На протяжении тридцати двух лет одно учреждение обладало большей властью над ценами глобальных активов, чем Федеральная резервная система, Европейский центральный банк и Народный банк Китая вместе взятые. Это учреждение теперь систематически разрушает созданную им архитектуру, и почти никто не понимает, что будет дальше.
ПРОЛОГ: ТАЙНА, КОТОРАЯ ДВИГАЛА ВСЕМ.
В сентябре 2025 года Банк Японии опубликовал трехстраничный документ, который должен был доминировать во всех финансовых заголовках мира. Этого не произошло. Индекс Nikkei 225 слегка снизился. Валютные рынки едва дрогнули. Биткоин продолжал двигаться в боковике. Документ объявлял о начале конца крупнейшего в истории человечества монетарного вмешательства — ликвидации на 83 триллиона йен, которая растянется более чем на столетие.
Это не история о Японии. Это история о том, как вся конструкция современных цен активов была построена на фундаменте, который теперь методично убирают, кирпич за кирпичом. Это история о йеновом кэрри-трейде — самом значимом, но наименее понятом факторе в глобальных финансах. Это история о том, что происходит, когда крупнейшая в мире “кредиторская” страна прекращает экспортировать самые дешевые в истории деньги и начинает возвращать их домой. И это история о биткоине, о казначейских облигациях США, о вашем пенсионном счете, о $123 триллионах глобальной денежной массы M2 — и о том, почему все, чем вы владеете, связано с решениями, принимаемыми в Токио, о которых вы никогда не слышали.К тому моменту, как вы дочитаете это, вы поймете, почему 19 декабря 2025 года может запомниться как день, когда послевоенный финансовый порядок начал свою терминальную фазу. Вы поймете, почему следующие восемнадцать месяцев отделят тех, кто осознал сдвиг, от тех, кого он уничтожит.
ЧАСТЬ ПЕРВАЯ: АРХИТЕКТУРА НЕВИДИМОГО КРЕДИТНОГО ПЛЕЧА.
Как Япония стала теневым центральным банком мира.Чтобы понять, что происходит в декабре 2025 года, сначала нужно понять, что произошло в марте 1999 года.
Именно тогда Банк Японии снизил ставку по овернайт-колл до нуля начав эксперимент в монетарной политике, который в итоге поглотит всю планету. Ни один крупный центральный банк никогда не опускал ставки до нуля. В экономической науке не было моделей для того, что произойдет дальше. БЯ летел вслепую в неизведанную территорию. То, что произошло дальше, не ожидал никто.
Японские сберегатели, столкнувшись с нулевой доходностью по депозитам, начали искать доходность. Японские институты, пенсионные фонды, управляющие пенсиями 128 миллионов человек, компании по страхованию жизни, хранящие сбережения поколений, региональные банки, обслуживающие сообщества по всему архипелагу столкнулись с экзистенциальным выбором. Принять нулевую доходность и смотреть, как их обязательства растут на фоне стагнирующих активов. Или выйти за рубеж, в валюты и инструменты, которых они никогда не касались, в поисках доходности, которой больше не существовало дома.Они выбрали второе. И тем самым стали поставщиками ликвидности для мира.
Механизм был элегантен в своей простоте. Занимать иены под почти нулевые ставки. Конвертировать эти иены в доллары, евро, фунты или валюты развивающихся рынков. Инвестировать в активы с доходностью 3%, 4%, 5% или выше. Получать спред. Эта сделка была настолько очевидной, настолько безрисковой на вид, что привлекла не только японские институты, но и всех опытных инвесторов на Земле.
К 2007 году йеновый кэрри-трейд вырос до размеров, которые невозможно измерить. Банк международных расчетов оценивал спекулятивные позиции в $250 миллиардов. Частные исследователи предполагали $500 миллиардов. Некоторые шепотом говорили о $2 триллионах. Правда заключалась в том, что никто не знал, потому что сделка существовала в основном в внебиржевых деривативах, кросс-валютных свопах и межбанковском кредитовании, где прозрачность умирает.
Все знали одно: йеновый кэрри-трейд стал маржинальным источником ликвидности для глобальных рисковых активов. Когда японские деньги уходили наружу, рынки росли. Когда они возвращались, рынки рушились.
Глобальный финансовый кризис 2008 года доказал это с разрушительной ясностью. Когда Lehman Brothers рухнул, иена укрепилась на 30% по отношению к доллару за считанные месяцы. Кэрри-трейд размотался с апокалиптической силой. Активы, не имевшие никакого отношения к субпрайм-ипотеке — облигации развивающихся рынков, товарные фьючерсы, высокодоходный долг рухнули в симпатии. Один только разворот иены извлек из глобальных рынков, по оценкам, от $500 миллиардов до $1 триллиона.
Урок должен был быть ясен: Япония стала теневым центральным банком мира, а иена — теневой валютой финансирования мира. Каждый класс активов на Земле был привязан к японской процентной политике.
Левиафан количественного смягчения
То, что сделал Харухико Курода в апреле 2013 года, сделало все предыдущее похожим на погрешность округления.Новый председатель БЯ объявил «Количественное и качественное монетарное смягчение» — программу, которая удвоит монетарную базу Японии за два года. БЯ будет покупать ¥50 триллионов японских государственных облигаций ежегодно, вместе с ETF, J-REIT и корпоративными облигациями. Цель была проста: сломать дефляцию подавляющей монетарной силой. К 2014 году ежегодные покупки JGB (облигации) выросли до ¥80 триллионов. К 2016 году БЯ ввел отрицательные ставки, взимая плату с банков за хранение резервов. В сентябре 2016 года добавил «Контроль кривой доходности», фиксируя доходность 10-летних JGB около нуля независимо от того, сколько облигаций придется купить.Центральный банк больше не устанавливал ставки. Он устанавливал цены облигаций напрямую. Он не вмешивался в рынки. Он стал рынком. К сентябрю 2025 года баланс Банка Японии вырос примерно до ¥760 триллионов — около 130% ВВП Японии. БЯ владел 52% всех выпущенных японских государственных облигаций. Он владел примерно 8% японского фондового рынка через покупки ETF. Ни один центральный банк в развитом мире никогда не накопил активы сравнимого масштаба.
Но баланс был только видимой частью айсберга. Невидимая часть — глобальная структура капитала, построенная сверху.Японские институциональные инвесторы — страховщики, пенсионные фонды, банки держали примерно $4,5 триллиона в иностранных портфельных инвестициях. Япония держала $1,189 триллиона в казначейских облигациях США — больше, чем любая другая страна. Эти инвестиции финансировались, прямо или косвенно, политикой ставки на уровне или ниже нуля на протяжении четверти века. Когда вы слышите, что Федеральная резервная система контролирует глобальную ликвидность, вы слышите полуправду. ФРС устанавливает цену долларового финансирования. Но Япония устанавливает цену маржинального доллара, который течет в самые рискованные классы активов. ФРС— это сердце. Япония — это кровь. И кровь теперь откачивают назад.
ЧАСТЬ ВТОРАЯ: РАЗМОТКА НАЧИНАЕТСЯ
Что на самом деле объявил БЯ (и почему рынки это пропустили). Документ, опубликованный 19 сентября 2025 года, содержал язык настолько бюрократический, что его революционные последствия были почти невидимы.
«Банк решил реализовать принадлежащие ему ETF и J-REIT через доверительного управляющего после завершения операционных приготовлений».
Перевод: крупнейший владелец японских акций — организация, купившая ¥83,2 триллиона индексных фондов за двенадцать лет начнет продавать.
Давайте разберем, что это значит на самом деле.
Холдинги ETF БЯ имеют балансовую стоимость ¥37,1 триллиона и рыночную стоимость примерно ¥83,2 триллиона. Нереализованная прибыль в ¥46 триллионов — одна из крупнейших бумажных прибылей в финансовой истории. Эти холдинги составляют примерно 8% общей капитализации Prime Market Токийской фондовой биржи. Реализация будет происходить в темпе примерно ¥330 миллиардов в год по балансовой стоимости — эквивалентно примерно ¥620 миллиардам в год по текущим рыночным ценам. В таком темпе полная ликвидация потребует более 134 лет.
Кадзуо Уэда прямо подтвердил этот график: «По простому расчету, период, необходимый для реализации в нынешнем темпе, превысит 100 лет для обоих — ETF и J-REIT». Рынки услышали «небольшие ежегодные продажи» и сделали вывод — «незначительное влияние». Это первая из нескольких аналитических ошибок, которые дорого обойдутся инвесторам в ближайшие годы.
Почему столетний график — это фича, а не баг
Изящество объявления БЯ заключается именно в его кажущейся робости. Ежегодная ликвидация в ¥620 миллиардов — это примерно 0,05% дневного объема торгов на Токийской фондовой бирже. Механическое влияние на цены тривиально. Но рынки не оценивают механику. Рынки оценивают режимы. Двенадцать лет Банк Японии был покупателем. Каждый провал был возможностью для центрального банка расширить холдинги. Менеджеры портфелей знали с уверенностью, близкой к математической истине, что БЯ поддержит японские акции в периоды стресса. Это знание неявная пут-опция — сжимало премии за риск по всему комплексу японских акций и, через корреляцию, по глобальным рынкам акций.Этот режим закончился. БЯ больше не покупатель. Теперь он, и будет на протяжении следующего столетия, продавцом. Переход от покупателя к продавцу меняет весь расчет рисков для японских акций. Пут БЯ исчез. Пришел колл БЯ. Это не прогноз того, что произойдет. Это описание того, что уже произошло. Режим изменился 19 сентября 2025 года. Переоценка едва началась. Но размотка ETF это лишь первое движение трехчастной симфонии. Второе движение — нормализация ставок. Третье — потенциальная размотка самого йенового кэрри-трейда.
19 декабря 2025 года.День, когда якорь поднимается
Заседание монетарной политики Банка Японии 18–19 декабря 2025 года почти наверняка приведет к повышению ставки на 25 базисных пунктов — с 0,50% до 0,75%. Это будет самая высокая ставка японской политики с 1995 года — тридцатилетний пик.
Рынки учли повышение ставки. Рынки не учли последствия. Переход от постоянного покупателя к постоянному продавцу меняет все расчёты рисков в глобальных финансах.
За чем следить: USD/JPY ниже 150 провоцирует маржин-коллы. USD/JPY ниже 145 запускает эффект домино.
19 декабря 2025 года. День, когда невидимая империя начинает свою вековую ликвидацию.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба