15 декабря 2009 Архив
Все знают, что ФРС планирует оставить ставку без изменений на " исключительно низком уровне длительный период времени". Представители Центробанка уверяют нас в этом при любом удобном случае.
Глава ФРС Бен Бернанке повторил эту мантру на заседании Экономического клуба в Вашингтоне на прошлой неделе. Те же слова должны фигурировать в сопроводительном заявлении, которое будет выпущено после заседания по ставкам.
Подобные гарантии стоят столько же, сколько и прогноз ФРС. А этот прогноз часто не стоит той бумаги, на которой он напечатан.
Давайте вместе вернемся в то время, когда Федрезерв сделал поворот на 180 градусов в августе 2008. Политики собрались на плановое заседание 7 августа. В заявлении, которое они выпустили, говорилось, что инфляция это "основная проблема монетарной политики".
Десять дней спустя ФРС понизила ставку на 50 пунктов и выпустила заявление, где говорилось, что "понижательные риски для роста серьезно выросли".
Вот так. И ничего про инфляцию. "Переформулировать сопроводительное заявление это довольно необычно", сказал мне в то время Джим Глассман, экономист JPMorgan Chase & Co.. Однако всего через 10 дней Федрезерв делает это. Еще менее чем через месяц ФРС предприняла серию снижение ставки, понизив ее от 5,25% до 0-0,25%.
Даже если прогноз Центробанка на этот раз верен (если только это так), дорога к нейтральному уровню ставки будет тернистой. Для начала на балансе ФРС $2 триллиона, от которых необходимо избавиться, не привлекая внимания к продаже активов, чтобы не навлечь на себя гнев политиков.
Новый нейтральный уровень
Ликвидация $1.25 триллионов агентских ипотечных ценных бумаг потребует от ФРС повышения доходности как MBS, так и по приоритетным закладным. Члены Конгресса никогда не позволят, чтобы что-либо стояло на пути к покупке жилья, включая возможность обслуживать долг. И Сенат и палата представителей будут только рады добраться до ФРС и лишить ее части полномочий, так что сокращение баланса будет встречено усиленным политическим давлением.
Очередным препятствием на дороге к нейтральной ставке станет сама протяженность нашего пути. За 25 лет с момента окончания периода великой инфляции учетная ставка в среднем составляла 5%. Если это и есть новый нейтральный уровень, который не стоит путать с новым нормальным, Бернанке потребуется удача, чтобы достичь успеха.
Одно известно точно: Бернанке не собирается повторять ошибок его предшественника Алана Гринспена, который повышал ставку "в умеренном темпе", то есть на 25 б. п. за один раз, в течение двух лет.
Темп был настолько умеренным, что лягушка даже не поняла, что вода становится горячей!
Дорога к повышению ставки
Гринспен все еще защищает свое очень медленное повышение ставки, заявляя, что его самый лучшие намерения по ужесточению политики были сорваны "избытком сбережений", который привел к тому, что долгосрочные ставки оставались низкими. (Мог мы попытаться быстрее повышать краткосрочные ставки).
Странно, но политика в любой случае работает. Краткосрочные ставки выросли выше долгосрочных в середине 2006, арбитраж кривой доходности испарился, а банки нашли более выгодную альтернативу казначейскому долгу: макулатуру, выдаваемую за обеспеченный залогом долг с рейтингом ААА.
И наконец, на пути к нейтральному уровню ставки стоит языковой барьер. ФРС любит передавать свое послание рынкам с помощью легко дешифруемого кода. Туманные слова и фразы - "длительный период", "приличный период", "обозримое будущее" - приобретают при этом определенное значение.
Конечно, это вина не только Федрезерва. Экономисты прогнозируют, что банк скажет в своем заявлении. Новостные агентства наглядно сравнивают текущее и предыдущее заявления. Незначительные изменения приобретают чрезмерное значение.
Гремучая смесь
Надо быть очень искусным, чтобы сделать так, что финансовые рынки будут расти в обозримом будущем в довольно быстром темпе, но при этом избежать гонки к финишной прямой. Все, что было нужно для того, чтобы фьючерсы федеральных фондов начали отражать более ранее начало ужесточения монетарной политики, это отчет по занятости 4 декабря выше прогнозов.
Вообразите себе гремучую смесь благоприятных экономических данных вместе с ростом инфляционных ожиданий и натиском долгосрочных казначейских облигаций.
Долговая нагрузка уже начинает оказывать давление на длинный конец кривой доходности рынка трежерис. Продажа $13 миллиардов 30-летних облигаций на прошлой неделе, а также выпуск дополнительных $16 облигаций к уже проданным в ноябре столкнулись с умеренным спросом в то время, когда Минфин хочет увеличить средний срок погашения долга до 6-7 лет от 4,5 лет сейчас.
Темная сторона руководства
Если экономический рост и спрос на кредитование со стороны частного сектора будут подорваны, то это потопит все заверения ФРС в отношении градуализма.
Более того, руководство может принести больше вреда, чем пользы. Билл Пул, бывший глава ФРБ Сент-Луиса, пришел к подобному выводу.
Стоит объяснять политические решения, отметил он в своей речи 21 августа 2003. Обсуждать будущие политические действия, которые зависят от новой информации, "возможно контрпродуктивно" и скорее помешает, чем поможет.
Через несколько месяцев, когда настанет пора объявить рынкам, что ожидаются изменения политики, глава ФРС Бернанке, возможно, поймет, насколько он согласен с Пулом.
Каролин Баум
Bloomberg.com
Глава ФРС Бен Бернанке повторил эту мантру на заседании Экономического клуба в Вашингтоне на прошлой неделе. Те же слова должны фигурировать в сопроводительном заявлении, которое будет выпущено после заседания по ставкам.
Подобные гарантии стоят столько же, сколько и прогноз ФРС. А этот прогноз часто не стоит той бумаги, на которой он напечатан.
Давайте вместе вернемся в то время, когда Федрезерв сделал поворот на 180 градусов в августе 2008. Политики собрались на плановое заседание 7 августа. В заявлении, которое они выпустили, говорилось, что инфляция это "основная проблема монетарной политики".
Десять дней спустя ФРС понизила ставку на 50 пунктов и выпустила заявление, где говорилось, что "понижательные риски для роста серьезно выросли".
Вот так. И ничего про инфляцию. "Переформулировать сопроводительное заявление это довольно необычно", сказал мне в то время Джим Глассман, экономист JPMorgan Chase & Co.. Однако всего через 10 дней Федрезерв делает это. Еще менее чем через месяц ФРС предприняла серию снижение ставки, понизив ее от 5,25% до 0-0,25%.
Даже если прогноз Центробанка на этот раз верен (если только это так), дорога к нейтральному уровню ставки будет тернистой. Для начала на балансе ФРС $2 триллиона, от которых необходимо избавиться, не привлекая внимания к продаже активов, чтобы не навлечь на себя гнев политиков.
Новый нейтральный уровень
Ликвидация $1.25 триллионов агентских ипотечных ценных бумаг потребует от ФРС повышения доходности как MBS, так и по приоритетным закладным. Члены Конгресса никогда не позволят, чтобы что-либо стояло на пути к покупке жилья, включая возможность обслуживать долг. И Сенат и палата представителей будут только рады добраться до ФРС и лишить ее части полномочий, так что сокращение баланса будет встречено усиленным политическим давлением.
Очередным препятствием на дороге к нейтральной ставке станет сама протяженность нашего пути. За 25 лет с момента окончания периода великой инфляции учетная ставка в среднем составляла 5%. Если это и есть новый нейтральный уровень, который не стоит путать с новым нормальным, Бернанке потребуется удача, чтобы достичь успеха.
Одно известно точно: Бернанке не собирается повторять ошибок его предшественника Алана Гринспена, который повышал ставку "в умеренном темпе", то есть на 25 б. п. за один раз, в течение двух лет.
Темп был настолько умеренным, что лягушка даже не поняла, что вода становится горячей!
Дорога к повышению ставки
Гринспен все еще защищает свое очень медленное повышение ставки, заявляя, что его самый лучшие намерения по ужесточению политики были сорваны "избытком сбережений", который привел к тому, что долгосрочные ставки оставались низкими. (Мог мы попытаться быстрее повышать краткосрочные ставки).
Странно, но политика в любой случае работает. Краткосрочные ставки выросли выше долгосрочных в середине 2006, арбитраж кривой доходности испарился, а банки нашли более выгодную альтернативу казначейскому долгу: макулатуру, выдаваемую за обеспеченный залогом долг с рейтингом ААА.
И наконец, на пути к нейтральному уровню ставки стоит языковой барьер. ФРС любит передавать свое послание рынкам с помощью легко дешифруемого кода. Туманные слова и фразы - "длительный период", "приличный период", "обозримое будущее" - приобретают при этом определенное значение.
Конечно, это вина не только Федрезерва. Экономисты прогнозируют, что банк скажет в своем заявлении. Новостные агентства наглядно сравнивают текущее и предыдущее заявления. Незначительные изменения приобретают чрезмерное значение.
Гремучая смесь
Надо быть очень искусным, чтобы сделать так, что финансовые рынки будут расти в обозримом будущем в довольно быстром темпе, но при этом избежать гонки к финишной прямой. Все, что было нужно для того, чтобы фьючерсы федеральных фондов начали отражать более ранее начало ужесточения монетарной политики, это отчет по занятости 4 декабря выше прогнозов.
Вообразите себе гремучую смесь благоприятных экономических данных вместе с ростом инфляционных ожиданий и натиском долгосрочных казначейских облигаций.
Долговая нагрузка уже начинает оказывать давление на длинный конец кривой доходности рынка трежерис. Продажа $13 миллиардов 30-летних облигаций на прошлой неделе, а также выпуск дополнительных $16 облигаций к уже проданным в ноябре столкнулись с умеренным спросом в то время, когда Минфин хочет увеличить средний срок погашения долга до 6-7 лет от 4,5 лет сейчас.
Темная сторона руководства
Если экономический рост и спрос на кредитование со стороны частного сектора будут подорваны, то это потопит все заверения ФРС в отношении градуализма.
Более того, руководство может принести больше вреда, чем пользы. Билл Пул, бывший глава ФРБ Сент-Луиса, пришел к подобному выводу.
Стоит объяснять политические решения, отметил он в своей речи 21 августа 2003. Обсуждать будущие политические действия, которые зависят от новой информации, "возможно контрпродуктивно" и скорее помешает, чем поможет.
Через несколько месяцев, когда настанет пора объявить рынкам, что ожидаются изменения политики, глава ФРС Бернанке, возможно, поймет, насколько он согласен с Пулом.
Каролин Баум
Bloomberg.com
/templates/new/dleimages/no_icon.gif Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба