Лидер российского рынка кибербезопасности представил финансовые результаты за третий квартал 2025 года. Бизнес-модель разработчиков ПО традиционно отличается выраженной сезонностью: основная часть выручки приходится на четвертый квартал, тогда как расходы распределяются более равномерно в течение года.
В обзоре разбираем ключевые итоги третьего квартала и факторы, определяющие динамику компании.
Ключевые тезисы
Positive Technologies представила результаты, немного превысившие наши ожидания: отгрузки выросли, EBITDAC впервые стал положительным. Однако существенных сюрпризов отчет не принес.
Компания снижает издержки и диверсифицирует бизнес, делая ставку на новые решения и международное расширение, что должно поддержать рост в 2026 году.
Несмотря на стабилизацию показателей и возможное возвращение дивидендов, форвардные мультипликаторы остаются выше сектора (EV/EBITDAC ~12x, P/NIC ~25x). Мы сохраняем осторожный взгляд на акции с целевой ценой 1 350 рублей за акцию.
Итоги третьего квартала
Отгрузки с НДС в третьем квартале выросли на 10,7% г/г, превысив наши ожидания. По итогам девяти месяцев 2025 года показатель увеличился на 31%, до 11,5 млрд рублей.
Выручка в третьем квартале снизилась на 6,4% г/г, но за девять месяцев выросла на 12%.
Более сдержанная динамика связана с тем, что часть отгрузок будет отражена в выручке в следующих периодах.
Разница между отгрузками и выручкой обусловлена особенностями учета по МСФО: если лицензия была отгружена до окончания действия предыдущей, она не включается в выручку до завершения срока старой лицензии, даже при поступлении оплаты от клиента. При этом в показатель отгрузок такие сделки попадают полностью.
EBITDAC в третьем квартале вышел в положительную зону и составил 0,6 млрд рублей. По итогам девяти месяцев 2025 года показатель равен -6 млрд рублей, что отражает сокращение убытка на 36,5% г/г.
NIC остается отрицательным — 0,6 млрд рублей. По итогам девяти месяцев убыток снизился на 12,6% г/г, до –8,8 млрд рублей.
Одной из приоритетных задач компании на ближайший год остается возвращение NIC в положительную зону. По словам менеджмента, в сентябре показатель уже вышел в плюс.
Прогнозы на год
Компания подтвердила свои прогнозы на год.
Объем отгрузок по итогам года составит 33–38 млрд рублей, что соответствует росту на 37–58% г/г. Прогноз уже отражает влияние сложной макроэкономической конъюнктуры.
Исходя из этого диапазона и по нашим оценкам, в четвертом квартале компания может показать отгрузки на уровне 21–26 млрд рублей (рост на 40–74% г/г).
Учитывая невыполнение собственных ориентиров в этом году, компания провела масштабный пересмотр подходов к утверждению и верификации воронки продаж.
По словам менеджмента, с учетом результатов за девять месяцев достижение годового диапазона выглядит реалистично, поскольку основной объем отгрузок (более 60–70%) традиционно приходится на ноябрь–декабрь.
Отметим, что для выполнения годового прогноза Positive technologies потребуется существенное ускорение поставок в четвертом квартале — от 40% до 74% г/г в зависимости от базового или позитивного сценария отгрузок.
Ставка на новые продукты и расширение международного присутствия
Компания продолжает диверсифицировать структуру отгрузок: доля ключевого продукта PT SIEM сократилась с 35% по итогам девяти месяцев 2024 года до 30% в текущем периоде.
Сектор кибербезопасности по-прежнему сохраняет высокий потенциал роста, и восстановление деловой активности может поддержать как выручку, так и объем отгрузок Positive Technologies.
Компания делает ставку на новые продукты как будущие драйверы роста выше рынка в 2026 году. Среди ключевых направлений — выход на рынок антивирусов после приобретения белорусского разработчика, а также развитие облачного решения PT X.
