18 марта 2021 ИХ "Финам"
"НОВАТЭК" - крупнейший в РФ независимый производитель природного газа. Центром инвестиционной истории компании является развитие в рамках растущего рынка сжиженного природного газа (СПГ). В ближайшие 10 лет компания планирует стать одним из лидеров мировой индустрии СПГ.
Мы рекомендуем "Покупать" акции "НОВАТЭКа" с целевой ценой 1778,9 руб. Потенциал с учетом дивидендов составляет 16,9% в перспективе 12 мес.
"НОВАТЭК" планирует нарастить производство СПГ в 2,9–3,6 раза к 2030 году, до 57–70 млн тонн в год.
Рынок СПГ - наиболее растущий среди рынков ископаемого топлива. Ожидается, что потребление СПГ к 2040 году увеличится в 1,75–2 раза.
"НОВАТЭК" - один из лидеров по себестоимости СПГ. Его проекты являются прибыльными (включая капитальные затраты) при ценах на СПГ в диапазоне $ 5–6 за mmbtu против $ 6–7 за mmbtu у большинства конкурентов.
Стабильный бизнес по продаже газа внутри РФ защищает компанию в периоды мировых коррекций цен на энергоносители.
"НОВАТЭК" всю свою историю повышает дивиденды, а также регулярно проводит обратный выкуп акций в случае коррекций.
Дивидендная политика
Осенью 2020 года "НОВАТЭК" принял новую дивидендную политику, предполагающую выплату не менее 50% скорректированной прибыли по МСФО в виде дивидендов. Ранее политика предполагала выплату не менее 30% прибыли. На данный момент "НОВАТЭК" повышает дивиденды на протяжении всей своей публичной истории и в этом плане полностью подходит под определение дивидендного аристократа.
При этом "НОВАТЭК" не является дивидендной историей, как и большинство компаний роста. На наш взгляд, компания выплатит в виде финальных дивидендов 20,51 руб. на акцию - немного больше, чем 50% скорр. прибыли по МСФО по итогам 2-й половины 2020 года, чтобы не уменьшать уровень дивидендов по итогам года. Всего за следующие 12 месяцев мы ожидаем выплаты около 43,8 руб. дивидендов на акцию, что соответствует доходности 2,8%.
Кроме того, "НОВАТЭК" возвращает средства акционерам с помощью обратного выкупа акций. Компания с 2012 года ежегодно продляет программу байбэка на сумму до $ 600 млн. Выкуп акций проводится не регулярно, а в периоды просадок цен. Последний раз акции выкупались в начале ноября 2020 года, а наиболее активно обратный выкуп проводился в феврале-марте 2020 года - во время коронавирусного провала на рынках. Прошлые пики объемов выкупа акций также приходились на периоды серьезных коррекций на российском рынке - 2014 и 2018 годы.
Факторы привлекательности
"НОВАТЭКа" планирует нарастить производство СПГ в 2,9–3,6 раза к 2030 году за счет реализации новых проектов. Схема по продаже долей в новых проектах позволяет "НОВАТЭКу" не увеличивать долг и оставлять FCF положительным при строительстве своих заводов.
Ожидается, что спрос на СПГ вырастет в 1,75–2 раза к 2040 году, что позволит "НОВАТЭКу" найти рынки сбыта. Основным источником роста станет Азия, где все еще относительно велика доля угольной генерации, что создает потенциал для перехода на более экологически чистый СПГ.
"НОВАТЭК" является одним из наиболее эффективных производителей СПГ - точка безубыточности с учетом капитальных затрат для Арктик СПГ-2 находится на уровне $ 5 за mmbtu против $6–7 за mmbtu для большинства конкурентов. Помогают "НОВАТЭКу" низкая себестоимость добычи газа и наиболее современные технологии по сжижению.
Компания всю свою историю повышает дивиденды, а с 2012 года проводит обратный выкуп акций в периоды коррекций на рынке, что говорит об уверенности менеджмента, что акции будут продолжать рост. Интересно отметить, что и основатель компании Леонид Михельсон периодически покупает акции на просадках.
Основной бизнес по продаже природного газа внутри РФ защищен от волатильности на внешних рынках, так как цены на внутреннем рынке фиксированы и периодически индексируются. Это позволяет "НОВАТЭКу" оставаться прибыльным даже в случае серьезной коррекции цен на энергоносители в мире.
Цены на СПГ на Ямал СПГ привязаны к цене на нефть. Это позволяет "НОВАТЭКу" выигрывать от роста цен на нефть из-за сокращения добычи со стороны ОПЕК+ практически без сокращения добычи.
Факторы риска
Основным фактором риска является более медленный рост спроса на СПГ из-за активного перехода на ВИЭ или замедления экономики азиатских стран.
Разрыв соглашения ОПЕК+ или иной источник роста добычи может привести к коррекции на нефтяном рынке, что негативно скажется на ценах реализации СПГ с Ямал СПГ.
Правительство может отказаться от значительных налоговых льгот, предоставляемых арктическим проектам "НОВАТЭКа", что повысит их точку безубыточности.
"НОВАТЭК" может стать мишенью для санкций со стороны США, так как российский СПГ-гигант является одним из конкурентов для американского СПГ в Европе и Китае.
Оценка
"НОВАТЭК" всегда торгуется по мультипликаторам дороже обычных нефтегазовых компаний и даже международных мейджоров, имеющих проекты в сфере СПГ, и это часто пугает инвесторов. Однако дело в том, что "НОВАТЭК", во-первых, является растущей компанией и значительная часть его текущей стоимости соответствует будущим проектам, которые еще не генерируют денежные потоки. Во-вторых, мультипликатор EV/EBITDA дает искаженный результат, так как в нем используются параметры только головной компании без учета доли в Ямал СПГ, "Арктикгаз" и прочих СП. В связи с этим высокие мультипликаторы - нормальное явление для "НОВАТЭКА", так как обычная оценка по мультипликаторам просто не подходит для данной компании.
Поэтому мы оценивали "НОВАТЭК" по методу суммы частей (SOTP), где наиболее крупные проекты оценивались по модели дисконтированных денежных потоков (DCF).
Мы использовали достаточно высокую средневзвешенную стоимость капитала в 12,5%, что в первую очередь связано с очень маленьким количеством долга в структуре капитала "НОВАТЭКа".
Наша 12-месячная целевая цена по SOTP-модели, состоящей из нескольких DCF-моделей, составила 1778,9 руб., что соответствует рейтингу "Покупать" и потенциалу роста 16,9% с учетом дивидендов в ближайшие 12 месяцев.
Отметим, что консенсус Bloomberg по справедливой стоимости обыкновенных акций в настоящее время равен 1471,6 руб., обобщенная рекомендация - "Держать". В том числе оценка целевой цены акций "НОВАТЭКа" аналитиками "ВТБ Капитала" составляет 1639,9 руб. (рекомендация - "Покупать"), BCS - 1603,4 руб. ("Держать"), Sova Capital - 1350 руб. ("Покупать"), Renaissance Capital - 1400,0 руб. ("Держать").
Акции на фондовом рынке
С начала 2019 года акции "НОВАТЭКа" выглядели незначительно лучше, чем его ближайший аналог Cheniere Energy (LNG) и российский индекс нефти и газа. Отрицательно на всех троих очевидным образом сказалась пандемия. Негативным образом на долларовой динамике "НОВАТЭКа" сказалось ослабление рубля в 2020 году, которое уменьшило долларовую стоимость основного бизнеса компании по реализации природного газа внутри РФ. Далее мы ожидаем, что "НОВАТЭК" будет выглядеть сильнее, чем Cheniere Energy и российский индекс нефти и газа, за счет перспектив роста бизнеса и способности выигрывать от роста цен на нефть без сокращения добычи.
Техническая картина
С технической точки зрения акции "НОВАТЭКа" торгуются недалеко от верхней границы среднесрочного восходящего канала. При этом индекс относительной силы вошел в зону перекупленности, что сигнализирует о высокой вероятности локальной коррекции. Наращивать длинные позиции имеет смысл в случае коррекции к 50-дневной скользящей средней около 1360 руб.
http://www.finam.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter