Перевод статьи от Pantera Capital
В этом году на рынки повлиял целый ряд событий в криптовалюте и в более широкой макросреде. Крупные макроэкономические силы явно находятся в центре внимания, а аппетит к риску продолжает снижаться в большинстве секторов и классов активов. Хотя цифровые активы находятся на острие, когда речь идет об инвестициях в рост, они далеко не всегда защищены.
Этот год начался на оптимистичной ноте, поскольку изменение политического отношения к криптовалютам способствовало росту цен с момента выборов в ноябре прошлого года по январь. Однако после того как в январе биткоин и Солана установили новые исторические максимумы, инаугурация Трампа превратилась в классический сценарий «покупай слухи, продавай новости». И S&P 500, и биткоин упали на 15-20% на минимумах (хотя биткоин с тех пор восстановился). Но если посмотреть на внутренние показатели, то более быстрорастущие и мелкие компании показали худшие результаты. Например, ethereum, второй по величине рыночной капитализации токен, упал на 47%. Этот откат можно объяснить в первую очередь макрофакторами, а также некоторыми проблемами, характерными для цифровых активов.
Рыночные показатели с начала года
С точки зрения макроэкономики, рынок обеспокоен ростом неопределенности в политике и стагфляцией - сочетанием замедления роста и повышения инфляции. Трамп продолжил реализацию своих тарифных планов (в настоящее время действует 90-дневная пауза для введения «ответных» тарифов сверх базовых 10%, за исключением Китая), что привело к снижению потребительских настроений, корпоративных доходов и прогнозов ВВП. Все началось с его первого исполнительного распоряжения во время инаугурации, но рынки не воспринимали его всерьез до тех пор, пока 1 февраля не вступил в силу первый пакет тарифов, направленных на Мексику, Канаду и Китай. С тех пор каждое крупное объявление о тарифах приводило к падению рынков, в итоге кульминацией стал «День освобождения» 2 апреля.
Хотя тарифы были главным драйвером ценовой динамики, появились и другие факторы, такие как DOGE. Влияние DOGE трудно оценить количественно, но качественно оно оказало значительное влияние на умонастроения государственных служащих и компаний, обслуживающих правительство. Учитывая, что государственные расходы составляют 23% ВВП и 25% дополнительного прироста рабочих мест в последние годы, любое сокращение расходов, вызванное DOGE, окажет реальное и быстрое влияние на экономику. Независимо от того, хороша или плоха эта политика, темпы и масштабы изменений радикально отличаются от предыдущих администраций. Рынки боятся неопределенности, и мы видим стандартную реакцию: продавать и занимать более оборонительные позиции.
Кроме того, с точки зрения фундаментального роста, рынки акций поддерживались оптимизмом по поводу ненасытного спроса на аппаратные средства искусственного интеллекта. Но этот нарратив потерпел крах после того, как рынок начал осознавать последствия достижений DeepSeek. После этого все публичные акции, связанные с ИИ, и токены, связанные с ИИ, сильно подешевели, причем многие из них упали более чем на 50%.
Индустрия цифровых активов также столкнулась с некоторыми уникальными проблемами. Первой из них стало схлопывание пузыря мемкоинов. Падение началось после того, как Трамп запустил свой собственный мемкоин, и ускорилось после получившего широкую огласку инцидента с участием президента Аргентины Хавьера Милея и фальсифицированного мемкоина LIBRA.
Было много споров о том, хороши или плохи эти события - вероятно, и то, и другое. Положительным моментом является то, что такие громкие фигуры, как Трамп, привлекают внимание и новых пользователей, вдохновляя подражателей из мира Web2. Токены - самая разрушительная форма формирования капитала, которую мы видели, и я надеюсь, что это послужит толчком к более креативным и продуктивным запускам токенов в будущем.
С другой стороны, мемкоины укрепляют среди случайных наблюдателей мнение о том, что криптовалюты - это шутка, изобилующая мошенничеством, и это вредит репутации серьезных разработчиков. Кроме того, они оттягивают ликвидность и внимание от других токенов. А поскольку они часто носят экстрактивный характер, после того как мания утихает, другие токены с трудом восстанавливаются.
Вторым крупным идиосинкразическим событием этого квартала стал взлом Bybit, второй по величине биржи в мире. Средства клиентов не были потеряны - Bybit смогла покрыть брешь, - но это событие все равно подорвало доверие к более широкой структуре рынка.
Если взять все эти события вместе, можно увидеть, как они привели к падению рынков.
Динамика цен на криптовалюты
Распродажа была широкомасштабной. Средний токен упал более чем на 50% в первом квартале, и почти 100% токенов были отрицательными по итогам года. Обратите внимание, что эта ценовая динамика аналогична тому, что происходит в S&P 500 и его базовых составляющих.
Динамика цен на криптовалюты
Мы считаем, что рынок все больше начинает обращать внимание на токены с хорошими фундаментальными показателями, и мы видим, как это отражается на относительных показателях. Токены с хорошими фундаментальными показателями - те, у которых есть доход и денежные потоки, - опережают токены без дохода на восемь процентных пунктов в годовом исчислении. Мемекоины и AI также отстали.
Показатели цен на криптовалюты с начала года по категории и генерации выручки
Как бы болезненно это ни было, мы считаем, что разрушение капитала в фундаментально неценных токенах является здоровым.
Цены в контексте
Мы уже много раз сталкивались с подобными откатами. Они типичны для бычьего роста.
Во время последнего восходящего тренда с 2020 по 2022 год в биткоине было пять значительных откатов, превышающих 20%. В других токенах наблюдались откаты на 40-50%. Такое случается с определенной периодичностью даже на сильных рынках.
Откаты цен BTC в восходящих циклах
В текущем долгосрочном восходящем тренде мы видели три таких отката - включая тот, в котором мы находимся сейчас. Каждый раз было бы ошибкой впадать в уныние. На самом деле, за последнюю неделю биткоин восстановился до 95 000 долларов, причем большая часть прироста пришлась на одну только среду. Способность переносить такую волатильность - огромное преимущество для тех, кто ориентирован на долгосрочные инвестиции.
Если проанализировать квартальные изменения объема рынка криптовалют, то за крупными просадками часто следуют сильные подъемы, как показано стрелками.
Поквартальное изменение рыночной капитализации криптовалют
Первый квартал 2025 года стал худшим кварталом для криптовалют с лета 2022 года, когда рынки всех стран находились в свободном падении. Хотя прошлое не может предсказать будущее, за значительными просадками почти всегда следовало сильное восстановление - хотя величина отскока зависит от преобладающих условий и, что очень важно, от того, сохраняется ли более широкий тренд в сторону повышения.
Быть жадным, когда другие боятся? Обзор криптовалютного рынка 15.04.2025
15 апреля я провел телефонную конференцию, на которой обсуждались перспективы криптовалютных рынков. Я рассказал о нескольких индикаторах, отслеживающих настроения на рынке, которые, по нашему мнению, достигли исторически значимых уровней, указывая на то, что худшая часть распродажи осталась позади. Хотя рынки действительно раллировали от локального дна, я хотел поделиться своими мыслями о том, как мы отслеживали настроения на рынке в тот момент.
«Индекс неопределенности экономической политики США находится на 40-летнем максимуме, как во время COVID, и в остальном выше, чем когда-либо с 1980-х годов, когда началось исследование, в том числе выше, чем во время 11 сентября и Великого финансового кризиса 2008 года».
Индекс неопределенности экономической политики США
«Неопределенность заставляет тех, кто распределяет риски, отступать. На данном этапе вы должны спросить себя, может ли обстановка стать еще более неопределенной, и, глядя на этот исторический контекст, это кажется маловероятным, и вместо этого нас ожидает возврат к средним значениям».
«Индекс страха и жадности криптовалют» учитывает множество факторов, таких как технический импульс и настроения в социальных сетях, чтобы рассчитать совокупный индекс жадности и страха участников рынка.
Индекс страха и жадности криптовалют
«Во время распродажи мы снова достигли экстремальных уровней страха, которых не видели со времен глубины медвежьего рынка и краха FTX в конце 2022 года. Любой раз, когда рынки доходили до такого экстремального уровня, негативные настроения обычно предвещали локальное дно цен и хорошую точку для дальнейшей доходности».
«Далее следует коэффициент фандинга фьючерсов на биткоин, который показывает соотношение количества участников на рынке фьючерсов с длинными и короткими позициями. Коэффициент финансирования для фьючерсов на биткоин на Binance указывает на то, что на этом рынке больше людей с короткими позициями, чем с длинными. В предыдущих циклах такое случалось только в моменты негатива на рынке и обычно предшествовало крупному ралли, как это было в конце 2023 и конце 2024 года.
Коэффициент фандинга фьючерсов на биткоин
«Последний индикатор - AAII Investor Sentiment Survey - еженедельный опрос Американской ассоциации индивидуальных инвесторов показывает, что более 60% инвесторов настроены по-медвежьи на ближайшие шесть месяцев. Такое случалось лишь трижды с начала проведения опроса в 1980-х годах, и это были крупные спады рынка в 1990, 2008 и 2022 годах.
еженедельный опрос Американской ассоциации индивидуальных инвесторов
«Если подвести итог настроениям на рынке прямо сейчас, то эти графики показывают, что они уже достигли экстремума по историческим меркам, независимо от того, рассматривают ли они конкретно настроения криптовалют, позиционирование криптовалют и леверидж, или просто более широкие настроения розничных инвесторов и неопределенность в политике. Ожидается, что мы, вероятно, уже прошли начальные стадии агрессивных продаж на основе этих настроений».
- Космо Цзян, генеральный партнер, обзор рынка криптовалют 4.15.25, смотреть полную версию здесь
Макроэкономическое влияние на криптовалюты
Ставки и картина ликвидности благоприятны для рисковых активов
В то же время благоприятные ставки и условия ликвидности поддерживают рисковые активы.
Доходность 10-летних казначейских облигаций неуклонно снижается после достижения максимумов в 2023 году, а в последние несколько дней - еще больше. Ставки оставались более высокими в течение длительного времени и могут продолжать расти на фоне высокой инфляции, но, что более важно, общее направление - нисходящее. Администрация Трампа - и министр финансов Бессент в частности - говорили о важности снижения долгосрочных ставок, и их политические действия направлены на достижение этой цели. Снижение долгосрочных ставок необходимо США для продолжения финансирования своих расходов, а также благоприятно для оценки рисковых активов.
Доходность 10-летних treasuries
Глобальные условия ликвидности также продолжают расти. После периода ужесточения политики в Европе и Китае принимаются меры по стимулированию экономики. Возможно, мы стоим на пороге перехода к количественному смягчению. Министр финансов Бессент и глава Федеральной резервной системы Коллинз говорили об этом в последние пару недель в ответ на бунт рынка облигаций, вызванный резким ростом доходности долгосрочных облигаций. Их естественной реакцией будет поддержка ликвидностью, и тогда крупнейшие экономики мира будут действовать в тандеме. Увеличение ликвидности благоприятно для рисковых активов.
Если мы построим график соотношения глобальной ликвидности и цены биткоина, то станет ясно, что основные движения цены биткоина вверх происходили в периоды роста ликвидности. А в периоды стресса, часто вызванного сужением ликвидности, биткоин отступал вместе со всеми остальными активами. Поэтому мы считаем, что рост глобальной ликвидности - это важный показатель, за которым нужно следить.
Четырехлетние циклы криптовалют через альтернативный взгляд
Это исторический момент для мировой экономики: S&P только что пережил одну из худших недель и одну из лучших недель - одну за другой. Как правило, цена биткоина совершает значительные колебания в ответ на крупные макрособытия, которые также обычно рифмуются с глобальными циклами ликвидности. В 2012 году это был кризис суверенного долга еврозоны. В 2016 году это был Brexit. В 2020 году - крах COVID. Многие связывают ценовые циклы биткоина с халвингом, но альтернативная интерпретация заключается в том, что каждые четыре года происходят крупные макроэкономические события, которые по совпадению поддерживают «бычий» курс биткоина. Сейчас мы снова переживаем один из таких моментов.
Это последнее макроэкономическое событие действительно превращается в кризис веры для доллара США. Многие указывают на рост доходности долгосрочных казначейских обязательств как на признак восстания на рынке облигаций или бегства капитала, поскольку иностранные корпорации и организации диверсифицируют свои сбережения от доллара США. Основная функция биткойна заключается в том, что он является несуверенным хранилищем стоимости. Это не обязательно означает, что цена на него должна быть стабильной, но он рассматривается как привлекательная альтернатива и диверсификатор в условиях все более неопределенного мира. Дедолларизация, безусловно, подтверждает этот тезис.
Первые признаки относительной силы
Мы начинаем замечать признаки того, что цифровые активы показывают лучшие результаты на очень коротком временном интервале. С апреля по сегодняшний день цифровые активы демонстрируют относительное превосходство над акциями и долларом. Солана и биткоин растут, в то время как акции падают. Пока еще рано, но вполне возможно, что, как цифровые активы первыми начали отступать, так и первыми достигнут дна и отскочат.
Показатели криптовалют 04.25 мтд
Позитивные события в отрасли упускаются из виду
Кроме того, не стоит забывать, что на фоне волатильности цен было упущено из виду множество положительных событий в отрасли. Что касается политических действий, то к ним относятся назначение Белым домом криптовалютного царя и создание рабочей группы по цифровым активам, создание Стратегического резерва биткоина, отмена жестких правил, таких как SAB-121 и правило DeFi-брокера, а также отказ Комиссии по ценным бумагам и биржам от более чем десятка исков против крупных компаний. Пожалуй, криптовалюта получила самые позитивные заголовки за всю свою историю, многие из которых являются структурными изменениями, и все же она показала худший квартал с 2018 года. Мы считаем, что хорошие новости определенно не оценены по достоинству и могут быть просто упущены из виду пугливым рынком.
Фундаментальные показатели улучшаются
Самое главное, что цифровые активы нуждаются в реальном принятии и использовании для поддержания. Предприятия, работающие в сфере блокчейна, сейчас приносят миллиарды долларов дохода. В прошлом квартале реальная экономическая стоимость - показатель общего спроса на блокчейн L1 - составила 1,5 миллиарда долларов, или 6 миллиардов долларов в годовом исчислении. Общий доход от приложений onchain за тот же период составил около 3 миллиардов долларов, или 10 миллиардов долларов в годовом исчислении. Ежедневные активные адреса - показатель активности пользователей - продолжают достигать новых максимумов. Стабильные монеты и объемы переводов стейблкоинов onchain достигают новых рекордных значений, поскольку все больше людей выбирают криптовалютные рельсы для платежей и сберегательных продуктов. На ранней стадии инновации продолжают активно развиваться в ключевых для инвестиций областях - стабильных монетах, искусственном интеллекте, DePIN и DeFi. Мы ожидаем, что эти фундаментальные показатели будут расти по мере того, как все больше людей будут открывать для себя невероятные приложения и возможности, доступные им onchain.
Экономическая ст-ть L1, выручка dApps, кол-во активных адресов L1, предложение стейблкоинов
Заключительные мысли
Подводя итог, можно сказать, что это был сложный квартал, в котором крупные макроэкономические силы явно занимали ведущее место и вызвали значительный откат аппетита к риску. Самым большим препятствием остается неопределенность в отношении тарифов и их влияния на мировую экономику. Картина остается крайне неопределенной, что отражается в исторически низких показателях настроений. Однако эти сигналы настроений также указывают на то, что мы, скорее всего, уже прошли наиболее агрессивную точку продаж.
После того как мы преодолеем эту волатильность, вызванную тарифами, я считаю, что инвесторы начнут ценить все долгосрочные позитивные попутные ветры и сильные фундаментальные показатели, и я по-прежнему ожидаю сильного года для цифровых активов. Будучи острием копья в растущих активах, криптовалюты первыми отступили, но также могут первыми и быстрее всех восстановиться.
Катрина на Bloomberg: криптовалюты в новой эре
Главный юридический директор Pantera Катрина Палья появилась на Bloomberg TV, чтобы обсудить с репортерами Bloomberg Сонали и Майком развитие криптовалютной политики в новой администрации и ее потенциальное влияние на инновации в секторе.
Катрина: «У нас сейчас есть макроэкономические факторы, верно? Тарифы - это то, что есть. Не может быть, чтобы криптоиндустрия не отреагировала в некоторой корреляции с тем, что мы наблюдаем в акциях. Но я думаю, что важно обратить внимание на то, что откат биткойна в частности был значительно меньше того, что мы видели по акциям за последние несколько торговых дней. И, на мой взгляд, это указывает на то, что, во-первых, поддержка отрасли все еще сохраняется. А во-вторых, она может стать немного асинхронной с точки зрения того, как мы рассматриваем ее в сравнении с акциями. Криптовалюты не имеют границ. Так что если вы думаете о влиянии тарифов, то оно будет не самым существенным. Но очевидно, что мы будем следить за встречными ветрами вместе с рынком. Но вы видите, что этот разрыв начинается, и я думаю, что это позитивно с точки зрения покупки, общего глобального признания и других альтернативных вещей, которые вы можете сделать с этим классом активов».
Майк: «Подумайте об этом резком повороте в политике, который мы наблюдаем в начале правления Трампа. Я уверен, что во многих отношениях это в какой-то степени облегчает вашу работу. Но я также задаюсь вопросом, не делает ли она ее другой и трудной в других отношениях». «Я думаю о сегодняшней истории с Министерством юстиции, которое, по сути, сократило масштабы своей деятельности, когда речь идет о криптопреступлениях, и о том, что, по их мнению, входит в сферу их компетенции». «Станет ли это причиной того, что такие фирмы, как Pantera, будут вынуждены сами следить за индустрией и проводить более тщательную проверку, а правительство не будет так часто привлекаться к делу?
Катрина: «По вашему мнению, с 20 января администрация значительно изменила свою политику, верно? Все эти дела продолжают закрываться, изменилось штатное расписание SEC. Минюст, к вашему сведению, прекратил деятельность своей целевой группы по криптовалютам сегодня утром, опубликовав довольно агрессивный меморандум, фактически критикующий предыдущую администрацию». «Отвечая на ваш вопрос, скажу: нет, я не думаю, что это значительно усложняет работу полиции. Я думаю, что агентства все еще там, рамки все еще там, отделы по обеспечению правопорядка все еще там. Я думаю, что мы наблюдаем откат в регулировании криптовалют со стороны правоохранительных органов предыдущей администрации». «И я не думаю, что это плохо. Я думаю, что это будет способствовать инновациям и позволит нам создать правильную нормативную базу с правильными партнерами за столом переговоров в будущем».
Вы можете посмотреть дискуссию здесь.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба