23 мая 2018 БКС Экспресс | Ленэнерго
Привилегированные бумаги Ленэнерго торгуются на историческом максимуме относительно обыкновенных акций. Разрыв в ценах достиг 109 руб. Какова причина такой нехарактерной для российского рынка разницы в цене «префов» и «обычки»?
Цена привилегированной акции Ленэнерго на Московской бирже на 22 мая 2017 г. составляет 115 руб. Обыкновенная бумага торгуется по 5,6 руб., ниже цены обыкновенной акции в 20 раз! Аномальный положительный спрэд между разными типами бумаг держится уже несколько лет. По мере улучшения финансовых показателей компании, спрэд продолжает увеличиваться.
«Префы» Ленэнерго в последние годы стали очень популярным инструментом среди частных инвесторов, так как показывают высокую дивидендную доходность и уверенно растут в рамках восходящего тренда. При этом общая капитализация привилегированных бумаг составляет всего 10 млрд руб.
Дивидендная политика
Причина кроется в дивидендной политике, точнее в ее деталях, а также в соотношении количества привилегированных и обыкновенных акций.
Для начала взглянем на историю дивидендных выплат Ленэнерго. Дивиденды на «префы», как правило, выше выплат по обыкновенным акциям, платятся чаще. За 2017 г. выплаты на привилегированную бумагу будут в 100 раз выше.
Дело в том, что в уставе компании прописана норма: направлять на выплату по привилегированным акциям 10% от чистой прибыли (ЧП) по РСБУ. Единственным условием для этого является наличие чистой прибыли по итогам финансового периода.
Количество привилегированных бумаг на 22 мая составляет 93 264 311 шт. или 1,1% от всех выпущенных акций. Количество обыкновенных бумаг – 8 523 785 320 шт.
Тогда, даже если бы вся остальная прибыль (90% от ЧП) направлялась на выплаты по обыкновенным акциям, все равно 1,1% бумаг получал бы 10% всей прибыли, т.е. примерно в 10 раз больше обычно практикуемого разделения, когда выплачиваются одинаковые дивиденды из расчета на любой тип акций. Таким образом, распределение прибыли среди акционеров Ленэнерго неравномерно, с сильным перекосом в сторону привилегированных акций.
Как же так получилось
Такие перекосы в распределение прибыли не были изначально запланированы. Неравное положение инвесторов стало результатом перманентного размытия доли держателей обыкновенных акций в результате нескольких допэмиссий. При этом устав компании с прописанным правилом распределения дивидендов не менялся. Видимо, об этом просто забыли или же просто постоянно откладывали, так как необходимо было бы согласовывать решение по изменению устава с держателями «префов» и тратить деньги на выкуп бумаг у несогласных.
Допэмиссии обыкновенных акций проводились пять раз. Последнее размытие было в 2015 г. В целом количество обыкновенных акций увеличилось с 2 519 852 – обыкновенных акций2 519 852 – обыкновенных акций2 519 852 – обыкновенных акций2 519 852 шт. до 8 523 785 320, то есть в сотни раз.
Допэмиссия «префов» была лишь однажды. В 1995 г. было дополнительно выпущено 130 896 000 шт. Но позже, в ходе реорганизации «Ленэнерго» было выкуплено 38 063 689 шт. у несогласных с решением правления. Позже эти бумаги были погашены. В результате количество составило нынешние 93 264 311 привилегированных акции против изначальных 432 000.
Расчет дивидендов на обыкновенные акции
Исходя из приведенной выше таблицы видно, что в годы выплат по «префам» держатели обыкновенных акций порой вообще не получали дивидендов. Дело в том, что условий их получения на обыкновенные акции несколько больше:
- наличие чистой прибыли по итогам финансового периода без учета переоценки финансовых вложений;
- соотношение долг / EBITDA (на конец периода) < 3. При невыполнении данного критерия приоритетом перед выплатой дивидендов является погашение долга;
- расчет дивидендов на обыкновенную акцию делается исходя из обязательных отчислений в резервный и иные фонды (ОтчРФ), инвестпрограммы (ПР) и наличия убытков прошлых лет(ПУ). Итого дивиденды на «обычку» = ЧП – Дивиденды на «префы» -ОтчРФ-ПР-ПУ.
Динамика прибыли
В 2016 г. компания вышла в прибыль и сразу же заплатила рекордные дивиденды, заработав около 7,6 млрд руб. При этом планируемые результаты (9,5 млрд руб.) достигнуты так и не были. Прогноз на 2017 г. был также понижен с изначально озвученных 18 млрд руб. до примерно 9 млрд руб. В итоге за прошлый год удалось заработать 12,56 млрд руб., что и обеспечило 13,4 руб. дивидендов на «преф».
Но еще более интересным может оказаться 2018 г. Менеджмент планирует заработать около 16 млрд руб. А это уже в районе 17 руб. дивидендов на привилегированную бумагу. Ниже приведен график финансовых результатов Ленэнерго по РСБУ.
Резюме
Таким образом, феномен многократного превышения стоимости привилегированных акций над ценой обыкновенных кроется в довольно большой разнице дивидендных выплат. Это произошло из-за нескольких допэмиссий обыкновенных акций. При этом устав по части дивидендной политики изменен не был.
Кроме того, условием выплаты дивидендов на привилегированную акцию является только наличие чистой прибыли, а расчет производится до вычетов на инвестпрограмму, покрытие ранее понесенных убытков и отчисления в различные фонды. Но такая дивидендная политика для Российского рынка является крайне редким исключением.
При условии роста прибыли компании (в соответствии с прогнозами) и отсутствия размытия доли именно привилегированных акций, этот инструмент и дальше может быть одной из самых привлекательных дивидендных историй на рынке.
Цена привилегированной акции Ленэнерго на Московской бирже на 22 мая 2017 г. составляет 115 руб. Обыкновенная бумага торгуется по 5,6 руб., ниже цены обыкновенной акции в 20 раз! Аномальный положительный спрэд между разными типами бумаг держится уже несколько лет. По мере улучшения финансовых показателей компании, спрэд продолжает увеличиваться.
«Префы» Ленэнерго в последние годы стали очень популярным инструментом среди частных инвесторов, так как показывают высокую дивидендную доходность и уверенно растут в рамках восходящего тренда. При этом общая капитализация привилегированных бумаг составляет всего 10 млрд руб.
Дивидендная политика
Причина кроется в дивидендной политике, точнее в ее деталях, а также в соотношении количества привилегированных и обыкновенных акций.
Для начала взглянем на историю дивидендных выплат Ленэнерго. Дивиденды на «префы», как правило, выше выплат по обыкновенным акциям, платятся чаще. За 2017 г. выплаты на привилегированную бумагу будут в 100 раз выше.
Дело в том, что в уставе компании прописана норма: направлять на выплату по привилегированным акциям 10% от чистой прибыли (ЧП) по РСБУ. Единственным условием для этого является наличие чистой прибыли по итогам финансового периода.
Количество привилегированных бумаг на 22 мая составляет 93 264 311 шт. или 1,1% от всех выпущенных акций. Количество обыкновенных бумаг – 8 523 785 320 шт.
Тогда, даже если бы вся остальная прибыль (90% от ЧП) направлялась на выплаты по обыкновенным акциям, все равно 1,1% бумаг получал бы 10% всей прибыли, т.е. примерно в 10 раз больше обычно практикуемого разделения, когда выплачиваются одинаковые дивиденды из расчета на любой тип акций. Таким образом, распределение прибыли среди акционеров Ленэнерго неравномерно, с сильным перекосом в сторону привилегированных акций.
Как же так получилось
Такие перекосы в распределение прибыли не были изначально запланированы. Неравное положение инвесторов стало результатом перманентного размытия доли держателей обыкновенных акций в результате нескольких допэмиссий. При этом устав компании с прописанным правилом распределения дивидендов не менялся. Видимо, об этом просто забыли или же просто постоянно откладывали, так как необходимо было бы согласовывать решение по изменению устава с держателями «префов» и тратить деньги на выкуп бумаг у несогласных.
Допэмиссии обыкновенных акций проводились пять раз. Последнее размытие было в 2015 г. В целом количество обыкновенных акций увеличилось с 2 519 852 – обыкновенных акций2 519 852 – обыкновенных акций2 519 852 – обыкновенных акций2 519 852 шт. до 8 523 785 320, то есть в сотни раз.
Допэмиссия «префов» была лишь однажды. В 1995 г. было дополнительно выпущено 130 896 000 шт. Но позже, в ходе реорганизации «Ленэнерго» было выкуплено 38 063 689 шт. у несогласных с решением правления. Позже эти бумаги были погашены. В результате количество составило нынешние 93 264 311 привилегированных акции против изначальных 432 000.
Расчет дивидендов на обыкновенные акции
Исходя из приведенной выше таблицы видно, что в годы выплат по «префам» держатели обыкновенных акций порой вообще не получали дивидендов. Дело в том, что условий их получения на обыкновенные акции несколько больше:
- наличие чистой прибыли по итогам финансового периода без учета переоценки финансовых вложений;
- соотношение долг / EBITDA (на конец периода) < 3. При невыполнении данного критерия приоритетом перед выплатой дивидендов является погашение долга;
- расчет дивидендов на обыкновенную акцию делается исходя из обязательных отчислений в резервный и иные фонды (ОтчРФ), инвестпрограммы (ПР) и наличия убытков прошлых лет(ПУ). Итого дивиденды на «обычку» = ЧП – Дивиденды на «префы» -ОтчРФ-ПР-ПУ.
Динамика прибыли
В 2016 г. компания вышла в прибыль и сразу же заплатила рекордные дивиденды, заработав около 7,6 млрд руб. При этом планируемые результаты (9,5 млрд руб.) достигнуты так и не были. Прогноз на 2017 г. был также понижен с изначально озвученных 18 млрд руб. до примерно 9 млрд руб. В итоге за прошлый год удалось заработать 12,56 млрд руб., что и обеспечило 13,4 руб. дивидендов на «преф».
Но еще более интересным может оказаться 2018 г. Менеджмент планирует заработать около 16 млрд руб. А это уже в районе 17 руб. дивидендов на привилегированную бумагу. Ниже приведен график финансовых результатов Ленэнерго по РСБУ.
Резюме
Таким образом, феномен многократного превышения стоимости привилегированных акций над ценой обыкновенных кроется в довольно большой разнице дивидендных выплат. Это произошло из-за нескольких допэмиссий обыкновенных акций. При этом устав по части дивидендной политики изменен не был.
Кроме того, условием выплаты дивидендов на привилегированную акцию является только наличие чистой прибыли, а расчет производится до вычетов на инвестпрограмму, покрытие ранее понесенных убытков и отчисления в различные фонды. Но такая дивидендная политика для Российского рынка является крайне редким исключением.
При условии роста прибыли компании (в соответствии с прогнозами) и отсутствия размытия доли именно привилегированных акций, этот инструмент и дальше может быть одной из самых привлекательных дивидендных историй на рынке.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба