18 октября 2023 БКС Экспресс
Наш взгляд на рынок акций Китая стал более оптимистичным, чем три месяца назад. Многие риски еще сохраняются, но несмотря на это, советуем инвесторам начинать покупать китайские акции — можно начать с 1/3 портфеля.
Главное
• Правительство Китая предприняло ряд мер, чтобы помочь экономике.
• Большинство макропоказателей улучшилось в последние месяцы. Косвенные данные тоже говорят, что экономика приходит в форму.
• Акции привлекательны, сейчас хороший момент для покупки.
• Мы обновили портфель фаворитов и включили в него акции Lenovo, Haidilao, ENN Energy, Meituan, Bank of China и Wuxi AppTec.
• Новички в портфеле дивидендных акций: WH Group, Anhui Conch Cement, CK Hutchison Holdings, CK Infrastructure, Perochina, China Shenhua Energy, China Tower и Lenovo.
В деталях
Экономика Китая показывает первые признаки стабилизации. Слабая экономика и геополитические риски стали основными поводами к разочарованию инвесторов в китайском рынке в этом году. Чтобы исправить ситуацию, правительство страны предприняло ряд шагов — от снижения ключевых процентных ставок до продления льгот для малого бизнеса.
Эти меры, возможно, уже начинают приносить плоды: большинство основных макроэкономических показателей в последние месяцы улучшились и превысили прогнозы аналитиков. Косвенные показатели, например, трафик в аэропортах или потребление электричества и металлов, тоже говорят, что экономика, вероятно, перестала замедляться. Помимо этого, администрации США и Китая прилагают усилия, чтобы улучшить отношения между странами.
Несмотря на риски, сейчас хороший момент для входа в рынок. Китайские акции торгуются с привлекательными мультипликаторами. Коэффициент P/E индекса Hang Seng равен 8,2, что на 25% ниже среднего за десять лет. Показатель P/B составляет 0,9, дисконт к среднему равен 19%. Hang Seng дает адекватную премию за риск к облигациям, что отличается от акций США, где риск-премия находится на многолетних минимумах.
Экономика Китая пока остается хрупкой, но ее дальнейшее восстановление должно позитивно сказаться на рынке бумаг. Кроме того, глобальные инвесторы последние месяцы сохраняют крайне негативный взгляд на акции Китая — это может помочь рынку расти, если игроки начнут закрывать короткие позиции.
Мы обновили список фаворитов. Оставляем в портфеле акции производителя ПО Kingsoft, владельца одноименной платформы коротких видео Kuaishou Technology, бумаги одного из крупнейших банков Китая China Construction Bank и производителя пива и крепких алкогольных напитков China Resources Beer.
Также добавляем в портфель акции нескольких эмитентов: производителя ноутбуков Lenovo (ставка на восстановление рынка ПК), сети ресторанов Haidilao (расчет на постепенное восстановление потребительской активности), бумаги энергетической компании ENN Energy (органический рост бизнеса), платформы доставки еды Meituan (привлекательные мультипликаторы и рост бизнеса), акции Bank of China (высокая дивидендная доходность) и разработчика лекарств Wuxi AppTec (быстрый рост бизнеса).
Дивидендный портфель значительно расширен. Мы пересмотрели состав дивидендного портфеля, оставив акции Bank of China и China Construction Bank. Добавили акции с высокой дивидендной доходностью, потенциалом роста прибылей и значительными денежными потоками, чтобы компании имели возможность выплатить дивиденды из собственных средств.
В портфель вошли пищевая компания WH Group, производитель цемента Anhui Conch Cement, диверсифицированный холдинг CK Hutchison и его дочерняя компания CK Infrastructure, крупнейшая китайская нефтяная компания Petrochina, угольная China Shenhua Energy, владелец вышек сотовой связи China Tower и производитель ноутбуков Lenovo. Ожидаемая дивидендная доходность портфеля сейчас составляет 7,3%.
Первые проблески стабилизации экономики
Экономика пока не сделала рывок, бизнес и потребители неактивны. После отмены карантинных ограничений в октябре 2022 г. инвесторы и аналитики ожидали, что экономика быстро наберет форму и вернется к росту. Но этого не произошло. Многие сектора не могут выйти на допандемийный уровень 2019 г. Продолжается кризис на рынке недвижимости.
Бизнес и население насторожены и не стремятся увеличивать инвестиции и потребление. В результате инвестиционные банки за последние шесть месяцев понизили прогноз по росту ВВП в 2023 г. с 5,7% до 5,0% и в 2024 г. — с 5,0% до 4,5%.
Для исправления ситуации правительство Китая сделало ряд важных шагов:
• Cнизило ставку по однолетним летним кредитам на 10 б.п., до 3,45%.
• Уменьшило норму резервирования для банков на 25 б.п., до 7,4%.
• Сократило первоначальный взнос по ипотеке до 20–30% с 40% ранее.
• Продлило налоговые льготы малому бизнесу на четыре года до 2027 г.
Кроме того, чтобы поддержать фондовый рынок, был снижен гербовый сбор на торговлю акциями.
Макроэкономические меры, возможно, начали приносить плоды. Большинство наиболее важных показателей отражают улучшение в августе – сентябре по сравнению с предыдущим периодом, так и в сравнении с ожиданиями аналитиков.
Макростатистика улучшается. О замедлении негативных тенденций говорят и косвенные показатели потребительской и экономической активности. Уверенность потребителей по-прежнему низкая, но перестала уменьшаться.
Начало восстанавливаться число внутренних туристов, а пассажиропоток в аэропортах превысил показатели 2019 г. Потребление электричества, импорт меди, алюминия и нефти продолжают расти. Повышаются и цены на эти сырьевые товары — можно говорить о том, что рынок не разделяет слишком пессимистичного взгляда на экономику Китая.
Успехи экономики не улучшили прогнозы по компаниям. Состояние экономики пока слабо повлияло на прогнозы прибыли компаний. Медианный консенсус выручки, EBITDA и чистой прибыли китайских компаний, торгующихся на Санкт-Петербургской бирже, за последние шесть месяцев снизился лишь на 2–3%. Сумма темпов роста выручки и рентабельности свободного денежного потока (FCF margin) — показатель, который характеризует общее состояние бизнеса компаний — снизился с 16% до 14%.
Китай и США могут восстановить отношения. Позитивные новости начали приходить и из сферы отношений Китая и США. Президент КНР Си Цзиньпин может в ноябре посетить саммит Азиатско-Тихоокеанского экономического сотрудничества (АТЭС) в г. Сан-Франциско, где может встретиться с президентом США. Кроме того, администрации обеих стран готовят встречу между президентами Си и Байденом, чтобы лидеры предприняли попытку хотя бы частично восстановить пошатнувшиеся взаимоотношения.
Скоро можно говорить о неплохой точке входа на рынок КНР. Последние данные и новости говорят о том, что в экономике, возможно, наметились признаки стабилизации. Если макроданные в будущем подтвердят эту тенденцию, то это время может стать удачной точкой входа в китайские акции.
Рынок акций: хорошая точка входа
Основные индексы в «минусе» с начала года. Китайский рынок акций пока остается очень слабым: он продолжает падать даже тогда, когда выходят положительные новости. C начала года Hang Seng потерял 10%, а с январского максимума — 22%. Индекс Шанхайской биржи CSI 300 также снизился: на 6% с начала года и на 15% с максимума. Лучшую динамику показывают сырьевые компании, производители электромобилей и некоторые технологические компании.
Бумаги выглядят привлекательно. Поскольку прогнозы прибыли компаний, как мы отмечали выше, сократились гораздо меньше, чем упали акции, это делает бумаги привлекательными по мультипликаторам. P/E Hang Seng равен 8,2, что на 25% ниже десятилетнего среднего.
Популярный у китайских инвесторов мультипликатор P/B ниже среднего на 19%. Такая же ситуация — дисконт 20% к среднему — наблюдается и по P/Cash Flow (цена/денежный поток) который можно использовать в качестве аналога EV/EBITDA.
Акции Гонконга дают большую премию за риск, чем акции США. Следует отметить, что гонконгские акции дают хорошую премию за риск к облигациям (equity risk premium). Это отличает Китай от рынка акций США, где премия за риск сократилась до минимальных значений с 2007 г.
Инвесторы снизили позиции в китайских бумагах. Причина столь слабой динамики акций частично объясняется крайне негативным отношением иностранных и местных инвесторов. По данным Bloomberg, доля китайских акций в портфелях иностранных игроков находится на минимуме за последние пять лет. Объем чистых коротких позиций во фьючерсах на индекс Hang Seng близок к максимуму за последние три года. Это потенциально положительный фактор: если ситуация начнет меняться в лучшую сторону, закрытие коротких позиций и увеличение доли в портфелях хорошо способствуют росту рынка.
Акции Китая хорошо выглядят на фоне других мировых рынков. Отметим и привлекательность относительно других развитых и развивающихся стран. Этот фактор еще не сыграл, но, если экономика КНР будет устойчивой, глобальные инвесторы начнут обращать на это внимание.
10 наших фаворитов на рынке Гонконга
Kingsoft Corp
Kingsoft — один из ведущих разработчиков программного обеспечения и провайдер интернет-услуг в Китае. Вместе с дочерними структурами компания разрабатывает, управляет и продает онлайн- и мобильные игры, игровые сервисы, словари, офисные приложения и программные продукты в сфере интернет-безопасности. Два основных направления деятельности — развлекательное и прикладное ПО.
Отмечаем сильную динамику флагманских игр для ПК и заметное улучшение операционной рентабельности. На горизонте 12 месяцев ожидаем рост выручки на 22% и значимое улучшение показателей рентабельности. Компания оценена привлекательно: EV/EBITDA на 44% ниже медианы, Р/Е — на 20%. Учитывая темпы роста и оценку, мы считаем текущие уровни привлекательными для инвестирования.
Kuaishou Technology
Компания владеет вторым по аудитории сервисом коротких видео в Китае, уступая только Douyin (название TikTok в Китае), а также одним из наиболее растущих как по аудитории, так и по выручке интернет-сервисом в стране. На приложение компании с одноименным названием Kuaishou приходится порядка 10% пользовательского времени. В отличии от своего главного конкурента TikTok приложение компании больше ориентировано на аудиторию в городах второго уровня.
По нашему мнению, главными драйверами роста акций станет восстановление рынка рекламы в Китае после локдаунов, а также выход компании на положительную рентабельность по EBITDA. По итогам I полугодия 2023 г. она улучшила рентабельность по свободному денежному потоку за последние 12 месяцев до 10% — это +25 п.п. г/г.
Мы полагаем, что у компании сохраняется потенциал для дальнейшего улучшения рентабельности ближе к уровню зарубежных аналогов (~30%), что не учтено в ее текущей оценке.
China Construction Bank (CCB)
China Construction Bank (CCB) — один из крупнейших многопрофильных банков в Китае и мире по размеру активов, занимает 2-е место по размеру среди международных банков. Основан в 1954 г., головной офис банка находится в Пекине.
На конец 2021 г. у CCB было 14 476 отделений на материковом Китае, открыты филиалы в Гонконге, Сингапуре, Франкфурте, Йоханнесбурге, Токио, Сеуле, Нью-Йорке, Хошимине и Сиднее.
Банк сформировал большую клиентскую базу, его маркетинговая сеть охватывает основные районы по всему Китаю. China Construction Bank сотрудничает со многими крупными компаниями и предприятиями, занимающими ведущие позиции в стратегических отраслях страны.
Акции CCB обеспечивают ожидаемую высокую дивидендную доходность около 9% и торгуются с большим дисконтом к средним мультипликаторам за 5 лет — 29% по P/B. Форвардный мультипликатор P/E составляет 3,2x — дисконт 24% к среднеисторическим оценкам по данному мультипликатору.
China Resources Beer
Лидер Китая по продажам пива с 2006 г. благодаря хорошему знанию местного рынка и сильной сбытовой сети. Бренд Snow показывает максимальные объемы продаж на мировом рынке с 2008 г.
Мы позитивно оцениваем перспективы роста финансовых показателей компании: CICC прогнозирует в 2023 г. рост выручки на 19,0% г/г и чистой прибыли — на 55,4% г/г. Фактором роста China Resources Beer может стать расширение доли на рынке байцзю, китайской водки, за счет объявленного в октябре 2022 г. приобретения доли в Guizhou Jinsha. Покупка активов позволит компании расширить долю на рынке байцзю, который в 2016–2021 гг. рос со среднегодовыми темпами (CAGR) 18,6%.
Новые имена
Lenovo
Крупнейший производитель персональных компьютеров с долей 25% на глобальном рынке, создан в 1984 г. Помимо сегмента ПК, на который приходится 70% выручки компании, Lenovo реализует смартфоны и сервера — это 20% от выручки. Основные торговые марки включают Lenovo, ThinkCentre, ThinkPad, ThinkVision и IdeaPad.
Продукция компании реализуется в 180 странах мира: 30% выручки приходится на Америку, 26% — на Китай, 26% — на регион ЕМЕА (Европа, Ближний Восток, Африка) и 16% — на Азиатско-Тихоокеанский регион (АТР). На корпоративных клиентов приходится 62% выручки компании.
Мы ждем постепенного восстановления рынка ПК после двух лет просадки. По оценкам GS, рынок ПК в 2024 г. покажет рост в 6% против падения на 15% в текущем году. Факторами роста выступит необходимость обновления Windows 11, а также развитие ИИ. Lenovo выиграет от восстановления рынка.
Дополнительным драйвером станет рост продаж серверов для ИИ. Мультипликаторы компании привлекательны: EV/EBITDA на 16% ниже медианы. В ближайшие 12 месяцев ожидается рост выручки на 11% г/г и прибыли на 40% г/г. Низкая долговая нагрузка вкупе с положительными денежными потоками позволит компании выплачивать стабильные дивиденды.
Haidilao International Holding
Haidilao — крупнейшая в Китае сеть ресторанов хот-пот (традиционного горячего блюда на компанию). Выручка по итогам 2022 г. составила 31 млрд юаней или $4,5 млрд. Несмотря на широкое присутствие, у компании сохраняются возможности по дальнейшему расширению географии продаж в Китае, учитывая силу бренда и масштабируемость бизнес модели.
После снятия карантинных ограничений у компании наблюдается восстановление финансовых показателей. На горизонте 12 месяцев ожидается рост выручки на 38% г/г при восстановлении рентабельности бизнеса. Акции оценены привлекательно: EV/EBITDA на 38%, Р/Е на 47% ниже среднеисторических уровней. Низкая долговая нагрузка (Чистый долг/EBITDA12M — 1х) и положительные денежные потоки должны позволить компании нарастить дивидендные выплаты.
ENN Energy
Одна из крупнейших газораспределительных компаний в Китае. Она инвестирует и управляет городской газопроводной инфраструктурой, поставляет разные виды газа бытовым, коммерческим, промышленным потребителям и объектам муниципального строительства.
Также ENN Energy вкладывается в различные энергетические проекты, строит и управляет заводами по производству СПГ, поставляет энергию в провинции Китая. Количество розничных потребителей газа, поставляемого компанией, в 2022 г. выросло на 2,1 млн человек, до 27,9 млн. человек.
Прогнозный рост выручки ENN Energy — 8% в 2024 г. и 6% в 2025 г. — может быть обеспечен за счет наращивания объемов поставляемого газа на 5% в 2024–2025 гг. Также в Китае постепенно растет число розничных потребителей — в 2024 г. количество розничных клиентов компании может превысить 30 млн человек, а ожидаемый среднегодовой рост на ближайшие 3 года составляет 6%.
Компания торгуется с дисконтом по мультипликаторам к своим среднеисторическим значениям (по EV/EBITDA дисконт составляет 36%, по P/E — 44%). Долговая нагрузка является невысокой (Чистый долг/EBITDA = 1,4х), это позволяет компании продолжать выплачивать дивиденды. Ожидаемая дивидендная доходность — 4,9% при среднеисторической 2,5%.
Meituan
Китайская интернет-компания, владеющая сервисами для онлайн-заказа разных услуг. Ключевой бизнес — доставка готовой еды из ресторанов, его доля составляет 57% выручки. Сегмент In-store, Hotel and Travel — 19% выручки — предоставляет услуги по онлайн-заказу продукции из локальных магазинов, а также бронированию отелей.
Сегмент Новые инициативы — 24% выручки — предоставляет доставку продуктов питания, электронную коммерцию, совместное использование (шеринг) велосипедов и электро-мопедов, а также микрофинансирование. Meituan была основана в 2003 г. Компания сменила прежнее название Meituan Dianping в октябре 2020 г.
За последние 12 месяцев Meituan существенно улучшила рентабельность по свободному денежному потоку: с -6% до 12% (+18 п.п.), а также ROIC — c -5% до 9% (+14 п.п.). При этом мультипликаторы находятся на минимальных отметках за последние годы и более чем на 40% ниже медианных значений. Полагаем, что сохранение роста рентабельности должно привести к положительной переоценке ее акций.
Bank of China
Один из четырех крупнейших банков Китая. Оказывает услуги для юридических и физических лиц. Банк обслуживает компании, госорганы и финансовые институты. Сегмент казначейских операций занимается валютообменными сделками, процентными ставками. Bank of China основан в 1912 г., штаб-квартира расположена в Пекине.
Банк занимает четвертое место в Китае по величине активов: 28,9 трлн юаней или $4 млрд. По 2022 г. у банка отмечалась лучшая чистая процентная маржа в отрасли — 1,76%. Также у него наиболее низкий процент неработающих кредитов (NPL) среди топ-4 государственных банков — 1,32%.
Отдельно отмечаем, что ROE составляет 10,1%, при этом оценка банка существенно ниже капитала — P/B 0,36x, что меньше среднего уровня за 5 лет 0,46x. Мы считаем, что тренд на снижение мультипликаторов Bank of China сменится ростом, принимая во внимание сильные финансовые показатели компании. Дивидендная доходность акций составляет 9,1%.
Wuxi Apptec
Одна из крупнейших в мире компаний, специализирующихся на предоставлении аутсорсиногвых услуг по исследованию, разработке и производству лекарственных препаратов. Ее партнеры — мировые производители лекарственных препаратов, а также ряд биотехнологических стартапов. У компании более 2 тыс. клиентов. Бизнес разделен на несколько сегментов, основной — WuXi Chemistry — предоставляет услуги полного цикла производства препаратов, от разработки до коммерческого внедрения.
Другие сегменты: WuXi Testing (тестирование препаратов), WuXi Biology (большая база данных ДНК) и прочий бизнес (в основном аутсорс-разработка инновационных терапий (генная терапия и прочее).
Мы ожидаем возвращения двузначного роста выручки в 2024 г. за счет восстановления мирового рынка разработки лекарственных препаратов и увеличения венчурной активности в отношении биотехнологических стартапов. Несмотря на рост котировок более чем на 50% за последние три месяца, акции все еще торгуются гораздо ниже медианы мультипликаторов за последние несколько лет, что в совокупности с ожидаемым нами двузначным ростом выручки делает бумагу недооцененной.
Дивидендный портфель
Lenovo
Крупнейший производитель персональных компьютеров с долей 25% на глобальном рынке, создан в 1984 г. Помимо сегмента ПК, на который приходится 70% выручки компании, Lenovo реализует смартфоны и сервера — это 20% от выручки. Основные торговые марки включают Lenovo, ThinkCentre, ThinkPad, ThinkVision и IdeaPad.
Продукция компании реализуется в 180 странах мира: 30% выручки приходится на Америку, 26% — на Китай, 26% — на регион ЕМЕА (Европа, Ближний Восток, Африка) и 16% — на Азиатско-Тихоокеанский регион (АТР). На корпоративных клиентов приходится 62% выручки компании.
Мы ждем постепенного восстановления рынка ПК после двух лет просадки. По оценкам GS, рынок ПК в 2024 г. покажет рост в 6% против падения на 15% в текущем году. Факторами роста выступит необходимость обновления Windows 11, а также развитие ИИ. Lenovo выиграет от восстановления рынка.
Дополнительным драйвером станет рост продаж серверов для ИИ. Мультипликаторы компании привлекательны: EV/EBITDA на 16% ниже медианы. В ближайшие 12 месяцев ожидается рост выручки на 11% г/г и прибыли на 40% г/г. Низкая долговая нагрузка вкупе с положительными денежными потоками позволит компании выплачивать стабильные дивиденды.
WH Group
Крупнейшая компания Китая по переработке мяса и производству продуктов питания. Большая часть продукции реализуется в США (52% выручки), на долю Китая приходится 38,5%.
Бизнес WH Group устойчив — потребление свинины в Китае постепенно растет, и компания сохраняет лидерство на внутреннем рынке. При росте цен на свинину у производителя есть возможность реализовать замороженные запасы либо заменить свинину на мясо кур. Это позволит не закупать свинину по высоким ценам у поставщиков и сдержать повышение расходов.
Мы ожидаем рост дивидендной доходности в 2023 г. до 7,8% — вблизи исторических максимумов, среднее за последние 5 лет — 4,9%.
Anhui Conch Cement
Государственный производитель цемента и клинкера, один из отраслевых лидеров среди публичных компаний в Китае по прибыли и уровню расходов. На конец 2022 г. мощности Anhui по выпуску цемента составили 388 млн т — второй результат в стране. У Anhui одни из лучших перспектив консолидации активов на рынке цемента. Кроме того, компания начала расширение за пределы Китая.
Рыночные мультипликаторы компании на уровне медианы. Дивидендная доходность составляет 7,1%, при среднеисторическом уровне 5,7%. У компании отрицательный чистый долг. В ближайшие три года прогнозируется положительный свободный денежный поток.
CK Infrastructure
Компания в основном занимается развитием и инвестированием в инфраструктурный бизнес в Азии, Европе, Канаде. Акции можно рассматривать как защитные, учитывая стабильные денежные потоки и дивиденды. Компания получает 80% доходов от регулируемого бизнеса, индексируемые на уровень инфляции.
Рыночные мультипликаторы (EV/EBITDA) компании на 14% ниже медианы. Дивидендная доходность составляет 6,8%, при среднеисторическом уровне 5,4%. Долговая нагрузка умеренная — Чистый долг/EBITDA 2,8x.
CK Hutchison
Один из крупнейших многопрофильных конгломератов Китая, основан в марте 2015 г. в результате слияния Cheung Kong Group и Hutchison Whampoa. Основные сферы интересов — розничная торговля, портовое хозяйство и логистика, транспортная и инженерная инфраструктура, энергетика, коммунальное хозяйство, телекоммуникации, финансовые услуги и биотехнологии.
С точки зрения географии наибольшую долю в выручке занимает Европа (56%), далее идут Китай (21%), Азия и Австралия (19%) и другие страны (4%). Ключевым сегментом бизнеса является ритейл — 49% выручки компании. Этот сегмент представлен одним из крупнейших операторов розничных сетей в Азии и Европе A.S. Watson: общее количество его магазинов на конец 2022 г. —16 142.
В I полугодии 2023 г. компания вернулась к росту выручки (+2% г/г, в предыдущие 2 полугодия выручка снижалась г/г) за счет розничного бизнеса — потребительская активность в Европе и Азии продолжает восстанавливаться. Еще одним фактором роста стало увеличение доходов от финансовых инвестиций в компании, занимающиеся обслуживанием авиалайнеров, производством и продажей бытовых и промышленных моющих средств, логистикой и другие. Они выросли на 29% г/г.
Компания торгуется с дисконтом по мультипликаторам к своим среднеисторическим значениям: 7% по EV/EBITDA, 10% по P/E. И продолжает генерировать устойчивый денежный поток: ожидаемый FCF yield на 2024 г. — 28%, ожидаемая дивидендная доходность — 6,2% при среднеисторической в 5,4%.
Petrochina
Компания занимается разведкой и разработкой газовых и нефтегазовых месторождений, добычей нефти и природного газа, производством нефтепродуктов, а также их реализацией. Крупнейший производитель и поставщик нефти и газа в КНР и одна из крупнейших компаний в мире по объему суточной добычи. Доказанные запасы нефти на конец 2022 г. составляют 6,4 млн баррелей, газа — 73,5 млрд куб. футов. Средний общий объем производства нефтепродуктов в 2022 г. составил 4616 баррелей нефтяного эквивалента (БНЭ) в день.
Petrochina продолжает наращивать объемы: ожидаемый среднегодовой темп роста производства нефтепродуктов составляет 3% в 2023-2026 гг., а высокая цена нефть — Brent $90/баррель — служит фундаментом для сильных финансовых результатов в будущих периодах. Компания торгуется с дисконтом по мультипликаторам к своим среднеисторическим значениям: 7% по EV/EBITDA, 21% по P/E. Прогнозная дивидендная доходность составляет 7,8% при среднеисторической в 6,0%.
China Shenhua Energy
Крупнейший производитель угля в материковом Китае. Занимается добычей и продажей угля, а также производством и продажей электроэнергии в материковом Китае. Также компания выстроила крупную и эффективную сеть железнодорожных путей и портов.
В основном производит энергетический уголь, и осуществляет поставки в энергетический, строительный, сталелитейный и химический секторы. В 2022 г. объем производства угля составил 313 млн т, а продаж — 418 млн т. Доказанные запасы угля на конец 2022 г. — 3180 млн т.
В I полугодии 2023 г. China Shenhua Energy нарастила выручку на 2% за счет роста добычи и продаж угля — +2% и +4% соответственно. У нее отрицательный чистый долг, и она продолжает генерировать свободный денежный поток, позволяющий выплачивать солидные дивиденды — за последние 12 месяцев доходность свободного денежного потока составила 15%. Ожидаемая дивидендная доходность — 9,2% при среднеисторическом в 8,7%, а прогнозная доходность свободного денежного потока 2024 г. — 9,1%.
Bank of China
Один из четырех крупнейших банков Китая. Оказывает услуги для юридических и физических лиц. Банк обслуживает компании, госорганы и финансовые институты. Сегмент казначейских операций занимается валютообменными сделками, процентными ставками и т. д. Bank of China основан в 1912 г., штаб-квартира расположена в Пекине.
Банк занимает четвертое место в Китае по величине активов: 28,9 трлн юаней или $4 млрд. По 2022 г. у банка отмечалась лучшая чистая процентная маржа в отрасли — 1,76%. Также у него наиболее низкий процент неработающих кредитов (NPL) среди топ-4 государственных банков — 1,32%.
Отдельно отмечаем, что ROE составляет 10,1%, при этом оценка банка существенно ниже капитала — P/B 0,36x, что меньше среднего уровня за 5 лет 0,46x. Мы считаем, что тренд на снижение мультипликаторов Bank of China сменится ростом, принимая во внимание сильные финансовые показатели компании. Дивидендная доходность акций составляет 9,1%.
China Construction Bank (CCB)
China Construction Bank (CCB) — один из крупнейших многопрофильных банков в Китае и мире по размеру активов, занимает 2-е место по размеру среди международных банков. Основан в 1954 г., головной офис банка находится в Пекине.
На конец 2021 г. у CCB было 14 476 отделений на материковом Китае, открыты филиалы в Гонконге, Сингапуре, Франкфурте, Йоханнесбурге, Токио, Сеуле, Нью-Йорке, Хошимине и Сиднее.
Банк сформировал большую клиентскую базу, его маркетинговая сеть охватывает основные районы по всему Китаю. China Construction Bank сотрудничает со многими крупными компаниями и предприятиями, занимающими ведущие позиции в стратегических отраслях страны.
Акции CCB обеспечивают ожидаемую высокую дивидендную доходность около 9% и торгуются с большим дисконтом к средним мультипликаторам за 5 лет — 29% по P/B. Форвардный мультипликатор P/E составляет 3,2x — дисконт 24% к среднеисторическим оценкам по данному мультипликатору.
China Tower
Крупнейший оператор телекоммуникационных вышек в Китае по размеру выручки и числу башен. Компания занимается строительством, обслуживанием и эксплуатацией вспомогательных объектов базовых станций, таких как вышки связи, а также покрытием общедоступными сетями высокоскоростных железных дорог и метро, эксплуатацией внутренних распределительных систем.
Полагаем, что текущие фундаментальные показатели компании недооценены рынком, так как акции China Tower по мультипликаторам торгуются ниже среднего исторического уровня. EV/EBITDA 3,2x против исторического уровня по медиане в 4,3x, а P/E 11x против 19x. При этом ROIC компании — 23% — на 5 п.п. выше исторического уровня.
Главное
• Правительство Китая предприняло ряд мер, чтобы помочь экономике.
• Большинство макропоказателей улучшилось в последние месяцы. Косвенные данные тоже говорят, что экономика приходит в форму.
• Акции привлекательны, сейчас хороший момент для покупки.
• Мы обновили портфель фаворитов и включили в него акции Lenovo, Haidilao, ENN Energy, Meituan, Bank of China и Wuxi AppTec.
• Новички в портфеле дивидендных акций: WH Group, Anhui Conch Cement, CK Hutchison Holdings, CK Infrastructure, Perochina, China Shenhua Energy, China Tower и Lenovo.
В деталях
Экономика Китая показывает первые признаки стабилизации. Слабая экономика и геополитические риски стали основными поводами к разочарованию инвесторов в китайском рынке в этом году. Чтобы исправить ситуацию, правительство страны предприняло ряд шагов — от снижения ключевых процентных ставок до продления льгот для малого бизнеса.
Эти меры, возможно, уже начинают приносить плоды: большинство основных макроэкономических показателей в последние месяцы улучшились и превысили прогнозы аналитиков. Косвенные показатели, например, трафик в аэропортах или потребление электричества и металлов, тоже говорят, что экономика, вероятно, перестала замедляться. Помимо этого, администрации США и Китая прилагают усилия, чтобы улучшить отношения между странами.
Несмотря на риски, сейчас хороший момент для входа в рынок. Китайские акции торгуются с привлекательными мультипликаторами. Коэффициент P/E индекса Hang Seng равен 8,2, что на 25% ниже среднего за десять лет. Показатель P/B составляет 0,9, дисконт к среднему равен 19%. Hang Seng дает адекватную премию за риск к облигациям, что отличается от акций США, где риск-премия находится на многолетних минимумах.
Экономика Китая пока остается хрупкой, но ее дальнейшее восстановление должно позитивно сказаться на рынке бумаг. Кроме того, глобальные инвесторы последние месяцы сохраняют крайне негативный взгляд на акции Китая — это может помочь рынку расти, если игроки начнут закрывать короткие позиции.
Мы обновили список фаворитов. Оставляем в портфеле акции производителя ПО Kingsoft, владельца одноименной платформы коротких видео Kuaishou Technology, бумаги одного из крупнейших банков Китая China Construction Bank и производителя пива и крепких алкогольных напитков China Resources Beer.
Также добавляем в портфель акции нескольких эмитентов: производителя ноутбуков Lenovo (ставка на восстановление рынка ПК), сети ресторанов Haidilao (расчет на постепенное восстановление потребительской активности), бумаги энергетической компании ENN Energy (органический рост бизнеса), платформы доставки еды Meituan (привлекательные мультипликаторы и рост бизнеса), акции Bank of China (высокая дивидендная доходность) и разработчика лекарств Wuxi AppTec (быстрый рост бизнеса).
Дивидендный портфель значительно расширен. Мы пересмотрели состав дивидендного портфеля, оставив акции Bank of China и China Construction Bank. Добавили акции с высокой дивидендной доходностью, потенциалом роста прибылей и значительными денежными потоками, чтобы компании имели возможность выплатить дивиденды из собственных средств.
В портфель вошли пищевая компания WH Group, производитель цемента Anhui Conch Cement, диверсифицированный холдинг CK Hutchison и его дочерняя компания CK Infrastructure, крупнейшая китайская нефтяная компания Petrochina, угольная China Shenhua Energy, владелец вышек сотовой связи China Tower и производитель ноутбуков Lenovo. Ожидаемая дивидендная доходность портфеля сейчас составляет 7,3%.
Первые проблески стабилизации экономики
Экономика пока не сделала рывок, бизнес и потребители неактивны. После отмены карантинных ограничений в октябре 2022 г. инвесторы и аналитики ожидали, что экономика быстро наберет форму и вернется к росту. Но этого не произошло. Многие сектора не могут выйти на допандемийный уровень 2019 г. Продолжается кризис на рынке недвижимости.
Бизнес и население насторожены и не стремятся увеличивать инвестиции и потребление. В результате инвестиционные банки за последние шесть месяцев понизили прогноз по росту ВВП в 2023 г. с 5,7% до 5,0% и в 2024 г. — с 5,0% до 4,5%.
Для исправления ситуации правительство Китая сделало ряд важных шагов:
• Cнизило ставку по однолетним летним кредитам на 10 б.п., до 3,45%.
• Уменьшило норму резервирования для банков на 25 б.п., до 7,4%.
• Сократило первоначальный взнос по ипотеке до 20–30% с 40% ранее.
• Продлило налоговые льготы малому бизнесу на четыре года до 2027 г.
Кроме того, чтобы поддержать фондовый рынок, был снижен гербовый сбор на торговлю акциями.
Макроэкономические меры, возможно, начали приносить плоды. Большинство наиболее важных показателей отражают улучшение в августе – сентябре по сравнению с предыдущим периодом, так и в сравнении с ожиданиями аналитиков.
Макростатистика улучшается. О замедлении негативных тенденций говорят и косвенные показатели потребительской и экономической активности. Уверенность потребителей по-прежнему низкая, но перестала уменьшаться.
Начало восстанавливаться число внутренних туристов, а пассажиропоток в аэропортах превысил показатели 2019 г. Потребление электричества, импорт меди, алюминия и нефти продолжают расти. Повышаются и цены на эти сырьевые товары — можно говорить о том, что рынок не разделяет слишком пессимистичного взгляда на экономику Китая.
Успехи экономики не улучшили прогнозы по компаниям. Состояние экономики пока слабо повлияло на прогнозы прибыли компаний. Медианный консенсус выручки, EBITDA и чистой прибыли китайских компаний, торгующихся на Санкт-Петербургской бирже, за последние шесть месяцев снизился лишь на 2–3%. Сумма темпов роста выручки и рентабельности свободного денежного потока (FCF margin) — показатель, который характеризует общее состояние бизнеса компаний — снизился с 16% до 14%.
Китай и США могут восстановить отношения. Позитивные новости начали приходить и из сферы отношений Китая и США. Президент КНР Си Цзиньпин может в ноябре посетить саммит Азиатско-Тихоокеанского экономического сотрудничества (АТЭС) в г. Сан-Франциско, где может встретиться с президентом США. Кроме того, администрации обеих стран готовят встречу между президентами Си и Байденом, чтобы лидеры предприняли попытку хотя бы частично восстановить пошатнувшиеся взаимоотношения.
Скоро можно говорить о неплохой точке входа на рынок КНР. Последние данные и новости говорят о том, что в экономике, возможно, наметились признаки стабилизации. Если макроданные в будущем подтвердят эту тенденцию, то это время может стать удачной точкой входа в китайские акции.
Рынок акций: хорошая точка входа
Основные индексы в «минусе» с начала года. Китайский рынок акций пока остается очень слабым: он продолжает падать даже тогда, когда выходят положительные новости. C начала года Hang Seng потерял 10%, а с январского максимума — 22%. Индекс Шанхайской биржи CSI 300 также снизился: на 6% с начала года и на 15% с максимума. Лучшую динамику показывают сырьевые компании, производители электромобилей и некоторые технологические компании.
Бумаги выглядят привлекательно. Поскольку прогнозы прибыли компаний, как мы отмечали выше, сократились гораздо меньше, чем упали акции, это делает бумаги привлекательными по мультипликаторам. P/E Hang Seng равен 8,2, что на 25% ниже десятилетнего среднего.
Популярный у китайских инвесторов мультипликатор P/B ниже среднего на 19%. Такая же ситуация — дисконт 20% к среднему — наблюдается и по P/Cash Flow (цена/денежный поток) который можно использовать в качестве аналога EV/EBITDA.
Акции Гонконга дают большую премию за риск, чем акции США. Следует отметить, что гонконгские акции дают хорошую премию за риск к облигациям (equity risk premium). Это отличает Китай от рынка акций США, где премия за риск сократилась до минимальных значений с 2007 г.
Инвесторы снизили позиции в китайских бумагах. Причина столь слабой динамики акций частично объясняется крайне негативным отношением иностранных и местных инвесторов. По данным Bloomberg, доля китайских акций в портфелях иностранных игроков находится на минимуме за последние пять лет. Объем чистых коротких позиций во фьючерсах на индекс Hang Seng близок к максимуму за последние три года. Это потенциально положительный фактор: если ситуация начнет меняться в лучшую сторону, закрытие коротких позиций и увеличение доли в портфелях хорошо способствуют росту рынка.
Акции Китая хорошо выглядят на фоне других мировых рынков. Отметим и привлекательность относительно других развитых и развивающихся стран. Этот фактор еще не сыграл, но, если экономика КНР будет устойчивой, глобальные инвесторы начнут обращать на это внимание.
10 наших фаворитов на рынке Гонконга
Kingsoft Corp
Kingsoft — один из ведущих разработчиков программного обеспечения и провайдер интернет-услуг в Китае. Вместе с дочерними структурами компания разрабатывает, управляет и продает онлайн- и мобильные игры, игровые сервисы, словари, офисные приложения и программные продукты в сфере интернет-безопасности. Два основных направления деятельности — развлекательное и прикладное ПО.
Отмечаем сильную динамику флагманских игр для ПК и заметное улучшение операционной рентабельности. На горизонте 12 месяцев ожидаем рост выручки на 22% и значимое улучшение показателей рентабельности. Компания оценена привлекательно: EV/EBITDA на 44% ниже медианы, Р/Е — на 20%. Учитывая темпы роста и оценку, мы считаем текущие уровни привлекательными для инвестирования.
Kuaishou Technology
Компания владеет вторым по аудитории сервисом коротких видео в Китае, уступая только Douyin (название TikTok в Китае), а также одним из наиболее растущих как по аудитории, так и по выручке интернет-сервисом в стране. На приложение компании с одноименным названием Kuaishou приходится порядка 10% пользовательского времени. В отличии от своего главного конкурента TikTok приложение компании больше ориентировано на аудиторию в городах второго уровня.
По нашему мнению, главными драйверами роста акций станет восстановление рынка рекламы в Китае после локдаунов, а также выход компании на положительную рентабельность по EBITDA. По итогам I полугодия 2023 г. она улучшила рентабельность по свободному денежному потоку за последние 12 месяцев до 10% — это +25 п.п. г/г.
Мы полагаем, что у компании сохраняется потенциал для дальнейшего улучшения рентабельности ближе к уровню зарубежных аналогов (~30%), что не учтено в ее текущей оценке.
China Construction Bank (CCB)
China Construction Bank (CCB) — один из крупнейших многопрофильных банков в Китае и мире по размеру активов, занимает 2-е место по размеру среди международных банков. Основан в 1954 г., головной офис банка находится в Пекине.
На конец 2021 г. у CCB было 14 476 отделений на материковом Китае, открыты филиалы в Гонконге, Сингапуре, Франкфурте, Йоханнесбурге, Токио, Сеуле, Нью-Йорке, Хошимине и Сиднее.
Банк сформировал большую клиентскую базу, его маркетинговая сеть охватывает основные районы по всему Китаю. China Construction Bank сотрудничает со многими крупными компаниями и предприятиями, занимающими ведущие позиции в стратегических отраслях страны.
Акции CCB обеспечивают ожидаемую высокую дивидендную доходность около 9% и торгуются с большим дисконтом к средним мультипликаторам за 5 лет — 29% по P/B. Форвардный мультипликатор P/E составляет 3,2x — дисконт 24% к среднеисторическим оценкам по данному мультипликатору.
China Resources Beer
Лидер Китая по продажам пива с 2006 г. благодаря хорошему знанию местного рынка и сильной сбытовой сети. Бренд Snow показывает максимальные объемы продаж на мировом рынке с 2008 г.
Мы позитивно оцениваем перспективы роста финансовых показателей компании: CICC прогнозирует в 2023 г. рост выручки на 19,0% г/г и чистой прибыли — на 55,4% г/г. Фактором роста China Resources Beer может стать расширение доли на рынке байцзю, китайской водки, за счет объявленного в октябре 2022 г. приобретения доли в Guizhou Jinsha. Покупка активов позволит компании расширить долю на рынке байцзю, который в 2016–2021 гг. рос со среднегодовыми темпами (CAGR) 18,6%.
Новые имена
Lenovo
Крупнейший производитель персональных компьютеров с долей 25% на глобальном рынке, создан в 1984 г. Помимо сегмента ПК, на который приходится 70% выручки компании, Lenovo реализует смартфоны и сервера — это 20% от выручки. Основные торговые марки включают Lenovo, ThinkCentre, ThinkPad, ThinkVision и IdeaPad.
Продукция компании реализуется в 180 странах мира: 30% выручки приходится на Америку, 26% — на Китай, 26% — на регион ЕМЕА (Европа, Ближний Восток, Африка) и 16% — на Азиатско-Тихоокеанский регион (АТР). На корпоративных клиентов приходится 62% выручки компании.
Мы ждем постепенного восстановления рынка ПК после двух лет просадки. По оценкам GS, рынок ПК в 2024 г. покажет рост в 6% против падения на 15% в текущем году. Факторами роста выступит необходимость обновления Windows 11, а также развитие ИИ. Lenovo выиграет от восстановления рынка.
Дополнительным драйвером станет рост продаж серверов для ИИ. Мультипликаторы компании привлекательны: EV/EBITDA на 16% ниже медианы. В ближайшие 12 месяцев ожидается рост выручки на 11% г/г и прибыли на 40% г/г. Низкая долговая нагрузка вкупе с положительными денежными потоками позволит компании выплачивать стабильные дивиденды.
Haidilao International Holding
Haidilao — крупнейшая в Китае сеть ресторанов хот-пот (традиционного горячего блюда на компанию). Выручка по итогам 2022 г. составила 31 млрд юаней или $4,5 млрд. Несмотря на широкое присутствие, у компании сохраняются возможности по дальнейшему расширению географии продаж в Китае, учитывая силу бренда и масштабируемость бизнес модели.
После снятия карантинных ограничений у компании наблюдается восстановление финансовых показателей. На горизонте 12 месяцев ожидается рост выручки на 38% г/г при восстановлении рентабельности бизнеса. Акции оценены привлекательно: EV/EBITDA на 38%, Р/Е на 47% ниже среднеисторических уровней. Низкая долговая нагрузка (Чистый долг/EBITDA12M — 1х) и положительные денежные потоки должны позволить компании нарастить дивидендные выплаты.
ENN Energy
Одна из крупнейших газораспределительных компаний в Китае. Она инвестирует и управляет городской газопроводной инфраструктурой, поставляет разные виды газа бытовым, коммерческим, промышленным потребителям и объектам муниципального строительства.
Также ENN Energy вкладывается в различные энергетические проекты, строит и управляет заводами по производству СПГ, поставляет энергию в провинции Китая. Количество розничных потребителей газа, поставляемого компанией, в 2022 г. выросло на 2,1 млн человек, до 27,9 млн. человек.
Прогнозный рост выручки ENN Energy — 8% в 2024 г. и 6% в 2025 г. — может быть обеспечен за счет наращивания объемов поставляемого газа на 5% в 2024–2025 гг. Также в Китае постепенно растет число розничных потребителей — в 2024 г. количество розничных клиентов компании может превысить 30 млн человек, а ожидаемый среднегодовой рост на ближайшие 3 года составляет 6%.
Компания торгуется с дисконтом по мультипликаторам к своим среднеисторическим значениям (по EV/EBITDA дисконт составляет 36%, по P/E — 44%). Долговая нагрузка является невысокой (Чистый долг/EBITDA = 1,4х), это позволяет компании продолжать выплачивать дивиденды. Ожидаемая дивидендная доходность — 4,9% при среднеисторической 2,5%.
Meituan
Китайская интернет-компания, владеющая сервисами для онлайн-заказа разных услуг. Ключевой бизнес — доставка готовой еды из ресторанов, его доля составляет 57% выручки. Сегмент In-store, Hotel and Travel — 19% выручки — предоставляет услуги по онлайн-заказу продукции из локальных магазинов, а также бронированию отелей.
Сегмент Новые инициативы — 24% выручки — предоставляет доставку продуктов питания, электронную коммерцию, совместное использование (шеринг) велосипедов и электро-мопедов, а также микрофинансирование. Meituan была основана в 2003 г. Компания сменила прежнее название Meituan Dianping в октябре 2020 г.
За последние 12 месяцев Meituan существенно улучшила рентабельность по свободному денежному потоку: с -6% до 12% (+18 п.п.), а также ROIC — c -5% до 9% (+14 п.п.). При этом мультипликаторы находятся на минимальных отметках за последние годы и более чем на 40% ниже медианных значений. Полагаем, что сохранение роста рентабельности должно привести к положительной переоценке ее акций.
Bank of China
Один из четырех крупнейших банков Китая. Оказывает услуги для юридических и физических лиц. Банк обслуживает компании, госорганы и финансовые институты. Сегмент казначейских операций занимается валютообменными сделками, процентными ставками. Bank of China основан в 1912 г., штаб-квартира расположена в Пекине.
Банк занимает четвертое место в Китае по величине активов: 28,9 трлн юаней или $4 млрд. По 2022 г. у банка отмечалась лучшая чистая процентная маржа в отрасли — 1,76%. Также у него наиболее низкий процент неработающих кредитов (NPL) среди топ-4 государственных банков — 1,32%.
Отдельно отмечаем, что ROE составляет 10,1%, при этом оценка банка существенно ниже капитала — P/B 0,36x, что меньше среднего уровня за 5 лет 0,46x. Мы считаем, что тренд на снижение мультипликаторов Bank of China сменится ростом, принимая во внимание сильные финансовые показатели компании. Дивидендная доходность акций составляет 9,1%.
Wuxi Apptec
Одна из крупнейших в мире компаний, специализирующихся на предоставлении аутсорсиногвых услуг по исследованию, разработке и производству лекарственных препаратов. Ее партнеры — мировые производители лекарственных препаратов, а также ряд биотехнологических стартапов. У компании более 2 тыс. клиентов. Бизнес разделен на несколько сегментов, основной — WuXi Chemistry — предоставляет услуги полного цикла производства препаратов, от разработки до коммерческого внедрения.
Другие сегменты: WuXi Testing (тестирование препаратов), WuXi Biology (большая база данных ДНК) и прочий бизнес (в основном аутсорс-разработка инновационных терапий (генная терапия и прочее).
Мы ожидаем возвращения двузначного роста выручки в 2024 г. за счет восстановления мирового рынка разработки лекарственных препаратов и увеличения венчурной активности в отношении биотехнологических стартапов. Несмотря на рост котировок более чем на 50% за последние три месяца, акции все еще торгуются гораздо ниже медианы мультипликаторов за последние несколько лет, что в совокупности с ожидаемым нами двузначным ростом выручки делает бумагу недооцененной.
Дивидендный портфель
Lenovo
Крупнейший производитель персональных компьютеров с долей 25% на глобальном рынке, создан в 1984 г. Помимо сегмента ПК, на который приходится 70% выручки компании, Lenovo реализует смартфоны и сервера — это 20% от выручки. Основные торговые марки включают Lenovo, ThinkCentre, ThinkPad, ThinkVision и IdeaPad.
Продукция компании реализуется в 180 странах мира: 30% выручки приходится на Америку, 26% — на Китай, 26% — на регион ЕМЕА (Европа, Ближний Восток, Африка) и 16% — на Азиатско-Тихоокеанский регион (АТР). На корпоративных клиентов приходится 62% выручки компании.
Мы ждем постепенного восстановления рынка ПК после двух лет просадки. По оценкам GS, рынок ПК в 2024 г. покажет рост в 6% против падения на 15% в текущем году. Факторами роста выступит необходимость обновления Windows 11, а также развитие ИИ. Lenovo выиграет от восстановления рынка.
Дополнительным драйвером станет рост продаж серверов для ИИ. Мультипликаторы компании привлекательны: EV/EBITDA на 16% ниже медианы. В ближайшие 12 месяцев ожидается рост выручки на 11% г/г и прибыли на 40% г/г. Низкая долговая нагрузка вкупе с положительными денежными потоками позволит компании выплачивать стабильные дивиденды.
WH Group
Крупнейшая компания Китая по переработке мяса и производству продуктов питания. Большая часть продукции реализуется в США (52% выручки), на долю Китая приходится 38,5%.
Бизнес WH Group устойчив — потребление свинины в Китае постепенно растет, и компания сохраняет лидерство на внутреннем рынке. При росте цен на свинину у производителя есть возможность реализовать замороженные запасы либо заменить свинину на мясо кур. Это позволит не закупать свинину по высоким ценам у поставщиков и сдержать повышение расходов.
Мы ожидаем рост дивидендной доходности в 2023 г. до 7,8% — вблизи исторических максимумов, среднее за последние 5 лет — 4,9%.
Anhui Conch Cement
Государственный производитель цемента и клинкера, один из отраслевых лидеров среди публичных компаний в Китае по прибыли и уровню расходов. На конец 2022 г. мощности Anhui по выпуску цемента составили 388 млн т — второй результат в стране. У Anhui одни из лучших перспектив консолидации активов на рынке цемента. Кроме того, компания начала расширение за пределы Китая.
Рыночные мультипликаторы компании на уровне медианы. Дивидендная доходность составляет 7,1%, при среднеисторическом уровне 5,7%. У компании отрицательный чистый долг. В ближайшие три года прогнозируется положительный свободный денежный поток.
CK Infrastructure
Компания в основном занимается развитием и инвестированием в инфраструктурный бизнес в Азии, Европе, Канаде. Акции можно рассматривать как защитные, учитывая стабильные денежные потоки и дивиденды. Компания получает 80% доходов от регулируемого бизнеса, индексируемые на уровень инфляции.
Рыночные мультипликаторы (EV/EBITDA) компании на 14% ниже медианы. Дивидендная доходность составляет 6,8%, при среднеисторическом уровне 5,4%. Долговая нагрузка умеренная — Чистый долг/EBITDA 2,8x.
CK Hutchison
Один из крупнейших многопрофильных конгломератов Китая, основан в марте 2015 г. в результате слияния Cheung Kong Group и Hutchison Whampoa. Основные сферы интересов — розничная торговля, портовое хозяйство и логистика, транспортная и инженерная инфраструктура, энергетика, коммунальное хозяйство, телекоммуникации, финансовые услуги и биотехнологии.
С точки зрения географии наибольшую долю в выручке занимает Европа (56%), далее идут Китай (21%), Азия и Австралия (19%) и другие страны (4%). Ключевым сегментом бизнеса является ритейл — 49% выручки компании. Этот сегмент представлен одним из крупнейших операторов розничных сетей в Азии и Европе A.S. Watson: общее количество его магазинов на конец 2022 г. —16 142.
В I полугодии 2023 г. компания вернулась к росту выручки (+2% г/г, в предыдущие 2 полугодия выручка снижалась г/г) за счет розничного бизнеса — потребительская активность в Европе и Азии продолжает восстанавливаться. Еще одним фактором роста стало увеличение доходов от финансовых инвестиций в компании, занимающиеся обслуживанием авиалайнеров, производством и продажей бытовых и промышленных моющих средств, логистикой и другие. Они выросли на 29% г/г.
Компания торгуется с дисконтом по мультипликаторам к своим среднеисторическим значениям: 7% по EV/EBITDA, 10% по P/E. И продолжает генерировать устойчивый денежный поток: ожидаемый FCF yield на 2024 г. — 28%, ожидаемая дивидендная доходность — 6,2% при среднеисторической в 5,4%.
Petrochina
Компания занимается разведкой и разработкой газовых и нефтегазовых месторождений, добычей нефти и природного газа, производством нефтепродуктов, а также их реализацией. Крупнейший производитель и поставщик нефти и газа в КНР и одна из крупнейших компаний в мире по объему суточной добычи. Доказанные запасы нефти на конец 2022 г. составляют 6,4 млн баррелей, газа — 73,5 млрд куб. футов. Средний общий объем производства нефтепродуктов в 2022 г. составил 4616 баррелей нефтяного эквивалента (БНЭ) в день.
Petrochina продолжает наращивать объемы: ожидаемый среднегодовой темп роста производства нефтепродуктов составляет 3% в 2023-2026 гг., а высокая цена нефть — Brent $90/баррель — служит фундаментом для сильных финансовых результатов в будущих периодах. Компания торгуется с дисконтом по мультипликаторам к своим среднеисторическим значениям: 7% по EV/EBITDA, 21% по P/E. Прогнозная дивидендная доходность составляет 7,8% при среднеисторической в 6,0%.
China Shenhua Energy
Крупнейший производитель угля в материковом Китае. Занимается добычей и продажей угля, а также производством и продажей электроэнергии в материковом Китае. Также компания выстроила крупную и эффективную сеть железнодорожных путей и портов.
В основном производит энергетический уголь, и осуществляет поставки в энергетический, строительный, сталелитейный и химический секторы. В 2022 г. объем производства угля составил 313 млн т, а продаж — 418 млн т. Доказанные запасы угля на конец 2022 г. — 3180 млн т.
В I полугодии 2023 г. China Shenhua Energy нарастила выручку на 2% за счет роста добычи и продаж угля — +2% и +4% соответственно. У нее отрицательный чистый долг, и она продолжает генерировать свободный денежный поток, позволяющий выплачивать солидные дивиденды — за последние 12 месяцев доходность свободного денежного потока составила 15%. Ожидаемая дивидендная доходность — 9,2% при среднеисторическом в 8,7%, а прогнозная доходность свободного денежного потока 2024 г. — 9,1%.
Bank of China
Один из четырех крупнейших банков Китая. Оказывает услуги для юридических и физических лиц. Банк обслуживает компании, госорганы и финансовые институты. Сегмент казначейских операций занимается валютообменными сделками, процентными ставками и т. д. Bank of China основан в 1912 г., штаб-квартира расположена в Пекине.
Банк занимает четвертое место в Китае по величине активов: 28,9 трлн юаней или $4 млрд. По 2022 г. у банка отмечалась лучшая чистая процентная маржа в отрасли — 1,76%. Также у него наиболее низкий процент неработающих кредитов (NPL) среди топ-4 государственных банков — 1,32%.
Отдельно отмечаем, что ROE составляет 10,1%, при этом оценка банка существенно ниже капитала — P/B 0,36x, что меньше среднего уровня за 5 лет 0,46x. Мы считаем, что тренд на снижение мультипликаторов Bank of China сменится ростом, принимая во внимание сильные финансовые показатели компании. Дивидендная доходность акций составляет 9,1%.
China Construction Bank (CCB)
China Construction Bank (CCB) — один из крупнейших многопрофильных банков в Китае и мире по размеру активов, занимает 2-е место по размеру среди международных банков. Основан в 1954 г., головной офис банка находится в Пекине.
На конец 2021 г. у CCB было 14 476 отделений на материковом Китае, открыты филиалы в Гонконге, Сингапуре, Франкфурте, Йоханнесбурге, Токио, Сеуле, Нью-Йорке, Хошимине и Сиднее.
Банк сформировал большую клиентскую базу, его маркетинговая сеть охватывает основные районы по всему Китаю. China Construction Bank сотрудничает со многими крупными компаниями и предприятиями, занимающими ведущие позиции в стратегических отраслях страны.
Акции CCB обеспечивают ожидаемую высокую дивидендную доходность около 9% и торгуются с большим дисконтом к средним мультипликаторам за 5 лет — 29% по P/B. Форвардный мультипликатор P/E составляет 3,2x — дисконт 24% к среднеисторическим оценкам по данному мультипликатору.
China Tower
Крупнейший оператор телекоммуникационных вышек в Китае по размеру выручки и числу башен. Компания занимается строительством, обслуживанием и эксплуатацией вспомогательных объектов базовых станций, таких как вышки связи, а также покрытием общедоступными сетями высокоскоростных железных дорог и метро, эксплуатацией внутренних распределительных систем.
Полагаем, что текущие фундаментальные показатели компании недооценены рынком, так как акции China Tower по мультипликаторам торгуются ниже среднего исторического уровня. EV/EBITDA 3,2x против исторического уровня по медиане в 4,3x, а P/E 11x против 19x. При этом ROIC компании — 23% — на 5 п.п. выше исторического уровня.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба