6 сентября 2014 UFS IC Милостнова Анна
28 августа «Аэрофлот» опубликовал финансовые результаты полугодия. Компания по-прежнему показывает высокие темпы роста пассажиропотока, хотя темп замедлился вследствие ухудшения экономических условий.
Ослабление рубля к иностранным валютам также не было на руку перевозчику: операционные расходы росли быстрее доходов. Кроме того, в I полугодии авиакомпания начислила резерв под проблемную дебиторскую задолженность (связанную с долгами туроператоров). В итоге «Аэрофлот» отразил отрицательную операционную прибыль и впервые за несколько периодов отрицательную чистую прибыль. Маржа EBITDA также ухудшилась.
Отраженные в финансовой отчетности расходы носят нерегулярный характер и не должны вызвать опасения у инвесторов. А вот то, что российская экономика замедляет рост и рубль ослабляется, напрямую влияет на показатели пассажиропотока. Это заметно по отрицательной динамике пассажиропотока на международных направлениях в I полугодии текущего года.
II полугодие для авиаперевозчика традиционно удачнее. По итогам 2014 года мы ожидаем роста рублевой выручки на 15% и улучшения маржи EBITDA.
Мы обновили прогнозы финансовых показателей «Аэрофлота» и пересмотрели оценку справедливой стоимости акций до 71,17 рублей за бумагу. Подтверждаем рекомендацию ПОКУПАТЬ.
Инвестиционные факторы
- Операционные результаты лучше, чем в среднем по отрасли;
- Дополнительная эмиссия акций (с целью сокращения доли государства до 50%+1 акции), продажа пакетов «Ростеха» и «Аэрофлот-Финанс» (в сумме около 10%);
- Новая дивидендная политика предполагает выплаты акционерам в размере 25% чистой прибыли по МСФО, а не по РСБУ, как раньше.
Факторы риска
- Совершение ряда рейсов в обход территории Украины ведет к росту операционных расходов;
- Снижение темпов роста российской экономики и, соответственно, снижение спроса на авиаперевозки;
- Слабый рубль приводит к росту расходов по лизинговым договорам.
Итоги полугодия
В I полугодии 2014 года общий пассажиропоток по Группе «Аэрофлот» увеличился на 10,8% относительно уровня I полугодия 2013 года и составил 15,7 млн человек. Рост пассажиропотока только компанией «Аэрофлот» составил 14,9%. По данным Росавиации, в среднем российские авиакомпании по итогам шести месяцев увеличили пассажиропоток на 10,8%. «Трансаэро» увеличила перевозки на 4,8%, ЮТэйр – на 6,2%. Отметим появившуюся в последний год тенденцию – авиаперевозки на международных направлениях растут существенно медленнее, чем на внутренних рейсах, что связано с ухудшением экономической ситуации в стране. По итогам I полугодия на международных рейсах было перевезено на 0,3% пассажиров меньше, чем в I полугодии 2013 года. В начале года «Аэрофлот» даже был вынужден снизить на 5% тарифы, номинированные в евро, в связи с ослаблением валютного курса рубля (что привело к росту стоимости билетов для пассажиров). По итогам 7 месяцев, однако, общее число перевезенных пассажиров на международных направлениях догнало уровень 7 месяцев 2013 года (рост пассажиропотока в сегменте показал нулевую динамику). Во II полугодии показатели пассажиропотока и пассажирооборота традиционно на 25-30% выше, чем в I полугодии. Поэтому по итогам всего 2014 года мы ожидаем, что общий пассажиропоток группы «Аэрофлот» вырастет на 12,3% до 35,25 млн человек. Выручка в I полугодии возросла на 9,4% до 140,3 млрд руб. благодаря росту пассажиропотока на 10,8%. В том числе доходы от регулярных пассажирских перевозок увеличились на 10,3% г/г. В то же время выручка от чартерных пассажирских перевозок сократилась относительно I полугодия 2013 года на 11,4%, выручка от грузовых перевозок упала на 25,7%. Это объясняется решением компании отказаться от низкодоходных чартерных рейсов по ряду направлений, а также приостановкой деятельности парка грузовых самолетов в 2013 году (грузоперевозки теперь осуществляются в багажных отделениях пассажирских судов). Рублевая доходная ставка от пассажирских перевозок превысила показатель I полугодии 2013 года на 4,3% и составила 2,88 руб./пкм. Величина доходной ставки, выраженная в долларах, в связи с ослаблением рубля в 2014 году снизилась, что насторожило аналитиков и инвесторов и послужило основной причиной понижения рыночного консенсуса справедливой стоимости компании. Более того, руководство «Аэрофлота» также заявляло, что ожидает сохранения доходной ставки в 2014 году на уровне 2013 года. В I полугодии «Аэрофлот» зафиксировал отрицательную операционную прибыль за счет опережающего роста расходов над доходами. Операционные расходы, за исключением расходов на авиационное топливо, увеличились на 17,9% г/г. В том числе, на 28,4% увеличились расходы по операционной аренде (как раз за счет ослабления курса рубля), расходы на оплату труда выросли на 13,8%. EBITDA сократилась вдвое, рентабельность по EBITDA также ухудшилась – с 8,5% в I полугодии 2013 года до 3,6% в I полугодии 2014 года. По итогам полугодия «Аэрофлот» зафиксировал чистый убыток в размере 1,9 млрд рублей. Помимо увеличения затрат на топливо и персонал, в отчетности «Аэрофлота» отражены отрицательные «прочие операционные доходы и расходы, нетто» в размере 2,7 млрд рублей против 10 млн рублей годом ранее. В компании объяснили рост этой статьи расходов увеличением резерва под плохую дебиторскую задолженность (связанную с долгами туроператоров). По итогам года, тем не менее, мы ожидаем, что «Аэрофлот» выйдет в плюс по показателю чистой прибыли.
Добролет, который летал в Крым
Судьба очередного российского лоукостера оборвалась еще раньше, чем ждали скептики. «Добролет», низкобюджетный проект «Аэрофлота», который вначале планировал первым своим маршрутом сделать Санкт-Петербург, изменил направление на Симферополь и в итоге попал под санкции ЕС – за то, что способствует интеграции Крыма в Россию. Ряд европейских контрагентов сообщил об отказе выполнять свои обязательства перед авиаперевозчиком – аннулировано действие договоров лизинга, технического обслуживания и страхования воздушных судов. В августе компания объявила о приостановке деятельности. Однако вскоре появилась информация о том, что «Аэрофлот» вновь готовит к запуску лоукост-«дочку». Новые договора лизинга и техобслуживания, скорее всего, будут заключены с азиатскими компаниями. По заявлениям руководства, бизнес-модель лоукостера была пересмотрена. Теперь ожидаемые инвестиции в проект будут вдвое ниже, меньшим будет и парк самолетов. Безусловно, все затраты, связанные с лоукостером, ложатся на плечи материнской компании. Однако есть и явные плюсы от всей этой истории. Взявшись за создание «Добролета», «Аэрофлот» добился принятия ряда поправок в воздушном законодательстве. Это ввод невозвратных билетом, отмена бесплатного провоза багажа, а также получение квот на найм иностранных пилотов. Финансовую выгоду от этих изменений посчитать трудно, но она, несомненно, будет.
Резюме
В своем предыдущем специальном комментарии по «Аэрофлоту» (в мае 2014) мы отмечали, что есть ряд рисков, способных негативно отразиться на оценке стоимости компании. По итогам полугодия видим, что действительно есть негативные внешние факторы, отрицательно влияющие на динамику финансовых показателей перевозчика. К примеру, ослабление рубля привело как к снижению спроса на полеты по международным направлениям, так и к росту операционных расходов. Также «Аэрофлот» отразил солидные расходы на резервы по дебиторской задолженности, в итоге, зафиксировав чистый убыток. В целом, без учета единовременных статей, результаты вышли в рамках прогнозов рынка. Мы ожидаем, что II полугодие будет более успешным для перевозчика. Мы обновили прогнозы финансовых показателей компании и пересмотрели справедливую стоимость акций до 71,17 рублей за бумагу. Оставляем рекомендацию ПОКУПАТЬ. Добавим, что президент РФ подписал указ о сокращении доли государства в капитале «Аэрофлота» с 51,17% до 50% + 1 акции, благодаря дополнительной эмиссии акций. Также ожидается, что рынку будут предложены 3,55% акций перевозчика, принадлежащие «Ростеху» и 5,7%, находящиеся на счетах дочерней «Аэрофлот-финанс». Это может поддержать интерес инвесторов к бумагам и стать стимулом для роста в котировках.
http://ru.ufs-federation.com/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Ослабление рубля к иностранным валютам также не было на руку перевозчику: операционные расходы росли быстрее доходов. Кроме того, в I полугодии авиакомпания начислила резерв под проблемную дебиторскую задолженность (связанную с долгами туроператоров). В итоге «Аэрофлот» отразил отрицательную операционную прибыль и впервые за несколько периодов отрицательную чистую прибыль. Маржа EBITDA также ухудшилась.
Отраженные в финансовой отчетности расходы носят нерегулярный характер и не должны вызвать опасения у инвесторов. А вот то, что российская экономика замедляет рост и рубль ослабляется, напрямую влияет на показатели пассажиропотока. Это заметно по отрицательной динамике пассажиропотока на международных направлениях в I полугодии текущего года.
II полугодие для авиаперевозчика традиционно удачнее. По итогам 2014 года мы ожидаем роста рублевой выручки на 15% и улучшения маржи EBITDA.
Мы обновили прогнозы финансовых показателей «Аэрофлота» и пересмотрели оценку справедливой стоимости акций до 71,17 рублей за бумагу. Подтверждаем рекомендацию ПОКУПАТЬ.
Инвестиционные факторы
- Операционные результаты лучше, чем в среднем по отрасли;
- Дополнительная эмиссия акций (с целью сокращения доли государства до 50%+1 акции), продажа пакетов «Ростеха» и «Аэрофлот-Финанс» (в сумме около 10%);
- Новая дивидендная политика предполагает выплаты акционерам в размере 25% чистой прибыли по МСФО, а не по РСБУ, как раньше.
Факторы риска
- Совершение ряда рейсов в обход территории Украины ведет к росту операционных расходов;
- Снижение темпов роста российской экономики и, соответственно, снижение спроса на авиаперевозки;
- Слабый рубль приводит к росту расходов по лизинговым договорам.
Итоги полугодия
В I полугодии 2014 года общий пассажиропоток по Группе «Аэрофлот» увеличился на 10,8% относительно уровня I полугодия 2013 года и составил 15,7 млн человек. Рост пассажиропотока только компанией «Аэрофлот» составил 14,9%. По данным Росавиации, в среднем российские авиакомпании по итогам шести месяцев увеличили пассажиропоток на 10,8%. «Трансаэро» увеличила перевозки на 4,8%, ЮТэйр – на 6,2%. Отметим появившуюся в последний год тенденцию – авиаперевозки на международных направлениях растут существенно медленнее, чем на внутренних рейсах, что связано с ухудшением экономической ситуации в стране. По итогам I полугодия на международных рейсах было перевезено на 0,3% пассажиров меньше, чем в I полугодии 2013 года. В начале года «Аэрофлот» даже был вынужден снизить на 5% тарифы, номинированные в евро, в связи с ослаблением валютного курса рубля (что привело к росту стоимости билетов для пассажиров). По итогам 7 месяцев, однако, общее число перевезенных пассажиров на международных направлениях догнало уровень 7 месяцев 2013 года (рост пассажиропотока в сегменте показал нулевую динамику). Во II полугодии показатели пассажиропотока и пассажирооборота традиционно на 25-30% выше, чем в I полугодии. Поэтому по итогам всего 2014 года мы ожидаем, что общий пассажиропоток группы «Аэрофлот» вырастет на 12,3% до 35,25 млн человек. Выручка в I полугодии возросла на 9,4% до 140,3 млрд руб. благодаря росту пассажиропотока на 10,8%. В том числе доходы от регулярных пассажирских перевозок увеличились на 10,3% г/г. В то же время выручка от чартерных пассажирских перевозок сократилась относительно I полугодия 2013 года на 11,4%, выручка от грузовых перевозок упала на 25,7%. Это объясняется решением компании отказаться от низкодоходных чартерных рейсов по ряду направлений, а также приостановкой деятельности парка грузовых самолетов в 2013 году (грузоперевозки теперь осуществляются в багажных отделениях пассажирских судов). Рублевая доходная ставка от пассажирских перевозок превысила показатель I полугодии 2013 года на 4,3% и составила 2,88 руб./пкм. Величина доходной ставки, выраженная в долларах, в связи с ослаблением рубля в 2014 году снизилась, что насторожило аналитиков и инвесторов и послужило основной причиной понижения рыночного консенсуса справедливой стоимости компании. Более того, руководство «Аэрофлота» также заявляло, что ожидает сохранения доходной ставки в 2014 году на уровне 2013 года. В I полугодии «Аэрофлот» зафиксировал отрицательную операционную прибыль за счет опережающего роста расходов над доходами. Операционные расходы, за исключением расходов на авиационное топливо, увеличились на 17,9% г/г. В том числе, на 28,4% увеличились расходы по операционной аренде (как раз за счет ослабления курса рубля), расходы на оплату труда выросли на 13,8%. EBITDA сократилась вдвое, рентабельность по EBITDA также ухудшилась – с 8,5% в I полугодии 2013 года до 3,6% в I полугодии 2014 года. По итогам полугодия «Аэрофлот» зафиксировал чистый убыток в размере 1,9 млрд рублей. Помимо увеличения затрат на топливо и персонал, в отчетности «Аэрофлота» отражены отрицательные «прочие операционные доходы и расходы, нетто» в размере 2,7 млрд рублей против 10 млн рублей годом ранее. В компании объяснили рост этой статьи расходов увеличением резерва под плохую дебиторскую задолженность (связанную с долгами туроператоров). По итогам года, тем не менее, мы ожидаем, что «Аэрофлот» выйдет в плюс по показателю чистой прибыли.
Добролет, который летал в Крым
Судьба очередного российского лоукостера оборвалась еще раньше, чем ждали скептики. «Добролет», низкобюджетный проект «Аэрофлота», который вначале планировал первым своим маршрутом сделать Санкт-Петербург, изменил направление на Симферополь и в итоге попал под санкции ЕС – за то, что способствует интеграции Крыма в Россию. Ряд европейских контрагентов сообщил об отказе выполнять свои обязательства перед авиаперевозчиком – аннулировано действие договоров лизинга, технического обслуживания и страхования воздушных судов. В августе компания объявила о приостановке деятельности. Однако вскоре появилась информация о том, что «Аэрофлот» вновь готовит к запуску лоукост-«дочку». Новые договора лизинга и техобслуживания, скорее всего, будут заключены с азиатскими компаниями. По заявлениям руководства, бизнес-модель лоукостера была пересмотрена. Теперь ожидаемые инвестиции в проект будут вдвое ниже, меньшим будет и парк самолетов. Безусловно, все затраты, связанные с лоукостером, ложатся на плечи материнской компании. Однако есть и явные плюсы от всей этой истории. Взявшись за создание «Добролета», «Аэрофлот» добился принятия ряда поправок в воздушном законодательстве. Это ввод невозвратных билетом, отмена бесплатного провоза багажа, а также получение квот на найм иностранных пилотов. Финансовую выгоду от этих изменений посчитать трудно, но она, несомненно, будет.
Резюме
В своем предыдущем специальном комментарии по «Аэрофлоту» (в мае 2014) мы отмечали, что есть ряд рисков, способных негативно отразиться на оценке стоимости компании. По итогам полугодия видим, что действительно есть негативные внешние факторы, отрицательно влияющие на динамику финансовых показателей перевозчика. К примеру, ослабление рубля привело как к снижению спроса на полеты по международным направлениям, так и к росту операционных расходов. Также «Аэрофлот» отразил солидные расходы на резервы по дебиторской задолженности, в итоге, зафиксировав чистый убыток. В целом, без учета единовременных статей, результаты вышли в рамках прогнозов рынка. Мы ожидаем, что II полугодие будет более успешным для перевозчика. Мы обновили прогнозы финансовых показателей компании и пересмотрели справедливую стоимость акций до 71,17 рублей за бумагу. Оставляем рекомендацию ПОКУПАТЬ. Добавим, что президент РФ подписал указ о сокращении доли государства в капитале «Аэрофлота» с 51,17% до 50% + 1 акции, благодаря дополнительной эмиссии акций. Также ожидается, что рынку будут предложены 3,55% акций перевозчика, принадлежащие «Ростеху» и 5,7%, находящиеся на счетах дочерней «Аэрофлот-финанс». Это может поддержать интерес инвесторов к бумагам и стать стимулом для роста в котировках.
http://ru.ufs-federation.com/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter