18 декабря 2023
Перевод заметки от Bank of America
Основные выводы
ФРС сохранила целевой диапазон ставки на уровне 5,25-5,50%, и заявление соответствовало нашим ожиданиям
Средний участник в настоящее время прогнозирует ставку по фондам на уровне 4,6% в 4 квартале 2024 года и 3,6% в 4 квартале 2025 года
Мы сохраняем наш прогноз на цикл сокращения, который начнется в июне 2024 года, но март так же может
Наступает "голубиный пивот"
ФРС продемонстрировала "голубиный пивот", которого мы ожидали на декабрьском заседании. На наш взгляд, основной поток данных с момента последнего заседания ФРС в ноябре был очень благоприятным для их прогноза мягкой посадки и растущей уверенности в том, что инфляция со временем может вернуться к 2% без существенного снижения спроса. Хотя мы не ожидали, что ФРС перейдет к прямому смягчению, мы ожидали, что она перейдет к более сбалансированной функции реагирования, и, в конечном счете, мы думаем, что она сделала именно это.
Изменения в заявлении FOMC соответствовали нашим ожиданиям. Заявление и комментарий председателя Пауэлла на пресс-конференции подразумевали, что комитет считает, что они закончили цикл ужесточения и ведут переговоры о том, что необходимо для перехода к сокращениям. Что касается нового набора прогнозов, средний член комитета теперь прогнозирует ставку на уровне 4,6% в 4кв24 и 3,6% в 4кв25, в соответствии с нашим прогнозом до заседания FOMC. В целом, ФРС просто отменила свой "ястребиный" декабрьский шаг и вернулась к своему предыдущему июньскому прогнозу.
Мы сохраняем наш прогноз на цикл сокращения, который начнется в июне 2024 года, хотя мы отмечаем, что поступающие данные и перевод показателей инфляции CPI в прогнозы инфляции PCE создают риски для более раннего или ускоренного цикла сокращения, чем мы прогнозируем в настоящее время. Мы не можем исключать мартовского снижения исключительно на основе данных по инфляции, в то время как любое резкое ухудшение макроэкономических данных облегчило бы принятие такого решения.
Реакция рынка
Рынок облигаций интерпретировал сообщения FOMC как "голубиные". Сообщения FOMC от декабря подтвердили наше основное мнение о снижении ставок, основанное на передней части и средней части кривой доходностей облигаций. Мы рекомендовали клиентам придерживаться 5-летних облигаций и нормализации кривой 5л-30л; эти мнения были поддержаны сегодня в сообщении FOMC.
Доллар США резко и широко распродавался на фоне явно голубиного меню предложений от FOMC, причем снижение ставки на 2024 год, по-видимому, было самым большим первоначальным фактором. Большая часть движения доллара США произошла на фоне заявления/релиза экономических прогнозов (SEP) (DXY -0,7%), а пресс-конференция председателя ФРС Пауэлла спровоцировала дальнейшее снижение (-0,3%), поскольку он укрепил экономические перспективы типа “мягкой посадки” и не стал настаивать на смягчении финансовых условий.
Полная версия
Экономика США
ФРС продемонстрировала "голубиный пивот", которого мы ожидали на декабрьском заседании. На наш взгляд, основной поток данных с момента последнего заседания ФРС в ноябре был очень благоприятным для их прогноза мягкой посадки и растущей уверенности в том, что инфляция со временем может вернуться к 2% без существенного снижения спроса. Хотя мы не ожидали, что ФРС перейдет к прямому смягчению, мы ожидали, что она перейдет к более сбалансированной функции реагирования, и, в конечном счете, мы думаем, что она сделала именно это.
Изменения в заявлении FOMC соответствовали нашим ожиданиям. Мы действительно ожидали, что они признают замедление поступающих данных, и думали, что формулировки о необходимости дополнительного повышения процентной ставки будут удалены. Комитет не полностью убрал эту формулировку, но в заявлении теперь говорится о "любом" дополнительном повышении процентной ставки, которое может потребоваться. Это, плюс добавление формулировки о том, что инфляция снизилась за последний год, и комментарий председателя Пауэлла на пресс-конференции о том, что использование "любого" подразумевает, что комитет считает, что он находится на (или очень близко) к конечной ставке, означает, что они закончили цикл ужесточения (в ожидании) в разговорах о том, что необходимо для перехода к сокращениям. На наш взгляд, это представляет собой переход к более сбалансированной функции реагирования, даже если речь не полностью соответствовала нашим ожиданиям.
Что касается нового набора прогнозов, средний член комитета теперь прогнозирует ставку по фондам на уровне 4,6% в 4кв24 и 3,6% в 4кв25, в соответствии с нашим прогнозом до заседания FOMC. Пересмотры показателей роста, инфляции и безработицы также совпали с нашими прогнозами после учета ноябрьского отчета о занятости. В целом, ФРС просто отменила свой "ястребиный" декабрьский шаг и вернулась к своему предыдущему июньскому прогнозу. В настоящее время SEP предполагают сокращение на 75 б.п. в 2024 году, хотя, как отмечает председатель Пауэлл, это не план, и сокращения будут зависеть от потока данных.
Наконец, замечания Пауэлла на пресс-конференции подтвердили поворот к сбалансированной функции реагирования и первый шаг к "голубиным" позициям. Мы не ожидали, что он выступит против рыночных цен на сокращения и смягчения финансовых условий с ноября, и он действительно этого не сделал. Он оставил открытой возможность того, что ФРС может смягчить политику просто исходя из результатов инфляции, в зависимости от того, было ли какое-либо ускорение роста обусловлено спросом или предложением. Он продолжал подчеркивать терпение, осторожность и процесс принятия решений, который будет зависеть от "совокупности данных". Мы также приняли к сведению, что он сказал, что комитет обеспокоен тем, что слишком долго будет оставаться на повышенных процентных ставках, но не уравновесил это, заявив, что они чрезмерно обеспокоены слишком ранним смягчением. Возможно, это было просто упущение момента, и мы не придаем большого значения ни одному ответу на пресс-конференции; мы сочли это интересным в рамках обсуждения баланса рисков.
Мы сохраняем наш прогноз на цикл сокращения, который начнется в июне 2024 года, хотя мы отмечаем, что поступающие данные и перевод показателей инфляции CPI в прогнозы инфляции PCE создают риски для более раннего или ускоренного цикла сокращения, чем мы прогнозируем в настоящее время. Мы не можем исключать мартовского снижения исключительно на основе данных по инфляции, в то время как любое резкое ухудшение макроэкономических данных облегчило бы принятие такого решения.
Экономические прогнозы (декабрь/сентрябрь)
Рынок облигаций
Рынок облигаций интерпретировал сообщения FOMC как "голубиные". Голубиная интерпретация вытекает из (1) формулировок заявления FOMC, в которых говорится, что “инфляция снизилась за последний год” (2) 24 сентября прогнозы были снижены на 75 б.п. против 50 б.п. в сентябре (3) Комментарии Пауэлла о том, что Комитет обсудил сроки снижения ставок сегодня. В отчете за декабрь также была предложена оценка рисков для прогноза инфляции как в целом сбалансированных, что стало изменением по сравнению с более высоким инфляционным риском в сентябре; рынок считает, что эта уверенность в прогнозе инфляции является ключевой для того, чтобы ФРС начала снижать ставки. Сейчас рынок оценивает сокращение почти на 20 б.п. на мартовском заседании FOMC, общее сокращение более чем на 140 б.п. до 2024 года и минимум в цикле сокращения примерно на уровне 3,3%.
Сообщение FOMC от декабря подтвердило нашу основную точку зрения на снижение ставок, основанную на передней части и средней части кривой доходностей облигаций. Мы рекомендовали клиентам придерживаться 5-летних облигаций и нормализации кривой 5л-30л; эти мнения были поддержаны сегодня в сообщении FOMC. Сегодняшние сообщения также подтвердили наши другие мнения о том, что следует ожидать повышения кривой реальной процентной ставки и волатильности. Наше обоснование этих мнений состояло в том, что нижняя точка цикла снижения будет оцениваться рынком ниже, поскольку ФРС перешла к снижению ставок. Этот процесс был ускорен сегодня.
Председатель Пауэлл предположил, что ФРС не говорит об изменении темпов QT прямо сейчас. Он также предположил, что причина сокращения ФРС имеет значение при рассмотрении вопроса о том, может ли QT продолжаться при снижении ставок. Эти комментарии предполагают относительно высокую планку для изменения QT, что может привести к дальнейшему росту давления на денежном рынке в ближайшие месяцы.
FX
Доллар США резко и широко распродавался на фоне явно голубиного меню предложений от FOMC, причем снижение ставки до 2024 года, по-видимому, было самым большим первоначальным фактором. Большая часть движения доллара США произошла на фоне заявления/сентябрьского релиза (DXY -0,7%), а пресс-конференция председателя ФРС Пауэлла спровоцировала дальнейшее снижение (-0,3%), поскольку он укрепил экономические перспективы типа “мягкой посадки” и не стал настаивать на смягчении финансовых условий.
Решение, принятое после заседания FOMC, по сути, вернуло доллар к уровням, достигнутым в конце ноября, до недавнего повышения данных по занятости и индексу потребительских цен, на фоне смягчения данных в Европе и прогнозирования дальнейших сокращений в других странах G10. Снижение доллара США произошло на фоне заметной переоценки ожиданий ФРС: вероятность снижения в марте составила около 75% (с ~ 45% ранее), а оценка общего снижения в 2024 году сместилась со 115 б.п. до 140 б.п.
Хотя мы предположили, что рыночные оценки ФРС, которые способствовали ноябрьскому снижению доллара, казались чрезмерными, сегодняшнее заседание FOMC явно не пыталось опровергнуть это. Тем не менее, наш базовый прогноз на следующий год в целом остается неизменным. Мы считаем, что валютные рынки, и в частности доллар США, скорее всего, движимы экономическим спадом в США по сравнению с остальным миром после года относительного роста. Таким образом, хотя мы видим, что несколько центральных банков G10 (кроме Банка Японии) в конечном итоге переходят к циклам смягчения по мере снижения инфляции, возможное снижение ставок ФРС в конечном итоге должно оказать давление на доллар США в течение 2024 и 2025 годов. Сроки этого по-прежнему будут зависеть от данных (и от ФРС, которая по-прежнему зависит от данных), но на данный момент сигнал от ФРС кажется ясным. Валютные рынки получат дальнейшие политические сигналы завтра, когда состоится заседание ЕЦБ, Банка Англии и банка Норвегии.
Основные выводы
ФРС сохранила целевой диапазон ставки на уровне 5,25-5,50%, и заявление соответствовало нашим ожиданиям
Средний участник в настоящее время прогнозирует ставку по фондам на уровне 4,6% в 4 квартале 2024 года и 3,6% в 4 квартале 2025 года
Мы сохраняем наш прогноз на цикл сокращения, который начнется в июне 2024 года, но март так же может
Наступает "голубиный пивот"
ФРС продемонстрировала "голубиный пивот", которого мы ожидали на декабрьском заседании. На наш взгляд, основной поток данных с момента последнего заседания ФРС в ноябре был очень благоприятным для их прогноза мягкой посадки и растущей уверенности в том, что инфляция со временем может вернуться к 2% без существенного снижения спроса. Хотя мы не ожидали, что ФРС перейдет к прямому смягчению, мы ожидали, что она перейдет к более сбалансированной функции реагирования, и, в конечном счете, мы думаем, что она сделала именно это.
Изменения в заявлении FOMC соответствовали нашим ожиданиям. Заявление и комментарий председателя Пауэлла на пресс-конференции подразумевали, что комитет считает, что они закончили цикл ужесточения и ведут переговоры о том, что необходимо для перехода к сокращениям. Что касается нового набора прогнозов, средний член комитета теперь прогнозирует ставку на уровне 4,6% в 4кв24 и 3,6% в 4кв25, в соответствии с нашим прогнозом до заседания FOMC. В целом, ФРС просто отменила свой "ястребиный" декабрьский шаг и вернулась к своему предыдущему июньскому прогнозу.
Мы сохраняем наш прогноз на цикл сокращения, который начнется в июне 2024 года, хотя мы отмечаем, что поступающие данные и перевод показателей инфляции CPI в прогнозы инфляции PCE создают риски для более раннего или ускоренного цикла сокращения, чем мы прогнозируем в настоящее время. Мы не можем исключать мартовского снижения исключительно на основе данных по инфляции, в то время как любое резкое ухудшение макроэкономических данных облегчило бы принятие такого решения.
Реакция рынка
Рынок облигаций интерпретировал сообщения FOMC как "голубиные". Сообщения FOMC от декабря подтвердили наше основное мнение о снижении ставок, основанное на передней части и средней части кривой доходностей облигаций. Мы рекомендовали клиентам придерживаться 5-летних облигаций и нормализации кривой 5л-30л; эти мнения были поддержаны сегодня в сообщении FOMC.
Доллар США резко и широко распродавался на фоне явно голубиного меню предложений от FOMC, причем снижение ставки на 2024 год, по-видимому, было самым большим первоначальным фактором. Большая часть движения доллара США произошла на фоне заявления/релиза экономических прогнозов (SEP) (DXY -0,7%), а пресс-конференция председателя ФРС Пауэлла спровоцировала дальнейшее снижение (-0,3%), поскольку он укрепил экономические перспективы типа “мягкой посадки” и не стал настаивать на смягчении финансовых условий.
Полная версия
Экономика США
ФРС продемонстрировала "голубиный пивот", которого мы ожидали на декабрьском заседании. На наш взгляд, основной поток данных с момента последнего заседания ФРС в ноябре был очень благоприятным для их прогноза мягкой посадки и растущей уверенности в том, что инфляция со временем может вернуться к 2% без существенного снижения спроса. Хотя мы не ожидали, что ФРС перейдет к прямому смягчению, мы ожидали, что она перейдет к более сбалансированной функции реагирования, и, в конечном счете, мы думаем, что она сделала именно это.
Изменения в заявлении FOMC соответствовали нашим ожиданиям. Мы действительно ожидали, что они признают замедление поступающих данных, и думали, что формулировки о необходимости дополнительного повышения процентной ставки будут удалены. Комитет не полностью убрал эту формулировку, но в заявлении теперь говорится о "любом" дополнительном повышении процентной ставки, которое может потребоваться. Это, плюс добавление формулировки о том, что инфляция снизилась за последний год, и комментарий председателя Пауэлла на пресс-конференции о том, что использование "любого" подразумевает, что комитет считает, что он находится на (или очень близко) к конечной ставке, означает, что они закончили цикл ужесточения (в ожидании) в разговорах о том, что необходимо для перехода к сокращениям. На наш взгляд, это представляет собой переход к более сбалансированной функции реагирования, даже если речь не полностью соответствовала нашим ожиданиям.
Что касается нового набора прогнозов, средний член комитета теперь прогнозирует ставку по фондам на уровне 4,6% в 4кв24 и 3,6% в 4кв25, в соответствии с нашим прогнозом до заседания FOMC. Пересмотры показателей роста, инфляции и безработицы также совпали с нашими прогнозами после учета ноябрьского отчета о занятости. В целом, ФРС просто отменила свой "ястребиный" декабрьский шаг и вернулась к своему предыдущему июньскому прогнозу. В настоящее время SEP предполагают сокращение на 75 б.п. в 2024 году, хотя, как отмечает председатель Пауэлл, это не план, и сокращения будут зависеть от потока данных.
Наконец, замечания Пауэлла на пресс-конференции подтвердили поворот к сбалансированной функции реагирования и первый шаг к "голубиным" позициям. Мы не ожидали, что он выступит против рыночных цен на сокращения и смягчения финансовых условий с ноября, и он действительно этого не сделал. Он оставил открытой возможность того, что ФРС может смягчить политику просто исходя из результатов инфляции, в зависимости от того, было ли какое-либо ускорение роста обусловлено спросом или предложением. Он продолжал подчеркивать терпение, осторожность и процесс принятия решений, который будет зависеть от "совокупности данных". Мы также приняли к сведению, что он сказал, что комитет обеспокоен тем, что слишком долго будет оставаться на повышенных процентных ставках, но не уравновесил это, заявив, что они чрезмерно обеспокоены слишком ранним смягчением. Возможно, это было просто упущение момента, и мы не придаем большого значения ни одному ответу на пресс-конференции; мы сочли это интересным в рамках обсуждения баланса рисков.
Мы сохраняем наш прогноз на цикл сокращения, который начнется в июне 2024 года, хотя мы отмечаем, что поступающие данные и перевод показателей инфляции CPI в прогнозы инфляции PCE создают риски для более раннего или ускоренного цикла сокращения, чем мы прогнозируем в настоящее время. Мы не можем исключать мартовского снижения исключительно на основе данных по инфляции, в то время как любое резкое ухудшение макроэкономических данных облегчило бы принятие такого решения.
Экономические прогнозы (декабрь/сентрябрь)
Рынок облигаций
Рынок облигаций интерпретировал сообщения FOMC как "голубиные". Голубиная интерпретация вытекает из (1) формулировок заявления FOMC, в которых говорится, что “инфляция снизилась за последний год” (2) 24 сентября прогнозы были снижены на 75 б.п. против 50 б.п. в сентябре (3) Комментарии Пауэлла о том, что Комитет обсудил сроки снижения ставок сегодня. В отчете за декабрь также была предложена оценка рисков для прогноза инфляции как в целом сбалансированных, что стало изменением по сравнению с более высоким инфляционным риском в сентябре; рынок считает, что эта уверенность в прогнозе инфляции является ключевой для того, чтобы ФРС начала снижать ставки. Сейчас рынок оценивает сокращение почти на 20 б.п. на мартовском заседании FOMC, общее сокращение более чем на 140 б.п. до 2024 года и минимум в цикле сокращения примерно на уровне 3,3%.
Сообщение FOMC от декабря подтвердило нашу основную точку зрения на снижение ставок, основанную на передней части и средней части кривой доходностей облигаций. Мы рекомендовали клиентам придерживаться 5-летних облигаций и нормализации кривой 5л-30л; эти мнения были поддержаны сегодня в сообщении FOMC. Сегодняшние сообщения также подтвердили наши другие мнения о том, что следует ожидать повышения кривой реальной процентной ставки и волатильности. Наше обоснование этих мнений состояло в том, что нижняя точка цикла снижения будет оцениваться рынком ниже, поскольку ФРС перешла к снижению ставок. Этот процесс был ускорен сегодня.
Председатель Пауэлл предположил, что ФРС не говорит об изменении темпов QT прямо сейчас. Он также предположил, что причина сокращения ФРС имеет значение при рассмотрении вопроса о том, может ли QT продолжаться при снижении ставок. Эти комментарии предполагают относительно высокую планку для изменения QT, что может привести к дальнейшему росту давления на денежном рынке в ближайшие месяцы.
FX
Доллар США резко и широко распродавался на фоне явно голубиного меню предложений от FOMC, причем снижение ставки до 2024 года, по-видимому, было самым большим первоначальным фактором. Большая часть движения доллара США произошла на фоне заявления/сентябрьского релиза (DXY -0,7%), а пресс-конференция председателя ФРС Пауэлла спровоцировала дальнейшее снижение (-0,3%), поскольку он укрепил экономические перспективы типа “мягкой посадки” и не стал настаивать на смягчении финансовых условий.
Решение, принятое после заседания FOMC, по сути, вернуло доллар к уровням, достигнутым в конце ноября, до недавнего повышения данных по занятости и индексу потребительских цен, на фоне смягчения данных в Европе и прогнозирования дальнейших сокращений в других странах G10. Снижение доллара США произошло на фоне заметной переоценки ожиданий ФРС: вероятность снижения в марте составила около 75% (с ~ 45% ранее), а оценка общего снижения в 2024 году сместилась со 115 б.п. до 140 б.п.
Хотя мы предположили, что рыночные оценки ФРС, которые способствовали ноябрьскому снижению доллара, казались чрезмерными, сегодняшнее заседание FOMC явно не пыталось опровергнуть это. Тем не менее, наш базовый прогноз на следующий год в целом остается неизменным. Мы считаем, что валютные рынки, и в частности доллар США, скорее всего, движимы экономическим спадом в США по сравнению с остальным миром после года относительного роста. Таким образом, хотя мы видим, что несколько центральных банков G10 (кроме Банка Японии) в конечном итоге переходят к циклам смягчения по мере снижения инфляции, возможное снижение ставок ФРС в конечном итоге должно оказать давление на доллар США в течение 2024 и 2025 годов. Сроки этого по-прежнему будут зависеть от данных (и от ФРС, которая по-прежнему зависит от данных), но на данный момент сигнал от ФРС кажется ясным. Валютные рынки получат дальнейшие политические сигналы завтра, когда состоится заседание ЕЦБ, Банка Англии и банка Норвегии.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба