6 сентября 2024 БКС Экспресс | Промомед
Начинаем аналитическое покрытие бумаг крупного российского фармпроизводителя ПАО «Промомед». С учетом высокого роста в ближайшие годы «Позитивно» смотрим на бумаги компании — наша целевая цена на 12 месяцев составляет 700 руб. на акцию.
Главное
• Промомед разрабатывает и производит лекарства от ожирения, диабета и онкологии, рецептурные и безрецептурные препараты.
• Ключевые области — онкология и эндокринология, более 50% выручки в 2023 г.
• Ждем, что доля инновационных лекарств вырастет с 29% в 2025 г. до 69% в 2030 г.
• Прогнозируем рост чистой выручки на 35% г/г (год к году) в 2024 г., до порядка 21 млрд руб.
• Дивидендная политика: выплаты из скорректированной чистой прибыли, пока скорее среднесрочная перспектива.
• У нас «Позитивный» взгляд на Промомед, целевая цена — 700 руб. на акцию.
• Риски: рост конкуренции, задержки с выпуском препаратов, технологические вызовы.
В деталях
Промомед — производитель лекарств с фокусом на онкологию и эндокринологию. В портфеле компании представлена широкая линейка препаратов в разных терапевтических областях. Считаем, что текущий портфель препаратов будет расширяться и способствовать росту выручки и прибыли в последующие годы. Запуск новых препаратов занимает несколько лет, и у Промомеда есть ряд лекарственных препаратов на стадии разработки, регистрации и клинических исследований.
Промомед фокусируется на инновационных препаратах в сфере онкологии, эндокринологии, неврологии, аутоиммунных заболеваний и противовирусной терапии (ВИЧ и другие). Доля компании на целевом фармацевтическом рынке топ-20 препаратов в 2023 г. составляла около 21%, весь рынок оценивался в 54 млрд руб. На всем фармацевтическом рынке доля (2,6 трлн руб.) составляет 0,7%, но, по нашим прогнозам, будет расти. Важным фактором роста станет импортозамещение.
В числе приоритетных направлений: онкология (продажи в 2023 г. составили 3,8 млрд руб.), эндокринология (4,4 млрд руб.), неврология (1,6 млрд руб.), противовирусные препараты (1,5 млрд руб.) и прочие сегменты — 4,6 млрд руб. с учетом COVID-19 (1,6 млрд руб.). Также планируется развитие препаратов в иммунологии и ветеринарии.
За счет инвестиций в новые препараты и благодаря уходу иностранных компаний Промомед прогнозирует существенно нарастить продажи из портфеля инновационных препаратов относительно общей чистой выручки с 29% в 2025 г. до 44% в 2026 г., 55% — в 2027 г., 61% — в 2028 г. и до 69% от общих продаж — в 2032 г.
Впереди существенный рост прибыли. Внимательно следим за возможностью компании зарабатывать и выплачивать дивиденды. Дивполитика Промомеда подразумевает выплату от скорректированной чистой прибыли. По итогам 2023 г. чистая прибыль Промомеда составила около 3 млрд руб. Если планы компании реализуются, то она продолжит существенно расти на всем горизонте прогнозирования (2024–2032 гг.).
По нашим оценкам, прибыль компании должна существенно вырасти в 2024–2025 гг. По итогам текущего года чистая прибыль может составить около 4,1 млрд руб. В дальнейшем рост будет связан с динамикой запуска новых препаратов и их продаж, а также соответствующих операционных издержек.
Выплата дивидендов может начаться с 2027–2028 гг. при выходе на положительный денежный поток. Дивидендная политика подразумевает выплату в зависимости от показателя Чистый долг/Скорректированная EBITDA. Выплата может варьироваться от 15% (при коэффициенте Чистый долг/EBITDA 2–2,5х) до 50% от скорректированной чистой прибыли при долговой нагрузке ниже 1х.
На наш взгляд, в условиях продолжающегося роста фармрынка и ухода ряда иностранных фармкомпаний позиция Промомеда достаточно устойчивая. Особенность рынка — высокая концентрация покупателей (четыре крупнейших фармдистрибьютера) и относительно высокая доля государства в продажах.
Критически важна динамика как выручки, так и себестоимости, а также прочих операционных расходов — коммерческие, общие и административные. Предполагаем, что капитальные затраты составят порядка 20–25% от чистой выручки в 2024–2025 гг., далее снизятся до 10–15% чистой выручки в 2026 г., а в среднесрочной перспективе (2027–2029 гг.) составят 5–10%.
В целом текущую экономическую ситуацию в РФ можно характеризовать как достаточно волатильную, что накладывает дополнительные ограничения на качество прогнозов.
Высокая прибыльность. В 2023 г. рентабельность по чистой прибыли Промомеда составила 19%, рентабельность по EBITDA — 40%. Компания инвестирует в расширение производства и разработки (всего 4,4 млрд руб. в 2023 г.). Также планируются существенные расходы в 2024–2028 гг. Однако масштабного расширения производства не требуется, потому что значительная часть работ завершена.
Высокая операционная и финансовая эффективность Промомеда достигается благодаря собственным производственным мощностям в Саранске и Обнинске, производству собственных активных фармацевтических субстанций, а также лидерству в клинических исследованиях. Это позволяет Промомеду самостоятельно разрабатывать и производить лекарственные препараты на собственных мощностях.
Катализаторы и риски для инвестиционного кейса
• [+] Рост фармацевтического рынка, выход новых лекарств: вероятность — высокая, влияние — высокое.
Выпуск инновационных лекарств и выход в новые области позволит Промомеду существенно нарастить выручку и прибыль.
• [-] Усиление конкуренции со стороны других фармпроизводителей: вероятность — низкая, влияние — высокое.
Речь о возвращении иностранных фармпроизводителей и росте конкуренции с другими российскими компаниями. Рынок сильно фрагментирован, следовательно, могут быть компании, способные нацелиться на те же рынки (онкология, эндокринология), что и Промомед. При определенных условиях нельзя исключать усиления конкуренции с другими участниками, хотя такую вероятность считаем скорее низкой. Возможно, другие игроки будут еще больше отставать от Промомеда, поскольку без клинических исследований в России зарегистрировать новый препарат нельзя.
• [-] Регуляторные изменения, госзакупки лекарств, технологические вызовы: вероятность — низкая, влияние — высокое.
Государство — крупнейший покупатель лекарств Промомеда. Любые изменения, связанные с закупками лекарств, бюджетами, могут иметь существенное влияние на экономику компании. Регуляторные изменения и, как следствие, сокращение госрасходов, могут изменить ландшафт. Аналитики не рассчитывали эффект от подобных изменений и считают, что они достаточно маловероятны.
Оценка: начинаем покрытие с «Позитивным» взглядом
Наша оценка основывается на дисконтировании будущих денежных потоков компании и учитывает средневзвешенную стоимость капитала 20,9%, стоимость акционерного капитала 25,4%, рост в постпрогнозном периоде 8%. Наша текущая оценка в значительной степени базируется на ожиданиях менеджмента по росту выручки Промомеда. Предполагаем, что компания сможет в срок вывести все лекарственные препараты, планируемые до 2027 г.
В 2025 г. рост чистой выручки может составить 75–80%, в 2026 г. — 60–65%, в 2027–2029 гг. — более 40% в год. В дальнейшем увеличение может замедлиться до 15% в год. Наши прогнозы имеют ряд ограничений, связанных с необходимостью закладывать высокий темп роста на длительную перспективу.
Сейчас у Промомеда выходят новые продукты — запуски ожидаются до 2030 г. Однако за этим этапом может последовать некоторая стабилизация. Также допускаем открытие новых направлений и сегментов, рост экспорта и дальнейшее повышение маржинальности за счет эффективности и снижения затрат на разработку. Подчеркиваем, что наша оценка очень чувствительна к ряду факторов, в числе которых будущая выручка (запуск новых препаратов, объемы и цены их продаж), операционные расходы и прочее.
Промомед намерен расширить портфель и присутствие на рынке лекарств для терапии онкологии и эндокринологии (экспорт не учитывается в модели), при этом сохранить фокус на инновационных препаратах. Напоминаем, что зависимость от бюджетного канала продаж при выходе ряда новых препаратов несет для Промомеда как возможности, так и риски.
Весь фармацевтический рынок России оценивается в 2,6 трлн руб. По производителям он достаточно фрагментирован: наибольшая доля у Bayer (всего 3,2%), а крупнейший российский производитель — Биокад. Производство лекарственных препаратов в России в 2023 г. выросло на 7,2% относительно 2022 г., до 651 млрд руб., по данным Росстата.
Модель продаж включает реализацию по бюджетным каналам (47% чистой выручки в 2023 г.), на коммерческие каналы приходятся остальные 53%. Однако доля бюджетного сегмента будет расти — до 67% в 2025 г. и 58% в 2028 г. Бюджетные покупки осуществляются в основном на годовой основе — в рамках одобренного госбюджета, но есть бюджетные закупки и на трехлетней основе.
После ухода ряда иностранных фармкомпаний и приостановки клинических исследований новых иностранных препаратов Промомед укрепляет лидерство — и замещает ушедших иностранцев. Это существенно улучшает перспективы ее роста, но представляет и определенный вызов для текущей управленческой команды. Компания добилась солидной операционной и финансовой эффективности и имеет высокую долю защищенной выручки — 48% в прошлом году (продажа продуктов, защищенных патентами, собственные разработки или препараты, по которым поданы патентные заявки).
История и современность
Промомед основан в 2005 г. Петром Белым, который до сих пор является крупнейшим акционером. Уже через три года был создан инновационный бренд Редуксин, который до сих пор является важным и продаваемым препаратом. В 2010–2013 гг. компания провела крупнейшее международно признанное медицинское исследование в области эндокринологии с участием более 100 тыс. пациентов.
В 2015 г. был приобретен завод «Биохимик» (Саранск), запущена масштабная модернизация производства. Это позволило улучшить маржинальность компании. На Биохимике был начат синтез активных фармацевтических субстанций.
В 2020 г. компания разработала и начала производство препаратов для лечения COVID, таких как Арепливир. Сейчас компания активно инвестирует в исследования и разработки, лидирует по количеству медицинских исследований в России. В 2022–2023 гг. открылось крупнейшее в России производство активных фармацевтических субстанций и началось замещение препаратов компании Novo Nordisk.
Объем инвестиций за последние три года превысил 15 млрд руб. Таким образом, более 10% выручки инвестируется в исследования и разработки. Научно-исследовательский персонал превышает 390 человек, компания сотрудничает с ведущими научно-исследовательскими центрами России. У Промомеда около 150 препаратов находятся сейчас в процессе медицинских исследований и регистрации.
Рост выручки в 2024–2025 гг. будет обеспечен благодаря портфелю в онкологии и эндокринологии. В сегменте онкологии компания ожидает наибольший вклад в выручку от следующих препаратов базового портфеля: Палбоциклиб, Кабозантиниб, Ленватиниб, Акситиниб и Висмодегиб — регистрационное удостоверение Министерства здравоохранения РФ по этим лекарствам получено.
Несколько лекарственных препаратов уже реализуются на рынке: Доцетаксел, Оксалиплатин, Паклитаксел, Сунитиниб, Эрибулин и другие. По мнению компании, важный фактор продаж в онкологическом сегменте — это наличие значительного портфеля продуктов перекрывающего основные схемы терапии. Суммарно продажи онкологического портфеля составят 30% от всех продаж в 2024 г.
С учетом внимания к высокотехнологичным лекарственным средствам отмечаем ряд барьеров для конкурентов Промомеда.
• Наличие необходимой лабораторной и производственной инфраструктуры. Инфраструктура нужна, чтобы совершать производство полного цикла от субстанции (включая глубокие стадии синтеза молекулы) до готовой лекарственной формы.
• Сложные и высокозатратные медицинские и клинические исследования.
• Патентная охраны на объекты интеллектуальной собственности.
• Норма по эксклюзивности данных, запрещающая регистрацию препаратов-дженериков на основании клинических данных референтной молекулы до истечения 4-х лет с момента ее регистрации в РФ.
• Кроме того, Промомед не раскрывает собственные технологические ноу-хау.
Импортозамещение в фармацевтике
Промомед ведет систематическую работу по импортозамещению востребованных препаратов в ключевых сегментах. За последние два года компания вывела лекарственные препараты для лечения онкологических заболеваний (например, Эрибулин), ожирения и сахарного диабета (Квинсента и Энлигрия), ВИЧ (Ролнавир), антикоагулянты (Энопарин) и другие препараты. Это обеспечило Промомеду существенный рост выручки.
Собственные инновационные бренды (такие как Амбене Био, Моделакс и другие) тоже успешно работают и забирают доли уходящих зарубежных компаний. Уход иностранных фармкомпаний позволяет отечественным производителям, таким как Промомед, выходить на новые рынки и увеличивать свою долю. Так как уход ряда иностранных фармкомпаний — история на несколько лет, это будет оказывать влияние на фармацевтический рынок еще длительное время.
Иностранные компании резко свернули клинические исследования в России в 2022–2024 гг., что освобождает существенную долю рынка на горизонте 4–5 лет. Согласно Решению Совета ЕЭК от 3 ноября 2016 г. N 78 (ред. от 20 октября 2023 г.) «О Правилах регистрации и экспертизы лекарственных средств для медицинского применения», основному своду Правил регистрации лекарств на территории ЕАЭС, до регистрации допускаются только те лекарственные средства, клинические испытания которых полностью или частично проводились на территории страны-члена союза, в данном случае РФ.
Большинство иностранных компаний остановили проведение в России клинических исследований. Таким образом, даже если иностранная компания в будущем захочет выйти на рынок РФ, потребуются клинические исследования и регистрационные действия, что с учетом специфики работы, по мнению компании, может занять не менее 3–5 лет.
Например, компания планирует вывести улучшенный вариант Rybelsus — инновационный таблетируемый препарат для лечения ожирения и сахарного диабета. В онкопрепаратах Промомед выводит инновационные оригинальные препараты с увеличенным показателем выживаемости.
Другие иностранные препараты, которые могут быть заменены разработками Промомед в области онкозаболеваний — Тагриссо, Венклекста, Вектибикс, Эрбитукс, Рисарг и прочие.
Помимо онкологии, Промомед активен в ряде других отраслей. Уход Reckitt Benckiser с 2026 г. (бренд Нурофен) дает возможность занять большую долю на рынке анальгетиков (компания выводит три инновационных анальгетика). Этот рынок растет быстрыми темпами и оценивается в 23 млрд руб. в 2023 г. и в 28 млрд руб. в 2024 г.
В области неврологии (аутоиммунные заболевания) ожидается также выведение ряда препаратов, которые смогут заместить и дополнить ряд иностранных и отечественных аналогов.
На рынке ингибиторов интегразы (ВИЧ) в 2023 г. доминировал иностранный препарат Тивикай и сейчас Ралтегравир выпускается рядом российских компаний (Промомедом, Фармасинтезом, ПСК Фарма и другими производителями). Промомед выведет новый инновационный препарат с пролонгированным действием (одна инъекция в два месяца вместо таблеток каждый день). Также в перспективном портфеле Промомеда есть препараты для лечения ОРВИ и гриппа, противовирусный на основе ацетилцистеина, ветеринарные препараты и прочие.
Важна и господдержка российской фарминдустрии. К отраслевым мерам поддержки относятся субсидии на НИОКР (до 100 млн руб.), гранты на разработку стандартных образцов (до 300 млн руб.), fast track при регистрации для инновационных и особо важных препаратов, субсидии на реализацию проектов (до 50% затрат и НИОКР до 100 млн руб.).
Национальные проекты будут способствовать росту рынка. Так, рынок онкологии оценивается в 297 млрд руб. благодаря нацпроекту по борьбе с онкозаболеваниями. На обеспечение помощи больным сахарным диабетом ежегодно тратится более 340 млрд руб.
Крупнейшие фармпроизводители
Согласно исследованию IQVIA, крупнейшие поставщики фармпрепаратов — иностранные компании. В частности, доли Вayer Healthcare, Novartis, J&J, Roche, Astrazeneca и Sanofi составляют примерно по 3%. В десятке крупнейших поставщиков есть только два российских производителя: Биокад (биотех) и Биннофарм (массовые дженерики).
Продажи мультинациональных фармкомпаний в денежном выражении все еще доминируют в России. Доля иностранных компаний в 2023 г. составила 55%. При этом в объемном выражении (в упаковках) больше продаж у локальных производителей.
Фармрынок фрагментирован. Среди российских компаний нет производителя с долей более 2%. А топ-9 локальных производителей и Промомед (18-е место) занимают лишь 13,3% на рынке. Если брать топ-10 фармпроизводителей-поставщиков (включая иностранные компании), их доля будет равна 27,5%.
Согласно анализу, Промомед в 2023 г. показал существенный рост продаж лекарственных препаратов относительно 2022 г. в стоимостном выражении (без учета препаратов для лечения COVID) — 103%. Биннофарм зафиксировал увеличение на 25%, Вертекс — на 21% (лидер в 2021–2022 гг. с 34%), Фармстандарт — на 16%, Солофарма — на 15%.
Товары от фармпроизводителей попадают дистрибьютерам и аптечным сетям. Национальные дистрибьютеры — Р-Фарм, БСС, Протек; региональные дистрибьютеры — Агроресурсы, Примафарм; аптечные сети — 36,6, Планета здоровья, Вита и другие.
Диабет, ожирение и онкологические заболевания
Больных диабетом в России 5,4 млн человек. Считается, что в настоящее время «официальная» распространенность сахарного диабета вдвое ниже реальной заболеваемости. Ожирением в России страдают, по данным Минздрава, около 16 млн чел (то есть 10–11% населения), однако реальное количество больных может быть в три раза выше.
Таким образом, нацеленность компании на борьбу с лишним весом и диабетом — это участие в большом рынке. В 2023 г. самые продаваемые препараты Промомеда — Редуксин и Редуксин Форте с объемом продаж около 3,4 млрд руб. (лидер рынка ожирения). Также в прошлом году успешно стартовали продажи Квинсенты и Энлигрии для нормализации уровня глюкозы, инсулина и снижения веса.
Онкологическими заболеваниями в России страдают около 4 млн человек. Национальный проект «Борьба с онкологическими заболеваниями» привел к кратному росту рынка лекарств и терапии до 297 млрд руб. (2023 г.). Промомед существенно наращивает продажи препаратов для лечения агрессивных видов рака.
Продуктовая линейка — собственные решения
Промомед увеличивает портфель собственных решений и продуктов: в 2023 г. 320 действующих товарных знаков РФ и 59 патента в РФ и ЕА (Евразийская патентная конвенция). Также поданы 22 заявки в патентное ведомство РФ. Лекарственные средства покрывают множество сегментов рынка: ожирение, сахарный диабет второго типа, онкология, иммунология, неврология, противовирусные, ветеринария и другие.
Менеджмент также приводит разбивку портфелей на: базовый, инновационных препаратов и дополнительный. В 2025 г. компания ожидает продажи базового портфеля в размере 27,1 млрд руб., инновационных препаратов — на 6,7 млрд руб., и ждет выручку 4,2 млрд руб. за счет дополнительного портфеля. Самый большой рост в ближайшие годы ожидается в портфеле инновационных препаратов, которые в 2028 г. должны составлять практически столько же, сколько и базовый портфель лекарств — около 42 млрд руб.
Базовый портфель — текущий портфель компании без ключевых запусков новых инновационных продуктов. Ключевой драйвер роста базового портфеля — это расширение присутствия в сегменте онкологии и ожирения. Дополнительный фактор поддержки — высокомаржинальные инновационные препараты в высокой степени готовности.
Основные расходы на исследования и разработки завершены, регистрационные удостоверения будут получены в конце 2024 г. – середине 2025 г. Компания обладает необходимой инфраструктурой для их производства. В выручке 2025 г. на базовый портфель приходится 71% (в 2024 г. — 100%), а уже к 2028 г. доля снизится до 39%.
Выручка — структура и перспективы
Компания продает лекарства как через коммерческие, так и бюджетные каналы. При этом бюджетные каналы очень важны, поскольку они дают около половины всех продаж группы (например, порядка 47% чистой выручки в 2023 г).
Препараты, закупаемые государством, входят в список жизненно необходимых и важнейших лекарственных препаратов (ЖНВЛП), при этом цена регулируется на основании Постановления Правительства РФ от 31 октября 2020 г. N 1771, Постановления Правительства 865 от 29 октября 2010 г., Постановления Правительства 979 от 15 сентября 2015 г.
Установление цены включает в себя много факторов и обосновывается компанией: от себестоимости до фармакоэкономической выгоды при использовании препаратов компании. Цена на не ЖНВЛП устанавливается по затратной методологии (затраты на разработку и производство), а также с учетом соотношения Цена/Польза.
Выручка указывается как валовая и чистая. Чистая выручка считается без скидок дистрибьютерам и комиссий. Размер скидки зависит от канала продаж и маркетинговой стратегии продвижения. Более высокие скидки (до 40%) в новых продуктах связаны с инвестициями на старте продаж в коммерческом канале и включают дополнительные инвестиции в размещение в аптечных сетях (листинг, физическая дистрибуция), поддержание неснижаемого остатка в аптечных сетях и прочее).
Большая часть чистой выручки относится к продажам лекарственных средств. В 2023 г чистая выручка выросла на 17,5% относительно 2022 г., до 15,8 млрд руб. При этом размер скидки включал 527 млн руб. вознаграждения, уплаченного с целью продвижения продукции в аптечных сетях, а также 2,3 млрд руб. финансовой премии за выполнение объема закупок.
В продажах фиксируется сезонность. Самый крупный — это IV календарный квартал (октябрь – декабрь). На этот квартал пришлось 48% выручки в 2023 г. за счет роста продаж в бюджетном сегменте рынка. II квартал стал вторым по значимости у Промомеда в прошлом году. На I квартал приходится наименьшая доля выручки за год. Это связано с тем, что тендерные закупки традиционно проводятся в III–IV кварталах. Промомед не реализует лекарственные препараты пациентам, а действует через аптечные сети и оптовых дистрибьютеров.
Исходя из имеющихся данных, Промомед нацелен на рост чистой выручки в 2024 г. более 35% относительно предыдущего года, в 2025 г. — 75–80% благодаря запуску новых инновационных продуктов и дополнительного портфеля. План компании по чистой выручке на 2024 г. составляет 21,4 млрд руб.
Считаем, что в целом прогнозы по росту выручки будут зависеть от ряда факторов — это запуск новых препаратов, прохождение закупочных процедур и прочие. В случае выполнения всех заявленных запусков лекарственных препаратов планы вполне могут реализоваться, а в случае успешности выхода ряда продуктов могут оказаться даже слишком консервативными.
В сложившейся ситуации Промомед может показать и другие точки роста выручки. Например, компания в 2020–2022 гг. достаточно оперативно смогла разработать и произвести лекарства от COVID (Арепливир, Эсперавир, Скайвира). Это позволило получить в 2020 г. выручку от продажи соответствующих препаратов в 4,3 млрд руб., в 2021 г. — 7,5 млрд руб., в 2022 г. — 6,5 млрд руб., в прошлом году — 1,6 млрд руб.
Что касается концентрации, то на четыре крупнейших дистрибьютера приходится более 60% выручки группы за 2023 г. В 2022 г. выручка от 4-х крупнейших дистрибьютеров составляла 64%. В 2021 г. их доля в выручке превысила 73%. Это указывает на относительно высокую концентрацию. Дистрибьютеры сами выбирают канал продаж в соответствии со своей стратегией и с учетом особенностей продуктов.
Бюджетный сегмент формируют расходы из фонда ОМС, региональные средства и федеральный бюджет. Государство объявляет аукционы по правилам ФЗ-44 или ФЗ-223, на которые могут заявиться любые дистрибьюторы, имеющие соответствующую лицензию. Прежде чем подать заявку на участие в аукционе, дистрибьютор должен иметь либо товар на складе, либо подтверждение поставки товара от производителя, если данного товара на складе недостаточно.
Многие дистрибьюторы, по данным компании, предпочитают первый вариант. После того, как аукцион отыгран и дистрибьютор выиграл его, подписывается контракт на поставку продукции, который дистрибьютор должен исполнить.
В случае невыполнения контракта дистрибьютором, данный поставщик официально попадает в черный список и не может более участвовать в госзакупках. Поэтому критично, чтобы у дистрибьютора всегда был в наличии товар для участия в тендерных закупках. Необходимо также отметить, что в рамках ФЗ-61 право собственности на товар переходит дистрибьютору в момент реализации товара и данный товар возврату и обмену не подлежит.
Операционные расходы и персонал
Основная статья в себестоимости, коммерческих, общих и административных расходах — расходы на оплату труда (3 млрд руб.). На эту статью пришлась значительная часть всех денежных операционных издержек в 2023 г. Впрочем, есть еще одна значительная статья — расходы на сырье и материалы (2,7 млрд руб., валютная составляющая 40%). Также в отчете о движении денежных средств есть отдельная статья «выплаты в связи с приобретением и созданием нематериальных активов». Эта статья тоже может включать расходы на оплату труда на разработку, впрочем, относительно незначительные. На статью исследования и разработки в 2023 г. компания направила 1,5 млрд руб.
На 30 июня 2024 г. группа компаний «Промомед» насчитывала 2151 сотрудника, большинство из которых заняты в Биохимике (производство, исследования и разработки). Относительно значительный рост персонала отмечался в 2021–2022 гг.
Баланс и денежные потоки
Чистый долг Промомеда на 30 июня 2024 г. составляет 17,3 млрд руб. без учета обязательств по аренде. Считаем, что это следствие инвестиций в производство, исследования и разработку. Долг в основном представлен долгосрочными (17,5 млрд руб.) и краткосрочными кредитами и займами (1,4 млрд руб.). На 30 июня 2024 г. объем денежных средств составил 1,6 млрд руб. У компании относительно небольшие долгосрочные и краткосрочные обязательства по аренде.
Таким образом, компания имеет долг на балансе, но с учетом текущей EBITDA эти показатели, по нашим оценкам, вполне соответствуют финансовым возможностям компании (Долг/EBITDA — 2,2х) и не нарушат ее финансовую устойчивость. Капитальные вложения (приобретение основных средств) составили 2,9 млрд руб. в 2023 г. (0,7 млрд руб. за I полугодие 2024 г.).
Структура владения и корпоративное управление
Петр Белый — основной акционер ПАО «Промомед» — возглавляет совет директоров. Совет директоров состоит из девяти членов. Помимо председателя в него входят генеральный директор Александр Ефремов, руководитель направления новые продукты и исследования Кира Заславская и ряд других директоров, в частности четыре независимых. Обращаем внимание на значительный опыт независимых директоров, в том числе на международном фармацевтическом рынке у большинства независимых директоров.
Также в компании создан управляющий комитет из пяти членов топ-менеджмента. В компании разработана программа мотивации на базе системы KPI и долгосрочной мотивации.
Система KPI имеет период оценки в один год. Программа долгосрочной мотивации рассчитана на четыре года. Условие — достижение плановых показателей EBITDA и KPI в зоне функциональной ответственности.
В периметр группы входит несколько юридических лиц: в 2022 г. компания приобрела долю в ООО «Берахим», доля участия в ней — 51%.
В июле компания провела первичное размещение акций. С учетом механизма стабилизации на рынке было продано примерно 6,7% акций на общую сумму около 5,7 млрд руб.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
Главное
• Промомед разрабатывает и производит лекарства от ожирения, диабета и онкологии, рецептурные и безрецептурные препараты.
• Ключевые области — онкология и эндокринология, более 50% выручки в 2023 г.
• Ждем, что доля инновационных лекарств вырастет с 29% в 2025 г. до 69% в 2030 г.
• Прогнозируем рост чистой выручки на 35% г/г (год к году) в 2024 г., до порядка 21 млрд руб.
• Дивидендная политика: выплаты из скорректированной чистой прибыли, пока скорее среднесрочная перспектива.
• У нас «Позитивный» взгляд на Промомед, целевая цена — 700 руб. на акцию.
• Риски: рост конкуренции, задержки с выпуском препаратов, технологические вызовы.
В деталях
Промомед — производитель лекарств с фокусом на онкологию и эндокринологию. В портфеле компании представлена широкая линейка препаратов в разных терапевтических областях. Считаем, что текущий портфель препаратов будет расширяться и способствовать росту выручки и прибыли в последующие годы. Запуск новых препаратов занимает несколько лет, и у Промомеда есть ряд лекарственных препаратов на стадии разработки, регистрации и клинических исследований.
Промомед фокусируется на инновационных препаратах в сфере онкологии, эндокринологии, неврологии, аутоиммунных заболеваний и противовирусной терапии (ВИЧ и другие). Доля компании на целевом фармацевтическом рынке топ-20 препаратов в 2023 г. составляла около 21%, весь рынок оценивался в 54 млрд руб. На всем фармацевтическом рынке доля (2,6 трлн руб.) составляет 0,7%, но, по нашим прогнозам, будет расти. Важным фактором роста станет импортозамещение.
В числе приоритетных направлений: онкология (продажи в 2023 г. составили 3,8 млрд руб.), эндокринология (4,4 млрд руб.), неврология (1,6 млрд руб.), противовирусные препараты (1,5 млрд руб.) и прочие сегменты — 4,6 млрд руб. с учетом COVID-19 (1,6 млрд руб.). Также планируется развитие препаратов в иммунологии и ветеринарии.
За счет инвестиций в новые препараты и благодаря уходу иностранных компаний Промомед прогнозирует существенно нарастить продажи из портфеля инновационных препаратов относительно общей чистой выручки с 29% в 2025 г. до 44% в 2026 г., 55% — в 2027 г., 61% — в 2028 г. и до 69% от общих продаж — в 2032 г.
Впереди существенный рост прибыли. Внимательно следим за возможностью компании зарабатывать и выплачивать дивиденды. Дивполитика Промомеда подразумевает выплату от скорректированной чистой прибыли. По итогам 2023 г. чистая прибыль Промомеда составила около 3 млрд руб. Если планы компании реализуются, то она продолжит существенно расти на всем горизонте прогнозирования (2024–2032 гг.).
По нашим оценкам, прибыль компании должна существенно вырасти в 2024–2025 гг. По итогам текущего года чистая прибыль может составить около 4,1 млрд руб. В дальнейшем рост будет связан с динамикой запуска новых препаратов и их продаж, а также соответствующих операционных издержек.
Выплата дивидендов может начаться с 2027–2028 гг. при выходе на положительный денежный поток. Дивидендная политика подразумевает выплату в зависимости от показателя Чистый долг/Скорректированная EBITDA. Выплата может варьироваться от 15% (при коэффициенте Чистый долг/EBITDA 2–2,5х) до 50% от скорректированной чистой прибыли при долговой нагрузке ниже 1х.
На наш взгляд, в условиях продолжающегося роста фармрынка и ухода ряда иностранных фармкомпаний позиция Промомеда достаточно устойчивая. Особенность рынка — высокая концентрация покупателей (четыре крупнейших фармдистрибьютера) и относительно высокая доля государства в продажах.
Критически важна динамика как выручки, так и себестоимости, а также прочих операционных расходов — коммерческие, общие и административные. Предполагаем, что капитальные затраты составят порядка 20–25% от чистой выручки в 2024–2025 гг., далее снизятся до 10–15% чистой выручки в 2026 г., а в среднесрочной перспективе (2027–2029 гг.) составят 5–10%.
В целом текущую экономическую ситуацию в РФ можно характеризовать как достаточно волатильную, что накладывает дополнительные ограничения на качество прогнозов.
Высокая прибыльность. В 2023 г. рентабельность по чистой прибыли Промомеда составила 19%, рентабельность по EBITDA — 40%. Компания инвестирует в расширение производства и разработки (всего 4,4 млрд руб. в 2023 г.). Также планируются существенные расходы в 2024–2028 гг. Однако масштабного расширения производства не требуется, потому что значительная часть работ завершена.
Высокая операционная и финансовая эффективность Промомеда достигается благодаря собственным производственным мощностям в Саранске и Обнинске, производству собственных активных фармацевтических субстанций, а также лидерству в клинических исследованиях. Это позволяет Промомеду самостоятельно разрабатывать и производить лекарственные препараты на собственных мощностях.
Катализаторы и риски для инвестиционного кейса
• [+] Рост фармацевтического рынка, выход новых лекарств: вероятность — высокая, влияние — высокое.
Выпуск инновационных лекарств и выход в новые области позволит Промомеду существенно нарастить выручку и прибыль.
• [-] Усиление конкуренции со стороны других фармпроизводителей: вероятность — низкая, влияние — высокое.
Речь о возвращении иностранных фармпроизводителей и росте конкуренции с другими российскими компаниями. Рынок сильно фрагментирован, следовательно, могут быть компании, способные нацелиться на те же рынки (онкология, эндокринология), что и Промомед. При определенных условиях нельзя исключать усиления конкуренции с другими участниками, хотя такую вероятность считаем скорее низкой. Возможно, другие игроки будут еще больше отставать от Промомеда, поскольку без клинических исследований в России зарегистрировать новый препарат нельзя.
• [-] Регуляторные изменения, госзакупки лекарств, технологические вызовы: вероятность — низкая, влияние — высокое.
Государство — крупнейший покупатель лекарств Промомеда. Любые изменения, связанные с закупками лекарств, бюджетами, могут иметь существенное влияние на экономику компании. Регуляторные изменения и, как следствие, сокращение госрасходов, могут изменить ландшафт. Аналитики не рассчитывали эффект от подобных изменений и считают, что они достаточно маловероятны.
Оценка: начинаем покрытие с «Позитивным» взглядом
Наша оценка основывается на дисконтировании будущих денежных потоков компании и учитывает средневзвешенную стоимость капитала 20,9%, стоимость акционерного капитала 25,4%, рост в постпрогнозном периоде 8%. Наша текущая оценка в значительной степени базируется на ожиданиях менеджмента по росту выручки Промомеда. Предполагаем, что компания сможет в срок вывести все лекарственные препараты, планируемые до 2027 г.
В 2025 г. рост чистой выручки может составить 75–80%, в 2026 г. — 60–65%, в 2027–2029 гг. — более 40% в год. В дальнейшем увеличение может замедлиться до 15% в год. Наши прогнозы имеют ряд ограничений, связанных с необходимостью закладывать высокий темп роста на длительную перспективу.
Сейчас у Промомеда выходят новые продукты — запуски ожидаются до 2030 г. Однако за этим этапом может последовать некоторая стабилизация. Также допускаем открытие новых направлений и сегментов, рост экспорта и дальнейшее повышение маржинальности за счет эффективности и снижения затрат на разработку. Подчеркиваем, что наша оценка очень чувствительна к ряду факторов, в числе которых будущая выручка (запуск новых препаратов, объемы и цены их продаж), операционные расходы и прочее.
Промомед намерен расширить портфель и присутствие на рынке лекарств для терапии онкологии и эндокринологии (экспорт не учитывается в модели), при этом сохранить фокус на инновационных препаратах. Напоминаем, что зависимость от бюджетного канала продаж при выходе ряда новых препаратов несет для Промомеда как возможности, так и риски.
Весь фармацевтический рынок России оценивается в 2,6 трлн руб. По производителям он достаточно фрагментирован: наибольшая доля у Bayer (всего 3,2%), а крупнейший российский производитель — Биокад. Производство лекарственных препаратов в России в 2023 г. выросло на 7,2% относительно 2022 г., до 651 млрд руб., по данным Росстата.
Модель продаж включает реализацию по бюджетным каналам (47% чистой выручки в 2023 г.), на коммерческие каналы приходятся остальные 53%. Однако доля бюджетного сегмента будет расти — до 67% в 2025 г. и 58% в 2028 г. Бюджетные покупки осуществляются в основном на годовой основе — в рамках одобренного госбюджета, но есть бюджетные закупки и на трехлетней основе.
После ухода ряда иностранных фармкомпаний и приостановки клинических исследований новых иностранных препаратов Промомед укрепляет лидерство — и замещает ушедших иностранцев. Это существенно улучшает перспективы ее роста, но представляет и определенный вызов для текущей управленческой команды. Компания добилась солидной операционной и финансовой эффективности и имеет высокую долю защищенной выручки — 48% в прошлом году (продажа продуктов, защищенных патентами, собственные разработки или препараты, по которым поданы патентные заявки).
История и современность
Промомед основан в 2005 г. Петром Белым, который до сих пор является крупнейшим акционером. Уже через три года был создан инновационный бренд Редуксин, который до сих пор является важным и продаваемым препаратом. В 2010–2013 гг. компания провела крупнейшее международно признанное медицинское исследование в области эндокринологии с участием более 100 тыс. пациентов.
В 2015 г. был приобретен завод «Биохимик» (Саранск), запущена масштабная модернизация производства. Это позволило улучшить маржинальность компании. На Биохимике был начат синтез активных фармацевтических субстанций.
В 2020 г. компания разработала и начала производство препаратов для лечения COVID, таких как Арепливир. Сейчас компания активно инвестирует в исследования и разработки, лидирует по количеству медицинских исследований в России. В 2022–2023 гг. открылось крупнейшее в России производство активных фармацевтических субстанций и началось замещение препаратов компании Novo Nordisk.
Объем инвестиций за последние три года превысил 15 млрд руб. Таким образом, более 10% выручки инвестируется в исследования и разработки. Научно-исследовательский персонал превышает 390 человек, компания сотрудничает с ведущими научно-исследовательскими центрами России. У Промомеда около 150 препаратов находятся сейчас в процессе медицинских исследований и регистрации.
Рост выручки в 2024–2025 гг. будет обеспечен благодаря портфелю в онкологии и эндокринологии. В сегменте онкологии компания ожидает наибольший вклад в выручку от следующих препаратов базового портфеля: Палбоциклиб, Кабозантиниб, Ленватиниб, Акситиниб и Висмодегиб — регистрационное удостоверение Министерства здравоохранения РФ по этим лекарствам получено.
Несколько лекарственных препаратов уже реализуются на рынке: Доцетаксел, Оксалиплатин, Паклитаксел, Сунитиниб, Эрибулин и другие. По мнению компании, важный фактор продаж в онкологическом сегменте — это наличие значительного портфеля продуктов перекрывающего основные схемы терапии. Суммарно продажи онкологического портфеля составят 30% от всех продаж в 2024 г.
С учетом внимания к высокотехнологичным лекарственным средствам отмечаем ряд барьеров для конкурентов Промомеда.
• Наличие необходимой лабораторной и производственной инфраструктуры. Инфраструктура нужна, чтобы совершать производство полного цикла от субстанции (включая глубокие стадии синтеза молекулы) до готовой лекарственной формы.
• Сложные и высокозатратные медицинские и клинические исследования.
• Патентная охраны на объекты интеллектуальной собственности.
• Норма по эксклюзивности данных, запрещающая регистрацию препаратов-дженериков на основании клинических данных референтной молекулы до истечения 4-х лет с момента ее регистрации в РФ.
• Кроме того, Промомед не раскрывает собственные технологические ноу-хау.
Импортозамещение в фармацевтике
Промомед ведет систематическую работу по импортозамещению востребованных препаратов в ключевых сегментах. За последние два года компания вывела лекарственные препараты для лечения онкологических заболеваний (например, Эрибулин), ожирения и сахарного диабета (Квинсента и Энлигрия), ВИЧ (Ролнавир), антикоагулянты (Энопарин) и другие препараты. Это обеспечило Промомеду существенный рост выручки.
Собственные инновационные бренды (такие как Амбене Био, Моделакс и другие) тоже успешно работают и забирают доли уходящих зарубежных компаний. Уход иностранных фармкомпаний позволяет отечественным производителям, таким как Промомед, выходить на новые рынки и увеличивать свою долю. Так как уход ряда иностранных фармкомпаний — история на несколько лет, это будет оказывать влияние на фармацевтический рынок еще длительное время.
Иностранные компании резко свернули клинические исследования в России в 2022–2024 гг., что освобождает существенную долю рынка на горизонте 4–5 лет. Согласно Решению Совета ЕЭК от 3 ноября 2016 г. N 78 (ред. от 20 октября 2023 г.) «О Правилах регистрации и экспертизы лекарственных средств для медицинского применения», основному своду Правил регистрации лекарств на территории ЕАЭС, до регистрации допускаются только те лекарственные средства, клинические испытания которых полностью или частично проводились на территории страны-члена союза, в данном случае РФ.
Большинство иностранных компаний остановили проведение в России клинических исследований. Таким образом, даже если иностранная компания в будущем захочет выйти на рынок РФ, потребуются клинические исследования и регистрационные действия, что с учетом специфики работы, по мнению компании, может занять не менее 3–5 лет.
Например, компания планирует вывести улучшенный вариант Rybelsus — инновационный таблетируемый препарат для лечения ожирения и сахарного диабета. В онкопрепаратах Промомед выводит инновационные оригинальные препараты с увеличенным показателем выживаемости.
Другие иностранные препараты, которые могут быть заменены разработками Промомед в области онкозаболеваний — Тагриссо, Венклекста, Вектибикс, Эрбитукс, Рисарг и прочие.
Помимо онкологии, Промомед активен в ряде других отраслей. Уход Reckitt Benckiser с 2026 г. (бренд Нурофен) дает возможность занять большую долю на рынке анальгетиков (компания выводит три инновационных анальгетика). Этот рынок растет быстрыми темпами и оценивается в 23 млрд руб. в 2023 г. и в 28 млрд руб. в 2024 г.
В области неврологии (аутоиммунные заболевания) ожидается также выведение ряда препаратов, которые смогут заместить и дополнить ряд иностранных и отечественных аналогов.
На рынке ингибиторов интегразы (ВИЧ) в 2023 г. доминировал иностранный препарат Тивикай и сейчас Ралтегравир выпускается рядом российских компаний (Промомедом, Фармасинтезом, ПСК Фарма и другими производителями). Промомед выведет новый инновационный препарат с пролонгированным действием (одна инъекция в два месяца вместо таблеток каждый день). Также в перспективном портфеле Промомеда есть препараты для лечения ОРВИ и гриппа, противовирусный на основе ацетилцистеина, ветеринарные препараты и прочие.
Важна и господдержка российской фарминдустрии. К отраслевым мерам поддержки относятся субсидии на НИОКР (до 100 млн руб.), гранты на разработку стандартных образцов (до 300 млн руб.), fast track при регистрации для инновационных и особо важных препаратов, субсидии на реализацию проектов (до 50% затрат и НИОКР до 100 млн руб.).
Национальные проекты будут способствовать росту рынка. Так, рынок онкологии оценивается в 297 млрд руб. благодаря нацпроекту по борьбе с онкозаболеваниями. На обеспечение помощи больным сахарным диабетом ежегодно тратится более 340 млрд руб.
Крупнейшие фармпроизводители
Согласно исследованию IQVIA, крупнейшие поставщики фармпрепаратов — иностранные компании. В частности, доли Вayer Healthcare, Novartis, J&J, Roche, Astrazeneca и Sanofi составляют примерно по 3%. В десятке крупнейших поставщиков есть только два российских производителя: Биокад (биотех) и Биннофарм (массовые дженерики).
Продажи мультинациональных фармкомпаний в денежном выражении все еще доминируют в России. Доля иностранных компаний в 2023 г. составила 55%. При этом в объемном выражении (в упаковках) больше продаж у локальных производителей.
Фармрынок фрагментирован. Среди российских компаний нет производителя с долей более 2%. А топ-9 локальных производителей и Промомед (18-е место) занимают лишь 13,3% на рынке. Если брать топ-10 фармпроизводителей-поставщиков (включая иностранные компании), их доля будет равна 27,5%.
Согласно анализу, Промомед в 2023 г. показал существенный рост продаж лекарственных препаратов относительно 2022 г. в стоимостном выражении (без учета препаратов для лечения COVID) — 103%. Биннофарм зафиксировал увеличение на 25%, Вертекс — на 21% (лидер в 2021–2022 гг. с 34%), Фармстандарт — на 16%, Солофарма — на 15%.
Товары от фармпроизводителей попадают дистрибьютерам и аптечным сетям. Национальные дистрибьютеры — Р-Фарм, БСС, Протек; региональные дистрибьютеры — Агроресурсы, Примафарм; аптечные сети — 36,6, Планета здоровья, Вита и другие.
Диабет, ожирение и онкологические заболевания
Больных диабетом в России 5,4 млн человек. Считается, что в настоящее время «официальная» распространенность сахарного диабета вдвое ниже реальной заболеваемости. Ожирением в России страдают, по данным Минздрава, около 16 млн чел (то есть 10–11% населения), однако реальное количество больных может быть в три раза выше.
Таким образом, нацеленность компании на борьбу с лишним весом и диабетом — это участие в большом рынке. В 2023 г. самые продаваемые препараты Промомеда — Редуксин и Редуксин Форте с объемом продаж около 3,4 млрд руб. (лидер рынка ожирения). Также в прошлом году успешно стартовали продажи Квинсенты и Энлигрии для нормализации уровня глюкозы, инсулина и снижения веса.
Онкологическими заболеваниями в России страдают около 4 млн человек. Национальный проект «Борьба с онкологическими заболеваниями» привел к кратному росту рынка лекарств и терапии до 297 млрд руб. (2023 г.). Промомед существенно наращивает продажи препаратов для лечения агрессивных видов рака.
Продуктовая линейка — собственные решения
Промомед увеличивает портфель собственных решений и продуктов: в 2023 г. 320 действующих товарных знаков РФ и 59 патента в РФ и ЕА (Евразийская патентная конвенция). Также поданы 22 заявки в патентное ведомство РФ. Лекарственные средства покрывают множество сегментов рынка: ожирение, сахарный диабет второго типа, онкология, иммунология, неврология, противовирусные, ветеринария и другие.
Менеджмент также приводит разбивку портфелей на: базовый, инновационных препаратов и дополнительный. В 2025 г. компания ожидает продажи базового портфеля в размере 27,1 млрд руб., инновационных препаратов — на 6,7 млрд руб., и ждет выручку 4,2 млрд руб. за счет дополнительного портфеля. Самый большой рост в ближайшие годы ожидается в портфеле инновационных препаратов, которые в 2028 г. должны составлять практически столько же, сколько и базовый портфель лекарств — около 42 млрд руб.
Базовый портфель — текущий портфель компании без ключевых запусков новых инновационных продуктов. Ключевой драйвер роста базового портфеля — это расширение присутствия в сегменте онкологии и ожирения. Дополнительный фактор поддержки — высокомаржинальные инновационные препараты в высокой степени готовности.
Основные расходы на исследования и разработки завершены, регистрационные удостоверения будут получены в конце 2024 г. – середине 2025 г. Компания обладает необходимой инфраструктурой для их производства. В выручке 2025 г. на базовый портфель приходится 71% (в 2024 г. — 100%), а уже к 2028 г. доля снизится до 39%.
Выручка — структура и перспективы
Компания продает лекарства как через коммерческие, так и бюджетные каналы. При этом бюджетные каналы очень важны, поскольку они дают около половины всех продаж группы (например, порядка 47% чистой выручки в 2023 г).
Препараты, закупаемые государством, входят в список жизненно необходимых и важнейших лекарственных препаратов (ЖНВЛП), при этом цена регулируется на основании Постановления Правительства РФ от 31 октября 2020 г. N 1771, Постановления Правительства 865 от 29 октября 2010 г., Постановления Правительства 979 от 15 сентября 2015 г.
Установление цены включает в себя много факторов и обосновывается компанией: от себестоимости до фармакоэкономической выгоды при использовании препаратов компании. Цена на не ЖНВЛП устанавливается по затратной методологии (затраты на разработку и производство), а также с учетом соотношения Цена/Польза.
Выручка указывается как валовая и чистая. Чистая выручка считается без скидок дистрибьютерам и комиссий. Размер скидки зависит от канала продаж и маркетинговой стратегии продвижения. Более высокие скидки (до 40%) в новых продуктах связаны с инвестициями на старте продаж в коммерческом канале и включают дополнительные инвестиции в размещение в аптечных сетях (листинг, физическая дистрибуция), поддержание неснижаемого остатка в аптечных сетях и прочее).
Большая часть чистой выручки относится к продажам лекарственных средств. В 2023 г чистая выручка выросла на 17,5% относительно 2022 г., до 15,8 млрд руб. При этом размер скидки включал 527 млн руб. вознаграждения, уплаченного с целью продвижения продукции в аптечных сетях, а также 2,3 млрд руб. финансовой премии за выполнение объема закупок.
В продажах фиксируется сезонность. Самый крупный — это IV календарный квартал (октябрь – декабрь). На этот квартал пришлось 48% выручки в 2023 г. за счет роста продаж в бюджетном сегменте рынка. II квартал стал вторым по значимости у Промомеда в прошлом году. На I квартал приходится наименьшая доля выручки за год. Это связано с тем, что тендерные закупки традиционно проводятся в III–IV кварталах. Промомед не реализует лекарственные препараты пациентам, а действует через аптечные сети и оптовых дистрибьютеров.
Исходя из имеющихся данных, Промомед нацелен на рост чистой выручки в 2024 г. более 35% относительно предыдущего года, в 2025 г. — 75–80% благодаря запуску новых инновационных продуктов и дополнительного портфеля. План компании по чистой выручке на 2024 г. составляет 21,4 млрд руб.
Считаем, что в целом прогнозы по росту выручки будут зависеть от ряда факторов — это запуск новых препаратов, прохождение закупочных процедур и прочие. В случае выполнения всех заявленных запусков лекарственных препаратов планы вполне могут реализоваться, а в случае успешности выхода ряда продуктов могут оказаться даже слишком консервативными.
В сложившейся ситуации Промомед может показать и другие точки роста выручки. Например, компания в 2020–2022 гг. достаточно оперативно смогла разработать и произвести лекарства от COVID (Арепливир, Эсперавир, Скайвира). Это позволило получить в 2020 г. выручку от продажи соответствующих препаратов в 4,3 млрд руб., в 2021 г. — 7,5 млрд руб., в 2022 г. — 6,5 млрд руб., в прошлом году — 1,6 млрд руб.
Что касается концентрации, то на четыре крупнейших дистрибьютера приходится более 60% выручки группы за 2023 г. В 2022 г. выручка от 4-х крупнейших дистрибьютеров составляла 64%. В 2021 г. их доля в выручке превысила 73%. Это указывает на относительно высокую концентрацию. Дистрибьютеры сами выбирают канал продаж в соответствии со своей стратегией и с учетом особенностей продуктов.
Бюджетный сегмент формируют расходы из фонда ОМС, региональные средства и федеральный бюджет. Государство объявляет аукционы по правилам ФЗ-44 или ФЗ-223, на которые могут заявиться любые дистрибьюторы, имеющие соответствующую лицензию. Прежде чем подать заявку на участие в аукционе, дистрибьютор должен иметь либо товар на складе, либо подтверждение поставки товара от производителя, если данного товара на складе недостаточно.
Многие дистрибьюторы, по данным компании, предпочитают первый вариант. После того, как аукцион отыгран и дистрибьютор выиграл его, подписывается контракт на поставку продукции, который дистрибьютор должен исполнить.
В случае невыполнения контракта дистрибьютором, данный поставщик официально попадает в черный список и не может более участвовать в госзакупках. Поэтому критично, чтобы у дистрибьютора всегда был в наличии товар для участия в тендерных закупках. Необходимо также отметить, что в рамках ФЗ-61 право собственности на товар переходит дистрибьютору в момент реализации товара и данный товар возврату и обмену не подлежит.
Операционные расходы и персонал
Основная статья в себестоимости, коммерческих, общих и административных расходах — расходы на оплату труда (3 млрд руб.). На эту статью пришлась значительная часть всех денежных операционных издержек в 2023 г. Впрочем, есть еще одна значительная статья — расходы на сырье и материалы (2,7 млрд руб., валютная составляющая 40%). Также в отчете о движении денежных средств есть отдельная статья «выплаты в связи с приобретением и созданием нематериальных активов». Эта статья тоже может включать расходы на оплату труда на разработку, впрочем, относительно незначительные. На статью исследования и разработки в 2023 г. компания направила 1,5 млрд руб.
На 30 июня 2024 г. группа компаний «Промомед» насчитывала 2151 сотрудника, большинство из которых заняты в Биохимике (производство, исследования и разработки). Относительно значительный рост персонала отмечался в 2021–2022 гг.
Баланс и денежные потоки
Чистый долг Промомеда на 30 июня 2024 г. составляет 17,3 млрд руб. без учета обязательств по аренде. Считаем, что это следствие инвестиций в производство, исследования и разработку. Долг в основном представлен долгосрочными (17,5 млрд руб.) и краткосрочными кредитами и займами (1,4 млрд руб.). На 30 июня 2024 г. объем денежных средств составил 1,6 млрд руб. У компании относительно небольшие долгосрочные и краткосрочные обязательства по аренде.
Таким образом, компания имеет долг на балансе, но с учетом текущей EBITDA эти показатели, по нашим оценкам, вполне соответствуют финансовым возможностям компании (Долг/EBITDA — 2,2х) и не нарушат ее финансовую устойчивость. Капитальные вложения (приобретение основных средств) составили 2,9 млрд руб. в 2023 г. (0,7 млрд руб. за I полугодие 2024 г.).
Структура владения и корпоративное управление
Петр Белый — основной акционер ПАО «Промомед» — возглавляет совет директоров. Совет директоров состоит из девяти членов. Помимо председателя в него входят генеральный директор Александр Ефремов, руководитель направления новые продукты и исследования Кира Заславская и ряд других директоров, в частности четыре независимых. Обращаем внимание на значительный опыт независимых директоров, в том числе на международном фармацевтическом рынке у большинства независимых директоров.
Также в компании создан управляющий комитет из пяти членов топ-менеджмента. В компании разработана программа мотивации на базе системы KPI и долгосрочной мотивации.
Система KPI имеет период оценки в один год. Программа долгосрочной мотивации рассчитана на четыре года. Условие — достижение плановых показателей EBITDA и KPI в зоне функциональной ответственности.
В периметр группы входит несколько юридических лиц: в 2022 г. компания приобрела долю в ООО «Берахим», доля участия в ней — 51%.
В июле компания провела первичное размещение акций. С учетом механизма стабилизации на рынке было продано примерно 6,7% акций на общую сумму около 5,7 млрд руб.
http://bcs-express.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу