21 сентября 2016 Живой журнал Журавлев Сергей
Любопытным в последнем (пятничном) решении СД Банка России стало не столько само решение о снижении ставки на 50 б.п. (оно было вполне ожидаемо, учитывая снижение годового прогноза инфляции, обнародованного регулятором, до 4.5% на сентябрь 2017г., и таким образом, сохранение ключевой ставки на прежнем уровне означало бы ужесточение ДКП, т.е. увеличение реальной ставки ex-ante против традиционных для последних месяцев 5.5%, для чего не видно оснований), сколько впервые взятая на вооружение Банком России «политика управления будущими ставками».
Ключевая ставка вряд ли будет дальше сокращена в 2016 году, с возможностью дальнейшей корректировки не ранее 1-2-го кварталов 2017г. Напомню, что метод «упреждающего руководства ставками» был одним из 2-х не конвенциональных приемов ДКП ФРС (наряду с «количественным смягчением») в период «зализывания» последствий финансового кризиса 2008-09гг. Правда, в отличие от заокеанских коллег, гарантировавших неизменность ставок на 3 года вперед, наш регулятор ограничился пока 1-2-мя кварталами.
Послание коринфянам финансовым рынкам
ЦБ дал также и понять, кому адресован этот прогноз, или, другими словами, информационная интервенция. Кривая рыночных процентных ставок по срокам погашения и данные обследований показывают, что, в отличие от Банка России, участники рынка прогнозируют более быстрое падение процентных ставок. Из заявления председателя вытекает, что Банк России имел в виду в первую очередь рынок ОФЗ и, в меньшей степени, рынок валютных форвардов (NDF).
Разрыв между «короткими» и долгосрочными ставками («перевернутая» кривая бескупонной доходности) означает отрицательную премию «за временной риск» («замораживание» ликвидности на более длительный срок), и обычно сигнализирует об ожиданиях рецессии участниками рынка. Но в данном случае – это лишь результат моделирования ими поведения (агрессивно дезинфляционного) Банка России, которое регулятор решил поправить, объявив, что движение к низким ставкам будет плавным, и что реальные ставки, во всяком случае, останутся существенно положительными в течение ближайших лет.
Потребительскому оптимизму здесь не место
Второй адресат послания ЦБ – инфляционные ожидания, которые хотя и возобновили снижение в августе, всё же угасают слишком медленно (в отличие от ожидания ставок). При этом ЦБ в целом доволен темпами снижения фактической (ex-post) инфляции, опустившейся до 6.6% в середине сентября, хотя и указывает на вклад временных факторов типа хорошего урожая. Тем не менее, Банк России ожидает более медленного, чем раньше, торможения инфляции до конца года, сузив интервал для инфляции в 2016г. до 5.5-6.0% (ранее он был 5.0-6.0%), сместив, таким образом, центральную точку прогноза на 25 б.п. вверх.
Предметом обеспокоенности ЦБ стала инфляция на непродовольственном рынке, вклад которой в общую «видимую инфляцию» вырос (до 43% в годовую инфляцию в августе, при том, что непродовольствие занимает в потреб. расходах лишь 36.5%). Сохранение темпов роста цен на непродовольствие наблюдается в условиях благоприятной нефтяной конъюнктуры и стабильного (и даже укрепляющегося реально) рубля. Это означает, что слабеет сдерживающее влияние на инфляцию со стороны потребительского спроса. (Речь не идет конечно, о восстановлении уровня покупок «тучных/докрымнашских» лет, отрыв от них на 12-15% вниз сохранится на долгие годы, однако сжатие оборота розницы в последние месяцы почти прекратилось).
Требуется, по мнению регулятора, некоторая пауза в смягчении денежно-кредитных условий, дабы оценить воздействие текущих решений. А оно может проявиться в инфляционных ожиданиях лишь 1-го или даже 2-го кварт. след. года. На движение самой инфляцию в ближайшие месяцы последние решения вряд ли повлияют из-за её инерционности.
Рубль. Будет сидеть стоять?
Хотя ЦБ никогда не дает никаких прогнозов в отношении курса рубля, судя по прогнозу платёжного баланса можно сказать, что в базовом сценарии (40 долл./барр.) ЦБ ожидает реального укрепления рубля и сохранения номинального курса вокруг текущих уровней, возможно, до 2020г. Прогноз текущего счета понижен до 27 млрд. долл. (было 40 в прогнозе квартал назад), а чистый годовой отток капитала вообще сдвинулся до мизерной величины в 14 млрд. долл., благодаря возврату банками 13 млрд. долл. ликвидности, ранее временно предоставленной из резервов. Остальные 9 млрд. вернутся в след. году. (Откорректированные по новому прогнозу графики – в предыдущей записи).
Сильное (в 2.6 раза) сжатие текущего счета (сальдо экспортно-импортных операций) – мощнейший фактор, содействующий укреплению рубля. При товарном экспорте, рухнувшем в этом году еще на 20% против прошлого (и почти вдвое против тучных 2011-13гг.), импорт остался почти неизменным (годовое сжатие – 3.6%). В дальнейшем ЦБ ожидает сохранения сальдо тек. операций на уровне 25 млрд. долл. (и «зеркального» чистого оттока при неподвижных резервах), и роста экспорта за счет физобъемов, что дополнительно расширит импорт и укрепит, или, во всяком случае, поддержит рубль. При том, что роста внутреннего выпуска ЦБ уже почти не ждёт (0.5-1.0% в 2017г. против 1.1-1.4% в прогнозе, данном кварталом ранее).
/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу