12 сентября 2013 Финмаркет
Российская экономика - настоящий Сфинкс, загадка для ученых и политиков. С одной стороны, она выглядит крайне привлекательно для инвесторов: госдолг небольшой, бюджет практически сбалансирован, а текущий счет профицитен. Но при этом премия за риск у России как у стран с высоким внешним дефицитом. Традиционно доходность по облигациям развивающихся стран зависит от динамики высокорисковых облигаций в США - это бумаги компаний, не имеющих инвестиционного рейтинга. Доходность по таким инструментам, как правило, высокая. Однако сейчас эта тенденция изменилась: теперь эти два показателя больше не коррелируют друг с другом. Отсутствие инвестиционного рейтинга у американских бумаг больше никого не пугает - перспективы роста экономики США улучшаются, - а вот развивающиеся страны начинают пугать рынки. Россия стала одной из стран, внушающих опасения инвесторам. В Goldman Sachs прогнозируют, что премия за риск по российским бумагам будет расти по сравнению со странами на аналогичном уровне развития.
Премия за риск слишком высокая
До кризиса спред по российским кредитным дефолтным свопам (CDS) (страховки на случай банкротства России), торговались точно в соответствии со спредами на CDS стран с таким же рейтингом.
Во время кризиса результаты России были хуже коллег. Затем Россия восстановила свои позиции: с 2010 по середину 2011 года спреды у России были меньше, чем у других страны с рейтингом BBB.
С тех пор макроэкономические показатели России вроде был улучшились, но спреды все равно выросли - сейчас Россия отстает по этому показателю от других стран.
Сейчас рынки куда больше внимания обращают на внешние дисбалансы и уязвимости, бюджетные проблемы их волнуют в меньшей степени.
Рынки совершенно неправильно оценивают стоимость российских CDS, уверены в Goldman Sachs. Спред по российским облигациям на 20 б.п. шире, чем у других у аналогичных стран. Это означает, что спреды должны снизится на 20-40 б.п.
Премия за риск по российским CDS слишком большая
С мая этого года ситуация ухудшилась
С фундаментальной точки зрения Россия лучше, чем другие страны
Премия за риск и суверенный рейтинг зависит от множества факторов, которые отличаются от ситуации на рынке и макроэкономической среды. Для каждой страны вес каждого из этих факторов специфический.
В GS изучили 11 критериев, которыми руководствуется агентство Fitch при выставление рейтинга. В агентстве обычно анализируют ситуацию в макроэкономике, с бюджетом, внешние и структурные риски. Часто именно структурные факторы играют важную роль при принятии решения о рейтинге.
По большинству из этих показателей Россия набрала чуть лучшие результаты, чем 50-ый процентиль стран с аналогичным рейтингом. Причем такая ситуация сохранялась каждый год на протяжение последних 10 лет за исключением 2009 года.
Это, по крайней мере, аргумент в пользу того, что премия за риск по российским бумагам должна по меньшей мере соответствовать аналогичным странам.
При этом рейтинг России неоднороден. По ряду критериев, например, балансу внешнего сектора и балансу бюджета, она выше своих похожих стран.
Бюджет России практически сбалансирован, власти не собираются занимать больше, несмотря на то, что рост экономики замедляется.
У России до сих пор сохраняется профицит торговли товарами и услугами на уровне 6% ВВП. Из-за оттока капитала профицит счета текущих операций составляет всего 2,3%, но это все равно второй самый лучший результат в группе после Бахрейна.
У России самый низкий госдолг и самые большие резервы в группе - по этим показателям она набирает существенно больше очков. Это вторая самая богатая страна в группе, опять же после Бахрейна.
Часто инвесторы объясняют высокую премию за риск по России излишней зависимостью страны от экспорта нефти и другого сырья. Но в GS уверены, что риски для бюджета и баланса внешнего сектора от падения цен на нефть серьезно снизились благодаря тому, что курс рубля стал более гибким.
С учетом того, что сейчас для инвесторов особенно важен баланс внешнего сектора и потребности в финансирование, удивительно, что Россия торгуется на уровне стран с высоким дефицитом текущего счета. Премия за риск по России ближе к Бразилии и Индии, чем к Мексике.
Россия показывает слабые результаты при анализе ситуации в макроэкономике. Российская экономика серьезно замедляется. Правда, с учетом низкого долга, а также правительства, которое демонстрирует, что не будет смягчать отношение к бюджету.
Высокая инфляция в России вызвана структурными факторами. Но вряд ли лишь этим фактором можно объяснить высокую премию за риск по российским бумагам. Тем более, облигации в местной валюте только что показали лучшие результаты, чем аналогичные бумаг стран со схожем кредитным рейтингом.
Россию в этой группе стран удерживают структурные факторы. Например, Россия отстает по уровню развития финансовой системы, а также по уровню рублеризации экономики - по этим показателям она занимает среднее положение в группе.
В рейтинге Doing Business из 11 стран с аналогичным рейтингом Россия оказалась на 10-м месте. Хуже только Бразилия.
России не стоит надеяться на улучшение рейтинга
Даже с учетом того, что фундаментальные показатели российской экономики лучше, чем у других стран, входящих в группу, надеяться на улучшение кредитного рейтинга России не стоит, полагают в GS.
Позитивные сдвиги, конечно, есть. Например, ЦБ переходит к режиму таргетирования инфляции: к 2015 году цель может составить 4% плюс минус 1,5 п.п. Это может улучшить показатели России по этому фактору. Это поможет развитию финансовой системы и снизит риски от потоков капитала. Но даже цель по инфляции в 4% является достаточно высокой для стран из этой группы. Да и достичь этого удастся лишь за счет достаточно больших потерь для выпуска экономики.
Также власти озабочены вопросом улучшения инвестиционного климата. Владимир Путин обещал улучшить рейтинг России в Doing Business. Но пока в этом направление особого прогресса нет, а цель вряд ли будет достигнута к 2015 году.
Сдерживает рост рейтинга и институциональные проблемы российской экономики, например, структура банковского сектора
http://www.finmarket.ru/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу