7 марта 2025 ИХ "Финам" Беленькая Ольга
В экономических индикаторах января можно отметить резкое замедление годовой динамики промпроизводства (с относительно стабильной ситуацией в обрабатывающей промышленности), ускорение годовой динамики потребления (вероятно, связанное с расходованием «навеса» досрочно выплаченных премий в декабре перед изменениями в НДФЛ), первое за длительный период незначительное повышение уровня безработицы от исторического минимума. Строительство выросло на 7,4% г/г, хотя во вводе жилья сохраняется отрицательная годовая динамика. В январе продолжилось сокращение как розничного, так и корпоративного кредитования, однако ЦБ полагает, что фактор сезонности и значительные бюджетные поступления в последние месяцы существенно «зашумляли» динамику кредита. Поэтому необходимо время, чтобы убедиться в устойчивости наблюдаемых тенденций в кредитовании, в том числе после нормализации исполнения бюджетных расходов внутри года.
Оперативные данные за февраль (индексы PMI от S&P Global) указывают на заметное замедление роста деловой активности как в обрабатывающей промышленности, так и в услугах на фоне ослабления роста новых заказов. Резко (-9,3% г/г) снизилась погрузка РЖД. Одновременно появились признаки ослабления инфляционного давления, чему, вероятно, способствовала более умеренная динамика спроса и укрепление рубля. Министр экономического развития М. Решетников отметил признаки охлаждения экономики на фоне сжатия кредитования вследствие ужесточения ДКП и изменений макропруденциального регулирования. Его заместитель, П. Крючкова, полагает, что «идет поиск сложного баланса между замедлением инфляции и устойчивым экономическим ростом. Не получается так, что мы можем оптимизировать один параметр и не думать о других. Приходится искать сложное равновесие». Вице-премьер А. Новак считает, что ситуация в отраслях экономики РФ и в системообразующих организациях в целом устойчивая, но «на особом внимании» строительная отрасль, транспортное машиностроение и автопром, угольная отрасль.
Жесткие денежно-кредитные условия и плановая нормализация бюджетной политики, как ожидается, будут способствовать замедлению роста экономики в текущем году, по нашей оценке, до 1,5-1,7%.
Росстат опубликовал данные за январь 2025 г.
Промпроизводство замедлении роста промпроизводства в январе до 2,2% г/г (с аномально высоких 8,2% г/г в декабре). По отношению к декабрю с коррекцией на сезонный и календарный фактор промпроизводство в январе сократилось на 3,2%. Здесь надо учитывать, что индекс промпроизводства учитывает не только обрабатывающую промышленность, но и добывающие отрасли (-2,1% г/г), и обеспечение тепло- и электроэнергией (в январе они сокращались, в том числе из-за необычно теплой погоды и прекращения транзита газа через Украину). Что касается обрабатывающей промышленности (+7% г/г), то влияние жестких ДКУ и сокращения ипотеки с господдержкой со 2П24 ощущают прежде всего автопром и отрасли, ориентированные на строительство жилья: металлургическое производство, производство стройматериалов и мебели. Декабрьский подъем в обрабатывающей промышленности был практически полностью сконцентрирован в отраслях с высокой долей гособоронзаказа.
В январе данные Росстата по промпроизводству диссонировали с данными S&P Global по PMI в обрабатывающей промышленности (в январе индекс достиг полугодового максимума 53,1). А вот данные по промышленному PMI за февраль менее позитивны - индекс снизился до 50,2, т.е. приблизился к границе 50, отделяющей рост деловой активности от спада. Слабый рост выпуска сочетался со стагнацией новых заказов, при этом новые продажи были поддержаны увеличением экспорта в ближайшие страны. Положительный фактор - ослабление показателей инфляционного давления – темпы роста закупочных цен стали минимальными с августа прошлого года, а отпускных – с апреля прошлого года (попытки компаний переложить рост издержек в рост цен сдерживалось их желанием поддержать продажи).
Потребительский сектор. Рост оборота розничной торговли после замедления в декабре, вновь ускорился. По оценке Минэкономразвития, суммарный оборот розничной торговли, общественного питания и платных услуг населению в январе составил +4,9% г/г в реальном выражении (декабрь +5,0% г/г). Оборот розничной торговли ускорился до 5,4% г/г (декабрь 5,2% г/г), превысив консенсус-прогноз Интерфакса (4,8%).
Рост платных услуг населению продолжил замедляться в годовом выражении (+2,5% г/г после пересмотренной в сторону повышения оценки +3,0% г/г в декабре).
Оборот кафе и ресторанов перед Новым годом продолжал уверенно расти: январь +9,4% г/г после +10,7% г/г в декабре.
Оперативная динамика потребительских расходов (СберИндекс) показывает неустойчивую тенденцию к замедлению роста.
Данные опережающего показателя деловой активности PMI в сфере услуг от S&P Global говорят о заметном замедлении роста в феврале – индекс снизился до 50,5 пункта против 54,6 пункта в январе, что стало минимальным значением с июня прошлого года. Такая динамика связана с замедлением темпов роста новых заказов: они стали самыми слабыми с июля 2024 года. Как и в промышленности, так и в сфере услуг в феврале было отмечено заметное снижение инфляционного давления. Темпы роста издержек стали самыми низкими с июля 2020 года, а отпускные цены росли самыми медленными темпами с апреля 2024 года, т.к. компании старались стимулировать спрос.
Рынок труда, зарплаты. Уровень безработицы в январе впервые с декабря 2023 г незначительно повысился – до 2,4% после 3-х месяцев стабилизации на историческом минимуме 2,3%. На фоне незначительного роста числа безработных и продолжающегося сокращения числа заявленных вакансий компаний показатель нагрузки не занятого трудовой деятельностью населения на 100 заявленных вакансий, державшийся ниже 20 с сентября по декабрь, в январе повысился до 21,6 (максимум с апреля прошлого года). Индекс hh, характеризующий напряженность рынка труда (соотношение количества активных резюме к количеству активных вакансий на рынке в выбранной профобласти, чем ниже показатель – тем более «перегрет» рынок), в феврале 2025 г повысился до 5,1 с 4,8 в январе. Для сравнения – в январе 2024 г он составлял 3,4, в феврале 3,3. Это подтверждает вывод ЦБ о признаках если не охлаждения, то прекращения нарастания напряженности на рынке труда.
Рост средней зарплаты (последние данные Росстата) в декабре прошлого года ожидаемо ускорился, т.к. многие компании досрочно выплачивали годовые премии в конце года (а не в 1кв следующего года), что связано с вступлением в силу с января 2025 г новой прогрессивной шкалы НДФЛ. В декабре рост средней номинальной зарплаты составил 21,9% г/г, реальной 11,3% (в целом по 2024 г средняя номинальная зарплата выросла на 18,3%, реальная на 9,1%). По отраслям, наиболее сильный рост средней номинальной зарплаты в декабре был в добыче нефти и газа (+84,8% г/г), производстве нефтепродуктов (+50,4% г/г), воздушном и космическом транспорте (+48% г/г), информации и связи (+31,1% г/г).
Увеличенные выплаты зарплат и премий, с одной стороны, поддержали потребление и приток сбережений в банки в декабре-январе (как отмечает ЦБ, после притока на 7,2% в декабре сезонный отток средств в январе -0,8% был меньше обычного, возможно, из-за сохранения выгодных ставок по вкладам). С другой стороны, досрочные выплаты премий в декабре означают, что не должно быть сезонного всплеска зарплат в марте (март 2024 г +21,6% г/г). А в целом сокращение «перегрева» на рынке труда и снижение возможностей компаний наращивать рост зарплат прежними темпами (из-за более сдержанного спроса, роста процентных платежей, издержек, налоговой нагрузки), как ожидается, будут способствовать замедлению роста зарплат в этом году (по нашей оценке, номинальный рост зарплат замедлится примерно до 12%).
По итогам индексации, средняя пенсия в январе, наконец, показала положительную динамику в реальном выражении (+11,5% г/г в номинальном выражении, +1,5% г/г в реальном). С 1 января 2025 г страховые пенсии были проиндексированы на 7,3% (инфляция за 2024г, которая была заложена в макропрогноз Минэкономразвития, на основе которого был подготовлен бюджет), а с февраля дополнительно проиндексированы до фактической официальной инфляции за 2025 г (9,5%). При этом соотношение средней пенсии к средней зарплате в 2024 г сократилось до минимальных 23,6% (и даже после индексации, средняя январская пенсия составляет лишь 26,3% от средней зарплаты 2024 г). До 2021 г это соотношение в среднем по году не опускалось ниже 30%.
Инфляция. По данным Росстата, инфляция в РФ с 25 февраля по 3 марта 2025 года составила 0,15% после 0,23% с 18 по 24 февраля, 0,17% с 11 по 17 февраля, 0,23% с 4 по 10 февраля, 0,16% с 28 января по 3 февраля. В годовом выражении инфляция держится около 10,1%. Из данных следует, что инфляция в феврале (по недельным данным) могла составить 0,79% (за полный февраль 2024 г она составила 0,68%). С начала года инфляция составила 2,09%, опережая динамику 2М24 (1,54%). Пока основной вклад в инфляцию вносит повышенный темп роста цен на продовольственные товары и услуги, в то время как в непродовольственных товарах инфляция более умеренная. Укрепление рубля, сокращение розничного кредитования и более сдержанный спрос (продажи новых легковых автомобилей в России в феврале 2025 года снизились на 24,9% по сравнению с аналогичным периодом 2024 года) отражаются на замедлении роста или даже небольшом снижении цен на электронику и легковые автомобили. Хотя годовая инфляция, вероятно, достигнет пика лишь весной (по нашим оценкам, это будет в марте-апреле, по оценкам ЦБ, в апреле-мае), текущие темпы инфляции с коррекцией на сезонность постепенно снижаются, хотя пока остаются высокими. Сейчас они составляют около 10% SAAR против 13,8-14% SAAR в ноябре-декабре прошлого года.
Рост денежных агрегатов, по данным ЦБ, постепенно замедляется, хотя темпы остаются выше целевых. Согласно предварительной оценке, рублевая денежная масса (М2) в феврале возросла на 1,2%. Годовой темп прироста M2 сократился до 18,7% (в январе – 19,2%), широкой денежной массы (М2Х) до 14,7% (в январе – 16,7%), М2Х с исключением валютной переоценки до 15,3% (в январе – 15,5%). Вклад в замедление роста денежной массы вносит охлаждение кредитования, хотя в январе повышенные бюджетные расходы могли внести вклад в рост денежной массы. По последнему прогнозу ЦБ, рост денежной массы в этом году должен замедлиться до 5-10% после 19,2% в прошлом году. Таким образом, пока темпы роста денежных агрегатов еще существенно выше тех, которые ЦБ считает необходимыми для замедления инфляции к цели.
Важными факторами для будущих решений ЦБ по ключевой ставке, помимо динамики текущей инфляции и инфляционных ожиданий, должна стать динамика кредитования после нормализации поступлений бюджетных средств (по словам советника главы ЦБ К. Тремасова, полное понимание тенденций в кредитовании появится, скорее всего, только к апрельскому заседанию). Одними из факторов риска могут стать ускорение роста корпоративного кредитования после сокращения притока бюджетных средств, а также существенное увеличение льготных программ кредитования – так, по данным РБК, в правительстве обсуждают возможность распространения льготной ипотеки на семьи с одним ребенком до 18 лет (эта возможность существовала до ужесточения критериев доступности семейной ипотеки во 2П24).
Грузооборот транспорта в январе замедлил рост до 1,1% г/г после 4,2% г/г в декабре. По данным РЖД, объем погрузки на сети РЖД в феврале 2025 г. сократился на 9,3% к тому же месяцу 2024 г., среднесуточная погрузка снизилась на 6%. За январь – февраль 2025 г. погрузка на сети РЖД сократилась на 5,6% г/г. Наиболее заметно снизилась погрузка зерна – на 28,7% до 3,7 млн т, а также строительных грузов – на 26% до 11,5 млн т., выросла погрузка химических и минеральных удобрений (+8,9%).
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба