Полюс: золотые акции с потенциалом роста 30%

Главное из обзора
Полюс остается нашим фаворитом в горно-металлургическом секторе благодаря привлекательной оценки на фоне ралли в золоте.
Мы ожидаем, что эмитент продолжит выплачивать дивиденды: на следующие 12 месяцев выплата может составить 157 рублей на акцию, потенциальная дополнительная доходность в размере более 7%.
По нашей оценке, мегапроект компании Сухой Лог не в полной мере отражен в котировках акций: успешный запуск проекта удвоит добычу золота (по сравнению с 2025 годом), а акции Полюса получат новый драйвер роста и выйти за пределы исторических мультипликаторов.
Акции Полюса все еще сохраняют значительный потенциал роста: мы сохраняем рекомендацию «покупать» с целевой ценой 2 800 рублей. Потенциал роста в течение следующих 12 месяцев — 30%.

Бизнес-модель Полюса
Полюс — крупнейший производитель золота в России. Компания также занимает пятое место в мире по объемам добычи — 3 млн унций в 2024 году.

Основные производственные активы расположены в Красноярском крае, Иркутской и Магаданской областях, а также в Республике Саха (Якутия). В состав компании входят пять действующих рудников, а также ряд проектов на стадии строительства и развития.

Себестоимость производства
Общепринятой метрикой для оценки себестоимости в золотодобывающей отрасли являются общие денежные затраты на производство одной тройской унции золота (Total Cash Cost, TCC).

Себестоимость производства на предприятиях Полюса — одна из самых низких в мире. По итогам 2024 года показатель TCC у героя нашего обзора составил $383 за унцию — это минимальное значение среди крупнейших производителей золота в мире.

Запасы золота в мире и в России
По состоянию на 2023 год доказанные и вероятные запасы золота (P&P) у Полюса оцениваются в 109 млн унций — это вторая по величине ресурсная база в мире после американской компании Newmont.

Оцененные, выявленные и предполагаемые ресурсы (MI&I) на конец 2023 года составили 281 млн унций золота.

Сухой Лог: многообещающий мегапроект
Наиболее крупным проектом развития Полюса является освоение месторождения Сухой Лог, расположенного в Иркутской области. Это одно из крупнейших месторождений золота в мире. Согласно Австрало-Азиатскому кодексу оценки запасов руды и металлов (JORC), доказанные и вероятные запасы Сухого Лога составляют 43,5 млн унций золота при среднем содержании 2,1 г/т.

Проект по разработке и освоению Сухого Лога включает следующие ключевые параметры:

строительство золотоизвлекательной фабрики (ЗИФ) мощностью около 34 млн тонн руды в год, запуск — в 2028–2029 годах;
целевой уровень производства — 2,3–2,8 млн унций золота в год (в первые 10 лет);
TCC (себестоимость) — $400–450 за унцию;
капитальные затраты — около $6 млрд.

Золото из руды Сухого Лога Полюс уже добывает на Вернинском ЗИФ. Руда с месторождения будет перерабатываться там до ввода новой фабрики в эксплуатацию в 2028 году. При этом само месторождение Вернинское было законсервировано во втором полугодии 2024 года.

Операционные и финансовые показатели

Полюс произвел 3 млн унций золота в 2024 году, установив новый исторический рекорд. Однако в первом полугодии 2025 года производство снизилось на 11% г/г, до 1,5 млн унций в связи с сокращением содержания золота в перерабатываемой руде на месторождении Олимпиада.

На Олимпиаде Полюс завершил добычу на четвертой очереди карьера Восточный и приступил к наращиванию объемов вскрышных работ на пятой очереди. Эти работы продолжатся в 2026–2027 годах, после чего ожидается восстановление содержания золота в руде на этом участке.

Таким образом, компания прогнозирует производство на уровне 2,5–2,6 млн унций в 2026–2027 годах.

Параллельно Полюс сосредоточен на запуске новых проектов роста — Сухой Лог, Чульбаткан и Чертово Корыто. С учетом ввода этих активов в эксплуатацию прогнозируемый годовой объем производства к 2030 году может достичь 6 млн унций золота.

Динамика выручки и скорректированной EBITDA

В 2024 году выручка Полюса выросла на 40%, до $7 343 млн, благодаря увеличению объемов реализации золота и росту цен на него. В первом полугодии выручка продолжила рост на 35% г/г, до $3 688 млн. Динамика обусловлена ростом средней цены реализации золота.

В 2024 году EBITDA Полюса выросла на 46%, а маржинальность по EBITDA поднялась до 77% (против 72% годом ранее). В первом полугодии 2025 года EBITDA компании увеличилась на 32% г/г, до $3 688 млн вслед за выручкой. Маржинальность по EBITDA снизилась на 1,4 п.п. из-за увеличения НДПИ на фоне более высокой средней цены реализации золота и введения надбавки к НДПИ с 1 июня 2024 года.

Свободный денежный поток

В 2024 году свободный денежный поток (FCF) Полюса остался на высоком уровне благодаря росту EBITDA и сокращению капитальных затрат.

Несмотря на сильный рост капитальных затрат в первом полугодии 2025 года, FCF вырос на 75% г/г, до $1 296 млн, из-за высвобождения оборотного капитала компании.

Дивидендная политика и выплаты в следующем году
Согласно дивидендной политике, Полюс может направлять на дивиденды до 30% от EBITDA, при условии что показатель чистый долг / скорректированная EBITDA находится ниже 2,5х.

В декабре 2024 года компания возобновила выплаты, и с тех пор уже провела три дивидендные выплаты, тем самым распределив доход за весь 2024 год, а также за первое полугодие 2025 года.

Мы ожидаем, что Полюс сохранит дивидендные выплаты, поскольку высокие цены на золото обеспечивают достаточную прибыль и свободный денежный поток для одновременного вознаграждения акционеров и финансирования новых проектов, в первую очередь — Сухого Лога.

По нашей оценке, дивиденды на следующие 12 месяцев могут составить 157 рублей на акцию — дивидендная доходность около 7% к текущим котировкам.

Наше мнение об акциях Полюса
Ахмед Алиев, аналитик Т-Инвестиций

На текущий момент мы сохраняем позитивный взгляд на акции Полюса, что соответствует рекомендации «покупать». Наша целевая цена составляет 2 800 рублей за акцию, что предполагает потенциал роста на горизонте 12 месяцев в размере 30%.

Акции компании по-прежнему оцениваются умеренно: форвардный мультипликатор EV/EBITDA на 2026 год — 4,6x, что ниже исторического среднего за последние пять лет (около 6x).

По нашим расчетам, реализация проекта по освоению месторождения Сухой Лог в значительной степени еще не заложена в текущую стоимость акций Полюса. Вероятно, это связано с отдаленными сроками ввода проекта в эксплуатацию.

На наш взгляд, акции Полюса могут получить дополнительный импульс роста и превысить наш текущий таргет на более длительном инвестиционном горизонте по мере приближения запуска в 2028—2029 году новой золотоизвлекательной фабрики для переработки руды с Сухого Лога.