30 августа 2022 | Segezha Group RAZBORKA
С момента выхода отчета СЕГЕЖА за 1 полугодие - сделаны наверно уже десятки обзоров от блогеров и инвест.домов
Почти все авторы сходятся во мнении, что отчет плохой
Но что такое "плохой" и "хороший" в нынешние времена?
Времена в которые:
Доллар скачет вверх до 120 руб и вниз до 50 руб
Введены эмбарго на покупку российских товаров
Затруднены расчеты с недружественными странами
На мой взгляд, действовшая ранее система координат оценки результатов компаний сильно "повреждена"
Предлагаю учитывать это, при обзоре результатов СЕГЕЖА за 1 полугодие 2022
Прежде чем начну обзор финансов, буквально пару слов о компании
СЕГЕЖА это потомок ООО "ЛесИнвест" непубличной дочки АФК СИСТЕМА
СЕГЕЖА образовалась в конце 2014 года в результате слияния ООО "ЛесИнвест" и купленных за 20 млрд руб у Банка Москвы лесопромышленных активов
Вот что писал Коммерсант в 2014 году
В АФК актив всегда называли "интересным, но сложным". Так, в конце января 2014 года Владимир Евтушенков отмечал, что "Инвестлеспром" интересен "Системе" "с управленческой точки зрения": "Кто же отдаст хороший актив? Никто. Поэтому нам интересно подходить к плохо структурированным активам, чтобы сделать из них конфетку"
Но в этот бизнес придется много вкладывать: как уточняют источники "Ъ" на рынке, многие активы "Инвестлеспрома", особенно Сегежский ЦБК, устарели, сильно изношены и плохо структурированы.
В апреле глава "Системы" Михаил Шамолин говорил, что инвестиции в целом оцениваются в €1 млрд и предполагают строительство новых и расширение действующих производств на базе Сегежского ЦБК
Но в этот бизнес придется много вкладывать: как уточняют источники "Ъ" на рынке, многие активы "Инвестлеспрома", особенно Сегежский ЦБК, устарели, сильно изношены и плохо структурированы.
В апреле глава "Системы" Михаил Шамолин говорил, что инвестиции в целом оцениваются в €1 млрд и предполагают строительство новых и расширение действующих производств на базе Сегежского ЦБК
Забегая вперед, скажу что Шамолин не ошибся с прогнозом, и с 2015 по 2022 год СЕГЕЖА вложила в капитальные затраты более 62 млрд руб!
Упомянув слова Шамолина из 2014 года, вспомнился интересный факт из его карьеры уже из 2018 года
В корпоративной практике такое "перемещение" с позиции №1 в компании бывает в 2 случаях:
Понижение неугодного, но лояльного топ-менеджера и отправка его на "пенсию" на маловажный обьект
Отправка самого сильного управленца на небольшой, но перспективный обьект для ускорения развития этого бизнеса
Хочется верить, что в случае с Шамолиным и СЕГЕЖА это второй вариант
Стоит напомнить, что у Михаила Шамолина почти 3% акций СЕГЕЖА
Именно под его руководством, компания в 2021 году стала публичной, проведя IPO на МОСБИРЖе на сумму 30 млрд руб
Цена размещения прошла по нижней границе и составила 8 руб/акция
Вот интервью Шамолина в день IPO
Перейдем к финансовым результатам СЕГЕЖА
Скачок выручки в 1кв 2022 вызван консолидацией результатов, купленного в 4кв 2021 года, крупного производителя пиломатериалов ООО "Интер Форест Рус"
Но уже во 2-ом квартале выручка сильно упала, что произошло?
Чтобы понять что произошло, нам нужен график выручки в разрезе 4 основных сегментов
Видно, что покупа ООО "ИФР" дала мощный импульс выручке в сегменте древесины и обработки!
Но почему, уже во 2 квартале импульс стал затухать?
1-ая причина, это падение цены на пиломатериалы и падение курса ЕВРО
2-ая причина, это нехватка мощностей РЖД
3-яя причина, это падение спроса в Китае и Египте
На сколько, устойчивы эти негативные факторы менеджмент не комментирует
В результате, операционная прибыль компании в 2 квартале 2022 года снизилась по сравнению с прошлым годом в 3 раза!
По графику операционной прибыли, если не знаешь, то даже и не догадаешся, что компания стала значительно больше в "размерах", потратив на это 35 млрд руб
Какую динамику покажет операционноая прибыль в 3-4 кварталах? Сложно сказать...
Но, оперативную информацию о положении дел в лесной отрасли мы увидим уже через 4-5 дней в отчете РЖД за Август
12 августа я писал на канале что, данные РЖД это хороший опережающий индикатор положения дел в секторах экономики
И приводил график с данными РЖД по погрузке лесных грузов за Июнь 2022
Уже тогда можно было догадаться, что у СЕГЕЖА дела идут не очень хорошо...
Переходим к чистой прибыли
Долгое время, СЕГЕЖА работала с минимальной прибылью
Да в последние годы прибыль стала увеличиваться, но была постоянно подвержена разным переоценкам, в том числе переоценке валютного долга
В результате этого, прибыль не совсем показательна для оценки компании
В том числе, для оценки дивидендных возможностей
Сама компания, в своей дивидендной политике на 2021-2023 год зафиксировала размер выплаты 0.3-0.4 руб/акция в год (3-5.5 млрд руб)
По факту, компания за 2021 год "выдала" своим акционерам значительно больше!
Дивиденд за 2021 год составил 1.1 руб/акция. Хм, с чего такая щедрость?
Компания планирует с 2024 года перейти на расчет дивидендов из FCF
Может быть, уже все хорошо с денежным потоком и компания купается в деньгах?
Ну я бы так не сказал...
Покупка ООО "ИФР" + текущая программа капитальных вложений привели к "кассовому" разрыву и компания была вынуждена значительно увеличить свой долг
Я понимаю, когда долг берется на развитие компании или покупку интересных активов по хорошим ценам
Но мне сложно понять, зачем выплачивать дивиденды, взятые по сути то же в долг
Не берусь тут давать оценку, менеджменту компании виднее
Как результат роста долга, расходы на % за 1 полугодие выросли в 2.5 раза до 4.7 млрд руб
Много это или мало? Это 45% от полугодовой операционной прибыли!
Отмечу так же, что нераспределенная чистая прибыль компании по МСФО на конец 2 квартала составляет 0.6 руб/акция
В отчете РСБУ за 2кв'22 НЧП еще меньше, всего 0.28 руб/акция
Судя по отчету РСБУ, дивиденды с дочек головная компания в 1 полугодие "не поднимала"
В ситуации когда, у тебя сильно отрицательный FCF, растущие расходы по долгу и почти нет НЧП точно не до дивидендов
О чем менеджмент открыто и заявил, дивидендов до конца 2022 года не планируется
Из текста новости следует, что и по итогам 2022 года дивидендов не будет
Странно, а как же дивидендная политика? Или менеджмент ожидает, что второе полугодие будет не лучше чем первое?
Подводя итог разбора:
Сегежа значительно выросла в результате покупки ООО "ИФР
Но проблемы с логистикой, ценами, курсом ЕВРО и спросом на ключевых рынках значительно повлияли на фин.результат
Операционная прибыль снизилась в 3 раза, FCF сильно отрицателен
Сильно вырос долг и % по его обслуживанию
НЧП есть, но мало...
Дивиденды на паузе
Не очень хороший "коктейль" приготовила СЕГЕЖА своми акционерам
Продолжу следить за новостями и отчетностями компании
Традиционно напоминаю, что все выводы на моем канале делаете Вы сами
(C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter