Рынок алкогольной продукции в России
Текущее состояние рынка
На российском рынке алкоголя традиционно преобладали крепкие напитки, прежде всего — водка. Впрочем, ее популярность падает: если еще несколько лет назад она была лидером по продажам в рознице, то сейчас первую строчку занимает вино.
C 2010-х в России стала появляться тенденция к снижению потребления алкоголя. По данным Минздрава, за 2009–2024 годы потребление абсолютного алкоголя сократилось более чем вдвое — с 18 л до 8,15 л чистого спирта на человека в год.
Объем розничных продаж
Объем розничных продаж алкоголя (за исключением пива и напитков на основе пива, сидра, пуаре, медовухи) растет со среднегодовым темпом 1,3% г/г с 2019 года.
В исторической динамике продовольственная инфляция часто опережала рост цен на алкогольные напитки. Однако в последние годы этот разрыв значительно сократился, а цены на вино стали расти быстрее продовольственной инфляции. Вот чем это объясняется:
Снижение ассортимента и доступности. Уход из России иностранных брендов привел к уменьшению ассортимента и снижению доступности импортного алкоголя. Сложности с ввозом продукции привели к росту издержек, а значит, к удорожанию оставшихся товаров и общему росту цен на алкоголь.
Повышение пошлин. Правительство поддерживает развитие внутреннего виноделия и для этого увеличивает пошлины на импортные вина из недружественных стран.
Novabev
Крупнейший в России производитель алкогольных напитков и владелец алкомаркетов ВинЛаб. Компания активно развивает ритейл, увеличивает долю премиального алкоголя в портфеле и адаптируется к изменениям потребительского спроса.
Ключевые бизнес-сегменты
Производство алкоголя: водка, вино и шампанское, другие крепкие напитки. Основной бизнес сосредоточен на реализации премиальной продукции: Beluga, «Архангельская» и Orthodox.
Собственная розничная сеть ВинЛаб. Это один из ключевых драйверов роста выручки. Сеть обеспечивает устойчивую маржинальность и прямой доступ к потребителю.
Продовольственный бизнес (молочные продукты на Дальнем Востоке). Нишевое направление, которое дополняет основной бизнес и помогает задействовать существующие дистрибуционные мощности.
Структура выручки
На структуру выручки влияет активное развитие собственной сети алкомаркетов. Если в 2020 году доля от производства алкоголя составляла почти 53%, то к 2024 году она снизилась до 33%. Эти 20% выручки перешли к сегменту розничной продажи алкоголя.
Мы ожидаем, что доля выручки от ритейла будет расти в общих продажах, что вполне оправданно с точки зрения бизнеса.
Финансовые показатели компании
Выручка
Темпы роста чистой выручки (без учета акцизов и НДС) за последние пять лет держались стабильно выше 15%. Значительный рост в 2022 году связан с возросшими отгрузками компании на фоне геополитической нестабильности. Дополнительным фактором стал рост цен на продукцию в связи с уходом иностранных брендов алкогольных напитков (Jack Daniel's, Finlandia, Hennessy, Veuve Clicquot, Dom Perignon и других) из России и усложнением импорта.
Темпы роста 2024 года нельзя назвать низкими, однако их драйвером выступает высокая продовольственная инфляция, которая, по нашим прогнозам, будет снижаться уже во второй половине 2025 года. Мы считаем, что рост выручки может сильно замедлиться в 2026 году в связи с замедлением потребительской инфляции.
Валовая прибыль
Исторически у компании валовая рентабельность находится на уровне 36%.
Мы считаем, что валовая рентабельность будет снижаться на фоне все еще перегретой российской экономики с рекордно низкой безработицей. Дополнительное давление окажет рост доли ВинЛаба в выручке компании: сектор продовольственного ритейла традиционно имеет более низкую рентабельность в сравнении с производственными компаниями.
EBITDA
Динамика рентабельности по EBITDA по большей части объясняется теми же причинами, что и динамика рентабельности по валовой прибыли. Однако рентабельность по EBITDA более чувствительна к фонду оплаты труда, особенно сотрудников ВинЛаб, так как эта статья не учитывается в себестоимости.
Мы считаем, что в 2025 году рентабельность по EBITDA будет снижаться по двум причинам:
Недавно открытые магазины ВинЛаб все еще будут работать с неполной загрузкой;
Рекордно низкая безработица заставит компанию поднимать заработные платы высокими темпами, особенно линейному персоналу.
Однако уже в следующем году показатели рентабельности могут перейти к постепенному восстановлению за счет нормализации ситуации в экономике и фокуса на текущих магазинах, а не на открытии новых.
Долговая нагрузка
На конец 2024 года долговые обязательства составили 34,4 млрд рублей (без учета лизинга). Компания разделила их поровну между облигационными займами и банковскими кредитами. За счет довольно высокого объема денежных средств на балансе (22,5 млрд рублей) долговая нагрузка находится на относительно комфортном уровне: коэффициент чистый долг/EBITDA — 0,9х.
По нашим оценкам, большая часть банковских займов размещена по плавающим ставкам, в то время как только один выпуск облигаций имеет такие условия по выплате процентов. Таким образом, эффективная процентная ставка в 2024 году находилась на уровне 17,9%, тогда как средняя ключевая ставка — 17,5%.
В этом году у компании запланировано погашение облигаций на сумму порядка 4 млрд рублей. По нашему мнению, в связи с текущей макроэкономической ситуацией Novabev не будет рефинансировать этот заем ввиду высоких процентных ставок.
Мы считаем, что значение чистый долг/EBITDA в 2025 году будет снижаться за счет частичного погашения долговых обязательств компании. А дальше этот тренд будет поддерживаться в основном благодаря повышению операционной эффективности компании.
Капитальные затраты
Мы ожидаем, что в течение следующих двух лет инвестиции в открытие новых магазинов составят около 40% всего объема капитальных затрат. Оставшуюся часть компания направит на поддержание существующих активов и обновление инфраструктуры.
Дивиденды
Дивидендная политика Novabev направлена на выплату не менее 50% чистой прибыли по МСФО. Выплаты компания стремится осуществлять дважды в год.
В 2025 году совет директоров уже рекомендовал выплатить дивиденд в размере 25 рублей на акцию по итогам второго полугодия 2024 года, что вместе с выплаченными за первое полугодие 12,5 рубля составило 80% от чистой прибыли по МСФО.
Мы полагаем, что, несмотря на вероятное снижение чистой прибыли в первом полугодии 2025 года из-за высоких процентных расходов и давления на операционные доходы, Novabev сохранит дивидендные выплаты и направит на это около 120% прибыли, что составляет порядка 10 рублей на акцию для поддержания постоянства величины выплат.
Таким образом, в 2025 году акционеры получат около 35 рублей на акцию с потенциальной дивидендной доходностью 7,3%. Согласно нашим ожиданиям, после 2025 года выплаты станут выше, а коэффициент выплат вернется к среднему значению в 80%.
Наше мнение об акциях Novabev
«Мы определяем целевую цену для акций ритейлера на уровне 615 рублей за бумагу и устанавливаем рекомендацию «покупать». Потенциал роста акций на горизонте 12 месяцев — 30%, с учетом возможных дивидендов полная доходность равна 37%» — Александр Самуйлов, ведущий аналитик Т-Инвестиций
Ну и что?
Снижение темпов роста выручки в 2026 году. Ожидаемое замедление темпов роста выручки в 2026 году связано с замедлением потребительской инфляции. Это будет сдерживать рост цен на продукцию компании. С другой стороны, за счет фокуса на сегментах премиум и суперпремиум выручка компании будет обгонять темпы продовольственной инфляции.
Снижение рентабельности по EBITDA в ближайшие годы. Мы ожидаем, что маржинальность Novabev по EBITDA будет под давлением. Главным негативным фактором станет рост зарплат линейного персонала, опережающий рост выручки, на фоне более инертной динамики зарплат.
Вывод сети алкомаркетов ВинЛаб на биржу. В апреле 2025 года совет директоров одобрил подготовку к IPO сети ВинЛаб. Несмотря на отсутствие явной потребности в привлечении капитала — долговая нагрузка у группы умеренная, а операционный поток покрывает расходы, — компания может использовать размещение как инструмент частичного cash-out. Это обеспечит Novabev ликвидность для будущих стратегических шагов, о которых, вероятно, нам расскажут в новой стратегии.
Дивидендная доходность. Прогнозируемая дивидендная доходность на 2025 год — 7,3%. Это сигнализирует о готовности компании поддерживать стратегию выплаты прибыли, несмотря на рыночные условия.
Текущая низкая оценка по мультипликаторам: за последние несколько месяцев акции отстали от индекса Мосбиржи и котировок ритейл-игроков. Так, после заседания ЦБ 20 декабря 2024 года, когда регулятор сохранил ставку на уровне 21%, индекс Мосбиржи вырос на 17%, ритейлеры прибавили в среднем 16%, а акции Novabev снизились на 5%.
Таким образом, акции торгуются по EV/EBITDA (4,1х) с дисконтом в размере 20% к своему историческому показателю (5,1х).
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба