23 сентября 2024 Комаровский Павел
На днях общался с товарищем по поводу биржевого портфеля, и он у меня спросил: «Зачем ты инвестируешь в акции всего мира, а не только одной Америки? Ведь фондовые рынки всего остального мира сильно отстают от США последние 10 лет…»
А я как раз дослушал подкаст с Робом Арноттом (хороший, рекомендую – в понедельничном видеодайджесте новостей обсудим его подробнее), где тот рассказывал о концепции revaluation alpha (вольно назовем ее «переоценочным бонусом»), которая может привести к неправильным выводам инвесторов, слишком злоупотребляющих бэктестами. Давайте как раз разберем эту идею на примере акций США.
Начиная с 2012 года, американские акции (с номинальной доходностью 14% годовых) действительно устойчиво обгоняют весь остальной мир (6,2% годовых). И этому есть веские причины: компании из Штатов оказались гораздо более быстрорастущими и прибыльными, чем в других странах!
Разумно ли предполагать, что такое впечатляющее превосходство звездно-полосатых акций будет сохраняться и в будущем?
Давайте разбираться. За эти 12,5 лет коэффициент P/E (Price-to-Earnings – соотношение цены акций и зарабатываемой компаниями прибыли) вырос в США с 14,5 до 27,5 – почти что в два раза. То есть, ту же самую зарабатываемую прибыль инвесторы в американские акции сейчас ценят практически в два раза дороже, чем раньше. Увеличение оценки привело к дополнительной доходности на рассматриваемом периоде в размере 5,3% годовых – это и есть тот самый «переоценочный бонус».
Будет ли разумным ожидать, что этот «попутный ветер» в виде растущего мультипликатора для американских акций будет сохраняться и дальше, и в следующие 10 лет мы увидим увеличение P/E еще в два раза – до условных 55? В конце концов, мы же уже выяснили, что прибыли компаний в Штатах растут быстрее?
Совсем исключать этого нельзя: эвон, на пике самого грандиозного фондового пузыря в 1989 году P/E японского рынка достигал безумных 70! Но является ли это вероятным сценарием? Вряд ли. Ведь ожидания более агрессивного роста и более высокой прибыльности американских компаний УЖЕ нашли отражение в текущей высокой оценке (собственно, поэтому она и высокая).
Ожидать, что уровень оценки относительно размера прибылей будет удваиваться бесконечно, десятилетие за десятилетием – было бы, мягко говоря, очень странным. Пожалуй, умеренно оптимистичным сценарием можно считать хотя бы сохранение текущего высокого уровня оценки, но не его продолжающийся рост. А если мы делаем предположение о неизменном уровне оценки в следующие 10 лет – то мы уже срезаем аж 5,3% ожидаемой доходности в год по сравнению с историческим периодом, который берется за базу для выводов «очевидно, надо брать Америку».
Получается, существенный переоценочный бонус, зашитый в историческую статистику, как бы толкает инвесторов к выводу о превосходстве какого-то актива и рождает ожидания дальнейшей высокой доходности в будущем. Тогда как на деле должно быть скорее наоборот: оценка не может расти вечно, и ее повысившийся уровень при прочих равных означает более низкую вероятность ее дальнейшего долгосрочного роста.
P.S. Вот веру в сохранение более сильных фундаментальных показателей прибыльности американских компаний я еще могу понять (хотя тут тоже могут быть вопросики, конечно). И это само по себе, в принципе, может привести к продолжению опережающего роста рынка США (пусть и гораздо более скромному). Но надо при этом понимать, что львиная доля впечатляющих результатов S&P500 за последние полтора десятка лет проистекает именно из роста оценки, который из первых принципов не может продолжаться вечно.
Какой смысл инвестировать в какие-либо рынки акций кроме США?
В продолжение вот этого поста давайте еще раз обсудим позицию «да я тут посмотрел графики за последние 15 лет – рынок акций США всех уделывает без шансов, американская экономика СТРОНГ, нет вообще никакого смысла куда-либо еще вкладываться, кроме S&P500…».
Я такой тезис слышал уже множество раз, и у меня в этот момент всегда возникает ощущение, что собеседник как будто бы немного недооценивает – насколько рынок одной конкретной страны более рискованный, чем совокупный рынок акций всего мира. На это у фанатов S&P500 обычно принято отвечать «да Штаты и так занимают больше половины капитализации мирового рынка акций, ну и там международных компаний полно – можно считать, что это плюс-минус и есть мировой рынок!»
Предлагаю ненадолго перенестись в 1989 год. К этому времени в мире определился бесспорный экономический лидер с самой динамичной и высокотехнологичной экономикой, компании из которой успешно захватывали все международные рынки современных товаров. Фондовый рынок этого лидера последние 20 лет приносил доходность примерно 22% годовых – в разы больше всего остального мира, так что его доля в капитализации мирового рынка акций была крупнейшей, более 40%. В общем, не было никаких сомнений, что разумному инвестору следует вкладывать все свои деньги именно в акции… да нет, не Америки, конечно же – вы что, речь идет про Японию!
Правда, как только 80-е закончились, вся эта магия японского экономического чуда внезапно подрассеялась, и за следующие 15 лет японский рынок акций упал примерно в три раза – его восстановление в итоге займет более 30 лет. За 32 года с 1990-го по конец 2021-го японский индекс TOPIX принес своим инвесторам долларовую доходность всего 0,6% годовых – и это еще без учета инфляции… В общем, в данном случае у нашего «инвестора в безусловно лидирующую страну» результаты вышли бы крайне печальные.
Ну, эту поучительную историю про Великий Японский Пузырь вы наверняка уже слышали раньше. Я тут, на самом деле, хотел обратить внимание на другой момент: как вы помните, в начале этого катастрофического для Японии периода страна являлась крупнейшей в структуре мирового рынка акций: ее доля была больше, чем у Штатов, и уже потихоньку приближалась к половине.
Можно было бы ожидать, что такие отвратительные результаты самой массивной страны должны были размотать по кочкам и портфель «инвестора в общемировой рынок». Но нет: на этих же 32-х годах рынок акций всего мира показывает вполне годную доходность в размере 7,9% годовых.
Вот примерно поэтому идея инвестировать «в весь мир» и кажется мне более разумной, чем попытки выбрать «самый более лучший рынок», смотря в зеркало заднего вида. Даже если ошибешься – вероятность получить катастрофический результат всё же получается сильно ниже, ведь такой общемировой пассивный портфель является в каком-то смысле самокорректирующейся системой.
(C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
А я как раз дослушал подкаст с Робом Арноттом (хороший, рекомендую – в понедельничном видеодайджесте новостей обсудим его подробнее), где тот рассказывал о концепции revaluation alpha (вольно назовем ее «переоценочным бонусом»), которая может привести к неправильным выводам инвесторов, слишком злоупотребляющих бэктестами. Давайте как раз разберем эту идею на примере акций США.
Начиная с 2012 года, американские акции (с номинальной доходностью 14% годовых) действительно устойчиво обгоняют весь остальной мир (6,2% годовых). И этому есть веские причины: компании из Штатов оказались гораздо более быстрорастущими и прибыльными, чем в других странах!
Разумно ли предполагать, что такое впечатляющее превосходство звездно-полосатых акций будет сохраняться и в будущем?
Давайте разбираться. За эти 12,5 лет коэффициент P/E (Price-to-Earnings – соотношение цены акций и зарабатываемой компаниями прибыли) вырос в США с 14,5 до 27,5 – почти что в два раза. То есть, ту же самую зарабатываемую прибыль инвесторы в американские акции сейчас ценят практически в два раза дороже, чем раньше. Увеличение оценки привело к дополнительной доходности на рассматриваемом периоде в размере 5,3% годовых – это и есть тот самый «переоценочный бонус».
Будет ли разумным ожидать, что этот «попутный ветер» в виде растущего мультипликатора для американских акций будет сохраняться и дальше, и в следующие 10 лет мы увидим увеличение P/E еще в два раза – до условных 55? В конце концов, мы же уже выяснили, что прибыли компаний в Штатах растут быстрее?
Совсем исключать этого нельзя: эвон, на пике самого грандиозного фондового пузыря в 1989 году P/E японского рынка достигал безумных 70! Но является ли это вероятным сценарием? Вряд ли. Ведь ожидания более агрессивного роста и более высокой прибыльности американских компаний УЖЕ нашли отражение в текущей высокой оценке (собственно, поэтому она и высокая).
Ожидать, что уровень оценки относительно размера прибылей будет удваиваться бесконечно, десятилетие за десятилетием – было бы, мягко говоря, очень странным. Пожалуй, умеренно оптимистичным сценарием можно считать хотя бы сохранение текущего высокого уровня оценки, но не его продолжающийся рост. А если мы делаем предположение о неизменном уровне оценки в следующие 10 лет – то мы уже срезаем аж 5,3% ожидаемой доходности в год по сравнению с историческим периодом, который берется за базу для выводов «очевидно, надо брать Америку».
Получается, существенный переоценочный бонус, зашитый в историческую статистику, как бы толкает инвесторов к выводу о превосходстве какого-то актива и рождает ожидания дальнейшей высокой доходности в будущем. Тогда как на деле должно быть скорее наоборот: оценка не может расти вечно, и ее повысившийся уровень при прочих равных означает более низкую вероятность ее дальнейшего долгосрочного роста.
P.S. Вот веру в сохранение более сильных фундаментальных показателей прибыльности американских компаний я еще могу понять (хотя тут тоже могут быть вопросики, конечно). И это само по себе, в принципе, может привести к продолжению опережающего роста рынка США (пусть и гораздо более скромному). Но надо при этом понимать, что львиная доля впечатляющих результатов S&P500 за последние полтора десятка лет проистекает именно из роста оценки, который из первых принципов не может продолжаться вечно.
Какой смысл инвестировать в какие-либо рынки акций кроме США?
В продолжение вот этого поста давайте еще раз обсудим позицию «да я тут посмотрел графики за последние 15 лет – рынок акций США всех уделывает без шансов, американская экономика СТРОНГ, нет вообще никакого смысла куда-либо еще вкладываться, кроме S&P500…».
Я такой тезис слышал уже множество раз, и у меня в этот момент всегда возникает ощущение, что собеседник как будто бы немного недооценивает – насколько рынок одной конкретной страны более рискованный, чем совокупный рынок акций всего мира. На это у фанатов S&P500 обычно принято отвечать «да Штаты и так занимают больше половины капитализации мирового рынка акций, ну и там международных компаний полно – можно считать, что это плюс-минус и есть мировой рынок!»
Предлагаю ненадолго перенестись в 1989 год. К этому времени в мире определился бесспорный экономический лидер с самой динамичной и высокотехнологичной экономикой, компании из которой успешно захватывали все международные рынки современных товаров. Фондовый рынок этого лидера последние 20 лет приносил доходность примерно 22% годовых – в разы больше всего остального мира, так что его доля в капитализации мирового рынка акций была крупнейшей, более 40%. В общем, не было никаких сомнений, что разумному инвестору следует вкладывать все свои деньги именно в акции… да нет, не Америки, конечно же – вы что, речь идет про Японию!
Правда, как только 80-е закончились, вся эта магия японского экономического чуда внезапно подрассеялась, и за следующие 15 лет японский рынок акций упал примерно в три раза – его восстановление в итоге займет более 30 лет. За 32 года с 1990-го по конец 2021-го японский индекс TOPIX принес своим инвесторам долларовую доходность всего 0,6% годовых – и это еще без учета инфляции… В общем, в данном случае у нашего «инвестора в безусловно лидирующую страну» результаты вышли бы крайне печальные.
Ну, эту поучительную историю про Великий Японский Пузырь вы наверняка уже слышали раньше. Я тут, на самом деле, хотел обратить внимание на другой момент: как вы помните, в начале этого катастрофического для Японии периода страна являлась крупнейшей в структуре мирового рынка акций: ее доля была больше, чем у Штатов, и уже потихоньку приближалась к половине.
Можно было бы ожидать, что такие отвратительные результаты самой массивной страны должны были размотать по кочкам и портфель «инвестора в общемировой рынок». Но нет: на этих же 32-х годах рынок акций всего мира показывает вполне годную доходность в размере 7,9% годовых.
Вот примерно поэтому идея инвестировать «в весь мир» и кажется мне более разумной, чем попытки выбрать «самый более лучший рынок», смотря в зеркало заднего вида. Даже если ошибешься – вероятность получить катастрофический результат всё же получается сильно ниже, ведь такой общемировой пассивный портфель является в каком-то смысле самокорректирующейся системой.
(C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу