15 декабря 2023 ИХ "Финам" Беленькая Ольга
15 декабря на очередном заседании Банк России повысил ключевую ставку на 100 б.п. – до 16%, решение совпало с нашим прогнозом и с ожиданиями рынка. По словам главы ЦБ Э. Набиуллиной, на заседании «предметно» обсуждалось сохранение ставки без изменения или ее повышение до 16%, предложение повысить ставку на 200 б.п. всерьез не рассматривалось. При этом ЦБ сохранил нейтральный сигнал – «Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, развития экономики на прогнозном горизонте, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков».
На этот раз ни в релизе, ни на пресс-конференции Э. Набиуллиной не говорилось о готовности ЦБ вновь повысить ставку, но несколько раз обращалось внимание на то, что для устойчивого возвращения инфляции к цели в 2024 г потребуется продолжительный период поддержания жестких денежно-кредитных условий в экономике. Э. Набиуллина подтвердила, что в рамках базового сценария ЦБ близок к завершению цикла повышения ключевой ставки, но пока не будет устойчивой тенденции замедления роста цен и инфляционных ожиданий, ставка будет оставаться высокой. Банк России будет устанавливать ключевую ставку так, чтобы вернуть инфляцию к цели в конце следующего года.
По оценке Банка России, инфляция в этом году сложится вблизи верхней границы октябрьского прогноза ЦБ 7-7,5%, а рост ВВП превысит 3%, прогноз снижения инфляции в 2024 г до 4-4,5% был подтвержден, но отмечено преобладание проинфляционных рисков. На этом заседании не обновлялись макропрогнозы, они будут актуализированы на следующем заседании 16 февраля.
По словам Э. Набиуллиной, основное отличие от октябрьского заседания – динамика выпуска: рост экономики сильнее отклонился от траектории сбалансированного роста, чем ЦБ оценивал раньше. Экономическая активность растет существенно сильнее, чем предполагал октябрьский прогноз ЦБ (рост ВВП на 2,2-2,7%), по итогам года рост экономики превысит 3%. Но, чтобы расти такими темпами, экономика сегодня задействует ресурсы практически на полную мощность, особенно это относится к трудовым ресурсам. Это отражается в высоком инфляционном давлении и усилении его роста в устойчивых компонентах (базовая инфляция, инфляция в услугах). По мнению ЦБ, необходимо как можно быстрее вернуть экономику к ее потенциалу, поскольку длительное отклонение от него грозит инфляцией, «съедающей» доходы и сбережения населения, необходимостью затем принимать еще более жесткие меры, которые могут привести экономику к рецессии, искаженной оценкой эффективности инвестиционных проектов, что в будущем может привести к увеличению рисков финансовой стабильности.
Среди других аргументов в обоснование целесообразности повышения ставки назывались высокие темпы роста кредитования (при их замедлении в сегменте потребкредитования и рыночной ипотеки на льготную ипотеку в ноябре пришлось около 80% выдач, корпоративное кредитование продолжает расти высокими темпами), повышение инфляционных ожиданий населения и ценовых ожиданий предприятий, более явное сокращение экспорта, чем импорта. ЦБ полагает, что без повышения ключевой ставки сейчас была бы более высокая инфляция и более слабый рубль. Часть эффектов уже видны (прирост депозитов в банках, замедление роста кредитования в некоторых сегментах, некоторое снижение импорта), но в силу временных лагов основные эффекты проявятся в 2024 г. На замедление роста кредитования в будущем году, помимо повышения ключевой ставки, должны повлиять уже введенное ужесточение макропруденциального регулирования и отмена временных послаблений банкам по нормативу краткосрочной ликвидности. ЦБ поддерживает предложения правительства по ужесточению условий предоставления льготной ипотеки и выступает за отмену безадресной льготной ипотеки с июля будущего года. По оценке Э. Набиуллиной, в новом механизме операций ЦБ на внутреннем валютном рынке при текущих ценах на нефть (соответственно, и ниже) ЦБ будет продавать валюту, что должно поддерживать курс рубля.
Решение ЦБ было широко ожидаемо рынком, были прогнозы и более агрессивного повышения – на 200 б.п.. Курс рубля, укреплявшийся в первой половине дня в ожидании решения по ставке, «по факту» перешел к ослаблению, в том числе и на сигнале близости к завершению цикла повышений. На это указывает и то, что «предметно» рассматривался и вариант сохранения ключевой ставки на уровне 15%. Если предположить, что октябрьский прогноз ЦБ по средней ключевой ставке на 2024 г. (12,5-14,5%) сохраняет актуальность, то ключевая ставка на конец будущего года может находиться в диапазоне 9-13%. Мы полагаем, что в случае замедления текущих темпов инфляции и темпов кредитования в отсутствие новых шоков ЦБ может начать снижение ставки в 1П24, оценка ставки на конец года 10-11%. Если снижение текущих темпов инфляции будет идти медленно – например, из-за расширения льготных программ кредитования, дополнительного бюджетного стимулирования, ослабления курса рубля вследствие неблагоприятной ситуации с экспортными доходами, ключевая ставка может оставаться на текущем уровне до середины года или даже дольше.
В релизе ЦБ и пресс-конференции Э. Набиуллиной можно обратить внимание на следующие моменты:
1. Если исходить из базового сценария, ЦБ близок к завершению цикла повышения ставки, но решения по ставкам будут приниматься, исходя из поступающих новых данных и из уточнения нашего прогноза. Пока не будет устойчивой тенденции замедления роста цен и инфляционных ожиданий, ставка будет оставаться высокой.
2. Текущие темпы общей инфляции несколько замедлились - в среднем за октябрь — ноябрь рост цен с поправкой на сезонность в пересчете на год (SAAR) составил 10,0% (по сравнению с 12,2% в III квартале). В то же время устойчивое инфляционное давление усилилось - базовая инфляция четыре месяца подряд растет темпами выше 10% SAAR, рост увеличился до 11,5% SAAR (по сравнению с 9,7% в III квартале). Перенос в цены летнего ослабления рубля уже близок к завершению с учетом его осеннего укрепления. Основной рост цен сегодня происходит в компонентах потребительской корзины, которые слабо зависят от курса. Например, рост цен на услуги, за исключением ЖКХ, за последние три месяца в пересчете на год превысил 14%. Ускоренное удорожание услуг рассматривается как индикатор устойчивого инфляционного давления в экономике. Некоторый вклад в текущий рост цен в последние месяцы также внесли разовые проинфляционные эффекты на отдельных товарных рынках. Годовая инфляция, по оценке на 11 декабря, снизилась до 7,1% после 7,5% в ноябре. Это связано с эффектом высокой базы начала декабря 2022 года, когда произошла внеплановая индексация тарифов на коммунальные услуги. ЦБ ожидает, что инфляция в РФ в 2023 году будет близка к верхней границе прогноза в 7,0-7,5%, может быть чуть выше или чуть ниже 7,5%. Инфляция в будущем году будет снижаться до 4-4,5% за счет влияния уже принятых решений по ДКП – спрос будет приведен в соответствие с возможностями предложения. Но риски отклонения инфляции от прогноза вверх гораздо выше, чем вниз. Наш прогноз по инфляции на конец этого года чуть выше 7,5%, на конец 2024 г – около 5%.
3. Рост ВВП в III квартале и оперативные данные за IV квартал свидетельствуют о том, что увеличение экономической активности происходит существенно быстрее, чем Банк России ожидал в октябре. Это означает, что отклонение российской экономики вверх от траектории сбалансированного роста во втором полугодии 2023 года оказалось более значительным. По оценке Банка России, рост ВВП в 2023 году сложится выше октябрьского прогноза и превысит 3%. Чтобы расти такими темпами, экономика сегодня задействует ресурсы практически на полную мощность . Безработица обновила очередной минимум, составив 2,9% в октябре. При этом растет интенсивность использования рабочей силы. Все чаще производственные компании прибегают к увеличению продолжительности рабочего дня и количества смен. В условиях перегрева экономики - другими словами, дефицита производственных и трудовых ресурсов - создание каждой дополнительной единицы товара будет даваться экономике все сложнее и дороже. Попытка расти выше потенциала за счет мягкой ДКП приведет к инфляции, которая будет «съедать» сбережения и доходы населения, роста благосостояния не будет.
4. Ожидания населения по инфляции выросли. Ценовые ожидания предприятий остаются на максимальных уровнях уже несколько месяцев. Высокие инфляционные ожидания беспокоят ЦБ, в частности, из-за них спрос в меньшей степени реагирует на решения по ДКП.
5. Ужесточение ДКП и денежно-кредитных условий уже транслируется в экономику, но неравномерно. На депозитном рынке благодаря росту ставок приток средств усиливается. На кредитном рынке реакция неоднородная. В кредитовании бизнеса наметились первые признаки замедления, но оно все еще растет рекордно высокими темпами, особенно в части займов на короткие сроки. Спрос предприятий на кредиты поддерживается высокими ценовыми ожиданиями, а также ожиданиями сильного внутреннего спроса. Рост необеспеченного потребительского кредитования в последние месяцы замедлился в результате как увеличения процентных ставок, так и эффектов ранее принятых макропруденциальных мер. Также замедлилась активность в рыночном сегменте ипотечного кредитования, хотя темпы роста всего ипотечного портфеля были высокими из-за большого объема выдач в рамках государственных льготных программ (около 80% всех выдач ипотеки были по льготной ипотеке).
6. Охлаждение мировой экономики приводит к коррекции спроса на сырьевые товары, в том числе на нефть. Это один из основных факторов сокращения российского экспорта в последние два месяца. С некоторым лагом это может сказаться на снижении поступлений от внешней торговли. В то же время решения ОПЕК+ по ограничению добычи окажут в дальнейшем поддержку ценам на нефть.
7. ЦБ видит признаки перегрева на ипотечном рынке (разрыв между ценами на первичном и вторичном рынке за период действия масштабных программ поддержки ипотеки расширился с 10% до 42%) и поддерживает предложения правительства по корректировке условий льготной ипотеки. Будет следить за тем, чтобы повышение первоначального взноса не приводило к увеличению потребкредитов на первоначальный взнос.
8. Базовый прогноз ЦБ не предполагает рецессии в 2024 г. Октябрьский прогноз ЦБ предполагает рост ВВП в 2024 г на 0,5-1,5%, наш прогноз 1-1,3%.
9. ЦБ не рассматривает сейчас диверсификацию золотовалютных резервов (юань и золото), т.к. та структура золотовалютных резервов, которая есть сейчас, позволяет решать те задачи, для которых эти золотовалютные резервы создаются. Прежде всего, задачи купирования рисков финансовой стабильности, если они возникнут. Это связано с тем, что интервенции, например, в юанях, если они потребуются, осуществимы, потому что сейчас уже экономика перестроилась и у нее есть спрос не столько на доллары и евро, сколько на юани как иностранную валюту.
http://www.finam.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
На этот раз ни в релизе, ни на пресс-конференции Э. Набиуллиной не говорилось о готовности ЦБ вновь повысить ставку, но несколько раз обращалось внимание на то, что для устойчивого возвращения инфляции к цели в 2024 г потребуется продолжительный период поддержания жестких денежно-кредитных условий в экономике. Э. Набиуллина подтвердила, что в рамках базового сценария ЦБ близок к завершению цикла повышения ключевой ставки, но пока не будет устойчивой тенденции замедления роста цен и инфляционных ожиданий, ставка будет оставаться высокой. Банк России будет устанавливать ключевую ставку так, чтобы вернуть инфляцию к цели в конце следующего года.
По оценке Банка России, инфляция в этом году сложится вблизи верхней границы октябрьского прогноза ЦБ 7-7,5%, а рост ВВП превысит 3%, прогноз снижения инфляции в 2024 г до 4-4,5% был подтвержден, но отмечено преобладание проинфляционных рисков. На этом заседании не обновлялись макропрогнозы, они будут актуализированы на следующем заседании 16 февраля.
По словам Э. Набиуллиной, основное отличие от октябрьского заседания – динамика выпуска: рост экономики сильнее отклонился от траектории сбалансированного роста, чем ЦБ оценивал раньше. Экономическая активность растет существенно сильнее, чем предполагал октябрьский прогноз ЦБ (рост ВВП на 2,2-2,7%), по итогам года рост экономики превысит 3%. Но, чтобы расти такими темпами, экономика сегодня задействует ресурсы практически на полную мощность, особенно это относится к трудовым ресурсам. Это отражается в высоком инфляционном давлении и усилении его роста в устойчивых компонентах (базовая инфляция, инфляция в услугах). По мнению ЦБ, необходимо как можно быстрее вернуть экономику к ее потенциалу, поскольку длительное отклонение от него грозит инфляцией, «съедающей» доходы и сбережения населения, необходимостью затем принимать еще более жесткие меры, которые могут привести экономику к рецессии, искаженной оценкой эффективности инвестиционных проектов, что в будущем может привести к увеличению рисков финансовой стабильности.
Среди других аргументов в обоснование целесообразности повышения ставки назывались высокие темпы роста кредитования (при их замедлении в сегменте потребкредитования и рыночной ипотеки на льготную ипотеку в ноябре пришлось около 80% выдач, корпоративное кредитование продолжает расти высокими темпами), повышение инфляционных ожиданий населения и ценовых ожиданий предприятий, более явное сокращение экспорта, чем импорта. ЦБ полагает, что без повышения ключевой ставки сейчас была бы более высокая инфляция и более слабый рубль. Часть эффектов уже видны (прирост депозитов в банках, замедление роста кредитования в некоторых сегментах, некоторое снижение импорта), но в силу временных лагов основные эффекты проявятся в 2024 г. На замедление роста кредитования в будущем году, помимо повышения ключевой ставки, должны повлиять уже введенное ужесточение макропруденциального регулирования и отмена временных послаблений банкам по нормативу краткосрочной ликвидности. ЦБ поддерживает предложения правительства по ужесточению условий предоставления льготной ипотеки и выступает за отмену безадресной льготной ипотеки с июля будущего года. По оценке Э. Набиуллиной, в новом механизме операций ЦБ на внутреннем валютном рынке при текущих ценах на нефть (соответственно, и ниже) ЦБ будет продавать валюту, что должно поддерживать курс рубля.
Решение ЦБ было широко ожидаемо рынком, были прогнозы и более агрессивного повышения – на 200 б.п.. Курс рубля, укреплявшийся в первой половине дня в ожидании решения по ставке, «по факту» перешел к ослаблению, в том числе и на сигнале близости к завершению цикла повышений. На это указывает и то, что «предметно» рассматривался и вариант сохранения ключевой ставки на уровне 15%. Если предположить, что октябрьский прогноз ЦБ по средней ключевой ставке на 2024 г. (12,5-14,5%) сохраняет актуальность, то ключевая ставка на конец будущего года может находиться в диапазоне 9-13%. Мы полагаем, что в случае замедления текущих темпов инфляции и темпов кредитования в отсутствие новых шоков ЦБ может начать снижение ставки в 1П24, оценка ставки на конец года 10-11%. Если снижение текущих темпов инфляции будет идти медленно – например, из-за расширения льготных программ кредитования, дополнительного бюджетного стимулирования, ослабления курса рубля вследствие неблагоприятной ситуации с экспортными доходами, ключевая ставка может оставаться на текущем уровне до середины года или даже дольше.
В релизе ЦБ и пресс-конференции Э. Набиуллиной можно обратить внимание на следующие моменты:
1. Если исходить из базового сценария, ЦБ близок к завершению цикла повышения ставки, но решения по ставкам будут приниматься, исходя из поступающих новых данных и из уточнения нашего прогноза. Пока не будет устойчивой тенденции замедления роста цен и инфляционных ожиданий, ставка будет оставаться высокой.
2. Текущие темпы общей инфляции несколько замедлились - в среднем за октябрь — ноябрь рост цен с поправкой на сезонность в пересчете на год (SAAR) составил 10,0% (по сравнению с 12,2% в III квартале). В то же время устойчивое инфляционное давление усилилось - базовая инфляция четыре месяца подряд растет темпами выше 10% SAAR, рост увеличился до 11,5% SAAR (по сравнению с 9,7% в III квартале). Перенос в цены летнего ослабления рубля уже близок к завершению с учетом его осеннего укрепления. Основной рост цен сегодня происходит в компонентах потребительской корзины, которые слабо зависят от курса. Например, рост цен на услуги, за исключением ЖКХ, за последние три месяца в пересчете на год превысил 14%. Ускоренное удорожание услуг рассматривается как индикатор устойчивого инфляционного давления в экономике. Некоторый вклад в текущий рост цен в последние месяцы также внесли разовые проинфляционные эффекты на отдельных товарных рынках. Годовая инфляция, по оценке на 11 декабря, снизилась до 7,1% после 7,5% в ноябре. Это связано с эффектом высокой базы начала декабря 2022 года, когда произошла внеплановая индексация тарифов на коммунальные услуги. ЦБ ожидает, что инфляция в РФ в 2023 году будет близка к верхней границе прогноза в 7,0-7,5%, может быть чуть выше или чуть ниже 7,5%. Инфляция в будущем году будет снижаться до 4-4,5% за счет влияния уже принятых решений по ДКП – спрос будет приведен в соответствие с возможностями предложения. Но риски отклонения инфляции от прогноза вверх гораздо выше, чем вниз. Наш прогноз по инфляции на конец этого года чуть выше 7,5%, на конец 2024 г – около 5%.
3. Рост ВВП в III квартале и оперативные данные за IV квартал свидетельствуют о том, что увеличение экономической активности происходит существенно быстрее, чем Банк России ожидал в октябре. Это означает, что отклонение российской экономики вверх от траектории сбалансированного роста во втором полугодии 2023 года оказалось более значительным. По оценке Банка России, рост ВВП в 2023 году сложится выше октябрьского прогноза и превысит 3%. Чтобы расти такими темпами, экономика сегодня задействует ресурсы практически на полную мощность . Безработица обновила очередной минимум, составив 2,9% в октябре. При этом растет интенсивность использования рабочей силы. Все чаще производственные компании прибегают к увеличению продолжительности рабочего дня и количества смен. В условиях перегрева экономики - другими словами, дефицита производственных и трудовых ресурсов - создание каждой дополнительной единицы товара будет даваться экономике все сложнее и дороже. Попытка расти выше потенциала за счет мягкой ДКП приведет к инфляции, которая будет «съедать» сбережения и доходы населения, роста благосостояния не будет.
4. Ожидания населения по инфляции выросли. Ценовые ожидания предприятий остаются на максимальных уровнях уже несколько месяцев. Высокие инфляционные ожидания беспокоят ЦБ, в частности, из-за них спрос в меньшей степени реагирует на решения по ДКП.
5. Ужесточение ДКП и денежно-кредитных условий уже транслируется в экономику, но неравномерно. На депозитном рынке благодаря росту ставок приток средств усиливается. На кредитном рынке реакция неоднородная. В кредитовании бизнеса наметились первые признаки замедления, но оно все еще растет рекордно высокими темпами, особенно в части займов на короткие сроки. Спрос предприятий на кредиты поддерживается высокими ценовыми ожиданиями, а также ожиданиями сильного внутреннего спроса. Рост необеспеченного потребительского кредитования в последние месяцы замедлился в результате как увеличения процентных ставок, так и эффектов ранее принятых макропруденциальных мер. Также замедлилась активность в рыночном сегменте ипотечного кредитования, хотя темпы роста всего ипотечного портфеля были высокими из-за большого объема выдач в рамках государственных льготных программ (около 80% всех выдач ипотеки были по льготной ипотеке).
6. Охлаждение мировой экономики приводит к коррекции спроса на сырьевые товары, в том числе на нефть. Это один из основных факторов сокращения российского экспорта в последние два месяца. С некоторым лагом это может сказаться на снижении поступлений от внешней торговли. В то же время решения ОПЕК+ по ограничению добычи окажут в дальнейшем поддержку ценам на нефть.
7. ЦБ видит признаки перегрева на ипотечном рынке (разрыв между ценами на первичном и вторичном рынке за период действия масштабных программ поддержки ипотеки расширился с 10% до 42%) и поддерживает предложения правительства по корректировке условий льготной ипотеки. Будет следить за тем, чтобы повышение первоначального взноса не приводило к увеличению потребкредитов на первоначальный взнос.
8. Базовый прогноз ЦБ не предполагает рецессии в 2024 г. Октябрьский прогноз ЦБ предполагает рост ВВП в 2024 г на 0,5-1,5%, наш прогноз 1-1,3%.
9. ЦБ не рассматривает сейчас диверсификацию золотовалютных резервов (юань и золото), т.к. та структура золотовалютных резервов, которая есть сейчас, позволяет решать те задачи, для которых эти золотовалютные резервы создаются. Прежде всего, задачи купирования рисков финансовой стабильности, если они возникнут. Это связано с тем, что интервенции, например, в юанях, если они потребуются, осуществимы, потому что сейчас уже экономика перестроилась и у нее есть спрос не столько на доллары и евро, сколько на юани как иностранную валюту.
http://www.finam.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter