9 октября 2009
Правительство согласовало предложенные Банком России «Основные направления государственной денежно-кредитной политики на 2010 г. и период 2011 и 2012 гг.». Ее основная цель – восстановление экономического роста. Для этого ЦБ в 2010 году планирует снижение инфляции до 9-10% (в 2011 г. – до 7-8%, в 2012 г. – до 5-7%. Прогнозируемый профицит платежного баланса – $20-80 млрд, увеличение международных резервов – на $70 млрд. Базовый сценарий расчетов ЦБ на 2010 год, как и в прогнозах правительства, исходит из среднегодовой цены на нефть Urals $58 за баррель.
Как сообщил первый зампред ЦБ Алексей Улюкаев в выступлении на инвестиционном форуме в Москве, ЦБ за следующие три года предполагает завершить создание условий для применения режима инфляционного таргетирования и перехода к свободному плаванию курса рубля. В настоящее время рубль находится в квазисвободном плавании: участие Центробанка на внутреннем валютном рынке происходит только для погашения избыточного колебания курсовых соотношений, которые не полезны для российской экономики, отметил первый зампред ЦБ.
В рамках выбранного режима валютной политики Центробанк будет использовать валютные резервы, обеспечивая сохранение их объема на уровне, необходимом для позитивной оценки долгосрочной платежеспособности России. В условиях устойчиво положительного сальдо текущих операций, которое прогнозирует Банк России, это может привести к укреплению рубля не только в реальном, но и в номинальном выражении.
Комментарий: профессор Российской экономической школы Владимир Попов
– Каким, на ваш взгляд, должен быть реальный и номинальный валютный курс для поддержания конкурентоспособности наших товаров?
– Реальный курс валюты, на мой взгляд, должен быть не завышенным, а еще лучше – заниженным. Это стимулирует экспортно-ориентированный экономический рост и позволяет стране с богатыми ресурсами избежать «голландской болезни». Курс рубля был сильно завышен даже при высоких ценах на нефть и газ, которые держались до августа прошлого года. По мнению экспертов, его сложно было поддерживать, даже если цены на энергоносители перестали бы расти.
С конца 1998 г. номинальный курс изменился незначительно, тогда как цены в России в 1999-2008 гг. увеличивались ежегодно в среднем почти на 16% и выросли к концу 2008 г. более чем в 4 раза (цены в США и зоне евро – на 2-3% ежегодно). Таким образом, реальный курс рубля, то есть отношение наших цен, переведенных в доллары и евро по официальному курсу, к американским и европейским ценам повысился почти в три раза.
Рис. 1. Валютные резервы (млрд. долл., правая логарифмическая шкала) и реальный эффективный валютный курс (декабрь 1995 г. = 100%, левая шкала)
Источник: ЦБР
Для поддержания конкурентоспособности наших товаров России необходимо постоянно девальвировать рубль – в среднем настолько, насколько российская инфляция выше западной. Если этого не делать, то торговый баланс станет дефицитным, и после исчерпания валютных резервов все равно придется проводить девальвацию. Накопление резервов (создающее дополнительный спрос на валюту и таким образом понижающее курс рубля) – один из способов добиться занижения валютного курса. Этого можно достигнуть также через целевое стимулирование импорта, например, машин и оборудования для структурной перестройки.
– Какую политику должна проводить страна, которая экспортирует в основном сырье, мировые цены на которое подвержены сильным колебаниям?
– По моему мнению, существует четыре варианта политики. Первый, самый лучший вариант с точки зрения поддержания стабильных и высоких темпов роста ВВП и потребления: сохраняя неизменными реальный валютный курс, валютные резервы и монетарную политику, сальдировать платежный баланс с помощью притока/оттока капитала. Проблема состоит в том, что занять деньги можно не всегда, особенно когда цены на основной экспортный товар страны/фирмы падают. Более того, от цен на нефть напрямую зависит кредитный рейтинг страны экспортера нефти.
Второй вариант – накапливать валютные резервы при благоприятной конъюнктуре на мировом рынке и тратить их, когда наступает “черный день” и цены на нефть падают, сохраняя темпы роста денежной массы неизменными. Это позволит поддерживать стабильность производства и потребления.
Третий вариант – не привлекать капитал, не тратить резервы, а позволять колебаниям валютного курса уравновешивать платежный баланс. Этот вариант более дорогостоящий, он предполагает изменения в реальном секторе экономики и в потреблении.
Четвертый вариант – не поддерживать стабильные темпы роста денежной массы, а при стабильном курсе разрешать колебаниям валютных резервов отражаться на колебаниях денежной массы. Этот вариант валютного управления – самый затратный с точки зрения динамики производства. Сокращение объемов производства особенно значительно, если падает денежная масса, а не номинальный курс.
– Чему стоило бы уделять большее внимание во время кризиса?
– Поддержание курса рубля любой ценой, даже за счет подавления производства, на мой взгляд, было главной задачей ЦБ и правительства и в 1998 г., и в 2008 г. Несмотря на то, что экономика уже вошла в кризис с конца 1997 г. и с середины 2008г. соответственно, монетарная политика ужесточалась, чтобы сдержать отток капитала и поддержать курс рубля. Темпы роста денежной массы не просто замедлились, но и стали отрицательными, а процентные ставки по этой причине возросли.
Именно из-за ограничения роста денежной массы и повышения процентных ставок экономика вошла в кризис с июля 2008 г. Во второй половине 2008 г. Россия была одной из немногих стран в мире, где денежная масса сокращалась, а процентные ставки росли. Поддержание курса национальной валюты оказалось более важным, чем поддержание производства. По моему мнению, при любых внешних шоках желательно поддерживать стабильность реального валютного курса. Необходимо сальдировать неравновесия платежного баланса при внешнеторговых шоках с помощью займов и валютных резервов, а не с помощью курса.
– Каким образом можно было бы поддержать стабильный курс рубля?
– С точки зрения «поглощения» внешних шоков, идеальной была бы конструкция, в которой колебания условий торговли вели бы к изменению резервов, но это изменение резервов не приводило бы к изменению денежной массы. Денежная масса должна расти стабильным темпом, который у каждой экономики свой: он складывается из темпов роста самой экономики, темпов инфляции и темпов роста монетизации – отношения денежной массы к ВВП.
Оптимальные темпы инфляции для разных экономик различны, поэтому поддерживать фиксированный номинальный курс валюты длительное время сложно. Однако можно обеспечить стабильность реального курса при заданных темпах инфляции внутри страны и за рубежом. Скажем, если инфляция в России – 12%, а в США – 3%, то для стабильности реального курса потребуется примерно 9-процентная ежегодная девальвация рубля. Стабильность реального курса, таким образом, поддерживалась бы подстройкой номинального курса к разнице в темпах инфляции в двух странах, а ухудшение/улучшение условий внешней торговли погашалось бы изменением валютных резервов при нейтрализации воздействия колебаний резервов на денежную массу. Такие инструменты стерилизации существуют (операции Центробанка на открытом рынке, то есть покупка и продажа гособлигаций) и при контроле над движением капитала являются очень эффективными.
Каковы бы ни были валютные резервы и стабилизационные фонды, реальный валютный курс должен быть как можно более стабильным
Девальвация: быть или не быть
Динамика курса рубля останется неопределенной из-за зависимости от мировых цен на нефть, а к последствиям перехода к плавающему курсу рубля готовы далеко не все, утверждают авторы доклада Института современного развития (ИНСОР) «Российская экономика из кризиса к модернизации»
Курс вверх или вниз
«Предчувствия» ослабления курса рубля вызваны усиливающимися инфляционными ожиданиями, говорится в докладе. Последний всплеск таких настроений пришелся на август и во многом связан со спекулятивной атакой на укрепляющийся рубль (вторая неделя месяца), последовавшей за отменой Банком России с 1 июля ограничений на величину иностранных активов. В СМИ с настораживающей регулярностью тиражируются подозрения о новых девальвационных намерениях денежных властей в целях радикального сокращения бюджетного дефицита (до 1-3%). График ниже свидетельствует о значительном повышении волатильности курса рубля в последние месяцы.
Источник: Экономическая экспертная группа
Официальные представители Центрального банка подчеркивают, что в настоящее время курс складывается под влиянием рыночных факторов, а интервенции ЦБ РФ направлены лишь на сглаживание волатильности валютных курсов. Установленный для бивалютной корзины коридор 26-41 рубль в состоянии покрыть достаточно широкий диапазон сценариев развития внешней и внутренней экономической ситуации.
С точки зрения фундаментальных обстоятельств основания девальвационных ожиданий подрываются позитивным состоянием платежного баланса, положительным сальдо внешней торговли, положительным счетом текущих операций и нормальным состоянием баланса капитального счета (за семь месяцев чистый отток капитала составил около $26 млрд.).
Девальвация невыгодна
Есть основания предполагать, предупреждает доклад, что девальвация вряд ли приведет к позитивным результатам. Во-первых, не сработает импортозамещение в силу эффекта так называемых расходящихся продуктовых ниш. Во-вторых, негативные последствия укрепления рубля для промышленности остаются статистически неподтвержденными. Иными словами, убедительных доказательств тому, что экономика больна «голландской болезнью», не предоставлено. Другое дело – действие так называемого эффекта Балласы-Самуэльсона, то есть подтягивание внутренних цен на «неторгуемую» продукцию (коммунальные, транспортные услуги, тарифы естественных монополий и т.п.) к уровню, задаваемому обменным курсом. Это плохо, но девальвация не решает этой проблемы.
Источник: Минэкономразвития РФ
В-третьих, при наличии значительного долгового бремени у банков и корпораций девальвация лишь усилит его. В-четвертых, риски блокирования последствий ослабления рубля для бюджета (индексация зарплат и пенсий) заметно превышают гипотетический выигрыш (сокращение дефицита).
Очевидно, что большинство участников рынка недостаточно подготовлены к повышенной волатильности валютного курса в условиях начавшегося постепенного отпускания рубля в свободное плавание. Между тем, это всего лишь оборотная сторона перехода к таргетированию инфляции. В рамках последнего, еженедельные 5-10%-ные колебания рублевого курса – вероятная перспектива. (С 10 июля Банк России, например, расширил плавающий интервал допустимых значений стоимости бивалютной корзины с 2 до 3 рублей).
Многие эксперты считают, что ускорять переход рубля к свободному курсообразованию преждевременно, прежде всего, из-за сильной зависимости валютного курса от такого волатильного фактора, как цена на нефть. Именно она – главный регулятор притока/оттока краткосрочного капитала, влияющего на колебания валютного курса.
Развилка монетарной политики
В течение последних трех месяцев курс рубля де-факто плавающий. Последствия двояки. С одной стороны, девальвационные ожидания трансформируются в риски повышенной волатильности. С другой, – рыночное курсообразование действует как фактор, ускоряющий переход к инфляционному таргетированию. Таким образом, проходит апробацию модель регулирования денежных потоков не через фиксированный курс, а через процентные ставки, то есть рыночный механизм рефинансирования.
Иными словами, отмечает доклад ИНСОР, в условиях кризиса денежные власти осуществляют серьезный регулятивный маневр, позволяющий надеяться на существенный прирост эффективности денежно-кредитной политики, несмотря на то, что сохраняющиеся инфляционные риски «подтачивают» потенциал снижения ставки рефинансирования Банка России.
Горизонт такого маневра довольно узок: спрос на деньги, который способна предъявить восстанавливающаяся экономика может превысить «регулятивные мощности» денежных властей. Радикальное снижение инфляции может «растянуть» фазу восстановления, но создает надежные монетарные предпосылки будущего развития. Напротив, относительно короткий период продолжения рецессии при сохранении даже текущего годового уровня инфляции приведет к «потере качества» развития по выходу из кризиса. Такова развилка, в которой находится в настоящее время российская монетарная политика.
Высокая инфляция лишает экономику перспективы: арбитраж процентных ставок, приток спекулятивного капитала и поиски бизнесом дешевых денег перекрывают возможности создания в России емких кредитного и долгового рынков, основанных на внутренних накоплениях. При сохранении статус-кво средств для глобальной российской модернизации не хватит.
Выйти из этого тупика можно, последовательно основываясь на понимании того, что инфляция монетарна по форме, но структурна по содержанию. А, следовательно, ее снижение до конкурентоспособного послекризисного уровня в 5% потребует серьезного укрепления и развития рыночных институтов и проведения структурных реформ, отложенных в «тучные годы», в секторах экономики, наиболее заметно влияющих на рост цен.
Ирина Елисеева
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба