Ждем запуск очередного LTRO, но после понижения ключевой ставки

Европейский центральный банк может провести еще один раунд программы LTRO, если в этом возникнет необходимость. Об этом в начале недели заявил глава ЕЦБ М.Драги в ходе своего выступления перед Европейским парламентом Европейский центральный банк может провести еще один раунд программы LTRO, если в этом возникнет необходимость. Об этом в начале недели заявил глава ЕЦБ М.Драги в ходе своего выступления перед Европейским парламентом. По словам Драги, темпы возвращения займов банками указывают на то, что финансовые институты стали менее зависимыми от ликвидности, которую предоставляет ЦБ. Однако М.Драги выразил обеспокоенность тем, что исчезновение излишков ликвидности может оказать повышательное давление на рыночные ставки. Мы не исключаем, что ЕЦБ может понизить ключевую ставку до конца года (возможно – уже на следующей неделе) на 25 б.п. на фоне ослабления ценового давления (базовая инфляция в еврозоне сократилась до минимума с февраля 2011г. – 1,1%, темпы роста агрегата М3 упали до минимума с января 2012г.), не вполне уверенной динамики индексов PMI, усиления спада промпроизводства в июле и сложной ситуации на рынке труда. На наш взгляд, для ЕЦБ было бы логичным объявить об LTRO уже после понижения базовой ставки, поскольку в противном случае банки вновь будут наиболее консервативно подходить к распределению полученных средств (инвестировав их в высоконадежные облигации), ожидая дальнейшего смягчения кредитных условий.

Консультативный совет при ЕЦБ, состоящий из аналитиков и банкиров, недавно назвал ситуацию с истечением сроков предыдущих долгосрочных кредитов в начале 2015 гг. «обрывом». В случае если этот сценарий реализуется, по их мнению, это может усилить волатильность на финансовых рынках ввиду острого дефицита ликвидности. Некоторые из членов совета призвали ЕЦБ выдать новую порцию долгосрочных кредитов в начале 2014 г., когда до истечения срока старых останется менее года. Эта идея и была публично озвучена М.Драги во время выступления перед Европарламентом.

LTRO (longer-term refinancing operations) – это опробованная в декабре 2011г. – феврале 2012г. программа выдачи европейским банкам нелимитированных кредитов сроком на три года с целью обеспечения стабильности банковской системы. Сотни банков, оказавшиеся в непростом финансовом положении из-за невозможности привлечь фондирование на межбанковском рынке, заняли у ЕЦБ в общей сложности более 1 трлн евро

Ждем запуск очередного LTRO, но после понижения ключевой ставки


Однако по факту программа LTRO оказалась малоэффективной. По результатам ее реализации усилились различия в условиях фондирования между сердцевиной еврозоны (Германия, Франция) и ее периферией (Испания, Италия, Греция, Португалия). Страны группы GIPS стали более зависимыми от кредитов немецких и французских банков, которые они в свою очередь охотно брали через механизм Target2 с целью покрытия возникших из-за переоценки рыночных активов разрывов.

Надежды на то, что механизм трансмиссии сверхмягкой монетарной политики ЕЦБ на реальный сектор будет запущен и это позволит хотя бы частично преодолеть неизбежное ослабление экономик из-за реализации политики «строгой экономии» не оправдались. Примерно 85-90% из привлеченного банками через LTRO I&II более 1 трлн. долл. так и остались «припаркованными» на депозитах ЕЦБ, при этом средства размещались фактически под отрицательную процентную ставку (см. график ниже). Ослабление напряженности на рынке МБК и долговом рынке Европы привело к тому, что кредитные учреждения региона начали постепенно возвращать полученные в кризис кредиты. Согласно оценкам М.Драги банки уже вернули более 300 млрд. евро.

Ждем запуск очередного LTRO, но после понижения ключевой ставки


Как видно из графиков ниже, условия кредитования ухудшились в августе по розничным категориям и немного улучшились – по «корпоратам». Ожидания изменения условий кредитования домохозяйств – сдержанно оптимистичные (см. графики ниже).

Ждем запуск очередного LTRO, но после понижения ключевой ставки


Внимание М.Драги к уровню процентных ставок и готовность расширить монетарные стимулы в целом неплохо коррелирует с последним заявлением Б.Бернанке по итогам сентябрьского заседания. Глава ФРС пообещал не торопиться со сворачиванием программы количественного смягчения, выразив обеспокоенность повышением процентных ставок, в том числе по ипотечным кредитам

Согласно опубликованному сегодня отчету ЕЦБ кредитование частного и корпоративного секторов в еврозоне усилило спад в августе. Спад кредитования наблюдается уже 16-й месяц подряд, в августе кредиты частному сектору упали на 2% г/г – худший результат за всю историю наблюдений.

Ждем запуск очередного LTRO, но после понижения ключевой ставки


В настоящее время острой потребности в выделении дополнительной порции ликвидности кредитным учреждениям нет, однако можно предположить, что участвовавшие в программе LTRO кредитные учреждения решились бы воспользоваться новым предложением ЕЦБ, учитывая более комфортные условия по кредитам (они выдаются под ставку рефинансирования ЕЦБ, которая за последние 1,5 года сократилась вдвое – с 1,0% до 0,5% в настоящее время).

По наблюдениям Capital Economics, основные опасения у М.Драги, возможно, вызывает тот факт, что избыточные резервы банков уже сократились до почти 200 млрд. евро. Исходя из исторических аналогий – это являлось триггером к повышению ставок на европейском МБК.

Ждем запуск очередного LTRO, но после понижения ключевой ставки


При этом М.Драги, также как и его коллега из ФРС, решил использовать заявление о намерениях (forward guidance) удерживать ставку на низком уровне в течение продолжительного периода времени. Он также не исключил возможности ее дальнейшего понижения в будущем. А это значит, что банки смогли бы рефинансировать ранее полученные долгосрочные кредиты на более выгодных условиях и получить новую ликвидность, которая могла бы быть направлена в покупки суверенных бондов (наиболее выиграют от этого облигации Германии), а также операции с более рисковыми финансовыми инструментами, повысив тем самым глобальный аппетит к риску.

Мы не исключаем, что ЕЦБ может понизить ключевую ставку до конца года (возможно – уже в октябре) на 25 б.п. на фоне ослабления ценового давления (базовая инфляция в еврозоне сократилась до минимума с февраля 2011г. – 1,1%), не вполне уверенной динамики индексов PMI, усиления спада промпроизводства в июле и сложной ситуации на рынке труда. На наш взгляд, для ЕЦБ было бы логичным объявить об LTRO уже после понижения базовой ставки, поскольку в противном случае банки вновь будут наиболее консервативно подходить к распределению полученных средств (инвестировав их в высоконадежные облигации), ожидая дальнейшего смягчения кредитных условий. Финансирование же банков под минимально возможный процент могло бы способствовать большей уверенности банков, а значит поэтапному запуску трансмиссионного механизма и упрощению доступа розничных и корпоративных заемщиков Европы к кредитным ресурсам, способствуя экономическому восстановлению Европы.

Мы также не исключаем, что ЕЦБ вслед за ФРС может прибегнуть к механизму не ограниченного по срокам LTRO (т.е. кредиты будут лонгироваться по мере истечения) для нейтрализации растущих рисков усиления волатильности. Это последний инструмент в современном арсенале центробанков для поддержания функционирования финансовой системы в условиях невозможности государства (из-за долговой нагрузки) взять на себя функцию стимулирования экономического роста.
Источник: http://psbinvest.ru/
http://psbinvest.ru/
Данный материал не имеет статуса персональной инвестиционной рекомендации При копировании ссылка https://elitetrader.ru/index.php?newsid=190119 обязательна Условия использования материалов