По оценкам, объем российского рынка защиты конечных точек в 2025 году составит около 30 млрд рублей. Positive Technologies планирует удвоить выручку от продаж Max Patrol EPP по итогам 2025 года и достичь доли рынка в 5% в 2026 году.
Параллельно компания укрепляет международное присутствие. Сейчас зарубежные направления обеспечивают около 4% отгрузок: половина приходится на страны СНГ, остальная часть — на регионы MENA, SEA, Иран, Южную Африку и другие. Также ведутся тестовые продажи в странах Латинской Америки.
Оптимизация расходов
Компания продолжает предпринимать меры по внутренней оптимизации, что положительно сказывается на рентабельности.
В рамках этой стратегии сокращаются расходы на развитие текущих решений и запуск новых продуктов, что, однако, может в перспективе ограничить конкурентоспособность бизнеса.
Расходы на исследования и разработки в третьем квартале впервые за несколько лет снизились на 14,5% г/г. Главным образом из-за оптимизации штата разработчиков и сопутствующего сокращения фонда оплаты труда более чем на 30%. По итогам года компания ожидает экономию по этому направлению около 1,6 млрд рублей, так как часть затрат пришлась на единовременные выплаты уволенным сотрудникам.
Заметно сократились расходы на отраслевые мероприятия и маркетинг — на 73% и 45% г/г соответственно. Вдвое уменьшились и капитализированные расходы на R&D. По оценке компании, совокупные расходы на исследования и разработки в 2025 году составят около 9,2 млрд рублей, что подразумевает умеренное снижение — примерно на 10% г/г.
Принятые меры позволили Positive Technologies показать положительное значение EBITDAC в третьем квартале.
Одной из ключевых задач менеджмента остается возвращение показателя NIC в положительную зону уже в этом году и достижение целевой рентабельности на уровне 30% в 2026 году — значения, которое компания в последний раз демонстрировала по итогам 2023-го.
Влияние возможного повышения соцвзносов
Минфин рассматривает повышение льготной ставки страховых взносов для IT-компаний с 7,6% до 15%. При этом сохраняется льгота для доходов сверх предельной базы (2,8 млн рублей в 2025 году, с ежегодной индексацией).
Ляйсян Седова, аналитик Т-Инвестиций:
По нашим оценкам, повышение ставки может снизить показатель EBITDAC примерно на 4,5%, что соответствует сокращению рентабельности на 1,5 п.п. Однако часть эффекта, вероятно, будет компенсирована через пересмотр цен, а также за счет отсутствия в 2026 году единовременных выплат сотрудникам (свыше 1 млрд рублей), которые были учтены в текущем периоде.
На фоне ограниченного роста и высокой базы прошлого года компания делает ставку на повышение операционной эффективности, что уже отражается в улучшении рентабельности. В то же время чистая прибыль продолжает испытывать давление со стороны финансовых расходов.
Рост долговой нагрузки
Компания незначительно увеличила долговую нагрузку по итогам третьего квартала — коэффициент долговой нагрузки (Net debt / EBITDA) составила почти 2,6x. Это произошло из-за роста объема обеспеченных банковских кредитов.
Основу долга по-прежнему составляют долгосрочные облигации. До конца года ожидается плановое погашение одного из выпусков, что позволит вернуть нагрузку на комфортный уровень.
Дивиденды
Возвращение показателя NIC в положительную зону по итогам года может создать предпосылки для возобновления дивидендных выплат. Однако, по нашим оценкам, ожидаемая дивидендная доходность останется умеренной и вряд ли станет ключевым фактором инвестиционной привлекательности акций.
Оценка акций
Мы полагаем, что негативные факторы последних месяцев уже в значительной степени отражены в котировках.
Однако текущие форвардные мультипликаторы остаются на повышенном уровне:
EV/EBITDAC — около 12x
P/NIC — порядка 25x
Это выше среднего по сектору российских разработчиков ПО.
Ляйсян Седова, аналитик Т-Инвестиций:
Мы сохраняем осторожный взгляд на бумаги Positive Technologies с целевой ценой на горизонте года в 1 350 рублей.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба