14 августа 2008 Райффайзенбанк
Сибирьтелеком – комментарий к размещению
Сегодня состоится размещение 8-го выпуска облигаций Сибирьтелекома (объем 2 млрд. руб., оферта через 1.5 года). Ориентир по ставке купона составляет 9.5%-9.8%, что эквивалентно YTP 9.7%-10.0%. Сибирьтелеком – вторая по размеру выручки межрегиональная компания связи (МРК), обладает развитой инфраструктурой в Сибирском Федеральном Округе (СФО). Как и прочие МРК, компания занимает монопольные позиции в сегментах местной и внутризоновой связи, а также является третьим сотовым оператором в регионе (доля рынка 26%) и удерживает более половины рынка широкополосного доступа в интернет (ШПД).
СФО занимает огромную площадь и характеризуется достаточно высокой долей городского населения (более 70%), большая часть которого сосредоточена в южной части региона. При этом в удаленных северных частях СФО существуют достаточно крупные населенные пункты, где Сибирьтелеком не представлен вовсе (к примеру, Норильск). Тем не менее, компания не имеет планов по выходу на эти рынки, поскольку их удаленность и суровые климатические условия делают цену такого присутствия неоправданно высокой.
Как и в случае остальных МРК, в 2007 году финансовые показатели Сибирьтелекома продемонстрировали положительную динамику – 60%-й рост EBITDA и сокращение долговой нагрузки до 1.8х Долг/EBITDA. Мы отмечаем, что рост выручки во многом был обусловлен введением трехуровневой системы тарификации и принципа «платит звонящий». Тарифная реформа позволила МРК значительно увеличить доходы от местной и внутризоновой связи в 2007 году. Однако, ввиду того, что тарифы на эти виды услуг регулируются государством, в будущем динамика выручки компаний будет зависеть от роста доли нерегулируемых услуг - мобильного сегмента и т.н. «новых услуг» (ШПД, IP-телевидение и т.п.).
Стоит отметить, что положительное влияние на финансовые результаты Сибирьтелекома в 2007 году оказало возмещение Федеральным агентством связи убытков компании от оказания универсальных услуг связи (проще говоря – от установки таксофонов) в объеме 472 млн. руб. По сути, эти доходы должны быть отнесены к прибыли компании за годы, когда данные услуги оказывались, но их исключение из доходов за 2007 год снижает рентабельность компании по EBITDA незначительно до уровня 32.7% (+8.2% к аналогичному показателю за 2006 год).
Доходы от нерегулируемых услуг с высокой добавленной стоимостью занимают весомую долю в структуре выручки Сибирьтелекома (35% на конец 2007 года). Тем не менее, в 2008 году мы ожидаем гораздо более скромных темпов роста выручки компании по следующим причинам:
• эффект от тарифной реформы мы относим к разовым событиям - в 2008 году МРК вряд ли смогут добиться существенного повышения тарифов на местную связь, не получив при этом отток абонентов;
• рост доходов в мобильном сегменте в 2007 году во многом был достигнут за счет существенного снижения тарифов и последовавшего увеличения числа абонентов на 1.1 млн Динамика 2008 года говорит о существенном замедлении прироста абонентской базы (+ 0.2 млн за первые шесть месяцев);
• доля новых услуг в структуре выручки компании все еще незначительна (9% на конец 2007 года), и хотя эти доходы растут весьма быстрыми темпами, их влияние на консолидированные показатели компании все еще ограничено.
Сибирьтелеком демонстрирует достаточно низкие показатели эффективности, что отчасти обусловлено внешними факторами - сложными климатическими условиями и значительными расстояниями между населенными пунктами региона. Так, количество линий на одного сотрудника составило немногим более 130 на конец 2007 года, по сравнению с 200 у УРСИ и 500 у восточноевропейских компаний связи. Тем не менее, компания проводит достаточно успешную работу по сокращению издержек – фактические расходы по оплате труда сократились в 2007 году, что привело к существенному снижению их доли в операционных расходах компании с 44% до 38%. Уровень цифровизации сети составляет 72%, а его рост до 80% к концу 2008 года также позволит компании повысить эффективность.
Инвестиционная программа Сибирьтелекома на 2008 год определена в объеме 11.5 млрд. рублей и порядка половины из этих расходов пойдет на улучшение инфраструктуры в сегменте новых услуг и сотовой связи. Большая часть капитальных вложений СТК будет профинансирована за счет собственных средств. Общий объем финансового долга к погашению в 2008 году - порядка 8 млрд руб., из них компании осталось рефинансировать только 4 млрд руб. (включая оферту по рублевым облигациям 6-й серии в сентябре 2008 года).
В целом, мы ожидаем, что долговая нагрузка Сибирьтелекома продолжит постепенно сокращаться в 2008 году и компания вполне может закончить год с показателем 1.5х Долг/EBITDA – объем валового долга компании увеличится несущественно, в то время как EBITDA в 2008 году, по прогнозам, превысит 12 млрд руб.
Мы считаем, что кредитные характеристики Сибирьтелекома являются одними из лучших среди межрегиональных компаний связи, принадлежащих Связьинвесту. Ориентиры организаторов по доходности предстоящего выпуска предлагают премию в 25-55 б.п. к 8-му выпуску Уралсвязьинформа, что на наш взгляд, вполне справедливо. При сопоставимом уровне рентабельности, долговая нагрузка УРСИ несколько выше, чем у Сибирьтелекома, однако более крепкие рыночные позиции первого вполне оправдывают спрэд в 25 б.п. Учитывая, что все МРК находятся в активной инвестиционной фазе, можно говорить об определенном «навесе» предложения рублевого долга со стороны этих компаний. По этой причине мы считаем целесообразным участие в аукционе Сибирьтелеком-8 по верхней границе диапазона.
/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу
Сегодня состоится размещение 8-го выпуска облигаций Сибирьтелекома (объем 2 млрд. руб., оферта через 1.5 года). Ориентир по ставке купона составляет 9.5%-9.8%, что эквивалентно YTP 9.7%-10.0%. Сибирьтелеком – вторая по размеру выручки межрегиональная компания связи (МРК), обладает развитой инфраструктурой в Сибирском Федеральном Округе (СФО). Как и прочие МРК, компания занимает монопольные позиции в сегментах местной и внутризоновой связи, а также является третьим сотовым оператором в регионе (доля рынка 26%) и удерживает более половины рынка широкополосного доступа в интернет (ШПД).
СФО занимает огромную площадь и характеризуется достаточно высокой долей городского населения (более 70%), большая часть которого сосредоточена в южной части региона. При этом в удаленных северных частях СФО существуют достаточно крупные населенные пункты, где Сибирьтелеком не представлен вовсе (к примеру, Норильск). Тем не менее, компания не имеет планов по выходу на эти рынки, поскольку их удаленность и суровые климатические условия делают цену такого присутствия неоправданно высокой.
Как и в случае остальных МРК, в 2007 году финансовые показатели Сибирьтелекома продемонстрировали положительную динамику – 60%-й рост EBITDA и сокращение долговой нагрузки до 1.8х Долг/EBITDA. Мы отмечаем, что рост выручки во многом был обусловлен введением трехуровневой системы тарификации и принципа «платит звонящий». Тарифная реформа позволила МРК значительно увеличить доходы от местной и внутризоновой связи в 2007 году. Однако, ввиду того, что тарифы на эти виды услуг регулируются государством, в будущем динамика выручки компаний будет зависеть от роста доли нерегулируемых услуг - мобильного сегмента и т.н. «новых услуг» (ШПД, IP-телевидение и т.п.).
Стоит отметить, что положительное влияние на финансовые результаты Сибирьтелекома в 2007 году оказало возмещение Федеральным агентством связи убытков компании от оказания универсальных услуг связи (проще говоря – от установки таксофонов) в объеме 472 млн. руб. По сути, эти доходы должны быть отнесены к прибыли компании за годы, когда данные услуги оказывались, но их исключение из доходов за 2007 год снижает рентабельность компании по EBITDA незначительно до уровня 32.7% (+8.2% к аналогичному показателю за 2006 год).
Доходы от нерегулируемых услуг с высокой добавленной стоимостью занимают весомую долю в структуре выручки Сибирьтелекома (35% на конец 2007 года). Тем не менее, в 2008 году мы ожидаем гораздо более скромных темпов роста выручки компании по следующим причинам:
• эффект от тарифной реформы мы относим к разовым событиям - в 2008 году МРК вряд ли смогут добиться существенного повышения тарифов на местную связь, не получив при этом отток абонентов;
• рост доходов в мобильном сегменте в 2007 году во многом был достигнут за счет существенного снижения тарифов и последовавшего увеличения числа абонентов на 1.1 млн Динамика 2008 года говорит о существенном замедлении прироста абонентской базы (+ 0.2 млн за первые шесть месяцев);
• доля новых услуг в структуре выручки компании все еще незначительна (9% на конец 2007 года), и хотя эти доходы растут весьма быстрыми темпами, их влияние на консолидированные показатели компании все еще ограничено.
Сибирьтелеком демонстрирует достаточно низкие показатели эффективности, что отчасти обусловлено внешними факторами - сложными климатическими условиями и значительными расстояниями между населенными пунктами региона. Так, количество линий на одного сотрудника составило немногим более 130 на конец 2007 года, по сравнению с 200 у УРСИ и 500 у восточноевропейских компаний связи. Тем не менее, компания проводит достаточно успешную работу по сокращению издержек – фактические расходы по оплате труда сократились в 2007 году, что привело к существенному снижению их доли в операционных расходах компании с 44% до 38%. Уровень цифровизации сети составляет 72%, а его рост до 80% к концу 2008 года также позволит компании повысить эффективность.
Инвестиционная программа Сибирьтелекома на 2008 год определена в объеме 11.5 млрд. рублей и порядка половины из этих расходов пойдет на улучшение инфраструктуры в сегменте новых услуг и сотовой связи. Большая часть капитальных вложений СТК будет профинансирована за счет собственных средств. Общий объем финансового долга к погашению в 2008 году - порядка 8 млрд руб., из них компании осталось рефинансировать только 4 млрд руб. (включая оферту по рублевым облигациям 6-й серии в сентябре 2008 года).
В целом, мы ожидаем, что долговая нагрузка Сибирьтелекома продолжит постепенно сокращаться в 2008 году и компания вполне может закончить год с показателем 1.5х Долг/EBITDA – объем валового долга компании увеличится несущественно, в то время как EBITDA в 2008 году, по прогнозам, превысит 12 млрд руб.
Мы считаем, что кредитные характеристики Сибирьтелекома являются одними из лучших среди межрегиональных компаний связи, принадлежащих Связьинвесту. Ориентиры организаторов по доходности предстоящего выпуска предлагают премию в 25-55 б.п. к 8-му выпуску Уралсвязьинформа, что на наш взгляд, вполне справедливо. При сопоставимом уровне рентабельности, долговая нагрузка УРСИ несколько выше, чем у Сибирьтелекома, однако более крепкие рыночные позиции первого вполне оправдывают спрэд в 25 б.п. Учитывая, что все МРК находятся в активной инвестиционной фазе, можно говорить об определенном «навесе» предложения рублевого долга со стороны этих компаний. По этой причине мы считаем целесообразным участие в аукционе Сибирьтелеком-8 по верхней границе диапазона.
/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу