Мы понижаем целевую цену по акциям класса H China Oilfield Services с HKD 9,07 до HKD 8,50 и сохраняем рейтинг «Покупать». Апсайд на горизонте 12 мес. составляет 22,8%. Снижение целевой цены связано с замедлением темпов повышения финансовых результатов компании.
China Oilfield Services (COSL) — китайская нефтесервисная компания, которая специализируется на шельфовой добыче нефти. Основной регион по выручке — Китай, а важнейший клиент — материнская компания CNOOC, на которую приходится 77% выручки.
Ключевым положительным моментом в инвестиционной истории China Oilfield Services являются планы CNOOC по росту добычи. К 2027 году CNOOC планирует увеличить добычу углеводородов до 810–830 тыс. б. н. э. в сутки, т. е. на 13–15% относительно уровня 2024 года.
Долгосрочно China Oilfield Services может выиграть от стабильно растущего спроса на углеводороды в Китае. Правительство полагает, что спрос на нефть достигнет пика только в 2026–2030 годах, а потребление газа может увеличиться более чем на 50% к 2040 году и только после этого начать снижаться.
China Oilfield Services стабильно выплачивает неплохие по меркам сектора дивиденды. Исторически норма выплат составляет около 30%. Полагаем, что в будущем такая норма выплат может сохраниться, а размер дивидендов по итогам 2024 года может составить RMB 0,22 (HKD 0,236) на акцию, что соответствует 3,4% доходности.
В III квартале China Oilfield Services продемонстрировала смешанные финансовые результаты. Выручка компании выросла на 5,0% г/г, до RMB 11 165 млн, EBIT — на 10,0% г/г, до RMB 1 660 млн, но чистая прибыль акционеров сократилась на 8,8% г/г, до RMB 852 млн. Отметим, что снижение прибыли обусловлено в первую очередь увеличением финансовых расходов.
В 2025 году повышение финансовых результатов China Oilfield Services может продолжиться, хотя и меньшими темпами. Выручка компании может увеличиться на 7,1% г/г, до RMB 53,2 млрд, а EBITDA — на 8,5% г/г, до RMB 13,7 млрд. При этом генерация FCF может восстановиться после просадки в 2024 году, что позволит China Oilfield Services дополнительно ускорить снижение долговой нагрузки.
Для расчета целевой цены мы использовали оценку по мультипликаторам P/E и EV/EBITDA 2025 года относительно аналогов в международном нефтесервисе. Для учета китайских страновых рисков мы использовали дисконт 20%. Наша оценка предполагает апсайд 22,8%.
Среди ключевых рисков для China Oilfield Services можно отметить возможность более медленного повышения спроса на нефть в Китае, энергопереход и возможность консервативного подхода CNOOC к инвестициям.
Описание эмитента
China Oilfield Services Limited (COSL) — китайская нефтесервисная компания, которая специализируется на шельфовой добыче нефти. Ключевым рынком для компании является, конечно, Китай — на него приходится 75% выручки, хотя COSL оперирует и в ряде других стран Азии, Европы и Южной Америки. При этом специализация на шельфовой добыче приводит к высокой зависимости от состояния бизнеса China National Offshore Oil Corporation (CNOOC), которая не только лидирует в Китае по шельфовой добыче, но и владеет долей 50,53% в China Oilfield Services. По итогам первой половины 2024 года 77% выручки COSL пришлись на связанные с CNOOC контракты.
Факторы роста
Китай — одна из стран, где в ближайшее время не ожидается снижения спроса на нефть: правительство полагает, что он достигнет пика только в 2026–2030 годах, а потребление газа может увеличиться более чем на 50% к 2040 году и только после этого начать снижаться. Это позволяет рассчитывать на рост собственной добычи углеводородов в стране в ближайшие годы, так как Китай достаточно сильно зависит от импорта.
Яркий пример растущего с точки зрения добычи представителя нефтегазового сектора — CNOOC, материнская компания China Oilfield Services, на которую приходится почти 80% выручки нефтесервисной компании. Текущая стратегия CNOOC предусматривает увеличение добычи углеводородов до 810–830 тыс. б. н. э. в сутки к 2027 году, т. е. на 13–15% относительно уровня 2024 года. При этом отметим, что в последние годы CNOOC часто пересматривала будущие прогнозы в сторону повышения.
На фоне амбициозных планов по росту добычи CNOOC в ближайшие годы планирует сохранить объем капитальных затрат на повышенном уровне в RMB 125–135 млрд. Так как CNOOC является ключевым клиентом China Oilfield Services, выручка нефтесервисной компании напрямую коррелирует с объемом капитальных затрат CNOOC.
При этом важно отметить, что сочетание роста добычи и стабильных капитальных затрат со стороны CNOOC для COSL означает рост выручки, хотя и более низкими темпами, чем ранее. Рост добычи CNOOC приводит к увеличению расходов на обслуживание скважин даже при стабильном объеме инвестиций. На этом фоне доля сегмента обслуживания скважин в выручке China Oilfield Services выросла с 46% в 2020 году до 57% по итогам 1п 2025 и, вероятно, продолжит расти.
Также нужно обратить внимание, что оценка COSL по форвардному мультипликатору EV/EBITDA опустилась до многолетних минимумов и держится чуть выше 5, несмотря на перспективы компании по увеличению EBITDA и снижению долговой нагрузки в 2024–2026 годах. На наш взгляд, такая оценка является заниженной даже с учетом замедлившихся темпов роста выручки.
Финансовый отчет
В III квартале China Oilfield Services продемонстрировала смешанную динамику финансовых результатов. Выручка компании выросла на 5,0% г/г, до RMB 11 165 млн, EBIT — на 10,0% г/г, до RMB 1 660 млн, но чистая прибыль акционеров сократилась на 8,8% г/г, до RMB 852 млн. Отметим, что снижение прибыли обусловлено в первую очередь увеличением финансовых расходов, в том числе из-за разовых факторов. При этом наиболее значимый рост выручки в годовом выражении показывает сегмент обслуживания скважин за счет применения новых технологий в Бохайском заливе и Южно-Китайском море.
Свободный денежный поток, как и предполагает сезонность бизнеса COSL, перешел в положительную зону, но снизился на 33,0% г/г, до RMB 1 282 млн, из-за увеличения капитальных расходов. В то же время чистый долг за год сократился на 21,6%, до RMB 10 127 млн: FCF компании стабильно превышает уровень дивидендных выплат, что и позволяет уменьшать долг.
China Oilfield Services: финансовые результаты за 3К 2024, млн RMB
В 2024 году в целом выручка China Oilfield Services может увеличиться на 12,7% г/г, до RMB 49,7 млрд, EBITDA — на 20,2% г/г, до RMB 12,6 млрд, а скорректированная чистая прибыль акционеров — на 13,6% г/г, до RMB 3,4 млрд. В 2025 году повышение основных финансовых результатов продолжится, но рост выручки может замедлиться до 7,1% г/г в первую очередь на фоне замедления темпов увеличения капитальных расходов со стороны CNOOC. В то же время отметим, что генерация FCF у China Oilfield Services будет оставаться сильной, что будет способствовать дальнейшему снижению долговой нагрузки компании.
China Oilfield Services: историческая и прогнозная динамика ключевых показателей, млрд RMB
Выплаты акционерам
China Oilfield Serviсes, как и большинство нефтесервисных компаний, имеет достаточно скромную дивидендную доходность. Исторически компания выплачивала в виде дивидендов около 30% скорректированной чистой прибыли.
Мы полагаем, что в ближайшие годы компания сохранит практику выплаты около 30% чистой прибыли в виде дивидендов. В этом сценарии размер дивиденда на акцию по итогам 2024 года может составить RMB 0,22 (HKD 0,236), что соответствует 3,4% доходности. При этом в следующем году доходность может повыситься до 4,0% на фоне увеличения прибыли и стабильного объема капитальных расходов.
Оценка
Для анализа стоимости акций класса H China Oilfield Services мы использовали оценку по мультипликаторам относительно международных представителей нефтесервиса, применив дисконт 20%, чтобы учесть страновые китайские риски.
Расчет целевой цены подразумевает таргет HKD 8,50 на горизонте 12 мес. Это соответствует рейтингу «Покупать» и апсайду 22,8%.
Отметим, что для расчета целевой цены по мультипликатору EV/EBITDA мы использовали премию акций класса A (торгуются в Китае) к акциям класса H (торгуются в Гонконге) в 111%, что соответствует трехлетнему среднему значению. Текущая премия составляет 122%.
Среди ключевых рисков для China Oilfield Services можно отметить возможность более медленного повышения спроса на нефть в Китае, снижения цен или более консервативного подхода CNOOC к инвестициям. На долгосрочном горизонте основной риск — возможность форсирования энергоперехода в Китае.
Отметим, что средневзвешенная целевая цена акций класса H China Oilfield Services по выборке аналитиков в Reuters с исторической результативностью прогнозов не ниже среднего, по нашим расчетам, составляет HKD 9,53 (апсайд — 37,7%), рейтинг акции — 4,38 (значение рейтинга 5,0 соответствует рейтингу Strong Buy, а 1,0 — Strong Sell).
Оценка целевой цены акций China Oilfield Services аналитиками CICC составляет HKD 8,60 (рейтинг «Лучше рынка»), ICBC — HKD 10,30 («Лучше рынка»).
Акции на фондовом рынке
За последний год акции China Oilfield Services класса H существенно отстали от китайского нефтегазового сектора и от широкого рынка. Среди причин отставания можно выделить замедление темпов повышения финансовых результатов компании и слабую генерацию свободного денежного потока в 2024 году.
В то же время низкая оценка по мультипликаторам уже во многом учитывает более скромные темпы роста выручки, а FCF, по нашим оценкам, в 2025 году перейдет к восстановлению. Полагаем, что на фоне потенциала снижения долговой нагрузки, продолжающегося повышения финансовых результатов и достаточно низкой оценки по мультипликаторам акции China Oilfield Services имеют потенциал опережения сектора в ближайшие кварталы.
С технической точки зрения на дневном графике акции China Oilfield Services класса H торгуются в рамках среднесрочного нисходящего тренда и локально пытаются удержаться выше поддержки у отметки HKD 6,90. В случае неудачи коррекция может продолжиться до уровня HKD 6,57. В то же время в случае отскока ближайшим сопротивлением выступит граница нисходящего тренда.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба