Золото: цены, объёмы, себестоимость добычи и рентабельность средних добывающих компаний за Q3’25

Adam Hamilton, руководитель компании по исследованию финансовых рынков Zeal LLC, опубликовал очередной обзор результатов деятельности средних золотодобывающих компаний и юниоров из портфеля крупнейшего фонда #ETF акций майнеров VanEck Junior Gold Miners (GDXJ) по отчётам в SEC и у прочих регуляторов за 3-й квартал 2025 года: «Gold Mid-Tiers’ Q3’25 Fundamentals». Предыдущие его обзоры смотрите по тегам GDX и GDXJ. Полностью обзор читайте по ссылке выше.

Только что опубликованные рекордные результаты третьего квартала для компаний среднего и младшего звена золотодобывающих компаний – лучшие за всю историю отрасли! Эти небольшие золотодобывающие компании, находящиеся в зоне высокого потенциала роста в этом секторе, побили все рекорды, превзойдя показатели крупных компаний. Долгосрочный стремительный рост и колоссальные прибыли компаний среднего звена, которые продолжают расти, поддерживают значительно более высокие цены акций. Фундаментальные показатели этих компаний просто феноменальны.

Учитывая, что среднеквартальная цена на золото выросла на впечатляющие 39,7% в годовом исчислении до впечатляющих рекордных $ 3459 за унцию в третьем квартале, результаты небольших золотодобывающих компаний должны были оказаться впечатляющими. Они действительно вырвались вперёд, установив множество новых рекордов! Никто никогда не видел, чтобы золотодобытчики показывали такие квартальные результаты, и текущий четвёртый квартал идёт гораздо лучше. Компании среднего уровня и юниоры заслуживают гораздо большего капитала.

Ведущим бенчмарком акций золотодобывающих компаний среднего уровня является ETF GDXJ VanEck Junior Gold Miners. С чистыми активами в размере $ 8,3 млрд по состоянию на середину [прошлой] недели он остаётся вторым по величине ETF на акции золотодобывающих компаний после своего старшего брата GDX. В нём доминируют гораздо более крупные золотодобывающие компании, хотя активы этих ETF во многом совпадают. Несмотря на то, что название GDXJ всё ещё вводит в заблуждение, он в подавляющем большинстве представляет собой ETF акций золотодобывающих компаний среднего уровня, в котором доли акций младших компаний меньше.

Уровни золотодобывающих компаний определяются годовым объёмом добычи золота горнодобывающей компанией в унциях. Небольшие юниоры производят немного золота (менее 300 тыс. унций), средние — от 300 до 1000 тыс. унций, крупные компании — более 1000 тыс. унций, а гигантские супермайнеры работают в огромных масштабах, превышающих 2000 тыс. унций. В квартальном выражении эти пороговые значения составляют менее 75 тыс. унций, от 75 до 250 тыс. унций, более 250 тыс. унций и более 500 тыс. унций соответственно. Сегодня только четыре из 25 крупнейших активов GDXJ являются настоящими юниорами!

В приведённой ниже таблице обобщены операционные и финансовые показатели 25 крупнейших компаний из портфеля GDXJ за 3-й квартал 2025 года. Не все акции этих золотодобывающих компаний котируются в США, и им предшествуют изменения их рейтингов в GDX за последний год. Перетасовка их весов в ETF отражает изменение рыночной капитализации, которое с 3-го квартала 2024 года выявляет как лидеров, так и отстающих. За этими тикерами следуют их текущие веса в GDXJ.

Далее следует объём производства этих золотодобывающих компаний в 3-м квартале 2025 года года в унциях, а также его изменения в годовом исчислении по сравнению с сопоставимым 3-м кварталом 2024 года. Производство является источником жизненной силы этой отрасли, и инвесторы обычно ценят рост производства превыше всего остального. Далее идут затраты на добычу этого золота из недр земли в пересчёте на унцию, как денежные (или операционные) затраты (TCC), так и совокупные затраты на поддержание компаний (AISC). Последние помогают выявить прибыльность майнеров.

Затем следует набор точных бухгалтерских данных, сообщаемых регулирующим органам по ценным бумагам: квартальные доходы, прибыль, операционные денежные потоки и, как следствие, денежные средства в кэше. Пустые поля данных означают, что компании не раскрыли эти конкретные данные по состоянию на середину прошлой недели. Ежегодные изменения не учитываются, если они могут ввести в заблуждение, например, при сравнении отрицательных чисел или изменении данных с положительных на отрицательные или наоборот.

Первый столбец – изменение рейтинга относительно 3-го квартала 2024 года.
Второй столбец – тикер компании (если не торгуется в США, то это тикер листинга на первичной иностранной бирже).
Третий столбец – доля акций компании в портфеле GDXJ.
Четвёртый столбец - объёмы добычи золота в 3-м квартале 2025 года (тыс. унций).
Cash C. – операционные затраты на добычу 1 тройской унции золота (Total cash costs, TCC).
AISC – общие затраты на добычу 1 тройской унции золота (All-in sustaining costs).
Sales - доход от реализации (Revenue).
Earn. - прибыль по GAAP.
OCFs - денежный поток от операций (Operating Cash Flow).
Cash - денежные средства на балансе.
YoY – изменения год/году, т.е. относительно 3-го квартала 2024 года.
Пустые поля означают, что компания не представила эти данные за Q3'25 на данный момент.

Удельные затраты на добычу золота обычно обратно пропорциональны уровням производства золота. Это связано с тем, что общие эксплуатационные затраты золотых рудников в основном фиксируются на этапе предстроительного планирования, когда определяются проектные мощности заводов по переработке золотосодержащих руд. Их паспортные мощности не меняются от квартала к кварталу, поэтому для продолжения работы требуются одинаковые уровни инфраструктуры, оборудования и сотрудников.

TCC являются классической мерой затрат на добычу золота, включая все денежные затраты, необходимые для добычи каждой унции золота. Но они вводят в заблуждение как истинная мера затрат, поскольку не включают в себя большой капитал, необходимый для разведки месторождений золота и строительства рудников. Таким образом, денежные затраты лучше всего рассматривать как проверочный уровень текущей выживаемости крупнейших золотодобытчиков. Они показывают минимальные цены на золото, необходимые для поддержания работы рудников.

AISC намного превышают денежные затраты и были введены Всемирным советом по золоту (WGC) в июне 2013 года. Они добавляют к денежным затратам всё остальное, что необходимо для поддержания и пополнения операций по добыче золота при текущих темпах добычи. AISC дают гораздо лучшее понимание того, сколько на самом деле стоит содержание и поддержание золотых приисков в рабочем состоянии, и раскрывают истинную операционную прибыльность крупнейших золотодобытчиков. Я писал об этом в статье «WGC принял новые методики расчёта расходов золотодобывающих компаний».

P.S. По данным Goldman, добыча золота в текущем IV квартале замедлилась из-за планового сезонного технического обслуживания, что привело к росту средних совокупных удельных затрат золотодобывающих компаний на поддержание производства за счёт увеличения капитальных затрат на поддержание производства и номинального среднегодового расхода на поддержание производства (AISC). Тем не менее, снижение ценового давления и рост производства сдерживают рост общих удельных затрат, при этом инфляция затрат сохраняется на уровне 3–5%.

По данным Scotia, в этом году компании, занимающиеся добычей полезных ископаемых, и компании, предоставляющие роялти, были очень активны в плане сделок: с начала года общая сумма сделок составила $ 9 млрд. Основное внимание по-прежнему уделяется драгоценным металлам, возможности которых связаны как с активами на стадии разработки, так и с активами на стадии добычи, в основном с покупкой активов и строительством рудников. Компании Wheaton и Franco-Nevada находятся в наилучшем положении для крупных сделок, имея общую ликвидность более $ 2 млрд.