Сургутнефтегаз — одна из крупнейших частных вертикально интегрированных нефтяных компаний России. Она объединила в своей структуре научно-проектные, геологоразведочные, буровые, добывающие подразделения, а также нефте- и газоперерабатывающие и сбытовые предприятия.
В обзоре рассказываем, почему мы меняем рекомендацию по акциям Сургутнефтегаза на «покупать».
Ключевые тезисы
В рамках нашего базового сценария мы ожидаем довольно стремительного ослабления рубля в этом году. Прогнозируемый курс нацвалюты на конец года — 94,5 рубля за доллар.
Ослабление курса рубля к доллару на 1 рубль увеличивает дивидендную доходность привилегированных акций Сургутнефтегаза почти на 1 п.п.
Дивиденды по привилегированным акциям зависят от «кубышки»: выплаты формируются главным образом за счет валютных резервов и курсовых разниц, а не операционных результатов.
Переработка компании слабая: ее доля в объеме добычи Сургутнефтегаза составляет всего 31%. Это минимальный уровень среди российских вертикально интегрированных нефтяных компаний.
В 2025 году США ввели масштабные санкции против российского нефтегазового сектора. В SDN-лист попали в том числе Сургутнефтегаз и Газпром нефть. При этом Сургутнефтегаз — более экспортно ориентированная компания, поэтому санкции могут оказать значительное влияние на ее операционные результаты.
Месторождения Сургутнефтегаза
Месторождения компании расположены в трех нефтегазоносных провинциях: Западно-Сибирской, Восточно-Сибирской и Тимано-Печорской. Основная добыча ведется в первых двух.
Западно-Сибирская провинция — один из крупнейших нефтегазоносных бассейнов в мире. На ее долю приходится около 80% от общего объема добычи компании. К ключевым месторождениям относятся Лянторское, Федоровское и Западно-Сургутское. Федоровское — крупнейшее месторождение компании, разрабатываемое с 1970-х годов. Здесь добывается основная часть нефти и газа Сургутнефтегаза.
Восточно-Сибирская нефтегазовая провинция преимущественно расположена в Иркутской области и Красноярском крае. В этом регионе сложные геологические условия, что требует применения современных технологий. К основным месторождениям относятся Талаканское и Алинское. Нефть из Восточной Сибири входит в состав премиального сорта ВСТО, который транспортируется по одноименному трубопроводу на азиатские рынки.
Тимано-Печорская провинция содержит как традиционные, так и трудноизвлекаемые запасы. Здесь преобладает тяжелая нефть, что требует внедрения специфических технологий добычи. Разработка ряда месторождений началась относительно недавно. Регион отличается сложными геологическими условиями, но обладает значительными запасами нефти и газа.
Динамика добычи и разведки
В 2023 году объем добычи нефти Сургутнефтегазом снизился на 5,4% — до 56,4 млн тонн (около 11% от общей добычи в России).
Снижение связано с соглашением ОПЕК+ о сокращении объемов добычи, в том числе на добровольной основе. В 2024 году на фоне ограничений добыча сократилась еще на 4,8%, до 53,7 млн тонн.
Добыча газа в 2023 году упала на 15,7% — до 7 млрд кубометров в годовом выражении. В 2024 году снижение продолжилось: добыча газа сократилась на 11,9% г/г, до 6,2 млрд кубометров. Снижение объемов связано с теми же причинами, что и сокращение нефтедобычи, поскольку Сургутнефтегаз в основном производит попутный нефтяной газ.
Во втором квартале 2024 года Россия расширила добровольные ограничения на объемы добычи нефти еще на 471 000 баррелей в сутки, а затем объявила об их продлении до конца первого квартала 2025 года. Впоследствии картель подтвердил планы по постепенному снятию добровольных ограничений с апреля — на 2,2 млн баррелей в сутки, которые соблюдали восемь стран ОПЕК+ для поддержки стабильности на рынке.
Согласно первоначальному плану, полное восстановление добычи должно было завершиться в сентябре 2026 года. Однако позже было утверждено более существенное увеличение объемов, которое позволило досрочно выйти из этих ограничений. Кроме того, альянс также начал сворачивать объявленные еще весной 2023 года дополнительные ограничения на 1,65 млн баррелей в сутки.
Динамика переработки
Доля переработки в объеме добычи Сургутнефтегаза составляет всего 31% — это самый низкий уровень среди российских вертикально интегрированных нефтяных компаний.
Переработкой занимается Киришский нефтеперерабатывающий завод (КИНЕФ) мощностью 20 млн тонн. Он расположен в городе Кириши и является вторым по величине НПЗ в России, а также единственным на северо-западе страны. В 2024 году объем переработки нефти составил 17,5 млн тонн, что соответствует 6,6% от общероссийского объема переработки.
На заводе давно не проводилось значительных модернизаций, поэтому он остается одним из наименее технологически развитых в отрасли. По итогам 2022 года выход светлых нефтепродуктов составил 57% — это ниже среднего уровня по отрасли.
КИНЕФ производит широкий ассортимент нефтепродуктов, включая бензины, дизельное топливо, авиакеросин, ароматические углеводороды, жидкий парафин, кровельные и гидроизоляционные материалы, битумы.
В сентябре 2025 года завод КИНЕФ подвергся атаке БПЛА. Reuters со ссылкой на два анонимных источника сообщил, что в результате атаки пострадала установка первичной переработки нефти мощностью 7,6 млн т/год, что составляет 38% общей номинальной мощности завода. На время ремонта (примерно на месяц) КИНЕФ увеличит загрузку остальных действующих установок на 15—20%, что позволит поддерживать переработку на уровне 72—75% от проектной мощности.
На конец 2024 года компания управляла 272 автозаправочными станциями в России, однако их число постепенно сокращается.
Структура капитала и дивидендная политика
Структуру акционерного капитала компания не раскрывает, однако он разделен на два типа акций: обыкновенные и привилегированные. Обыкновенные акции компании включены в индекс Мосбиржи с весом 1,94%, а привилегированные с весом 1,67%.
Обыкновенные акции
Доля обыкновенных акций составляет 82%. По данным Мосбиржи, их free-float — 25%. Информации о прочих акционерах нет. Этот тип акций не имеет четко закрепленной дивидендной политики, однако исторически компания выплачивала низкие фиксированные индексируемые дивиденды. В 2024 году они составили 0,9 рубля на акцию.
Александра Прыткова, старший аналитик Т-Инвестиций:
«По нашим оценкам, в 2025 году дивиденды по обыкновенным акциям Сургутнефтегаза составят порядка 0,9—0,95 рубля на бумагу».
Привилегированные акции
Оставшиеся 18% приходятся на привилегированные акции. В свободном обращении находятся 73% из них.
Согласно дивидендной политике, общая сумма, выплачиваемая в виде дивидендов по привилегированным акциям, устанавливается в размере 10% от чистой прибыли по РСБУ за финансовый год, деленной на число акций, составляющих 25% уставного капитала компании.
Если дивиденд на обыкновенную акцию превышает дивиденд на привилегированную, размер дивиденда по префам должен быть увеличен до уровня, выплачиваемого по обыкновенным акциям.
Санкции и их влияние на результаты
В 2025 году США ввели масштабные санкции против российского нефтегазового сектора. В SDN-лист попали в том числе Сургутнефтегаз и Газпром нефть.
Сургутнефтегаз — более экспортно-ориентированная компания, поэтому санкции могут оказать значительное влияние на ее операционные результаты.
Конкретные направления и объемы экспорта компания не раскрывает, поэтому детально оценить влияние санкций на будущие поставки сложно.
При этом объем выплат привилегированных акций Сургутнефтегаза зависит в меньшей степени от операционной деятельности и в большей — от финансовых доходов компании. Санкции незначительно влияют на размер дивидендов по ним.
Остается ли Сургутнефтегаз защитным активом
Дивиденды по привилегированным акциям в значительной степени зависят от курса рубля к доллару на конец года и от переоценки «кубышки» — денежных резервов компании. Исторически «кубышка» почти полностью состояла из долларов США, однако на фоне высоких процентных ставок в России и возросших геополитических рисков после начала конфликта на Украине в 2022 году компания могла частично перевести ее в рубли.
При этом компания практически полностью прекратила раскрытие балансовых показателей по РСБУ в 2024 году. Это значительно затрудняет оценку объема и структуры «кубышки». Исходя из макроданных и ограниченных результатов за первое полугодие 2025 года, можно предположить, что доля валютных активов могла сократиться до 70—75%.
По итогам всего 2025 года мы ожидаем чистый убыток у компании, поскольку рубль значительно укрепился:
на конец 2024 года курс был на уровне 101,7 рубля за доллар;
на конец 2025-го — 78,2 рубля за доллар.
В связи с этим мы считаем, что дивиденды по привилегированным бумагам сравняется с выплатой по обыкновенным акциям, которая предусмотрена в любом случае, несмотря на убыток. Соответственно, дивиденд в размере 90—95 копеек принесет лишь около 2% доходности.
Оценка акций Сургутнефтегаза
Мы по-прежнему рассматриваем привилегированные акции компании как привлекательный актив в условиях резкой девальвации рубля. Валютная переоценка все еще значительно увеличивает дивидендную базу, как это происходило в 2023 и 2024 годах.
Александра Прыткова, старший аналитик Т-Инвестиций:
«В рамках нашего базового сценария мы ожидаем довольно стремительного ослабления рубля в этом году. Прогнозируемый курс нацвалюты на конец года — 94,5 рубля за доллар».
Для оценки чистой прибыли по итогам 2026 года важно смотреть на три слагаемых:
операционную прибыль;
процентный доход;
валютную переоценку.
Операционная прибыль, по нашим оценкам, окажется на довольно низком уровне с учетом слабой российской нефти. При средней цене за год на уровне около $47 за баррель ожидаем, что показатель не превысит 130 млрд рублей.
Что касается процентных доходов, мы исходим из предпосылки, что уже около 30% так называемой кубышки было переложено в рублевые депозиты. Это позволяет генерировать повышенный доход. Рублевые и валютные вклады принесут компании в этом году еще до 400 млрд рублей доходов.
Валютная переоценка может оказать самый значительный положительный эффект по итогам года. При курсе 78,2 рубля за доллар на конец 2025 года и 70% валютной части в «кубышке» она составит более 700 млрд рублей.
Все эти факторы будут влиять на потенциальный размер чистой прибыли и дивидендов. Согласно нашему базовому прогнозу, чистая прибыль компании по итогам года может составить 975 млрд рублей, а дивиденд — 9 рублей на акцию (доходность — около 21%). Для сравнения: средняя дивидендная доходность крупных ВИНКов* по итогам 2026 года окажется лишь на уровне 7%.
* Вертикально интегрированная нефтяная компания (ВИНК) — структура, объединяющая предприятия, которые охватывают всю технологическую цепочку: от разведки и добычи ресурсов до переработки и реализации нефтепродуктов.
Александра Прыткова, старший аналитик Т-Инвестиций:
«По нашей оценке, при доле рублевой части примерно 30% ослабление курса рубля к доллару на 1 рубль увеличивает дивидендную доходность привилегированных акций компании почти на 1 п.п.».
Судя по историческим данным по доходности привилегированных акций в годы высоких дивидендов на момент отсечки, в среднем требуемая доходность находится на уровне 16—17%. Соответственно, справедливая цена привилегированных акций на дату отсечки в июле 2027 года составляет порядка 54 рублей на бумагу (доходность — 25%).
Полная ожидаемая доходность на горизонте текущего года составляет около 27% (порядка 25% за счет роста котировок и около 2% дивидендной доходности за этот год).
Мы считаем привилегированные акции Сургутнефтегаза самой интересной историей для заработка на ослаблении курса рубля в нефтегазовом секторе. В связи с этим устанавливаем для бумаг рекомендацию «покупать» с целевой ценой 54 рубля за акцию.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба