3 декабря 2019 Мои Инвестиции Маккиннон Нил
На протяжении долгого времени торговый спор между США и Китаем остается центральной темой для участников мировых финансовых рынков. В последние месяцы их внимание было в основном сосредоточено на перспективах заключения так называемой первой фазы торговой сделки. Для Китая это означает как минимум отказ США от повышения ввозных пошлин – как осуществленного ранее, так и запланированного на 15 декабря. Кроме того, в последнее время начал набирать популярность тезис о приближающемся развороте в мировой экономике, и все больше инвесторов надеются, что 2020 г. будет более успешным, чем нынешний, и что глобальной рецессии все же удастся избежать.
Кажется, даже традиционно более скептически настроенные участники рынков гособлигаций разделяют эту точку зрения, на что указывает рост доходностей 10-летних бумаг. В частности, доходность 10-летних UST достигла отметки 1,84%. Правда, стоит отметить, что реальная доходность, служащая индикатором ожиданий в отношении будущих темпов экономического роста, почти не меняется, в данный момент составляя 0,17%. Повышение номинальной доходности целиком объясняется ростом долгосрочных инфляционных ожиданий (+8 бп) – хотя используемый Федрезервом индикатор инфляции, согласно представленным на прошлой неделе данным, снизился до 1,6% против 1,7% месяцем ранее.
Динамика доходности 10-летних UST заслуживает самого пристального внимания как индикатор возможного повторного обострения ситуации на рынке долларового репо и разворота рыночных настроений в сторону ухода от рисков. В этом случае можно ожидать коррекции индекса S&P 500, доллара, а также цен на золото и нефть. Чтобы не допустить усиления рыночной волатильности под конец года, Федрезерву придется продолжить снабжать рынок ликвидностью и наращивать размер своего баланса.
Доходность 10-летних гособлигаций Германии, на минимуме в сентябре опускавшаяся до минус 0,74%, сейчас составляет минус 0,26% и уже тестирует 200-дневную скользящую среднюю. Этот «рост» отражает ожидания рынка относительно смягчения фискальной политики Германии, а также возросшее в последнее время давление на коалиционное правительство Ангелы Меркель. Между тем, по мнению председателя ЕЦБ Кристин Лагард, при реализации программы выкупа облигаций европейский регулятор должен учитывать и вызовы, связанные с изменением климата.
Это в целом согласуется с общим стремлением стран G7 следовать «Зеленому новому курсу». Власти Японии намерены запустить программу фискального стимулирования объемом 20 млрд долл. (подробности станут известны в четверг), правда, тогда становится непонятно, зачем в октябре был повышен налог на потребление.
Также в последнее время значительное внимание уделяется вопросу о том, почему центробанкам раз за разом не удается достичь 2%-й цели по инфляции. Это привело к появлению различных предложений, призванных исправить данную ситуацию. Любопытно, что это происходит как раз в то время, когда Федрезерв, по сути, приступил к монетизации долга, а баланс регулятора снова начал расти. В прошлом такие действия центробанков не раз приводили к гиперинфляции. МВФ также обеспокоен тем, что низкая инфляция в развитых странах может через «капитальный канал» распространиться и на развивающиеся экономики, в связи с чем возникает мысль о том, что МВФ может рекомендовать меры контроля за движением капитала для развивающихся экономик как один из инструментов денежно-кредитной политики.
Некоторые стратеги рынка облигаций говорят о «великой ротации» из облигаций в акции, которая может произойти в 2020 г. Это особенно актуально для рынка UST, где дисбаланс спроса и предложения может составлять порядка 460 млрд долл. Этот год стал четвертым подряд годом роста предложения на мировом рынке облигаций, достигшего 3,13 трлн долл., что является самым высоким уровнем за период с 2009 г. Дефицит бюджета США уже составляет 1 трлн долл. В последнее время иностранные держатели были по большей части чистыми продавцами казначейских облигаций США, а американские банки – основными покупателями, однако теперь и Федрезерв становится крупным покупателем, сокращая тем самым предложение на локальном рынке. Согласно докладу Группы тридцати, США, Китай и другие крупнейшие экономики мира испытывают дефицит финансирования пенсионной системы, который к 2050 г., как прогнозируется, достигнет в общей сложности 15,8 трлн долл. (около 23% мирового ВВП).
Опубликованные в выходные данные PMI Китая были восприняты позитивно, поскольку значения индексов восстановились по сравнению с необычно низкими уровнями октября. Однако это может быть временным улучшением, за которым последует дальнейшее снижение экономической активности. Рост кредитования в Китае замедляется, равно как и рост прибылей промышленных предприятий, что коррелирует с динамикой промышленного производства и цен производителей. Южная Корея показала падение экспорта на 14% г/г в ноябре, хотя азиатские рынки акций в начале торговой недели предпочли не заметить этого. Глобальный индекс PMI обрабатывающих отраслей вернулся в зону роста, поднявшись до 50,3 в ноябре против 49,8 в предыдущем месяце. Но если объемы производства и новых заказов увеличились, то объемы новых экспортных заказов вновь сократились – 15-й месяц подряд.
Как отмечают экономисты агентства Markit, рассчитывающего индексы PMI, значение глобального индекса «соответствует лишь незначительному улучшению общей операционной динамики». Восстановлению способствовал сектор потребительских товаров, но данные по промежуточным и инвестиционным товарам, напротив, указывают на ослабление активности. Следует отметить, что Германия продолжила отставать в темпах роста, исходя из данных PMI за прошлый месяц. Уровень уверенности бизнеса в ноябре остался низким, как и в предыдущие месяцы. Также на протяжении последних семи месяцев на рекордно низких уровнях держится индекс ожиданий в отношении будущего объема выпуска, ведущий отсчет с июля 2012 г.
Во второй половине вчерашней торговой сессии аппетит к риску на рынке акций ухудшился после публикации индекса ISM обрабатывающих отраслей США, который в ноябре снизился до 48,1 против 48,3 в предыдущем месяце (в том числе субиндекс новых заказов опустился до 7-летнего минимума). Это указывает на отсутствие у американской экономики иммунитета к спаду в мировой обрабатывающей промышленности и торговле. Лагерь «быков» надеется на то, что непрерывный подъем в экономике США, самый длительный за всю историю страны, продолжится и в следующем году, а потребительский спрос, обеспечивающий до 70% ВВП, будет достаточно сильным, чтобы поддержать дальнейший рост экономики. Однако аргументов в пользу таких ожиданий не много. Розничные продажи товаров основного спроса в последние два месяца не растут, в то время как норма личных сбережений населения США повышается. Глобальный индекс уверенности руководителей бизнеса находится на 10-летнем минимуме, что обычно предвещает снижение инвестиций и сокращение найма персонала, а следовательно, и рост безработицы и сокращение потребительских расходов. Заметим также, что, по оценкам Hutchins Center, вклад фискальной политики в рост ВВП США в 2020–2021 гг. будет отрицательным.
В качестве контраргумента инвесторам, рассчитывающим на разворот мировой экономики в сторону более высоких темпов роста, напомним о недавнем предложении президента Трампа повысить ввозные пошлины на стальную и алюминиевую продукцию из Бразилии и Аргентины и ввести 100%-й тариф на некоторые товары из Франции, что явно не улучшает перспективы мировой торговли. Так что, как бы «зеленые ростки» подъема глобальной экономики на поверку не оказались сорняками.
Кажется, даже традиционно более скептически настроенные участники рынков гособлигаций разделяют эту точку зрения, на что указывает рост доходностей 10-летних бумаг. В частности, доходность 10-летних UST достигла отметки 1,84%. Правда, стоит отметить, что реальная доходность, служащая индикатором ожиданий в отношении будущих темпов экономического роста, почти не меняется, в данный момент составляя 0,17%. Повышение номинальной доходности целиком объясняется ростом долгосрочных инфляционных ожиданий (+8 бп) – хотя используемый Федрезервом индикатор инфляции, согласно представленным на прошлой неделе данным, снизился до 1,6% против 1,7% месяцем ранее.
Динамика доходности 10-летних UST заслуживает самого пристального внимания как индикатор возможного повторного обострения ситуации на рынке долларового репо и разворота рыночных настроений в сторону ухода от рисков. В этом случае можно ожидать коррекции индекса S&P 500, доллара, а также цен на золото и нефть. Чтобы не допустить усиления рыночной волатильности под конец года, Федрезерву придется продолжить снабжать рынок ликвидностью и наращивать размер своего баланса.
Доходность 10-летних гособлигаций Германии, на минимуме в сентябре опускавшаяся до минус 0,74%, сейчас составляет минус 0,26% и уже тестирует 200-дневную скользящую среднюю. Этот «рост» отражает ожидания рынка относительно смягчения фискальной политики Германии, а также возросшее в последнее время давление на коалиционное правительство Ангелы Меркель. Между тем, по мнению председателя ЕЦБ Кристин Лагард, при реализации программы выкупа облигаций европейский регулятор должен учитывать и вызовы, связанные с изменением климата.
Это в целом согласуется с общим стремлением стран G7 следовать «Зеленому новому курсу». Власти Японии намерены запустить программу фискального стимулирования объемом 20 млрд долл. (подробности станут известны в четверг), правда, тогда становится непонятно, зачем в октябре был повышен налог на потребление.
Также в последнее время значительное внимание уделяется вопросу о том, почему центробанкам раз за разом не удается достичь 2%-й цели по инфляции. Это привело к появлению различных предложений, призванных исправить данную ситуацию. Любопытно, что это происходит как раз в то время, когда Федрезерв, по сути, приступил к монетизации долга, а баланс регулятора снова начал расти. В прошлом такие действия центробанков не раз приводили к гиперинфляции. МВФ также обеспокоен тем, что низкая инфляция в развитых странах может через «капитальный канал» распространиться и на развивающиеся экономики, в связи с чем возникает мысль о том, что МВФ может рекомендовать меры контроля за движением капитала для развивающихся экономик как один из инструментов денежно-кредитной политики.
Некоторые стратеги рынка облигаций говорят о «великой ротации» из облигаций в акции, которая может произойти в 2020 г. Это особенно актуально для рынка UST, где дисбаланс спроса и предложения может составлять порядка 460 млрд долл. Этот год стал четвертым подряд годом роста предложения на мировом рынке облигаций, достигшего 3,13 трлн долл., что является самым высоким уровнем за период с 2009 г. Дефицит бюджета США уже составляет 1 трлн долл. В последнее время иностранные держатели были по большей части чистыми продавцами казначейских облигаций США, а американские банки – основными покупателями, однако теперь и Федрезерв становится крупным покупателем, сокращая тем самым предложение на локальном рынке. Согласно докладу Группы тридцати, США, Китай и другие крупнейшие экономики мира испытывают дефицит финансирования пенсионной системы, который к 2050 г., как прогнозируется, достигнет в общей сложности 15,8 трлн долл. (около 23% мирового ВВП).
Опубликованные в выходные данные PMI Китая были восприняты позитивно, поскольку значения индексов восстановились по сравнению с необычно низкими уровнями октября. Однако это может быть временным улучшением, за которым последует дальнейшее снижение экономической активности. Рост кредитования в Китае замедляется, равно как и рост прибылей промышленных предприятий, что коррелирует с динамикой промышленного производства и цен производителей. Южная Корея показала падение экспорта на 14% г/г в ноябре, хотя азиатские рынки акций в начале торговой недели предпочли не заметить этого. Глобальный индекс PMI обрабатывающих отраслей вернулся в зону роста, поднявшись до 50,3 в ноябре против 49,8 в предыдущем месяце. Но если объемы производства и новых заказов увеличились, то объемы новых экспортных заказов вновь сократились – 15-й месяц подряд.
Как отмечают экономисты агентства Markit, рассчитывающего индексы PMI, значение глобального индекса «соответствует лишь незначительному улучшению общей операционной динамики». Восстановлению способствовал сектор потребительских товаров, но данные по промежуточным и инвестиционным товарам, напротив, указывают на ослабление активности. Следует отметить, что Германия продолжила отставать в темпах роста, исходя из данных PMI за прошлый месяц. Уровень уверенности бизнеса в ноябре остался низким, как и в предыдущие месяцы. Также на протяжении последних семи месяцев на рекордно низких уровнях держится индекс ожиданий в отношении будущего объема выпуска, ведущий отсчет с июля 2012 г.
Во второй половине вчерашней торговой сессии аппетит к риску на рынке акций ухудшился после публикации индекса ISM обрабатывающих отраслей США, который в ноябре снизился до 48,1 против 48,3 в предыдущем месяце (в том числе субиндекс новых заказов опустился до 7-летнего минимума). Это указывает на отсутствие у американской экономики иммунитета к спаду в мировой обрабатывающей промышленности и торговле. Лагерь «быков» надеется на то, что непрерывный подъем в экономике США, самый длительный за всю историю страны, продолжится и в следующем году, а потребительский спрос, обеспечивающий до 70% ВВП, будет достаточно сильным, чтобы поддержать дальнейший рост экономики. Однако аргументов в пользу таких ожиданий не много. Розничные продажи товаров основного спроса в последние два месяца не растут, в то время как норма личных сбережений населения США повышается. Глобальный индекс уверенности руководителей бизнеса находится на 10-летнем минимуме, что обычно предвещает снижение инвестиций и сокращение найма персонала, а следовательно, и рост безработицы и сокращение потребительских расходов. Заметим также, что, по оценкам Hutchins Center, вклад фискальной политики в рост ВВП США в 2020–2021 гг. будет отрицательным.
В качестве контраргумента инвесторам, рассчитывающим на разворот мировой экономики в сторону более высоких темпов роста, напомним о недавнем предложении президента Трампа повысить ввозные пошлины на стальную и алюминиевую продукцию из Бразилии и Аргентины и ввести 100%-й тариф на некоторые товары из Франции, что явно не улучшает перспективы мировой торговли. Так что, как бы «зеленые ростки» подъема глобальной экономики на поверку не оказались сорняками.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба