👨🏻💼 Замедление рынка труда — вызов для Хэдхантера, но даже в условиях слабого роста выручки компания демонстрирует приемлемую рентабельность и контролирует операционные расходы. Мы считаем бумагу фундаментально недооцененной и сохраняем «Позитивный» взгляд, при этом снижаем целевую цену до 5200 руб. после выплаты дивидендов и пересмотра прогнозов.
Главное
• Хэдхантер чувствителен к ситуации на рынке труда и сейчас, возможно, переживает определенные вызовы, связанные с замедлением рынка и падением спроса.
• Меняем наши кратко- и среднесрочные прогнозы по Хэдхантеру в связи с замедлением роста в 2025 г., ждем более скромную динамику и в 2026 г.
• При этом бизнес-модель компании, возможность индексировать цены на услуги и контроль над издержками позволяют даже в условиях замедления спроса показывать хорошую маржинальность.
• Понижаем целевую цену до 5200 руб./акц., взгляд остается «Позитивным» с учетом избыточной доходности 53%.
Хэдхантер — интересная история, несмотря на вызовы
➡️Фундаментально бумага, на наш взгляд, недооценена и представляет интересную историю с учетом своей прибыльности, места на рынке подбора персонала и дивидендной политики. Мы обновляем нашу оценку Хэдхантера, убираем выплаченные дивиденды из денежной позиции и предполагаем ускорение роста выручки в 2026 г. Компания планирует 14 ноября опубликовать результаты за III квартал, которые, скорее всего, будут отражать относительно слабый рынок: динамика вакансий на stats.hh.ru показывает их снижение год к году в III квартале 2025 г.
Нам импонирует, что компания смогла во II квартале существенно замедлить рост операционных расходов. Таким образом, Хэдхантер даже без роста выручки (лишь +3% год к году) смог продемонстрировать приемлемую рентабельность и сохранить высокую прибыль. Кроме того, мы обращаем внимание на вопросы корпоративного управления: мы считаем, что крупный акционер заинтересован в дивидендах, что позитивно и для миноритариев.
Впереди отчетность — наши ожидания и дивидендные перспективы
🗓️ Статистика по динамике вакансий, опубликованных работодателями на hh.ru в III квартале была негативная (-26–27% г/г). Скорее всего, это окажет давление на результаты III квартала. Сегмент HR-Tech показал мощный рост в I полугодии 2025 г. — на 170% г/г. Впрочем, пока HR-Tech убыточен, и его размер относительно небольшой (1,2 млрд руб. выручки в I полугодии).
Хэдхантер раскрывает данные по ключевым клиентам в Москве и Санкт-Петербурге и другим регионам, а также по малому и среднему бизнесу. Так, средняя выручка на ключевого клиента в Москве и Санкт-Петербурге превышает 1 млн руб. в год. Малый и средний бизнес генерирует гораздо меньшую выручку на клиента, но благодаря массовости дает больше выручки в валовом выражении.
Мы считаем, что результаты за III и IV кварталов 2025 г. покажут в целом похожую относительно слабую динамику г/г, как во II квартале. Хорошо, что даже с такими результатами Хэдхантер остается прибыльным. EBITDA может быть сопоставима с рекордным значением прошлого года, хотя скорее все же окажется ниже.
Скорректированная прибыль тоже будет ниже прошлогодней, но все равно достигнет около 16,4 млрд руб., что, скорее всего, позволит продолжить выплату дивидендов по итогам 2025 г.
Оценки БКС на 2025 г. и 2026 г. — ниже консенсуса
📊 Мы понизили наши прогнозы на 2025–2026 гг. меньше оценок консенсуса. Мы допускаем, что консенсус-прогнозы на 2026 г. базируются на более оптимистичных ожиданиях и могут немного снизиться в дальнейшем. Сейчас консенсус предполагает, что выручка Хэдхантера в следующем году вырастет на 25% г/г, что на 13% выше нашего прогноза. Консенсус-прогноз на 2025 г. также превышает наш — на 6%.
При этом неопределенность касательно будущих направлений развития рынка остается достаточно высокой. Траектория дальнейшей динамики вакансий зависит в том числе от макроэкономических факторов и экономического самочувствия малого и среднего бизнеса. Пока ситуация достаточно сложная — рынок «подморожен» в условиях жесткой денежно-кредитной политики.
Понижаем целевую цену, оставляем «Позитивный» взгляд
🔽Мы понижаем нашу целевую цену и оценку компании, но сохраняем «Позитивный» взгляд на компанию. Во многом наш взгляд базируется на ожидании улучшения темпов роста выручки. Так, после ожидаемого роста выручки на 4% в этом году мы ждем ускорения до 17% г/г в 2026 г., а III и IV кварталы текущего 2025 г. покажут рост выручки на 0–3% г/г.
Дальнейший рост выручки и издержек — основа будущих денежных потоков Хэдхантера. Компания способна контролировать издержки, что мы увидели во II квартале. Есть одна неизвестная переменная — это дальнейший темп роста основного бизнеса, то есть размещение вакансий и продажа доступа к базе резюме.
В целом с учетом высоких исторических темпов роста и способности компании повышать цены (как правило, большие изменения происходят раз в год, в январе) мы считаем, что при благоприятном сценарии будущий рост может быть и выше.
После замедления в 2022 г, рост выручки в 2023 г. составил 63%. Высокий рост, хоть и с замедлением, также наблюдался в 2024 г (+35%).
✔️Мы сохраняем наш «Позитивный» взгляд на Хэдхантер. Компания по-прежнему выглядит очень сильно благодаря своему положению на рынке поиска вакансий и успешной способности по монетизации. Вследствие уникального места на рынке у компании большое количество клиентов и есть возможность их сегментировать по бюджетам.
Наша оценка по методу дисконтирования денежных потоков (DCF) крайне чувствительна к темпам роста выручки в будущем. Мы понизили целевую цену до 5200 руб. из-за более низкого прогноза по выручке, также мы убрали выплаченные дивиденды.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба