6 марта 2025 Invest Era Николаев Артем
Первичный рост: Реальная прибыль? 📈
Последние первичные размещения облигаций с привязкой к валюте показали значительный рост тела бумаг в первые дни после начала торгов. Так, валютный Новатек торгуется по 107% от номинала, а Сибур торговался свыше 108-110% (до доп.размещения, а сейчас 105% от номинала) и складывается впечатление, что это действительно беспроигрышный вариант по заработку 6-10% за несколько дней. Если бы не одно, НО, а именно привязка номинала облигации к курсу рубля. Поскольку все расчёты ведутся в рублях, то на примере Сибура мы знаем, что размещение бумаг прошло по курсу 91,34 руб за $ или 9134 руб за одну бумагу. При цене в 105% от номинала стоимость одной бумаги в рублях составляет 9345 руб без НКД, т.е. прибыль действительно есть, но не 5%, а всего +2%. Плюс добряки, которые хватают Сибур из стакана фиксируют купон не 9,6%, а только 9,1% годовых.
Корреляция и Валютное Хеджирование: Заблуждения ⚠️
Также отмечу, что на цену квази-валютных инструментов всегда влияет множество разнонаправленных факторов и, как правило, цена прямо не коррелирует в курсом валюты и между ними всегда есть значительное расхождение. На недавней конференции Сbonds была весьма примечательная презентация в которой автор постарался установить наличие корреляции между ценой ЗО на примере долларовой замещайки Газпрома с погашением в 27 году и Индексом корпоративных облигаций, Индексом ЗО, Индексом RGBI и курсом доллара. После серии исследования временных рядов на прошлых периодах, было установлено, что "...ни одна из проверенных пар не продемонстрировала устойчивой коинтеграции. Отсутствие коинтеграции говорит о том, что движение эти активов относительно друг друга не может быть использовано для долгосрочного прогнозирования". Также "...для стратегий хеджирования валютного риска USDRUB не является надёжным индикатором движения цены ЗО". Простыми словами, квази-валютные инструменты не являются прямым прокси на курс доллара (или иной валюты) и не подходят для валютного хеджирования в чистом виде, что является крупнейшим заблуждением на рынке среди частных инвесторов. Более того, по результатам проведённых исследований было выяснено, что связь ЗО с Индексом RGBI такая же не очевидная, но гораздо более плотная, чем с куросом. Иначе говоря, ЗО больше повторяют динамику на общем облигационном рынке, а не живут "своей жизнью", как думают многие инвесторы.
ГТЛК ЗО28Д: Анализ Доходности 📉
Возьмём конкретный пример достаточно популярной бумаги ГТЛК ЗО28Д. В начале прошлого года она стоила примерно столько же, как и сейчас или около 90% от номинала. Считаем сколько реально заработал инвестор, так цена в рублях одной бумаги год назад составляла ~83400 руб, сейчас она стоит ~80000 руб плюс купонный доход за год 48$ или ~4500 руб, в сумме получается 84500 руб, что всего на 1% больше чем год назад. Ещё неделю назад при таких же расчётах мы имели бы "отрицательный" рост и ситуация похожая в целом по рынку ЗО.
Чего ожидать инвестору? 🤨
На сегодняшний момент рынок предпочитает прайсить цену в рублях в таких инструментах, поэтому при снижении курса доллара мы видим рост тела облигаций, как сейчас, например. Соответственно, можно предположить, что когда курс развернётся, тело начнёт снижаться, продолжая показывать примерно неизменную цену в рублях за облигацию. В таком случае, инвестор не получит желаемой курсовой выгоды, на которую так рассчитывает. Фактически он сможет рассчитывать только на купонный доход, который в два и более раз ниже, чем у рублёвых аналогов. Возможно, в какой-то момент времени ситуация с ценообразованием квази-валютных инструментов поменяется и привязка к курсу станет более очевидной, но прогнозировать этот момент я не возьмусь. 🤷
Итоги
В итоге, прямо сейчас валютные бумаги с расчётами в рублях не выглядят очевидно привлекательно. Их нужно рассматривать как очень консервативный инструмент для удержания до погашения, и крайне желательно с ЛДВ (льгота долгосрочного владения), потому что на горизонте 3-х лет есть значительная вероятность, что рублёвая цена бумаги будет прилично выше текущих отметок. И здесь кроется ещё одна ошибка неопытных инвесторов, которые считают, что раз погашение пройдёт по номиналу, как и покупали, то и налогооблагаемой базы не возникает. Ан нет, она будет, если цена облигации рассчитанная в рублях, будет выше цены приобретения и эта разница попадёт под НДФЛ в 13% или более процентов, поэтому ЛДВ тут будет очень кстати. Основной вопрос в том, обгонит ли связка рост курса + купон по валютным бумагам, доходность рублёвых инструментов со ставками в 22-25% на том же горизонте 3-х лет. Лично мой ответ на этот вопрос - нет 🙅♂️.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба