В рамках наших ожиданий Банк России выбрал более консервативный сценарий, снизив ключевую ставку на 50 базисных пунктов, несмотря на то что снижение на 100 базисных пунктов также было возможным, исходя из текущих данных. Экономика завершает год с ключевой ставкой на уровне 16% (–5 п.п. за 2025 год). В целом такой небольшой шаг существенно не изменяет денежно-кредитную ситуацию: кредитные риски продолжают нарастать, а с учетом замедления инфляции в ноябре–декабре столь умеренный темп снижения ставки удивил рынок и спровоцировал локальную распродажу. В этой заметке мы рассмотрим основные изменения, тональность регулятора, реакцию рынков и выделим ключевые рекомендации.
Ключевые выдержки из пресс-релиза:
Сам релиз получился нейтральным, явно мягче октябрьского сигнала, но регулятор по-прежнему сдерживает ожидания рынка.
• «В октябре–ноябре текущий рост цен с поправкой на сезонность замедлился в среднем до 4,6% в пересчете на год после 6,6% в 3к25. Аналогичный показатель базовой инфляции существенно не изменился и в среднем составил 4,3% после 4,1% в предыдущем квартале. Годовая инфляция, по оценке на 15 декабря, составила 5,8% и по итогам 2025 года ожидается ниже 6%». Интересно, что признание регулятором того факта, что инфляция по итогам года будет ниже октябрьского прогноза, не привело к снижению диапазона по ключевой ставке.
• «Инфляционные ожидания несколько выросли. Их сохранение на повышенном уровне может препятствовать устойчивому замедлению инфляции». Как и ожидалось, инфляционные ожидания отмечены одним из сдерживающих факторов, несмотря на умеренную фактическую инфляцию.
• «Отклонение российской экономики вверх от траектории сбалансированного роста уменьшается. Рост общей экономической активности продолжается умеренными темпами, но динамика неоднородна по отраслям». Динамика ВВП в четвертом квартале, вероятно, окажется отрицательной, с итоговым ростом менее 1% за год. Как мы отмечали ранее, ряд отраслей уже сталкивается с рецессионными процессами, что вновь подтверждает наш тезис об осторожном подходе к кредитному качеству компаний.
• «Напряженность на рынке труда постепенно снижается. По данным опросов, доля предприятий, испытывающих дефицит кадров, продолжает сокращаться». В нашем Outlook 2026 мы отмечаем, что опережающие индикаторы рынка труда (например, индекс HH) и методы расчета безработицы с учетом частичной занятости могут искажать реальное состояние рынка труда.
Что дальше?
Решение о снижении ставки на 50 или 100 базисных пунктов не имело решающего значения. Главный интерес представляет траектория снижения ставки в 2026 году. Судя по тому, что регулятор уже второй раз подряд выбирает осторожный шаг в 50 базисных пунктов при высоком уровне ставки, можно сделать вывод, что в течение 1–2 кварталов будет оцениваться эффект от повышения НДС, и возможно продолжение подобных шагов. Тем не менее тренд на снижение сохраняется: мы ждем ускорения темпов снижения ставки в 2026 году с целевым диапазоном ключевой ставки на уровне 11–13% к концу года.
Динамика индекса гос. облигаций после решения ЦБ
Рекомендации
Рынок облигаций
Расширение кредитных спредов к концу года сигнализирует о росте кредитных рисков в экономике, несмотря на снижение ставки. Наш приоритет на рынке облигаций — качественные эмитенты (рейтинг AA–AAA) с погашением свыше 3 лет, а также длинные выпуски ОФЗ. Такой сегмент рублёвых облигаций более чувствителен к процентному риску, что в текущих условиях постепенного смягчения политики и замедления экономической активности выглядит более интересно с точки зрения соотношения доходности и риска.
Также отметим возможность формирования позиций в валютных облигациях. Курс рубля ослаб на 6% за последнюю неделю, а постепенное снижение ключевой ставки снизит привлекательность рублевых инструментов и поспособствует постепенной нормализации ситуации с импортом. В сегменте валютных бумаг мы выделяем короткие выпуски (1–2 года), при этом сохраняем повышенные требования к кредитному качеству эмитентов в портфеле.
Модельный портфель российских рублевых облигаций
Модельный портфель российских валютных облигаций
Рынок акций
Индекс МосБиржи начал день с очень оптимистичным настроем, нацелившись на уровень 2800 п. Среди лидеров роста были акции ВТБ, Роснефти и Татнефти.
Однако осторожный шаг ЦБ изменил расклад на рынке. Как мы и говорили, завышенные ожидания по снижению ставки могут сыграть злую шутку с краткосрочным рыночным сентиментом. На 13:40 индекс МосБиржи терял 0,11% к вчерашнему закрытию, правда, позднее динамика несколько улучшилась, но это, скорее всего, произошло из-за новостей с пресс-конференции В. Путина, который заявил о готовности «к непростым решениям» по предложениям США в отношении Украины.
Динамика индекса Мосбиржи
Наибольшее снижение сразу после решения ЦБ демонстрировали девелоперы (ПИК и Самолет теряли по 3,5%), которые показывали в последние недели внушительный рост, и некоторые другие бенефициары снижения ставки, например АФК Система (–3,3%), Мечел (–2,5%) и другие.
Динамика акций девелоперов
Но в целом решение ЦБ соответствует нашим ожиданиям осторожного, но последовательного снижения ставки. А дальнейшее смягчение монетарной политики в 2026 г. приведет к снижению доходностей по безрисковым инструментам, что, в свою очередь, позитивно скажется на восприятии акций.
Поэтому считаем, что просадку полезно использовать для избирательного накопления позиций в акциях. В настоящее время более интересными считаем акции компаний, ориентированных на внутренний рынок, в том числе Яндекс (YDEX), Озон (OZON), Т-Технологии (T), X5 (X5), а также дивидендные бумаги, такие как Транснефть (TRNFP), Сбер (SBER).
Несколько более рискованная ставка на внутренний рынок и снижение ставки — акции Совкомбанка (SVCB) и Ренессанс Страхования (RENI) (последние сегодня очистились от дивидендов 4,1%), а также металлурги — Северсталь (CHMF), ММК (MAGN), НЛМК (NLMK).
Среди бенефициаров «мирного урегулирования» отметим акции Новатэка (NVTK), Лукойла (LKOH), Газпрома (GAZP), Роснефти (ROSN), Аэрофлота (AFLT), Совкомфлота (FLOT).
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба