Совкомфлот: есть ли жизнь после санкций » Элитный трейдер
Элитный трейдер

Совкомфлот: есть ли жизнь после санкций

29 мая 2024 Тинькофф Банк | Совкомфлот
В конце прошлой недели оператор морских перевозок углеводородов опубликовал отчетность по МСФО за первый квартал 2024 года. В этом обзоре мы разберемся в динамике финансовых результатов компании, рассмотрим влияние введенных санкций, а также расскажем, чего стоит ожидать от компании в этом году.

Что показал первый квартал 2024-го?

Долларовая выручка снизилась на 2% кв/кв, несмотря на рост фрахтовых ставок на глобальном танкерном рынке. Причины могли быть следующие:

ухудшение ценовых условий именно для компании (снижение премии за российские танкеры);
небольшое снижение морских поставок российской нефти за рубеж на фоне продолжающихся ограничений по добыче и экспорту сырой нефти.

На фоне увеличения добровольных ограничений РФ во втором квартале 2024 года финансовые результаты компании могут и дальше идти на спад. Кроме того, в феврале Минфин США добавил Совкомфлот, а также 14 танкеров компании (около 10% флота) в блокирующий список. После этого стала поступать информация об отказе нефтеперерабатывающих заводов Индии принимать российскую нефть с танкеров перевозчика, опасаясь вторичных санкций со стороны США. По данным Международного энергетического агентства (IEA), в 2023 году на Индию пришлось около четверти экспорта российской нефти, поэтому неопределенность по загрузке флота компании в 2024 году остается высокой. По нашим оценкам, в первом квартале 2024-го санкции против компании еще не в полной мере отразились на ее финансовых результатах. Для полноценного понимания их эффекта необходимо дождаться результатов следующих кварталов.

Совкомфлот: есть ли жизнь после санкций


Какова динамика ставок на фрахт?

Ставки фрахта все еще находятся на рекордных уровнях, выход на которые произошел в 2023 году на фоне дефицита судов для перевозки энергоносителей. Мы ожидаем, что в нынешнем году начнется постепенное снижение ставок на фоне сокращения дефицита флота и улучшения логистики после удлинения маршрутов перевозки. При этом в течение ближайшего года они продолжат находиться выше средних исторических значений, позволяя Совкомфлоту получать повышенную маржу. Однако в настоящий момент только около 30% отгрузок остаются на споте, остальная же доля приходится на долгосрочные контракты, которые, по сообщениям компании, имеют высокую обеспеченность — это защищает финансовые результаты от волатильности и снижения фрахтовых ставок на глобальном спотовом рынке.

Напомним, что Совкомфлот работает в двух сегментах:

конвенциональном (транспортировка нефти и нефтепродуктов), в котором более половины поставок сейчас осуществляются по долгосрочным контрактам;
индустриальном (транспортировка СПГ и обслуживание шельфовых проектов по долгосрочным контрактам).

Дополнительным негативным фактором для индустриального сектора являются риски дальнейшего переноса начала поставок с проекта НОВАТЭКа — Арктик СПГ-2. В начале ноября Минфин США ввел санкции против данного проекта, в результате чего отгрузки с проекта так и не стартовали. Совкомфлот заключил долгосрочные контракты с НОВАТЭКом на транспортировку сжиженного природного газа с проекта Арктик СПГ-2, поэтому дальнейший перенос начала поставок СПГ также может негативно сказаться на финансовых результатах оператора морских перевозок.



Маржинальность под ударом?

Несмотря на снижение выручки, рентабельность по EBITDA в первом квартале 2024-го сохранилась на уровне прошлого квартала в связи с одновременным ростом рейсовых расходов и снижением эксплуатационных расходов.

Рейсовые расходы включают в себя в основном стоимость топлива по тем договорам, по которым компания получает доходы от самого рейса. Тем временем по договорам тайм-чартеров (рейсам, для которых клиент берет судно в аренду) за топливо платит клиент.
В эксплуатационные расходы входят расходы на содержание экипажей и эксплуатацию судна. Они снизились кв/кв в связи с частичным завершением планового ремонта судов.

Рентабельность чистой прибыли же снизилась на 3,6 п. п. в основном из-за более низкой прибыли от курсовых разниц. В то же время, несмотря на рост ключевой ставки, компании удается удерживать процентные расходы на стабильном уровне ввиду низкой величины долга и долговой нагрузки (коэффициент чистый долг/EBITDA на конец первого квартала 2024-го составил всего 0,2х).



Дивиденды то будут?

Сильные финансовые результаты бизнеса традиционно транслируются в регулярные и высокие дивидендные выплаты акционерам. Рекордные результаты за 2023 год могут принести акционерам компании суммарно около 13% доходности. Размер финальной выплаты, по нашим оценкам, составит 11,3 рубля на акцию (8,6% доходности). После попадания компании под санкции эксперты допускали вероятность невыплаты дивидендов по итогам 2023 года. Однако сейчас компания подтвердила свою политику по выплате не менее 50% от скорректированной чистой прибыли МСФО за 2023 год. Совет директоров рассмотрит рекомендацию дивидендов на заседании 29 мая.

При сохранении текущей дивидендной политики за первый квартал 2024 года компания заработала акционерам дивидендов в размере около 4 рублей на акцию (дивидендная доходность — 3% к текущим ценам).



Ну и что?

Ставки фрахта все еще находятся на рекордных уровнях. В текущем году мы ждем их постепенного снижения на фоне сокращения дефицита флота и улучшения логистики после удлинения маршрутов перевозки. При этом на горизонте года они все же будут превышать средние исторические уровни, позволяя Совкомфлоту получать повышенную маржу.
Компания подтвердила свою дивидендную политику по выплате не менее 50% от скорректированной чистой прибыли МСФО за 2023 год. Таким образом, размер финальных дивидендов за 2023 год, по нашим оценкам, составит около 11,3 рублей на акцию (8,6% доходности).
На конец первого квартала акции Совкомфлота торгуются с EV/EBITDA на уровне 3,3х. Такой уровень мультипликатора предполагает дисконт более 40% к средним историческим значениям. Однако нужно помнить, что логистика — крайне циклическая отрасль, поэтому мультипликаторы могут быть обманчивы. Как раз на пике доходов компания может казаться очень дешевой по сравнению с историческими уровнями.

По нашим оценкам, пик финансовых показателей компании пройден, и в 2024 году ожидается их снижение в виду нормализации ставок фрахта на мировом рынке, а также высокой базы прошлого года. Негативная тенденция уже видна по отчету за первый квартал. Также мы не ожидаем существенного ослабления рубля, что могло бы оказать дополнительное положительное влияние.
Попадание Совкомфлота в SDN-лист затрудняет операционную деятельность компании. НПЗ Индии уже начали отказываться принимать российскую нефть с танкеров перевозчика, опасаясь вторичных санкций со стороны США. Поэтому неопределенность по загрузке флота компании в 2024 году остается высокой.
Среди рисков также стоит отметить дальнейший перенос поставок с проекта НОВАТЭКа — Арктик СПГ-2, который также под санкциями США и с которым у компании долгосрочные контракты на поставку.

Мы сохраняем рекомендацию «держать» по акциям Совкомфлота и таргет на уровне 130 рублей за бумагу. Считаем, что потенциал роста котировок уже реализован и учитывает как потенциальные дивиденды, так и неопределенность по загрузке флота в 2024 году

https://tinkoff.ru (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter