Мы меняем рейтинг с «Покупать» на «Держать» для акций «Аэрофлота» с сохранением целевой цены 60,2 руб. за акцию. Потенциал снижения 2,2%. Акции «Аэрофлота» вернулись к целевой цене после недавней просадки, а операционный отчет за декабрь зафиксировал снижение темпов роста пассажирооборота.
«Аэрофлот» — крупнейшая в России авиационная группа, которой принадлежат авиакомпания «Аэрофлот», региональные авиалинии «Россия» и лоукостер «Победа». По итогам 9 мес. 2024 года группа занимала лидерское положение на российском рынке с долей 42,3%.
Операционные результаты. За 12 мес. 2024 года «Аэрофлот» увеличил пассажиропоток на 16,8% г/г, до 55,2 млн чел., в том числе на внутренних линиях — на 12,8% г/г, до 42 563 млн, и на международных — на 32,7% г/г, до 12,7 млн. Такой результат достигнут благодаря увеличению процента занятости кресел, росту числа маршрутов и налёта по парку. Компания благодаря внушительному улучшению операционных показателей смогла увеличить финансовые результаты, согласно отчетности за 9 мес. по МСФО, что и позволило ей достигнуть целевой цены. Однако если посмотреть на операционные результаты последнего квартала, то можно наблюдать некоторое торможение бурного роста пассажиропотока. На фоне низкой базы 2022 года темп увеличения пассажиропотока в 4К 2023 составил 22% г/г, в 4К 2024 — произошла нормализация показателя, он составил уже 11% г/г. То же самое можно увидеть, если сравнить декабрьские темпы роста: в декабре 2024 года — 7% г/г, а в декабре 2023 года — 22% г/г все по той же причине, а именно эффект низкой базы.
Рост расходов и риски. Предполагаем, что отчет по МСФО за 12 мес. 2024 года будет опубликован в марте 2025 года. Ожидаем, что он отразит увеличение выручки на 26% г/г, до 774,2 млрд руб., а EBITDA снизится на 19,2% г/г за счет сильно выросших операционных расходов. Согласно отчету по МСФО за 9 мес., соответствующие расходы увеличились на 49,5% г/г, до 554 млрд руб. Преимущественно источником инфляционного давления служит расширение производственной программы и провозных емкостей. Расходы на авиатопливо выросли на 47,5% г/г, до 229,6 млрд руб., но частично покрываются выплатами по топливному демпферу. Расходы на запчасти и техобслуживание подскочили в 2,6 раза, до 40,3 млрд руб., в связи с удорожанием запчастей и увеличением налёта, в то же время затраты на обслуживание воздушных судов и пассажиров выросли на 31,7% г/г, до 108,8 млрд руб. Сальдо прочих доходов и расходов за 9 мес. 2024 года составило 825 млн руб., что больше убытка 54,2 млрд руб. за тот же период 2023 года.
Необходимость роста капитальных затрат. Согласно отчету по МСФО за 9 мес. 2024 года, компания увеличила объем капиталовложений на 30% г/г, при этом снизив долговую нагрузку. «Аэрофлот» несколько меняет бизнес-модель, ориентируясь на собственные средства в целях покрытия инвестиционных потребностей, которые будут заключаться в основном в закупке запасных частей, компонентов и агрегатов для поддержания лётной годности флота и в масштабной замене основных IT-систем, обеспечивающих работу «Аэрофлота».
Для расчета целевой цены мы использовали оценку по прогнозным мультипликаторам EV/EBITDA 2025Е и EV/S 2025E относительно аналогов. Наша оценка предполагает таргет 60,2 руб. и потенциал снижения 2,2%.
Ключевыми рисками для «Аэрофлота» мы видим усиление геополитического напряжения, ухудшение прогноза по росту пассажиропотока на 2024–2025 гг. от Росавиации, рост расходов на техобслуживание, керосин и запчасти.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба