12 ноября 2018 Велес Капитал Михайлин Артем
Результаты работы интернет-компании в 3К 2018 г. произвели на нас хорошее впечатление. Более быстрый, чем ожидалось, рост в ряде сегментов и существенное улучшение рентабельности Яндекс.Такси дали нам возможность скорректировать прогнозы по выручке и EBITDA на этот год, а также поднять целевую цену. Несмотря на слухи о продаже крупной доли и некоторую неопределенность вокруг компании мы сохраняем позитивный взгляд на акции Яндекса и ожидаем роста цены на 35,1% до 2 595 рублей за бумагу. Наша рекомендация по-прежнему – Покупать.
Сильные результаты за 3К и 9 мес.
По итогам 9 мес. текущего года совокупная выручка Яндекса увеличилась на 34% г/г до 88,8 млрд руб., а за вычетом результатов деконсолидированного ранее Яндекс.Маркет (на сопоставимой основе) рост составил 38% г/г. Рекламная выручка компании прибавила более 17% г/г и составила 82,5% от суммарной выручки против 94,2% годом ранее. Нерекламная выручка продолжила демонстрировать впечатляющий рост на фоне улучшения результатов Яндекс.Такси и выросла на 303% г/г.
Основными сегментами, формирующими выручку, по- прежнему остаются Поиск и Такси, которые прибавили по выручке за 9 мес. 23% г/г и 355% г/г соответственно. Рост выручки поиска происходит на фоне общего роста рынка онлайн-рекламы, перераспределения рекламных бюджетов, а также существенного увеличения доли Яндекса в поиске на платформе Android. Доля в поиске на всех платформах выросла с 54,9% в 3К 2017 г. до 55,9% по итогам 3К 2018 г. Доля в поиске на платформе Android за год выросла с 41,2% до 49,1%. Несмотря на то, что в 3К доля Яндекса в поиске на Android не продемонстрировала ярко выраженной динамики в силу сезонных факторов, в дальнейшем, по словам менеджмента, укрепление позиций продолжится, пусть и более низкими темпами Рентабельность скор. EBITDA сегмента поиска осталась на высоком уровне и составила 46,3% в том числе благодаря снижению доли партнерской сети в выручке.
Яндекс.Такси демонстрирует крайне быстрые темпы роста, что в том числе объясняется консолидацией российского UBER в результатах этого года. По итогам 3К рост числа поездок замедлился до 131% г/г, но по- прежнему остается на высоком уровне. Благодаря постепенной оптимизации расходов подразделение Такси значительно улучшило свою рентабельность по итогам 3К текущего года. Непосредственно сервис Яндекс.Такси стал прибыльным в России, хотя на сегмент в целом продолжают оказывать давление инвестиции в сервисы по доставке еды, развитие беспилотного транспорта и новые регионы присутствия.
Интернет-компания предоставила сведения относительно базовых показателей Яндекс.Маркет. Сопоставимые продажи (LFL) выросли на 71% г/г в 3К и на 27% г/г по итогам 9 мес. 2018 г. Скор. EBITDA сервиса стала отрицательной на фоне значительных инвестиций в новые инициативы и расширение товарной линейки меркетплейса Беру. В ближайшее время не стоит ожидать возвращения сегмента к прибыльности. Прибыль/убыток Яндекс.Маркет продолжат отражаться в отчетности Яндекса согласно его доле в СП со Сбербанком.
Сервисы объявлений также показали хорошие результаты и за 9 мес. увеличили выручку на 90% г/г. Как и ранее, основной рост обеспечивает сервис Auto.ru и оффлайн- эксперименты компании в данной области. Экспериментальные проекты Яндекса прибавили по выручке 484% г/г прежде всего благодаря впечатляющей динамике Яндекс.Драйв и Яндекс.Дзен. Менеджмент сообщил, что количество автомобилей каршерингового сервиса выросло уже до 5 тыс., хотя он был официально запущен всего 9 мес. назад. Run-rate Яндекс.Дзен на основе выручки сентября составил уже 4,8 млрд руб. против 4 млрд руб., раскрытых ранее на основе выручки июня. Выручка медиа-сервисов за 9 мес. 2018 г. составила 1,2 млрд руб., увеличившись на 57% г/г. В сегментах медиа-сервисов и экспериментов продолжаются активные инвестиции, которые оказывают давление на рентабельность скор. EBITDA. Совокупный убыток по скор. EBITDA этих сегментов за 9 мес. составил порядка 2,8 млрд руб.
Обновленные прогнозы компании предполагают рост суммарной выручки по итогам года на 35-38% г/г без учета Яндекс.Маркет на сопоставимой основе. В сегменте поиска ожидается рост выручки на уровне 21-23% г/г. Убыток скор. EBITDA Яндекс.Такси может оказаться по итогам года меньше, чем 8 млрд руб., которые планировались ранее. Рентабельность поиска в зависимости от ряда факторов может оказаться на 1-2 п.п. выше, чем была в прошлом году.
По итогам 9 мес. мы видим немного более быстрый рост выручки и лучшую рентабельность по скор. EBITDA, чем было заложено в наших прогнозах. Особенно это коснулось сегментов такси и экспериментов.
Неблагоприятный новостной фон
Нельзя не упомянуть, что после появления в ряде изданий новостей о возможном приобретении крупной доли в Яндексе Сбербанком, интернет-компания значительно потеряла в капитализации. Неблагоприятный новостной фон привел к ощутимому росту волатильности и резкому повышению объемов торгов в бумагах Яндекса. Несмотря на ряд опровержений и заявлений, сделанных топ- менеджерами, снижение все еще не было отыграно в полном объеме.
Официальная позиция компании выстроена вокруг того, что серьезные изменения в структуре капитала не возможны без одобрения более чем 75% держателей акций класса A (торгуются на бирже) и того, что Аркадий Волож (сооснователь и CEO Яндекса) не собирается уходить из компании и не может продать свои акции класса Б согласно уставу. Также в Яндексе подчеркивают, что они регулярно получают те или иные предложения, касающиеся изменения структуры капитала, которые рассматриваются в рамках рабочего процесса. В Сбербанке заявляют, что опубликованные сведения не более чем рыночные слухи.
На наш взгляд, изначальная реакция рынка на новость была чрезмерной. Скорее всего, в ближайшее время инвесторы будут проявлять осторожность, но и в случае отсутствия новостей по данной теме котировки постепенно восстановятся до прежних уровней. Дополнительным толчком для роста также может послужить подтверждение недавних новостей о создании дополнительного механизма защиты от поглощений в структуре капитала Яндекса.
Корректировка прогнозов
Мы скорректировали наши прогнозы на текущий год и теперь ожидаем роста выручки Яндекса до 125,8 млрд руб., что эквивалентно 33,8% г/г. При этом без учета результатов Яндекс.Маркет на сопоставимой основе выручка может увеличится на 39,3% г/г до 124,1 млрд руб. Большая часть корректировок в выручке и скор. EBITDA коснулась сегментов такси и экспериментов, где компания показала результаты, которые превзошли наши прежние прогнозы.
В сегменте такси, несмотря на замедление роста числа поездок, мы ожидаем немного лучшего результата с выручкой на уровне 18,5 млрд руб. (+277,7% г/г) против 17,3 млрд руб. (+253,3% г/г), которые мы предполагали ранее. Это связано прежде всего с ростом валовой выручки при увеличении среднего чека выше заложенной ранее отметки. Средняя комиссия остается стабильной после увеличения в 1П 2018 г. и мы не ожидаем изменений в 4К, а объем субсидий для водителей может быть немного меньше прежнего прогноза благодаря программе по оптимизации расходов. По нашему мнению, рентабельность скор. EBITDA Яндекс.Такси будет на уровне -30%, что подразумевает убыток скор. EBITDA в 5,5 млрд руб. Ранее, основываясь на ожиданиях менеджмента, мы рассчитывали на 8 млрд руб. убытка по скор. EBITDA сегмента.
Экспериментальные сервисы на фоне сильных результатов Яндекс.Дзен и существенного прироста числа автомобилей Яндекс.Драйв могут показать рост выручки на 517,5% г/г до 2,3 млрд руб. Убыток скор. EBITDA сегмента несмотря на крупные инвестиции, скорее всего, будет не такой значительный, как мы прежде прогнозировали, и составит -2,2 млрд руб.
В случае сохранения рентабельности скор. EBITDA поиска и портала около 46%, мы ожидаем скор. EBITDA Яндекса по итогам года в 37,4 млрд руб. (+28,5% г/г) против 33,6 млрд руб., заложенных нами ранее (рентабельность 29,7%). Скорр. чистая прибыль в таком случае составит 21,1 млрд руб., что на 37% больше, чем в прошлом году.
На фоне улучшения прогнозов по доходам и рентабельности мы поднимаем целевую цену акций Яндекса до 2 595 руб. за бумагу, что подразумевает рост цены от текущих уровней более чем на 35%. Высокие макроэкономические риски по-прежнему давят на целевую цену через возросшую безрисковую ставку и повышенную стоимость капитала. Тем не менее мы считаем текущий ценовой уровень Яндекса привлекательным и, как прежде, рекомендуем покупать бумаги интернет-компании.
Финансовая модель Яндекса
http://www.veles-capital.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Сильные результаты за 3К и 9 мес.
По итогам 9 мес. текущего года совокупная выручка Яндекса увеличилась на 34% г/г до 88,8 млрд руб., а за вычетом результатов деконсолидированного ранее Яндекс.Маркет (на сопоставимой основе) рост составил 38% г/г. Рекламная выручка компании прибавила более 17% г/г и составила 82,5% от суммарной выручки против 94,2% годом ранее. Нерекламная выручка продолжила демонстрировать впечатляющий рост на фоне улучшения результатов Яндекс.Такси и выросла на 303% г/г.
Основными сегментами, формирующими выручку, по- прежнему остаются Поиск и Такси, которые прибавили по выручке за 9 мес. 23% г/г и 355% г/г соответственно. Рост выручки поиска происходит на фоне общего роста рынка онлайн-рекламы, перераспределения рекламных бюджетов, а также существенного увеличения доли Яндекса в поиске на платформе Android. Доля в поиске на всех платформах выросла с 54,9% в 3К 2017 г. до 55,9% по итогам 3К 2018 г. Доля в поиске на платформе Android за год выросла с 41,2% до 49,1%. Несмотря на то, что в 3К доля Яндекса в поиске на Android не продемонстрировала ярко выраженной динамики в силу сезонных факторов, в дальнейшем, по словам менеджмента, укрепление позиций продолжится, пусть и более низкими темпами Рентабельность скор. EBITDA сегмента поиска осталась на высоком уровне и составила 46,3% в том числе благодаря снижению доли партнерской сети в выручке.
Яндекс.Такси демонстрирует крайне быстрые темпы роста, что в том числе объясняется консолидацией российского UBER в результатах этого года. По итогам 3К рост числа поездок замедлился до 131% г/г, но по- прежнему остается на высоком уровне. Благодаря постепенной оптимизации расходов подразделение Такси значительно улучшило свою рентабельность по итогам 3К текущего года. Непосредственно сервис Яндекс.Такси стал прибыльным в России, хотя на сегмент в целом продолжают оказывать давление инвестиции в сервисы по доставке еды, развитие беспилотного транспорта и новые регионы присутствия.
Интернет-компания предоставила сведения относительно базовых показателей Яндекс.Маркет. Сопоставимые продажи (LFL) выросли на 71% г/г в 3К и на 27% г/г по итогам 9 мес. 2018 г. Скор. EBITDA сервиса стала отрицательной на фоне значительных инвестиций в новые инициативы и расширение товарной линейки меркетплейса Беру. В ближайшее время не стоит ожидать возвращения сегмента к прибыльности. Прибыль/убыток Яндекс.Маркет продолжат отражаться в отчетности Яндекса согласно его доле в СП со Сбербанком.
Сервисы объявлений также показали хорошие результаты и за 9 мес. увеличили выручку на 90% г/г. Как и ранее, основной рост обеспечивает сервис Auto.ru и оффлайн- эксперименты компании в данной области. Экспериментальные проекты Яндекса прибавили по выручке 484% г/г прежде всего благодаря впечатляющей динамике Яндекс.Драйв и Яндекс.Дзен. Менеджмент сообщил, что количество автомобилей каршерингового сервиса выросло уже до 5 тыс., хотя он был официально запущен всего 9 мес. назад. Run-rate Яндекс.Дзен на основе выручки сентября составил уже 4,8 млрд руб. против 4 млрд руб., раскрытых ранее на основе выручки июня. Выручка медиа-сервисов за 9 мес. 2018 г. составила 1,2 млрд руб., увеличившись на 57% г/г. В сегментах медиа-сервисов и экспериментов продолжаются активные инвестиции, которые оказывают давление на рентабельность скор. EBITDA. Совокупный убыток по скор. EBITDA этих сегментов за 9 мес. составил порядка 2,8 млрд руб.
Обновленные прогнозы компании предполагают рост суммарной выручки по итогам года на 35-38% г/г без учета Яндекс.Маркет на сопоставимой основе. В сегменте поиска ожидается рост выручки на уровне 21-23% г/г. Убыток скор. EBITDA Яндекс.Такси может оказаться по итогам года меньше, чем 8 млрд руб., которые планировались ранее. Рентабельность поиска в зависимости от ряда факторов может оказаться на 1-2 п.п. выше, чем была в прошлом году.
По итогам 9 мес. мы видим немного более быстрый рост выручки и лучшую рентабельность по скор. EBITDA, чем было заложено в наших прогнозах. Особенно это коснулось сегментов такси и экспериментов.
Неблагоприятный новостной фон
Нельзя не упомянуть, что после появления в ряде изданий новостей о возможном приобретении крупной доли в Яндексе Сбербанком, интернет-компания значительно потеряла в капитализации. Неблагоприятный новостной фон привел к ощутимому росту волатильности и резкому повышению объемов торгов в бумагах Яндекса. Несмотря на ряд опровержений и заявлений, сделанных топ- менеджерами, снижение все еще не было отыграно в полном объеме.
Официальная позиция компании выстроена вокруг того, что серьезные изменения в структуре капитала не возможны без одобрения более чем 75% держателей акций класса A (торгуются на бирже) и того, что Аркадий Волож (сооснователь и CEO Яндекса) не собирается уходить из компании и не может продать свои акции класса Б согласно уставу. Также в Яндексе подчеркивают, что они регулярно получают те или иные предложения, касающиеся изменения структуры капитала, которые рассматриваются в рамках рабочего процесса. В Сбербанке заявляют, что опубликованные сведения не более чем рыночные слухи.
На наш взгляд, изначальная реакция рынка на новость была чрезмерной. Скорее всего, в ближайшее время инвесторы будут проявлять осторожность, но и в случае отсутствия новостей по данной теме котировки постепенно восстановятся до прежних уровней. Дополнительным толчком для роста также может послужить подтверждение недавних новостей о создании дополнительного механизма защиты от поглощений в структуре капитала Яндекса.
Корректировка прогнозов
Мы скорректировали наши прогнозы на текущий год и теперь ожидаем роста выручки Яндекса до 125,8 млрд руб., что эквивалентно 33,8% г/г. При этом без учета результатов Яндекс.Маркет на сопоставимой основе выручка может увеличится на 39,3% г/г до 124,1 млрд руб. Большая часть корректировок в выручке и скор. EBITDA коснулась сегментов такси и экспериментов, где компания показала результаты, которые превзошли наши прежние прогнозы.
В сегменте такси, несмотря на замедление роста числа поездок, мы ожидаем немного лучшего результата с выручкой на уровне 18,5 млрд руб. (+277,7% г/г) против 17,3 млрд руб. (+253,3% г/г), которые мы предполагали ранее. Это связано прежде всего с ростом валовой выручки при увеличении среднего чека выше заложенной ранее отметки. Средняя комиссия остается стабильной после увеличения в 1П 2018 г. и мы не ожидаем изменений в 4К, а объем субсидий для водителей может быть немного меньше прежнего прогноза благодаря программе по оптимизации расходов. По нашему мнению, рентабельность скор. EBITDA Яндекс.Такси будет на уровне -30%, что подразумевает убыток скор. EBITDA в 5,5 млрд руб. Ранее, основываясь на ожиданиях менеджмента, мы рассчитывали на 8 млрд руб. убытка по скор. EBITDA сегмента.
Экспериментальные сервисы на фоне сильных результатов Яндекс.Дзен и существенного прироста числа автомобилей Яндекс.Драйв могут показать рост выручки на 517,5% г/г до 2,3 млрд руб. Убыток скор. EBITDA сегмента несмотря на крупные инвестиции, скорее всего, будет не такой значительный, как мы прежде прогнозировали, и составит -2,2 млрд руб.
В случае сохранения рентабельности скор. EBITDA поиска и портала около 46%, мы ожидаем скор. EBITDA Яндекса по итогам года в 37,4 млрд руб. (+28,5% г/г) против 33,6 млрд руб., заложенных нами ранее (рентабельность 29,7%). Скорр. чистая прибыль в таком случае составит 21,1 млрд руб., что на 37% больше, чем в прошлом году.
На фоне улучшения прогнозов по доходам и рентабельности мы поднимаем целевую цену акций Яндекса до 2 595 руб. за бумагу, что подразумевает рост цены от текущих уровней более чем на 35%. Высокие макроэкономические риски по-прежнему давят на целевую цену через возросшую безрисковую ставку и повышенную стоимость капитала. Тем не менее мы считаем текущий ценовой уровень Яндекса привлекательным и, как прежде, рекомендуем покупать бумаги интернет-компании.
Финансовая модель Яндекса
http://www.veles-capital.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter