всего лишь об одной компании, – его падение за несколько недель составило 16%. Крушение GITIC было показательным с той точки зрения, что эта компания использовалась иностранными инвесторами как способ вложения капитала в китайскую экономику. GITIC привлекала инвесторов своими связями с ключевыми фигурами в китайской коммунистической партии, т.е. своими гуанкси (подробнее о гуанкси как системе социальных связей см. следующую статью о Китае). Как заметила по этому поводу International Herald Tribune: «К сожалению, в настоящее время гуанкси становятся рискованной основой для инвестиций.»

На сегодняшний день способность китайского правительства административными мерами удержать экономику от кризиса зависит от степени его влияния на нижестоящие уровни власти. Как отмечают некоторые наблюдатели, власти китайских провинций на практике нередко игнорируют указания из центра и фактически контролируют местный рынок. В 2003 г. доля проектов, контролируемых местным властями, составила 86% от общего числа. Любое решение местных органов власти, связанное, напр., с развитием нового производства и созданием новых рабочих мест, неизбежно оказывает на местные банки колоссальное давление, которое далеко не всегда способно компенсировать центральное правительство. Последнее, в результате, оказывается в крайне неудобном положении, поскольку рост объемов финансовых обязательств местных органов власти представляет для него весьма существенный риск. Это означает, что для достижения желаемой цели центральное правительство может оказаться перед необходимостью использовать самые жесткие меры. О том, что Пекин к этому готов, свидетельствует введение в конце апреля трехдневного моратория на кредитование. В случае если повышение нормативов обязательного резервирования не будет иметь желаемого эффекта, центробанк может повысить процентные ставки. Риск заключается в том, что подобные действия могут оказать слишком резкое воздействие на экономику и вызвать слишком сильную ответную реакцию.

Изменение численности населения Китая, 1978-2002 гг. (млрд. человек)

Источник: Invest in China; China Statistical Yearbook

Итак, для иностранцев Китай представляет собой страну с иными традициями, обычаями и культурой, и в большинстве случаев непонимание китайской специфики является основным риском инвестирования. Со вступлением в ВТО, после десятилетий экономической изоляции, Китай становится полноправным членом мирового экономического сообщества. Однако для достижения многих мировых стандартов, в том числе в области соблюдения прав человека и экологических норм, Китаю предстоит еще пройти длинный путь. В рейтинге журнала Foreign Policy, оценивающем степень интеграции страны в мировое сообщество, Китай находится на 57 месте из 62, опережая Венесуэлу, но пропуская вперед Бангладеш. Все это означает, что Китаю, увлеченному процессом глобализации в водоворот мировых политических и экономических событий, потребуется еще немало времени для того, чтобы найти взаимопонимание с остальным миром

Какая компания не ищет легких путей для завоевания нового рынка? Многочисленность населения в стремительно развивающейся стране манит международные корпорации кажущейся на первый взгляд безграничностью рыночного потенциала. Однако Китай не был бы страной великих философов, изобретателей и торговцев, если бы не предложил корпоративным мыслителям поломать голову над построением изощренных маркетинговых стратегий.

Первое, с чем приходится считаться иностранным компаниям - это двойственный характер китайского потребительского рынка. С одной стороны, крупные города с быстрорастущим средним классом предъявляют спрос на современную высокотехнологичную продукцию и услуги, с другой стороны, трансформация традиционного уклада в сельскохозяйственных регионах лишь недавно начала формировать спрос на относительно дешевые товары, свойственные, по мнению горожан, цивилизованному образу жизни. По оценкам BNP Paribas Peregrine, спрос в сельскохозяйственных регионах на бытовую электронику отстает от крупных городов приблизительно на 12-15 лет. Это вынуждает компании предпринимать определенные действия по его формированию и стимулированию. Напр., с прицелом на отдаленную перспективу Intel INTC обучает китайских учителей основам компьютерной грамотности и пользованию Интернет. Подобные расходы и усилия впоследствии должны окупиться сполна. По прогнозам, в обозримом периоде продажи бытовой электроники и компьютерной техники в Китае будут расти темпами, опережающими мировые показатели.

Второе обстоятельство, которое необходимо учитывать, главным образом, высокотехнологичным компаниям, - высокая зависимость технологических рынков от государства. Помимо того, что китайские государственные учреждения являются основными покупателями высокотехнологичной продукции, государственные чиновники определяют технологические направления, которые получают приоритетное развитие в стране, и фактически формируют спрос частных компаний и потребителей. Как отмечают представители американских корпораций, лучший способ вести бизнес в Китае – это работать вместе с правительством, которое имеет здесь гораздо больше власти и влияния, нежели американское правительство в США. Примером подобного влияния является распространение операционной системы Linux. После того как на ней остановило свой выбор правительство, компании были вынуждены скорректировать стратегию продвижения своих продуктов и предложить новые проекты и программы. В частности, осенью 2003 г. IBM IBM заключила соглашение с министерством образования Китая по созданию одной из крупнейших в мире компьютерных сетей на основе серверов на базе Intel с предустановленной ОС Linux. Кроме того, IBM объявила о создании совместно с государственными учреждениями двух центров для обучения разработчиков приложений на базе Linux.

Подавляющая часть предприятий, с которыми приходится работать иностранным компаниям, в настоящее время принадлежит государству, хотя в перспективе расчет строится на значительном увеличении доли частного сектора в экономике. Так, среди корпоративных клиентов Hewlett-Packard HPQ около 90% являются предприятиями с государственной формой собственности. Тем не менее, по расчетам Sun Microsystems SUNW, лет через пять около половины корпоративной клиентской базы будет составлять средние и мелкие частные предприятия.

И, пожалуй, самое важное, без чего невозможно рассчитывать на успех деловых операций в Китае в долгосрочном периоде, - это установление прочных личных контактов с представителями правительственных, партийных и/или деловых кругов. Традиция гуанкси, или личных доверительных связей, определяет реальное, а не формальное положение китайца в обществе. Согласно китайской поговорке, человек стоит того, чего стоят его гуанкси. Негласный кодекс поведения китайских бизнесменов основан на принципе взаимной поддержки: «Ты – мне, я - тебе». В то время как американцы и европейцы уделяют первостепенное внимание контрактам и формальным договоренностям, китайцы предпочитают вести дела с людьми, которых они знают и которым доверяют. Поддержание связей на личном уровне с представителями властных структур, банкирами, поставщиками, розничными торговцами является необходимым условием развития бизнеса. Для иностранных компаний, еще в большей степени, чем для китайских, важны личные контакты с высокопоставленными китайскими чиновниками. Имея такие связи можно, например, значительно ускорить и удешевить процесс получения необходимых лицензий. «Правильные» связи позволяют снизить неизбежный риск осуществления деловых операций, однако налаживание этих связей требует времени и определенных усилий.

Подобные усилия оправдываются огромной емкостью китайского рынка. По данным исследовательской фирмы IDC, во второй половине 2003 г. Китай опередил Японию по величине рынка персональных компьютеров и вышел на второе место в мире. По оценкам UBS, в 2003 г. около 16% китайских семей имели компьютер, тогда как в большинстве других развивающихся азиатских стран этот показатель составлял всего несколько процентов (на Филиппинах, напр., всего 2%). Более того, в прошлом году именно рост продаж в Китае позволил производителям серверов сгладить негативные последствия спада на мировом рынке.

Доля ведущих компаний на китайском рынке серверов (% от объема продаж в долларовом выражении)

Источник: IDC

По мере роста экономики эксперты ожидают дальнейшего увеличения внутреннего спроса на товары и услуги, в том числе, в сфере информационных технологий. В качестве одного из факторов, определяющих спрос, необходимо отметить усиливающуюся потребность государственных предприятий Китая в повышении эффективности, в том числе, за счет расширения и модернизации технологической базы. В свою очередь, крупнейшие высокотехнологичные компании пытаются повысить эффективность деятельности путем перенесения в Китай исследовательских центров и производственных предприятий. Как отмечается в отчете Конференции ООН по торговле и развитию, UNCTAD, в последние годы международные компании пересматривают свои глобальные стратегии в сторону смещения акцентов от локализованной дистрибуции к локализованному производству, а впоследствии готовятся перейти к локализации технологических разработок. В течение нескольких лет иностранные компании вложили в Китай, уже привлекший к этому времени колоссальные инвестиции в производственную сферу, около $18 млрд. на создание более 400 научно-исследовательских центров. В частности, такие компании, как Microsoft, Intel, Fujison, Siemens и Nokia открыли центры с объемом инвестиций от $50 до $100 млн.

С учетом того, что темпы экономического роста в Китае заметно опережают темпы роста мировой экономики, особое внимание международных компаний к этому региону становится вполне оправданным и понятным. Так, по прогнозам Semiconductor Industry Association, мировые темпы роста полупроводникового рынка в период до 2006 г. будут составлять в среднем 12% в год. В то же время, по прогнозам Gartner, полупроводниковый рынок в Китае и Гонконге в течение нескольких лет будет демонстрировать среднегодовые темпы роста на уровне 19% и в 2007 г. достигнет $54 млрд.

Между тем, идея о безграничности рыночного потенциала Китая может не выдержать испытания временем и при стечении ряда неблагоприятных обстоятельств превратиться в миф. Опасения относительно возможного «перегрева» китайской экономики имеют под собой достаточно оснований. Рассмотрим ситуацию в двух отраслях – телекоммуникационной и автомобилестроительной, являющихся одними из самых «горячих» на данный момент и демонстрирующих не только колоссальные темпы роста, но и специфику ведения бизнеса в Китае.

Ситуация, сложившаяся вокруг развертывания сетей мобильной связи третьего поколения, может стать примером преобладающего влияния китайского правительства на экономику, непредсказуемости его действий и крайней сложности прогнозирования результатов операций на китайском рынке. Как стало известно 26 апреля 2004 г., ожидавшееся в конце года начало работ по развертыванию сетей 3G может быть отложено на неопределенное время. Согласно заявлению представителей Министерства информационных технологий Китая (Ministry of Information Industry, MII), правительство должно рассмотреть, соответствует ли прогнозируемый спрос издержкам, которые будут затрачены на создание инфраструктуры мобильной связи 3G.

На практике политика правительства Китая в телекоммуникационной сфере направлена на снижение зависимости от иностранных поставщиков и закрепление за китайскими компаниями определенной доли рынка. В этих целях государство поддерживает специфическую технологию мобильной связи третьего поколения TD-SCDMA (Time Division Synchronous Code Division Multiple Access - множественный доступ с синхронизированными режимами временного и кодового разделения каналов), составляющую конкуренцию технологиям на основе стандартов cdma2000 и WCDMA. Напомним, что стандарт cdma2000 был разработан компанией Qualcomm QCOM, а стандарт WCDMA (Wideband CDMA - широкополосный множественный доступ с кодовым разделением каналов), получивший также название UMTS (Universal Mobile Telecommunications System - универсальная мобильная телекоммуникационная система), разработан европейскими производителями телекоммуникационного оборудования на базе технологии GSM, но с использованием запатентованных Qualcomm технологий CDMA.

В качестве стандарта мобильной связи третьего поколения TD-SCDMA был одобрен Международным союзом по телекоммуникациям (International Telecommunication Union, ITU) в апреле 2001 г. Министерство информационных технологий Китая выделило под этот стандарт канал на частоте 155 МГц. Разработка технологии и соответствующего оборудования осуществлялась совместно Академией телекоммуникационных технологий Китая (China Academy of Telecommunication Technology, CATT), китайской компанией Datang Telecom и немецкой Siemens SI.

Для того чтобы удержаться на рынке иностранным компаниям приходится приспосабливаться к пожеланиям китайского правительства. В последнее время на китайском телекоммуникационном рынке появилось несколько альянсов, работающих над производством оборудования на основе технологии TD-SCDMA. В частности, результатом соглашения американской Texas Instruments TXN, финской Nokia NOK, корейской LG Electronics и ряда других компаний стал консорциум Commit, разрабатывающий микросхемы на основе китайского варианта технологии мобильной связи третьего поколения. Аналогичные задачи решает совместное предприятие T3G, образованное компаниями Philips, Datang Mobile и Samsung Electronics. В планах этого предприятия – производство оборудования и программного обеспечения для поддержания двойного стандарта GSM/TD-SCDMA. В начале июня 2004 г. японская NEC объявила о создании компании NEC Telecommunications China для осуществления операций на китайском телекоммуникационном рынке. Таким образом, Китай становится ареной конкурентной борьбы между телекоммуникационными технологиями и группами компаний, осваивающих китайский вариант мобильной связи третьего поколения - TD-SCDMA.

В действительности речь идет о весьма существенной доле рынка. По оценкам Moody's Investor Service, абонентская база операторов мобильной связи в 2003 г. выросла на 80 млн., тогда как в 2002 г. этот показатель составил 60 млн. Согласно данным министерства информационных технологий Китая, в октябре 2003 г. количество абонентов, пользующихся услугами мобильной связи, достигло 257 млн., что сопоставимо с численностью населения Соединенных Штатов. По прогнозам Instat-MDR, к 2007 г. число абонентов сотовой связи достигнет 400 млн., при этом среднегодовой рост составит 12%. По прогнозам Siemens, в случае успеха TD-SCDMA уже в 2005 г. абонентами мобильной связи на основе этого стандарта могут стать около 40 млн. человек.

На сегодняшний день альтернативный вариант мобильной связи представляет т.н. технология «Little Smart», обеспечивающая дешевую, но не очень качественную связь с использованием портативных мобильных устройств. Зона действия Little Smart ограничена крупными городами, при этом относительно устойчивый прием на открытой местности обеспечивается далеко не всегда. Тем не менее, по оценкам UBS Warburg, стоимость услуг Little Smart приблизительно на 75% - 90% ниже стоимости услуг сотовой связи, что является важным обстоятельством для большинства китайцев, предпочитающих более дешевые услуги более качественным. Кроме того, Little Smart может использоваться дополнительно к услугам обычной сотовой связи для осуществления местных звонков в крупных городах.

Производством оборудования и трубок для Little Smart занимается UTStarcom UTSI, использующая компоненты Sony SNE и Toshiba. По данным UTStarcom, на конец 2003 г. количество абонентов Little Smart достигло 32 млн., тогда как число абонентов China Unicom CHU, предоставляющей услуги мобильной связи на основе стандарта CDMA, составило 19 млн. Однако эксперты скептически относятся к долгосрочным перспективам Little Smart. Аналитики Instat-MDR прогнозируют, что в течение следующих нескольких лет темпы роста будут увеличиваться на один процентный пункт в год и, в конечном счете, доля рынка этих услуг не превысит 10%. Следует отметить, что в случае принятия китайским правительством мер по укреплению позиций отечественных компаний, серьезную конкуренцию UTStarcom может составить Shenzhen Zhongxing Telecom (SHZZF.PK), предоставляющая дешевые услуги мобильной связи.

Привлеченные огромной емкостью китайского рынка иностранные компании - производители телекоммуникационного оборудования активно наращивают свое присутствие в стране. Обратной стороной этого процесса становится превышение темпов роста спроса над темпами роста предложения, вследствие чего текущее состояние китайского рынка телекоммуникационных услуг не может рассматриваться как устойчивое. Наличие определенных признаков «перегрева» начинает внушать беспокойство инвесторам и требовать определенных действий со стороны компаний. По оценкам Deutsche Bank, к 2006 г. годовой спрос на мобильные телефоны вырастет с 80 млн. до 100 млн. единиц, однако при сохранении текущих темпов роста предложение может достичь 200 млн. единиц, превысив, тем самым, спрос в два раза. В настоящее время в Китае насчитывается около 40 компаний, производящих приблизительно 800 различных моделей мобильных телефонов. Ведущим производителем мобильных телефонов в Китае является компания Ningbo Bird, акции которой торгуются на Шанхайской бирже.

Тревожным сигналом является снижение темпов роста прибыли и ухудшение некоторых финансовых показателей телекоммуникационных компаний. В частности, компания China Mobile CHL, крупнейший в мире оператор мобильной связи по числу абонентов, в апреле сообщила о снижении ежемесячных доходов на одного абонента в I квартале 2004 г. по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Второй по величине игрок на китайском телекоммуникационном рынке, компания China Unicom, зафиксировала по итогам 2003 г. снижение прибыли, произошедшее, несмотря на значительный рост выручки. Компания Motorola, лидер китайского рынка телекоммуникационного оборудования, в квартальном отчете, представленном в апреле, отметила неопределенность перспектив повышения прибыльности операций и рыночной доли в беспроводном сегменте вследствие возросшей конкуренции в Китае. Этот рынок обеспечивает 15% мировых продаж Motorola, занимая второе место после американского. Другие иностранные компании, в частности Nokia и Lucent LU, также фиксируют тенденцию к снижению темпов роста прибыли, объясняя ее усилением позиций местных фирм.

Что касается китайских телекоммуникационных операторов, то государство владеет значительной долей в таких компаниях, как China Telecom, China Mobile, China Unicom и China Netcom, и способно серьезно вмешиваться в их деятельность.

Рыночная доля ведущих телекоммуникационных операторов Китая (%)

Источник: Invest in China

Автомобилестроение является еще одной отраслью китайской экономики, в которой ожесточенная борьба за долю многообещающего рынка в настоящее время обуславливает стремительный рост, но впоследствии способна стать серьезным фактором риска. Согласно данным китайской Комиссии по национальному развитию и реформам (National Development and Reform Commission, NDRC), годовые производственные мощности в автомобилестроении к 2007 г. могут достичь 15 млн. единиц, почти в три раза превысив уровень производства 2003 г. - 4,4 млн. Спрос к этому времени прогнозируется на уровне 7 млн. единиц, в связи с чем в отрасли может образоваться избыток мощностей в размере 8 млн. единиц.

Нет никакого сомнения в том, что автомобилестроение в Китае переживает исторический бум. Еще 10 лет назад движение автомобилей по многим улицам китайских городов было запрещено, а основным видом транспорта являлся велосипед. Активное строительство транспортной инфраструктуры, формирование среднего класса и доступность потребительского кредита стимулировали значительное увеличение спроса на автомобили. По данным Wall Street Journal, продажи автомобилей в стране выросли на 60,2% в январе и феврале 2004 г. по сравнению с аналогичным периодом предыдущего года, причем значительная часть этих продаж пришлась на иностранные компании. Так, продажи BMW в Китае (как импортируемых автомобилей, так и производимых совместно с Brilliance на китайских заводах) выросли в 2003 г. на 300% до 18445 единиц. В 2003 г. продажи легковых автомобилей выросли на 80% до 2 млн. единиц, а общий объем продаж достиг 4,4 млн. единиц. По производству автомобилей Китай вышел на четвертое место в мире после США, Японии и Германии и стал самым быстрорастущим автомобильным рынком в мире. По прогнозам китайского Государственного информационного центра (State Information Center), количество частных автомобилей в Китае в 2007 г. достигнет 14,7 млн. единиц, а к 2020 г. увеличится до 72 млн. В настоящее время на китайских предприятиях совместно с известными американскими, японскими, немецкими, а также французскими, итальянскими и корейскими компаниями производится 14 мировых марок автомобилей.

Следует также отметить, что в 2003 г. был отмечен резкий рост экспорта из Китая запчастей и комплектующих – с $2,1 млрд. в 2002 г. до $6,5 млрд. Ведущие мировые автопроизводители, включая General Motors, Ford, DaimlerChrysler, Volkswagen, создали здесь около 70 совместных предприятий по производству комплектующих, поставляемых как на внутренний, так и на внешний рынки. Показательно, что в 2003 г. ввоз китайских автокомплектующих в США достиг $2,8 млрд., а Китай стал для Америки вторым по значению экспортером данной продукции.

Вследствие того что доля собственности иностранных инвесторов в китайских компаниях законодательно ограничена 50%, стратегия продвижения крупнейших мировых автомобилестроителей на китайский рынок связана с образованием совместных предприятий. Крупнейшим игроком на китайском рынке является Volkswagen (VLKAY.PK), работающий совместно с Shanghai Automotive Industry и First Auto Works. Совместные предприятия с First Auto образовали также Mazda и Toyota TM, а деятельность General Motors GM в Китае связана с Shanghai Automotive Industry. Suzuki и Ford Motor F работают совместно с Chongqing Changan Automobile, а Honda – с Denway Motors (DENMF.PK). Деятельность совместных предприятий в большинстве случаев является успешной и приносит иностранным компаниям неплохую прибыль. Так, продажи GM в Китае в январе – феврале 2004 г. увеличились на 49% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и составили 77804 автомобилей. Эффективность операций позволяет компании рассматривать варианты дальнейшего продвижения на рынок: во второй половине она намерена представить в Китае Cadillac. Неплохие перспективы имеет Ford: в 2004 г. компания ожидает увеличить объем продаж в Китае на 80000 до 200000 автомобилей, а в долгосрочном периоде планирует инвестировать здесь $1 млрд. на развитие инфраструктуры и расширение производственных мощностей.

Рыночная доля крупнейших производителей автомобилей в Китае (%)

Источник: National Bureau of Statistics; Automotive Resources Asia (данные за 2000-2004 гг.)

В то же время, стремительно растущие инвестиции в автомобилестроении вызывают определенные опасения относительно перспектив отрасли, причем, как отмечает большинство аналитиков, сомнения связаны не столько с деятельностью иностранных компаний, сколько с мощным наплывом на рынок мелких китайских фирм, производящих дешевые автомобили. Китайский автомобильный рынок становится своего рода Клондайком, привлекающим любого, кто имеет свободные для вложения средства или производственные мощности. В 2003 г. количество производителей легковых автомобилей в Китае выросло до 32, увеличившись по сравнению с 2002 г. на 60%. В целом в китайской автомобильной промышленности занято несколько тысяч компаний.

В целях ограничения возможностей для проникновения на рынок мелких компаний Комиссия по государственному развитию и реформам разработала новые правила создания предприятий в автомобилестроительной отрасли, вступившие в силу 1 июня 2004 г. В соответствии с утвержденными требованиями, компания должна вложить не менее 40% собственных средств из общей суммы инвестиций в 2 млрд. юаней ($241 млн.), необходимой для создания предприятия по производству автомобилей. Кроме того, новые правила предусматривают более быстрое прохождение процедуры получения разрешений на слияние и поглощение компаниями, чья рыночная доля превышает 15%. Таким образом, китайское правительство пытается повысить барьеры для вхождения на автомобильный рынок страны и стимулировать процесс консолидации в отрасли.

Производство автомобилей в Китае, 1999-2003 гг. (млн. единиц)

Источник: Automotive Resources Asia

Экспорт запасных частей и автокомплектующих, 1999-2003 гг. ($млрд.)

Источник: Automotive Resources Asia

Существенное увеличение объемов производства и, как следствие, предложения автомобилей на рынке, способно негативно отразиться на эффективности деятельности автомобилестроительных компаний. По прогнозам главного исполнительного директора Nissan Motor Карлоса Хосна (Carlos Ghosn), через некоторое время рынок может столкнуться со снижением цен приблизительно на 3% в год. Уже в 2003 г. прибыль совместных предприятий Volkswagen в Китае увеличилась всего на 2% по сравнению с предыдущим годом, составив $690 млн. В случае значительного превышения предложения над спросом в течение следующих нескольких лет китайский автомобильный рынок ожидает серьезный передел, в котором выживут лишь сильнейшие.

Как и телекоммуникационная отрасль, автомобилестроение в Китае не лишено внимания властей. Возможное вмешательство государства в деятельность компаний остается фактором риска с практически непредсказуемыми последствиями. Показательным в этом отношении является пример Brilliance China Automotive CBA, первой китайской компании, получившей 9 октября 1992 листинг на Нью-Йоркской фондовой бирже, NYSE. Янг Рон (Yang Rong), председатель и один из учредителей компании, был назван в западной прессе «лицом китайского капитализма», а Forbes в 2001 г. поставил его на третье место среди самых богатых китайцев. Состояние Янга, сделанное преимущественно на акциях Brilliance, на тот момент оценивалось в размере $840 млн.

Ситуация изменилась коренным образом в июне 2002 г., когда власти провинции Ляонинг обвинили Янга в совершении «экономических преступлений» и лишили собственности. Янг бежал из Китая в США, где обратился в суд. По утверждению юристов, основной причиной судебного преследования Янга стали его планы по строительству предприятия за пределами провинции Ляонинг, что вызвало острое недовольство местных властей. В США Янг нашел множество сторонников, среди которых бывший кандидат в президенты Боб Доул (Bob Dole). В ноябре 2003 г. Доул опубликовал открытое письмо в Washington Times, где сравнил ситуацию вокруг Янга в Китае с ситуацией, сложившейся вокруг Михаила Ходорковского в России. По мнению Доула, проблема состоит в том, что в Китае связи имеют больший вес, нежели закон. «Несмотря на прогресс, достигнутый каждой страной, политические убеждения в ряде случаев представляются более важными, чем закон и защита частной собственности,» – указал Доул. «Иностранные инвесторы должны учитывать это обстоятельство, поскольку решения, принимаемые властями России и Китая, оказывают заметное влияние на инвестиционный климат и правовое положение каждой страны.»

В последние годы многие крупные иностранные компании активизировали свою деятельность в Китае и получили колоссальные прибыли. Динамичное развитие экономики этой страны вызывает к ней особый интерес международных корпораций, а огромный рыночный потенциал служит приманкой для мощного потока иностранных инвестиций. Однако вследствие централизованного управления страной, отсутствия надежных статистических данных и административного характера экономического регулирования задача точного прогнозирования операций становится практически невыполнимой. Неточность в расчетах темпов роста среднего класса и платежеспособного спроса впоследствии может оказать негативное влияние на прибыльность операций в Китае. Стремление компаний к расширению своей доли на китайском рынке также может вызвать «перегрев» отдельных отраслей и снижение нормы прибыли в корпоративном секторе. Дополнительными факторами экономической нестабильности является нерешенность продовольственной проблемы и замедленное развитие сельскохозяйственных регионов, а также «перекос» в отношении потребления дорогого сырья и производства дешевых готовых товаров. В целом, ведение бизнеса в Китае требует от компаний адаптации к специфическим условиям этой страны и принятия риска, свойственного инвестициям на нестабильных развивающихся рынках.

Последний год мировой рынок капиталов будоражат противоречивые слухи, связанные то ли с приближением эры китайского "дракона", то ли с предстоящим крушением очередной инвестиционной мании. Однако рынок акций Китая слишком молод, инвесторы – слишком неопытны, а статистика – слишком фрагментарна, чтобы позволить западным наблюдателям делать сколько-нибудь достоверные выводы и надежные прогнозы. Формирование китайского фондового рынка относится к 1990 г., когда были созданы Шанхайская (Shanghai Stock Exchange, SSE) и Шеньженская фондовые биржи (Shenzhen Stock Exchange, SZE), и началась организованная биржевая торговля ценными бумагами. В последующие годы были приняты законы о корпорациях (1993 г.), страховании (1995 г.), коммерческих банках (1995 г.), ценных бумагах (1998 г.), доверительном управлении (2001 г.). В 2003 г. был утвержден закон об инвестиционных фондах, вступивший в силу 1 июня 2004 г. Принятие этого закона укрепило фундамент, на котором строится система взаимного инвестирования. В минувшем году развитие этой системы выразилось в создании новых управляющих компаний и инвестиционных фондов и появлении на рынке новых инвестиционных продуктов.

Вследствие своей молодости китайский фондовый рынок характеризуется сложным переплетением норм и правил, действующих в отношении различных категорий акций и инвесторов. Изменение этих норм в условиях возрастающей роли Китая в мировой экономике и финансах приводит к большей открытости и доступности китайских рынков капитала, но не делает их более простыми и понятными.

Наибольшее распространение на внутреннем китайском рынке получили акции категории "А", номинируемые в национальной валюте и котируемые на биржах с 1990 г. Более десятилетия эти акции были доступны только для граждан Китая. Зарубежные инвесторы получили возможность приобретать акции категории "А" с введением в 2003 г. системы квалифицированных иностранных институциональных инвесторов (Qualified Foreign Institutional Investors, QFII). К концу прошлого года китайское правительство выдало разрешение на проведение операций с акциями 13 QFII с общей квотой более $1,7 млрд. До настоящего времени акции категории "А" доминируют на фондовом рынке Китая по рыночной капитализации и объемам торгов. Эти акции торгуются на биржах в Шанхае и Шеньжене и отслеживаются соответственно индексами Shanghai A Shares и Shenzhen A Shares.

Акции категории "В", с 1992 г. размещаемые в американских долларах на Шанхайской бирже и в гонконгских долларах на Шеньженской бирже, напротив, изначально предназначались для иностранных инвесторов и лишь в марте 2001 г. стали доступны для приобретения отечественными инвесторами за твердую валюту. На самом деле, подавляющая часть этих акций и ранее принадлежала китайцам, покупавшим их нелегально через зарубежные валютные счета, однако теперь они получили возможность осуществлять операции на законных основаниях. Хотя данная мера позволила немного повысить ликвидность этого сегмента рынка, он все еще значительно отстает от рынка акций "А", вследствие чего стоимость акций категорий "А" и "В", выпущенных одной и той же компанией, может существенно различаться. Аналогично акциям "А", акции категории "В" на фондовых биржах отслеживаются индексами Shanghai В Shares и Shenzhen В Shares.

Основные индексы китайского фондового рынка

Необходимо подчеркнуть, что либерализация рынков акций категорий "А" и "В" была осуществлена в переломный для китайского рынка период, характеризующийся, с одной стороны, огромным притоком иностранных инвестиций, с другой стороны, высокой нестабильностью в связи со слабостью банковской системы, неопределенностью валютной политики и растущими опасениями относительно формирования рыночного "пузыря", особенно в китайском Интернет-секторе.

До недавнего времени основным инструментом портфельного инвестирования в китайские компании со стороны иностранных инвесторов являлись акции категории "Н", котируемые на Гонконгской фондовой бирже (Hong Kong Stock Exchange) с 1993 г. Эти акции торгуются в гонконгских долларах и отслеживаются индексом Hang Seng China Enterprises, а размещающие их компании отличаются прозрачностью финансовой отчетности и относительно устойчивыми показателями деятельности. Акции категории "Н" характеризуются меньшим, по сравнению с другими китайскими акциями, уровнем риска, но не обещают высокой доходности. В отдельную группу на Гонконгской фондовой бирже выделяются так называемые "красные фишки" (red chips) – акции гонконгских фирм, в которых китайские компании напрямую или косвенно владеют не менее чем 35-процентной долей. "Красные фишки" входят в состав индекса Hang Seng China-Affiliated Corporations, а совместно с акциями категории "Н" отслеживаются индексом Hang Seng Mainland Companies и представляют "китайские концептуальные акции" (China concept shares).

Депозитарные расписки на акции китайских компаний, размещаемые на зарубежных биржах, обычно выпускаются на акции категории "Н". В зависимости от конкретного места торгов, бумаги, в совокупности обозначаемые буквой "Р", получают буквенное обозначение "N", "L", "S" или "T": "N" – акции в американских долларах на Нью-Йоркской фондовой бирже, NYSE, "L" – в британских фунтах стерлингов в Лондоне, "S" – в сингапурских долларах в Сингапуре, "T" – акции в японских иенах в Токио:

Структура китайского фондового рынка

Источник: Lipper Inc.

По данным China Securities Regulatory Commission, CSRC, к концу 2003 г. листинг на китайских биржах имели 1287 китайских компаний, из которых 783 торговались на Шанхайской фондовой бирже и 504 – на фондовой бирже в Шеньжене. Последняя, кстати, считается основной площадкой для размещения акций компаний с перспективным, но высокорискованным видом деятельности. В целом за год первичное размещение акций на внутреннем рынке Китая осуществили 63 компании, а его общая капитализация достигла 4245,77 млрд. юаней ($512,77 млрд.). Следует, однако, отметить, что около 70% акций китайских компаний находится в руках государства и в действительности не обращается на биржах.

На Гонконгской фондовой бирже, по данным на 21 января 2004 г., торговались акции категории H 93 китайских компаний с общей капитализацией 433 млрд. юаней и "красные фишки" 72 аффилированных компаний с капитализацией 1,45 трлн. юаней. Этот сегмент рынка акций китайских компаний в 2003 г. оказался наиболее динамичным: за год объем привлеченных здесь средств увеличился в два раза и достиг 53,46 млрд. юаней ($6,457 млрд.). В число компаний, осуществивших крупные IPO на Гонконгской бирже в 2003 г., вошли PICC P&C ($693 млн.), AviChina ($128,52 млн.), BJ Capital Land, SinoTrans. В целом, доля компаний, контролируемых китайской стороной, в настоящее время составляет около 30% от рыночной капитализации Гонконгской биржи.

Структура новых выпусков акций и конвертируемых облигаций в 2003 г.

Источник: Lipper Inc.

Стимулированные успешным выходом на рынок новых перспективных компаний, китайские акции на гонконгском рынке продемонстрировали мощный подъем в конце 2002 г. – начале 2004 г., однако относительно их дальнейших перспектив у экспертов нет единого мнения. С одной стороны, появление у иностранных инвесторов новых возможностей для вложения средств, в том числе, в акции "А", может снизить привлекательность акций, торгующихся на гонконгской бирже, тем более с учетом того, что они представляют лишь небольшую часть китайской экономики и не охватывают такие активно развивающиеся отрасли, как розничная торговля, медиа-индустрия и финансы. Слабым местом акций категории "Н" также считается зависимость их динамики от ситуации на мировых финансовых рынках и мировой экономической конъюнктуры. С другой стороны, гонконгский рынок отличается от китайского первоклассной инфраструктурой, отвечающей мировым стандартам, и проработанными в течение многих лет законодательными нормами. К тому же акции категории "Н" привлекают особое внимание управляющих международными фондами, поскольку характеризуются наименьшим риском. Особое преимущество эти акции могут получить в случае ослабления китайскими властями валютного контроля в целях снижения давления на юань. Однако в долгосрочном периоде, по мнению экспертов, акции категории "А" могут предоставить иностранным инвесторам, готовым к принятию повышенного риска, больше возможностей для перспективного вложения  средств.

Тем не менее, на сегодняшний день риск инвестирования в акции категории "А" является слишком высоким, поскольку данный сегмент рынка жестоко страдает из-за низкой прозрачности корпоративной финансовой отчетности, завышенной стоимости ценных бумаг и неподготовленности китайских инвесторов. Созданный в Шанхае и Шеньжене при Ден Ксяопине (Deng Xiaoping), рынок акций категории "А" стал своего рода капиталистическим экспериментом в социалистической стране. Становление фондового рынка в условиях централизованной экономики привело к формированию сложной системы торговли акциями, характеризующейся размытостью листинговых требований и отсутствием надежной защиты прав миноритарных акционеров. Большинство компаний, имеющих листинг на китайских биржах, являются весьма небольшими по размеру, не получающими прибыли и, как указывалось выше, более чем на половину принадлежащими государству. Акции этих компаний нередко становятся объектами рыночных манипуляций, и в целом ситуация вокруг их обращения значительно отличается от той, которая складывается вокруг акций компаний, имеющих выход на международный рынок.

Несмотря на предпринимаемые меры по либерализации фондового рынка, его роль в механизме перераспределения ресурсов остается ограниченной. Притом что объем внутренних сбережений в Китае, по некоторым оценкам, превышает 40% ВВП, распределение средств осуществляется на централизованной основе через систему государственных банков и не является эффективным. По данным BNP Paribas, около 70% личных сбережений размещены на банковских депозитах, около 10% находятся в наличности и только около 20% вложены в ценные бумаги. На конец 2003 г. сумма средств на депозитах составила 20 трлн. юаней ($2,4 трлн.), причем две трети этой суммы пришлось на депозиты физических лиц. Основная часть активов контролируется "большой четверкой" банков, находящихся в собственности государства: Industrial and Commercial Bank, Bank of China, Agricultural Bank, Construction Bank.

Существующее положение в определенной степени устраивает китайское правительство, поскольку позволяет накачивать деньгами не слишком прибыльные государственные компании. При всем при этом акции категории "А" торгуются со средним мультипликатором прибыли около 40, приблизительно в три раза превышающим показатель по акциям, торгующимся в Гонконге, и сближающим их по стоимости с акциями на Nasdaq. Преобладание на китайском рынке индивидуальных инвесторов (по некоторым оценкам, их количество достигает 60 млн.), не имеющих большого опыта торгов и осуществляющих операции на основании слухов, обуславливает высокую волатильность этого рынка.

В то же время, мощный экономический подъем в Китае, наблюдавшийся на протяжении последнего десятилетия, вызвал уверенный рост котировок акций категории "А". В результате их совокупная рыночная капитализация превысила $500 млрд., что позволило китайскому рынку выйти на второе место в Азии, после японского. Важным обстоятельством является то, что рост капитализации китайского фондового рынка сопровождался расширением системы финансовых институтов. Согласно Lipper, в 2003 г. в Китае было создано 11 управляющих компаний, из которых пять были образованы в форме совместных предприятий. Общее число управляющих компаний при этом в 2003 г. достигло 32, а в 2004 г., как ожидается, может возрасти до 45. Стоит отметить, что в соответствии с соглашением о вступлении Китая в ВТО, доля иностранных компаний в совместных предприятиях до конца 2004 г. не должна превышать 33%, после 2004 г. – 49%.

Китайские управляющие компании, созданные в 2003 г. с участием иностранного капитала

Источник: Lipper Inc.

Количество инвестиционных фондов в Китае в 2003 г. увеличилось на 43 до 114. Совокупные активы под управлением выросли за год на 35% и достигли 145 млрд. юаней ($17,5 млрд.), составив, таким образом, около 10% от рыночной капитализаций акций, находящихся в свободном обращении. Пять крупнейших управляющих компаний контролируют активы на сумму около 62 млрд. юаней, или 42% от совокупных активов индустрии взаимных фондов.

Крупнейшие управляющие компании в Китае, 2003 г. (млн. юаней)

Source: Lipper Inc.

В 2003 г. отчетливо проявилась тенденция к увеличению роли на рынках ценных бумаг фондов открытого типа. Несмотря на то что суммарные активы закрытых фондов составили к концу года 87 млрд. юаней, а фондов открытого типа – 58 млрд. юаней, все созданные за год фонды были зарегистрированы как открытые. Совокупные активы новых фондов приблизительно равны 24 млрд. юаней, что соответствует 41% активов всех фондов открытого типа. Около половины этой суммы - 12,7 млрд. юаней, или 53% новых активов, - было размещено в облигационных фондах. С учетом того, что активы этих фондов составляют около 12% от совокупных активов китайских фондов, они имеют неплохие возможности для дальнейшего роста. В то же время, то обстоятельство, что активы облигационных фондов размещаются преимущественно в государственных бумагах, поскольку остальные сегменты этого рынка неразвиты, является тормозящим фактором. Суммарные активы фондов акций, образованных в 2003 г., составили 20% новых активов, тогда как в целом доля этой категории в совокупных активах достигает 26%. Остальные средства (27% новых активов и 62% совокупных активов) приходятся на долю смешанных фондов.

Показателем качественного преобразования китайского рынка стало появление новых финансовых инструментов. В декабре 2003 г. были образованы первые пять фондов денежного рынка. В том же году на рынок вышли три индексных фонда, в добавление к единственному существовавшему ранее фонду, образованному в 2002 г. Необходимо подчеркнуть, что до последнего времени не менее 20% активов подобных фондов должно было инвестироваться в государственные бумаги, в связи с чем они не являлись в полном смысле индексными фондами. Отмена ограничений с 1 июня 2004 г. стала позитивным фактором, способным, во-первых, обеспечить более точное отслеживание эффективности индексных фондов и, во-вторых, открыть дорогу для создания биржевых фондов, или ETF. Среди новых финансовых инструментов - фонды фондов, или так называемые "зонтичные" фонды, активы которых размещены в нескольких субфондах, работающих  с различными инструментами. Так, в 2003 г. были сформированы "зонтичные" фонды Xiang Cai He Feng Fund под управлением ABN AMRO Xiangcai и China Merchant Fund, активы которого управляются China Merchant Fund Management Company, созданной в конце 2002 г. компанией China Merchants Securities совместно с ING Investment Management. Появление новых инвестиционных инструментов может свидетельствовать о переходе китайского рынка к новому этапу своего развития, характеризующемуся перенесением акцентов со спекулятивных рыночных операций на долгосрочные инвестиции, повышением образованности частных инвесторов и развитием системы консалтинговых услуг.

Китайские индексные фонды

Source: Hindsight, Lipper Inc.

Что касается иностранных фондов, специализирующихся на Китае, то среди них выделяются фонды, работающие непосредственно с акциями китайских компаний, и фонды, инвестирующие в акции крупнейших международных компаний, осуществляющих операции в этой стране. Кроме того, приобщиться к китайскому рынку позволяют фонды, специализирующиеся на азиатском регионе в целом.

Относительно дешевый вариант инвестирования на китайском рынке предлагают закрытые фонды, в том числе JF China Region Fund (JFC), China Fund (CHN), Greater China Fund (GCH) и Templeton Dragon Fund (TDF). Эти фонды были созданы в 1992 - 1993 гг. на фоне наблюдавшегося в тот период мощного подъема инвесторского оптимизма относительно перспектив Китая. В настоящее время акции этих фондов торгуются с премией к стоимости чистых активов, что является косвенным отражением возлагаемых на Китай надежд. Еще более дешевой альтернативой, по сравнению с закрытыми фондами, являются биржевые фонды, однако на китайском рынке они только начинают появляться. Пока единственный биржевой фонд, активы которого будут привязаны к индексу акций китайских компаний, - iShares FTSE/Xinhua Hong Kong China 25 – продвигает компания Barclays Global Investors.

На практике наиболее привлекательным способом вложения средств на китайском рынке для частных инвесторов являются фонды "без нагрузки". Исторически сложилось так, что фонды, открытые еще в 1992-1993 гг., напр., Eaton Vance China Greater China и AllianceBernstein Greater China 97, относятся к фондам "с нагрузкой", тогда как фонды, выведенные на рынок несколькими годами позже, в частности, Matthews China и Guinness Atkinson China & Hong Kong (ICHKX), являются фондами "без нагрузки". Показательно, что активы первых, несмотря на более длительный период существования, существенно меньше, чем активы фондов, не взимающих специальной комиссии в дополнение к цене акций. Это объясняется тем, что при значительной разнице в издержках результаты этих фондов существенно не отличаются. А если нет разницы, зачем платить больше?

Основная доля активов специализированных фондов приходится на наиболее ликвидные акции, или "голубые фишки", китайского рынка. Наибольший интерес представляют крупнейшие компании быстроразвивающихся отраслей экономики, депозитарные расписки которых торгуются на ведущих мировых биржах. С учетом стремительного развития сферы телекоммуникационных услуг и автомобилестроения, в активах большинства фондов преобладают ценные бумаги таких компаний, как China Mobile (CHL), China Unicom (CHU), Brilliance China (CBA) и Denway Motor. В свою очередь, приобретение Уорреном Баффеттом (Warren Buffett) доли в компании PetroChina (PTR) стимулировало интерес к нефтяному сектору Китая. Кроме того, по мнению экспертов, неплохие перспективы имеют сталелитейные компании, в частности, Baosteel и Angang New Steel, чьи акции категории "Н" торгуются с низкими мультипликаторами прибыли. Большинство китайских "голубых фишек" торгуются одновременно на какой-либо зарубежной бирже в форме АДР, биржах Гонконга (акции категории "Н") и Китая (преимущественно акции категории "А"), хотя их стоимость на разных площадках может различаться в несколько раз.

Инвестиции в фонды, портфели которых формируются преимущественно из акций иностранных компаний, работающих в Китае, отличаются бо?льшим консерватизмом, меньшим риском и умеренной, хотя и относительно стабильной, доходностью. К таким фондам относится, напр., Pioneer Papp America Pacific Rim Fund (PAPRX). В активах фонда значительная доля приходится на акции компаний AIG (AIG) и Intel (INTC), осуществляющих, помимо прочего, бизнес в Китае и получающих от этого направления немалую прибыль.

Несколько отличную от других стратегию инвестирования в стремительно развивающуюся китайскую экономику предлагает недавно сформированный фонд China-U.S Growth, управляемый Fred Alger & Company. В соответствии с названием, часть активов фонда размещается в акциях американских компаний, осуществляющих деловые операции в Китае, а другая часть – непосредственно в акциях китайских компаний. Данная стратегия позволяет совмещать преимущества указанных выше направлений инвестирования и при необходимости изменять соотношение китайских и американских акций в целях повышения доходности либо снижения риска. В частности, представители Fred Alger & Company в долгосрочном периоде не исключают вероятности формирования негативной тенденции на фондовом рынке Китая, но рассчитывают в этом случае перевести активы из китайских бумаг в американские акции и наличность. К сожалению, короткий период существования фонда не позволяет делать выводов относительно его эффективности. Кроме того, необходимо учитывать, что активное управление фондом влечет большие издержки и, как следствие, фонд является дорогим и взимает высокие комиссионные.

В отличие от внутреннего рынка, целесообразность вложения средств в акции китайских компаний в Гонконге и на международных рынках вызывает у иностранных инвесторов гораздо меньше сомнений. Успех ряда китайских компаний на мировом рынке IPO в 2003 г. стимулировал другие компании к проведению качественных реформ в системах управления и отчетности в целях улучшения фундаментальных показателей и приведения их в соответствие с международными стандартами. В результате в 2004 году инвесторы столкнулись с новой волной китайских IPO, однако вследствие изменившихся условий далеко не каждое размещение  депозитарных расписок оказывается удачным.

Минувший год на международных рынках акций прошел под знаком китайского "дракона", также как и начало текущего года было многообещающим. Впечатляющий успех компании с символическим названием China Life ознаменовал собой звездный час китайской политики, экономики и философии бизнеса. Размещение АДР China Life Insurance (LFC) на Нью-Йоркской фондовой бирже стало крупнейшим на мировом рынке IPO в 2003 г. Акции китайской компании по бронированию гостиничных мест и заказу авиабилетов через Интернет Ctrip.com (CTRP) подскочили в первый день торгов на 89%, что стало рекордным показателем на мировых биржах за последние три года. И как не понять душевного трепета иностранных инвесторов, доверивших свой капитал "дракону" и получивших колоссальную прибыль на акциях китайской промышленной корпорации China Yuchai (CYD) и Интернет-компаний Sina.com (SINA) и Sohu.com (SOHU), годовой прирост которых составил 570%, 404% и 361%, соответственно. Блестящим IPO China Green на Гонконгской фондовой бирже ознаменовалось начало 2004 г. Однако с конца января в ситуации вокруг китайских акций наметились серьезные изменения, спровоцированные появлением информации о финансовых нарушениях в родительской компании China Life - Industrial & Commercial Bank of China.

Китайские компании, выпустившие депозитарные расписки на американских биржах

*по состоянию на 16 июня 2004 г.

Источник: USX China Index

Возвращаясь  к China Life, напомним, что в ходе IPO на Нью-Йоркской фондовой бирже, андеррайтером которого выступал Citigroup, компании удалось привлечь $3,46 млрд. В первый день торгов акции компании подскочили на 35%, и в течение нескольких торговых сессий их цена выросла на 75% по сравнению с ценой предложения, составлявшей $18,68. Согласно Dow Jones Newswires, на протяжении последних двух недель декабря эти бумаги являлись наиболее активно торгуемыми АДР компаний развивающихся стран на NYSE. Однако уже в конце января 2004 г., после публикации в СМИ статей о финансовых злоупотреблениях в Industrial & Commercial Bank of China, Citigroup понизил рейтинг акций China Life до "sell" (продавать), что является редчайшим случаем в отношениях между инвестиционным банком и его недавним клиентом. В марте американские судебные органы предъявили China Life несколько исков и обвинили компанию в нарушении законодательства в области ценных бумаг. В результате за три месяца с конца января по конец апреля акции компании потеряли около 20% своей стоимости, а их падение с начала года по 15 июня составило около 30%. Вполне естественно, что гонконгский рынок Hang Seng также продемонстрировал негативную реакцию на события.

Динамика АДР China Life на NYSE (17 декабря 2003 г. – 15 июня 2004 г.)

Источник: Yahoo! Finance

Динамика индекса Hong Kong Hang Seng (15 декабря 2003 г. – 15 июня 2004 г.)

Источник: Yahoo! Finance

В действительности, по мере разрастания ажиотажа вокруг Китая все больший объем иностранных инвестиций подвергается все большему риску. По данным Reuters на середину марта 2004 г., с начала года китайские компании осуществили первичные размещения акций на зарубежных биржах на общую сумму $2,5 млрд. и еще $20,4 млрд. рассчитывают получить до конца года. По данным бостонской компании Financial Research Corp., отслеживающей статистику по инвестиционным фондам, активы семи американских фондов, в портфелях которых преобладают ценные бумаги китайских компаний, в январе и феврале 2004 г. выросли на $316,7 млн., что составило почти три четверти от общего притока капитала в эти фонды, зафиксированного в 2003 г. - $433,1 млн. В то же время, появляется все больше признаков, указывающих на "перегрев" китайского рынка. Первичные размещения акций компаний Tom Online (TOMO) и Semiconductor Manufacturing International (SMI), состоявшиеся в начале марта, не имели большого успеха: АДР этих компаний завершили первую торговую сессию с понижением и продолжили падение в последующие дни. Индекс Hang Seng за последние четыре месяца потерял около 12%, тогда как индекс USX China, отслеживающий АДР китайских компаний на американских биржах, с начала года упал на 14%. Весьма показательная динамика, если учесть, что по итогам 2003 г. эти индексы продемонстрировали рост на 152% и 104%, соответственно. Даже в том случае, если текущее поведение акций китайских компаний является всего лишь временной коррекцией, повторение прошлогодних впечатляющих результатов маловероятно.

Рост активов семи американских фондов, специализирующихся на акциях китайских компаний ($ млн.)

Источник: Financial Research Corp.

Среди частных инвесторов одной из наиболее распространенных ошибок является запаздывание в принятии решений относительно вложения средств на том или ином развивающимся рынке. Применительно к специализированным инвестиционным фондам это выражается в мощном притоке активов в существующие фонды и создании новых фондов в период, когда конкретный развивающийся рынок достигает своего максимума. Следствием данной ситуации является приобретение портфельными менеджерами акций по завышенной стоимости, а при последующем неблагоприятном развитии событий – их продажа по заниженной цене, результатом чего является высокая волатильность ценных бумаг фонда и нестабильность показателей в долгосрочном периоде. В частности, именно это произошло с рядом фондов, инвестировавших в России накануне финансового кризиса 1998 г. Притом, что некоторые институциональные инвесторы, проводившие спекулятивные операции, на этом выиграли, частные инвесторы, не успевшие вовремя остановиться, в большинстве своем проиграли.

На данный момент китайский рынок характеризуется возрастающим риском инвестиций, связанным как с возможностью усиления инфляционного давления в стране и последующего повышения процентных ставок, так и с опасностью серии дефолтов, вызванной многолетней практикой предоставления дешевых кредитов и накопления безнадежных долгов. Следствием активного участия государства в механизме перераспределения капитала является недостаточно эффективное исполнение этой функции фондовым рынком. Важнейшей проблемой остается сокращение доли государственной собственности в компаниях и обеспечение свободного обращения всех акций категории "А". Однако для решения этой проблемы необходим политический отказ от централизованного экономического планирования и принципов, обозначенных коммунистической партией в концепции "социализма с китайским лицом". Кроме того, принятие мер по кардинальному реформированию механизма обращения ценных бумаг требует высокого уровня развития системы финансовых посредников, способных привлечь на рынок часть средств с банковских депозитов и смягчить последствия либерализации. В случае успеха китайский фондовый рынок может стать одним из крупнейших в мире. Пока же он остается высокорискованным местом для инвестиций с фрагментированной системой законодательных институтов – обстоятельство, которое нередко, но весьма ошибочно,  игнорируется зарубежными инвесторами.