12 декабря 2012 UFS IC Балакирев Илья
Свободный денежный поток показал великолепную динамику на фоне снижения капитальных вложений и улучшения операционной эффективности. Долг номинально вырос, но в основном за счет ослабления рубля. Антикризисная программа начинает приносить плоды, и кассовый разрыв в обозримом будущем компании не грозит.
Мы понизили наши прогнозы по финансовым показателям на текущий год с учетом распродажи активов и того, что восстановления цен мы так и не увидели. При этом в целом оптимистичный взгляд на компанию сохраняется, и целевые уровни в 350 рублей за бумагу мы считаем по-прежнему актуальными в наступающем году.
Ожидаем умеренно позитивной реакции котировок на отчетность.
Инвестиционные факторы
Проведена хорошая работа по сокращению издержек, которая позволила улучшить рентабельность при неблагоприятной рыночной конъюнктуре;
Мечелу удалось получить чистую прибыль по итогам квартала, хотя по итогам года нескорректированная прибыль вряд ли будет положительной;
Свободный денежный поток значительно вырос на фоне укрепления операционного потока и сокращения капитальных вложений;
Фискальные разрывы в среднесрочной перспективе компании не грозят
Факторы риска
Падение выручки сильнее, чем мы ожидали;
Долг вырос за счет обесценения рубля;
Рентабельность в ферросплавном и энергетическом сегментах хуже наших прогнозов;
Рост свободного денежного потока может быть нивелирован покупкой порта Ванино в 4К12, если компания не привлечет под эту сделку
стороннего инвестора.
В целом результаты квартала у Мечела выглядят очень неплохо, если учесть, что цены на основную продукцию компании, в особенности – уголь, продолжили снижаться. Выручка упала на 12%, по сравнению с 2К12, что немного выше, чем мы ожидали (-8% QoQ) – сказались низкие цены и закрытие нерентабельных производств. Однако при этом, EBITDA потеряла только 2,7%, рентабельность выросла на 1,3 п.п. – за счет оптимизации выпуска и контроля над издержками.
Великолепно выглядит добывающий сегмент, несмотря на то, что падение выручки там составило почти 12%, а цены на отдельные виды продукции упали еще сильнее. При этом EBITDA по итогам квартала даже выросла. Рентабельность достигла 39,3%! Очень сильный результат.
Металлургический сегмент выглядит немного слабее, там рентабельность снизилась на 0,4 п.п. из-за низких цен на прокатную продукцию на внешних рынках, но подразделение остается рентабельным и приносит основную часть выручки компании. Результаты значительно лучше провального 1К12 и слабого 4К11, несмотря на то, что цены там были ощутимо выше.
В ферросплавном сегменте падение выручки составило более 31% из-за остановки нерентабельных производств. Однако Мечел не успел остановить все проблемные предприятия, поэтому подразделение осталось убыточным на уровне EBITDA, несмотря на хорошую динамику продаж рентабельного ферросилиция.
Немного неожиданно для нас слабые результаты показал энергетический сегмент, хотя сезонно он должен был получить поддержку со стороны спроса. По-видимому, у Мечела возникли проблемы со снижением издержек на зарубежных предприятиях сегмента.
Чистая прибыль вышла из минуса, даже с учетом разовых статей (убытки по курсовым разницам). По итогам 9М12 показатель пока получается отрицательным из-за крупных списаний в 2К12 – в счет готовящейся продажи активов. Мечел планирует завершить основной этап реструктуризации группы в 1П13. Однако пока сложно сказать, какие именно активы будут проданы уже в текущем году – поэтому чистая прибыль по итогам года – под большим вопросом. Рынок уже смирился с тем, что она будет отрицательной из-за разовых статей, но возможны варианты – если ряд крупных сделок пройдет уже в этом году. Мы ожидаем, что без учета разовых статей прибыль по итогам года составит $280 млн. Номинальная прибыль при этом может варьироваться в достаточно широких пределах.
Сильная сторона отчетности – денежные потоки. Операционный поток показал рекордное укрепление за счет оптимизации активов и сворачивания нерентабельных производств. В то же время, капитальные вложения Мечела в 3К12 были минимальными – в итоге свободный денежный поток выглядит очень хорошо и составляет порядка $188 млн.
А вот долг неожиданно подрос – сказалось ослабление рубля и то, что большая часть долга Мечела номинирована в иностранной валюте. Отсюда же убытки по курсовым разницам.
При этом мы отмечаем, что компания провела большую работу по рефинансированию имеющихся долгов и подготовке к продаже проблемных активов. В результате, уже к середине следующего года ситуация с долговой нагрузкой должна радикально улучшиться.
Помимо распродажи активов и оптимизации долга, Мечел продолжает фокусироваться на разработке Эльгинского месторождения, которое является одним из крупнейших в мире и позволит компании стать крупным игроком на азиатском рынке.
На днях стало известно о победе Мечела на приватизационном аукционе по порту Ванино, который должен стать основным перевалочным пунктом для Эльги. То, что Мечел неожиданно для всех не постеснялся заплатить за этот актив более 15 млрд. рублей (более 21 млрд. за 100% порта) при текущем финансовом положении, указывает на то, что компания фактически готова начинать отгрузку угля с Эльги, и у нее есть партнеры – покупатели, которые, вероятно, помогут профинансировать сделку. Это хорошая новость для рынка.
Мы понижаем наши прогнозы годовых финансовых показателей компании до $11,3 млрд. по выручке и $1,6 млрд. по EBITDA – с учетом распродажи активов и крайне слабой конъюнктуры рынка. При этом мы сохраняем позитивный взгляд на компанию и целевые уровни на следующий год в районе 350 рублей за обыкновенную акцию.
Сравнительный анализ по-прежнему отражает относительно невысокую стоимость Мечела, при этом компания должна значительно преобразиться после распродажи активов, и даже незначительные улучшения на рынке могут существенно упрочить ее положение.
Проигравшей стороной пока выглядят только держатели префов – из-за бухгалтерских списаний в связи с распродажей активов чистая прибыль будет номинально низкой, возможно даже отрицательной. Соответственно, и дивиденды будут скорее формальными. Рекомендацию по привилегированным акциям мы не даем.
Отчетность отражает неплохой контроль издержек и немного превосходит рыночные прогнозы, поэтому ожидаем умеренно позитивной реакции котировок.
/Элитный Трейдер, ELITETRADER.RU/
http://ru.ufs-federation.com/ Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба