1 февраля 2024 ИХ "Финам" Беленькая Ольга
На заседании 30-31 января ФРС в четвертый раз подряд сохранила процентную ставку в диапазоне 5,25-5,5% (максимум за 23 года). На этом уровне ставка находится с июля прошлого года. Решение было единогласным и полностью ожидаемым для рынка, однако в самом релизе и в ходе пресс-конференции Дж. Пауэлла прозвучало много новых и важных сигналов.
Из релиза исчезла фраза о возможности дальнейшего повышения процентной ставки, теперь говорится лишь о том, что любые возможные изменения ставки будут зависеть от поступающих данных. Таким образом, впервые с марта 2022 г ФРС обозначила достижение пика процентной ставки в этом цикле, что подтвердил и Дж. Пауэлл. Также впервые за почти 2 года Комитет по открытым рынкам считает, что риски для достижения целей по занятости и инфляции стали более сбалансированными (все это время главным риском была высокая инфляция). Впрочем, инфляция по-прежнему оценивается как повышенная, экономические перспективы как неопределенные, и FOMC по-прежнему очень внимательно относится к инфляционным рискам. Эти изменения соответствуют ожиданиям рынка как сигнал подготовки к циклу снижения процентной ставки в этом году. Однако далее следует фраза, охлаждающая надежды на то, что это произойдет в ближайшем будущем- комитет не ожидает, что будет целесообразно снижать ставку до тех пор, пока у него не появится большей уверенности в устойчивом снижении инфляции к цели 2%. Из прочих изменений в релизе можно отметить более сильную оценку роста экономики в последнее время («экономическая активность повышается уверенными темпами») и исчезновение возникшей после мини-кризиса в банковском секторе США в марте прошлого года фразы о том, что ужесточение денежно-кредитных условий, как ожидается, окажет давление на экономическую активность, создание рабочих мест и инфляцию. Эти изменения в релизе, вероятно, отражают неожиданно высокие темпы роста ВВП США в 4кв23 (3,3%), стабилизацию ситуации в банковском секторе и смягчение рыночных финансовых условий по сравнению с октябрем прошлого года.
В выступлении Дж. Пауэлла было подтверждено - регулятор считает, что ставка достигла пика в этом цикле и, если экономика будет развиваться по базовому сценарию, в этом году будет уместно начать ослабление жесткости ДКП (снижение ставки). Достигнут хороший прогресс в направлении обеих целей ФРС - инфляция замедлилась с пиков за 40 лет без существенного повышения безработицы. Экономика в хорошей форме, рынок труда приближается к норме, последние 6 месяцев выходили хорошие данные по инфляции. Однако инфляция еще слишком высока и дальнейший прогресс в ее снижении неочевиден, а экономика часто преподносит сюрпризы. Поэтому для ФРС необходимо увидеть больше хороших данных, чтобы получить больше уверенности в устойчивом снижении инфляции к цели. От этой уверенности будет зависеть время начала и скорость снижения ставок – если инфляция окажется «упорной», то высокие ставки будут держаться дольше и снижение будет идти медленнее, и наоборот. Напомним, в последнем декабрьском макропрогнозе большинство руководителей ФРС ожидали 3 снижения ставки в этом году - суммарно на 75 б.п., макропрогноз будет обновлен на мартовском заседании. Пауэлл дал явный сигнал, что спешить со снижением ставки не готов. Во-первых, он отметил, что на вчерашнем заседании "не было никаких предложений по снижению ставок" и "мы не готовы" разрабатывать детали плана по сокращению ставок. Кроме того, он «не думает», что ФРС достигнет необходимой уверенности для снижения ставки на ближайшем заседании в марте («это не является базовым сценарием», но будет зависеть от данных).
Хотя за последний месяц рынок уже и так перестал рассматривать первое снижение ставки в марте как основной сценарий (судя по котрировкам фьючерсов на CME, оценка его вероятности снизилась за месяц с более 80% до 48%), высказывание Пауэлла еще сильнее охладило эти надежды, вызвав негативную реакцию рынка, особенно в наиболее чувствительных к процентным ставкам акциях роста (Nasdaq потерял более 2%). Сейчас рыночная оценка вероятности первого снижения ставки в марте опустилась до 35,5%, но преобладающим сценарием является снижение ставки до конца года к 3,75-4% (т.е. на 150 б.п.).
Рынок ждал от вчерашнего заседания, как изменится риторика регулятора с учетом неоднозначных экономических данных, выходивших в последние недели. С одной стороны, трудно игнорировать все более ощутимое замедление инфляции (таргетируемые ФРС индикаторы – ценовой индекс потребительских расходов PCE и базовый ценовой индекс потребительских расходов Core PCE - в декабре замедлились до 2,6% г/г и 2,9% г/г, соответственно, при этом средние текущие темпы Core PCE за последние 6 месяцев составили 1,9% SAAR, даже ниже целевых 2%). Такая динамика инфляции может рассматриваться как аргумент для начала нормализации ДКП ФРС, поскольку высокие номинальные процентные ставки при снижающейся инфляции означают рост реальных положительных процентных ставок, что ужесточает финансовые условия и может вызвать рецессию. С другой стороны, инфляция снижается без ожидавшегося торможения роста экономической активности (на которое и была нацелена рестриктивная ДКП) и при все еще очень сильном рынке труда, способствующем сохранению повышенных темпов роста зарплат (0,4% м/м) – эти факторы в общем являются проинфляционными. Длительное время ФРС утверждала, что для устойчивого снижения инфляции к цели она ожидает замедления роста экономики до уровней ниже тренда и смягчения напряженности на рынке труда – и это логично, т.к. возвращение инфляции к цели – это конечное звено работы трансмиссионного механизма монетарной политики (а замедление в последнем звене без предшествовавшего замедления в предыдущих представляется не слишком надежным). При этом сейчас усиливаются проинфляционные риски со стороны предложения на фоне эскалации в ближневосточном регионе, сокращения трафика через Суэцкий канал более чем на 50% и роста стоимости фрахта. С этим, вероятно, и связаны сомнения ФРС в том, что наблюдаемое замедление инфляции продолжится, инфляция не начнет вновь ускоряться или не стабилизируется на все еще повышенных уровнях. В любом случае, рынок заранее отыграл ожидания разворота ДКП ФРС, доходность 10-летних гособлигаций США сейчас ниже 4% (а в октябре была вблизи 5%), поэтому риск опоздать со снижением ставки пока не так высок.
Впрочем, риторика руководства ФРС меняется – как вчера заявил Пауэлл, текущий цикл ДКП отличается от предыдущих тем, что помимо ужесточения денежно-кредитной политики, нынешний дезинфляционный процесс также произошел благодаря восстановлению цепочек поставок и рынка труда (возвращение в состав рабочей силы части выбывших в период пандемии работников, восстановление иммиграции до допандемийных уровней). Поэтому сильный рост экономики и сильный рынок труда теперь сами по себе не рассматривается как препятствие для снижения инфляции к цели – рынок труда и экономика «нормализуются», возвращение к доковидным условиям может занять пару лет и «это нормально». Недавно экс-глава ФРС, министр финансов США Дж. Йеллен оценила отчет о росте ВВП в 4кв23 на 3,3% как «хороший отчет, отражающий сильный, здоровый уровень расходов и улучшение производительности труда, причем, скорее всего, он не создает проблем для инфляции». Таким образом, ФРС, вероятно, сможет приступить к снижению ставки и без существенного замедления роста экономики, назвав это «мягкой посадкой» - и это неплохой сигнал для рынка. Наш прогноз пока сохраняется – начало снижения ставки не ранее мая-июня, и суммарное снижение ставки в этом году в пределах 100 б.п.
Еще один важный сигнал в выступлении Пауэлла - ФРС обсуждала на этом заседании операции по сокращению своего баланса в рамках программы QT и намерена продолжить углубленное обсуждение этой темы на следующем заседании в марте. С июня 2022 г ФРС сократила свой баланс примерно на $1,3 трлн. В протоколе декабрьского заседания ФРС некоторые руководители сочли «целесообразным» начать обсуждение замедления сокращения баланса (сейчас темп составляет $95 млрд в месяц). Видимо, ФРС опасается повторения истории 2019 года, когда в результате предыдущего цикла количественного ужесточения возник кризис ликвидности на рынке облигаций, который распространился и на другие сегменты финансовой системы.
http://www.finam.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Из релиза исчезла фраза о возможности дальнейшего повышения процентной ставки, теперь говорится лишь о том, что любые возможные изменения ставки будут зависеть от поступающих данных. Таким образом, впервые с марта 2022 г ФРС обозначила достижение пика процентной ставки в этом цикле, что подтвердил и Дж. Пауэлл. Также впервые за почти 2 года Комитет по открытым рынкам считает, что риски для достижения целей по занятости и инфляции стали более сбалансированными (все это время главным риском была высокая инфляция). Впрочем, инфляция по-прежнему оценивается как повышенная, экономические перспективы как неопределенные, и FOMC по-прежнему очень внимательно относится к инфляционным рискам. Эти изменения соответствуют ожиданиям рынка как сигнал подготовки к циклу снижения процентной ставки в этом году. Однако далее следует фраза, охлаждающая надежды на то, что это произойдет в ближайшем будущем- комитет не ожидает, что будет целесообразно снижать ставку до тех пор, пока у него не появится большей уверенности в устойчивом снижении инфляции к цели 2%. Из прочих изменений в релизе можно отметить более сильную оценку роста экономики в последнее время («экономическая активность повышается уверенными темпами») и исчезновение возникшей после мини-кризиса в банковском секторе США в марте прошлого года фразы о том, что ужесточение денежно-кредитных условий, как ожидается, окажет давление на экономическую активность, создание рабочих мест и инфляцию. Эти изменения в релизе, вероятно, отражают неожиданно высокие темпы роста ВВП США в 4кв23 (3,3%), стабилизацию ситуации в банковском секторе и смягчение рыночных финансовых условий по сравнению с октябрем прошлого года.
В выступлении Дж. Пауэлла было подтверждено - регулятор считает, что ставка достигла пика в этом цикле и, если экономика будет развиваться по базовому сценарию, в этом году будет уместно начать ослабление жесткости ДКП (снижение ставки). Достигнут хороший прогресс в направлении обеих целей ФРС - инфляция замедлилась с пиков за 40 лет без существенного повышения безработицы. Экономика в хорошей форме, рынок труда приближается к норме, последние 6 месяцев выходили хорошие данные по инфляции. Однако инфляция еще слишком высока и дальнейший прогресс в ее снижении неочевиден, а экономика часто преподносит сюрпризы. Поэтому для ФРС необходимо увидеть больше хороших данных, чтобы получить больше уверенности в устойчивом снижении инфляции к цели. От этой уверенности будет зависеть время начала и скорость снижения ставок – если инфляция окажется «упорной», то высокие ставки будут держаться дольше и снижение будет идти медленнее, и наоборот. Напомним, в последнем декабрьском макропрогнозе большинство руководителей ФРС ожидали 3 снижения ставки в этом году - суммарно на 75 б.п., макропрогноз будет обновлен на мартовском заседании. Пауэлл дал явный сигнал, что спешить со снижением ставки не готов. Во-первых, он отметил, что на вчерашнем заседании "не было никаких предложений по снижению ставок" и "мы не готовы" разрабатывать детали плана по сокращению ставок. Кроме того, он «не думает», что ФРС достигнет необходимой уверенности для снижения ставки на ближайшем заседании в марте («это не является базовым сценарием», но будет зависеть от данных).
Хотя за последний месяц рынок уже и так перестал рассматривать первое снижение ставки в марте как основной сценарий (судя по котрировкам фьючерсов на CME, оценка его вероятности снизилась за месяц с более 80% до 48%), высказывание Пауэлла еще сильнее охладило эти надежды, вызвав негативную реакцию рынка, особенно в наиболее чувствительных к процентным ставкам акциях роста (Nasdaq потерял более 2%). Сейчас рыночная оценка вероятности первого снижения ставки в марте опустилась до 35,5%, но преобладающим сценарием является снижение ставки до конца года к 3,75-4% (т.е. на 150 б.п.).
Рынок ждал от вчерашнего заседания, как изменится риторика регулятора с учетом неоднозначных экономических данных, выходивших в последние недели. С одной стороны, трудно игнорировать все более ощутимое замедление инфляции (таргетируемые ФРС индикаторы – ценовой индекс потребительских расходов PCE и базовый ценовой индекс потребительских расходов Core PCE - в декабре замедлились до 2,6% г/г и 2,9% г/г, соответственно, при этом средние текущие темпы Core PCE за последние 6 месяцев составили 1,9% SAAR, даже ниже целевых 2%). Такая динамика инфляции может рассматриваться как аргумент для начала нормализации ДКП ФРС, поскольку высокие номинальные процентные ставки при снижающейся инфляции означают рост реальных положительных процентных ставок, что ужесточает финансовые условия и может вызвать рецессию. С другой стороны, инфляция снижается без ожидавшегося торможения роста экономической активности (на которое и была нацелена рестриктивная ДКП) и при все еще очень сильном рынке труда, способствующем сохранению повышенных темпов роста зарплат (0,4% м/м) – эти факторы в общем являются проинфляционными. Длительное время ФРС утверждала, что для устойчивого снижения инфляции к цели она ожидает замедления роста экономики до уровней ниже тренда и смягчения напряженности на рынке труда – и это логично, т.к. возвращение инфляции к цели – это конечное звено работы трансмиссионного механизма монетарной политики (а замедление в последнем звене без предшествовавшего замедления в предыдущих представляется не слишком надежным). При этом сейчас усиливаются проинфляционные риски со стороны предложения на фоне эскалации в ближневосточном регионе, сокращения трафика через Суэцкий канал более чем на 50% и роста стоимости фрахта. С этим, вероятно, и связаны сомнения ФРС в том, что наблюдаемое замедление инфляции продолжится, инфляция не начнет вновь ускоряться или не стабилизируется на все еще повышенных уровнях. В любом случае, рынок заранее отыграл ожидания разворота ДКП ФРС, доходность 10-летних гособлигаций США сейчас ниже 4% (а в октябре была вблизи 5%), поэтому риск опоздать со снижением ставки пока не так высок.
Впрочем, риторика руководства ФРС меняется – как вчера заявил Пауэлл, текущий цикл ДКП отличается от предыдущих тем, что помимо ужесточения денежно-кредитной политики, нынешний дезинфляционный процесс также произошел благодаря восстановлению цепочек поставок и рынка труда (возвращение в состав рабочей силы части выбывших в период пандемии работников, восстановление иммиграции до допандемийных уровней). Поэтому сильный рост экономики и сильный рынок труда теперь сами по себе не рассматривается как препятствие для снижения инфляции к цели – рынок труда и экономика «нормализуются», возвращение к доковидным условиям может занять пару лет и «это нормально». Недавно экс-глава ФРС, министр финансов США Дж. Йеллен оценила отчет о росте ВВП в 4кв23 на 3,3% как «хороший отчет, отражающий сильный, здоровый уровень расходов и улучшение производительности труда, причем, скорее всего, он не создает проблем для инфляции». Таким образом, ФРС, вероятно, сможет приступить к снижению ставки и без существенного замедления роста экономики, назвав это «мягкой посадкой» - и это неплохой сигнал для рынка. Наш прогноз пока сохраняется – начало снижения ставки не ранее мая-июня, и суммарное снижение ставки в этом году в пределах 100 б.п.
Еще один важный сигнал в выступлении Пауэлла - ФРС обсуждала на этом заседании операции по сокращению своего баланса в рамках программы QT и намерена продолжить углубленное обсуждение этой темы на следующем заседании в марте. С июня 2022 г ФРС сократила свой баланс примерно на $1,3 трлн. В протоколе декабрьского заседания ФРС некоторые руководители сочли «целесообразным» начать обсуждение замедления сокращения баланса (сейчас темп составляет $95 млрд в месяц). Видимо, ФРС опасается повторения истории 2019 года, когда в результате предыдущего цикла количественного ужесточения возник кризис ликвидности на рынке облигаций, который распространился и на другие сегменты финансовой системы.
http://www.finam.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter