🆕 Мы запускаем новый ежемесячный обзор от аналитиков БКС — «Мониторинг нефтегазового сектора». Обзор посвящен ситуации с основными индикаторами, которые важны именно для российского контура. В фокусе — фактические данные за прошедший месяц и сопоставление с текущими показателями. Динамика дисконтов на российскую нефть, низкие рублевые цены на нефть и радикальное изменение демпферных выплат в конце 2025 г. делают мониторинг нефтегазового сектора особенно актуальным.
Главное
• Дисконты на нефть в западных портах РФ без изменения уже 4 недели, на Дальнем Востоке — начали снижаться.
• Дисконт для целей налогообложения к Brent сейчас почти $26 — достаточно высокий, но ниже пиковых $34 в 2022–2023 гг.
• Рублевая цена Urals для налогов — около 3,1 тыс. руб./барр., стабильна относительно декабря, но очень низкая относительно последних лет.
• Маржа розничных продаж на АЗС восстановилась с уровней августа–октября и теперь на максимумах нескольких лет.
• Величина демпфера стала отрицательной еще в декабре, ситуация в январе не меняется. Маржа НПЗ при поставках на внутренний рынок в январе резко сократилась.
• Позитивно смотрим на акции Роснефти и считаем сегмент добычи тактически интереснее.
• В ожидании сужения дисконтов на российскую нефть у нас открыта краткосрочная идея «Лонг ЛУКОЙЛ».
• Благоприятная ситуация в бизнесе АЗС — позитив для ЕвроТранса («Позитивный» взгляд).
Дисконты в ключевых западных портах РФ стабильны уже 4 недели
Дисконт к Brent в Приморске остается на отметке $26,5, в Новороссийске — $29. В абсолютных величинах нефть на базисе FOB стоит сейчас в Приморске $38, в Новороссийске — $40,5. Общий дисконт снизился на $0,4 до текущих $25,6 за счет сокращения скидки в порту Козьмино на Дальнем Востоке с $19,9 до $18,2 за неделю.
Для целей налогообложения применяют North Sea Dated — котировку физической поставки нефти марки Brent. Зачастую новостные сайты оперируют ближайшим фьючерсом на нефть, а не спотовой котировкой (сейчас она повыше), необходимой для расчетов налогов.
Роснефть и ЛУКОЙЛ попали под санкции США 22 октября, а скидки на российскую нефть стали расти только с 5 ноября. Геополитическая напряженность приводит к повышению нефтяных цен, и в этом случае дисконты на российскую нефть должны быстрее подстроиться в сторону сокращения. Полагаем, что уже в ближайшие недели дисконты начнут сужаться к отметкам $13–11, как это неоднократно и происходило с весны 2022 г.
Очень низкая рублевая цена уже второй месяц
Самый простой ориентир ценовой конъюнктуры нефтяников, рублевая цена Urals, в декабре 2025 г. и январе этого находится на уровне 3,1 тыс. руб./барр. До этого, начиная с 2022 г., самый низкий уровень среднемесячной цены наблюдался в декабре 2022 г. — 3,3 тыс. руб./барр. Тогда при достаточно крепком курсе рубля заработало эмбарго ЕС на морской импорт нефти из РФ, а также страны G7 установили ценовой потолок для нефти из РФ.
Текущая цена сильно ниже среднегодовой за 2024 г. (6,3 тыс. руб./барр.) и 2025 г. (4,7 тыс. руб./барр.). Прогнозируем рост цены в 2026 г. (средняя оценка — 4,6 тыс. руб./барр.) благодаря сужению дисконта и ослаблению курса национальной валюты.
Объемы нефтедобычи отстают от официальной квоты в конце 2025 г.
Согласно СМИ, добыча жидких углеводородов в 2025 г. в РФ снизилась на 1% до 512 млн т. Сокращение добычи обусловлено двумя основными причинами:
1️⃣ В первые месяцы 2024 г. нефтедобыча была на высоком уровне и достигала 9,3–9,4 млн барр. в сутки (мбс). С увеличением квот ОПЕК+ к данной планке Россия подошла только к концу 2025 г.
2️⃣ Данные ряда международных источников показывают, что нефтедобыча в РФ в ноябре-декабре 2025 г. сократилась относительно октября на фоне снижения нефтяных цен, а отставание от квот ОПЕК+ (9,57 мбс в декабре) несколько усилилось.
По нашей оценке, добыча жидких углеводородов в 2026 г. может достичь 537 млн т, если Россия будет следовать текущей квоте ОПЕК+, и с апреля квота не изменится. Если же с апреля квота ОПЕК+ будет постепенно увеличиваться для завершения текущего раунда наращивания добычи ОПЕК+ (1,65 мбс), а Россия будет ей следовать, то добыча жидких углеводородов может увеличиться до 545 млн т.
🚩Из негативных рисков — отсутствие стимулов нефтедобытчиков увеличивать объемы в условиях низких нефтяных цен и слабого денежного потока.
Квоты ОПЕК+ вместе с компенсацией перепроизводства за прошлые периоды — определяющие факторы динамики нефтедобычи в России. После снижения нефтедобычи весной 2024 г. картель перешел к отмене добровольных квот на добычу нефти — с апреля 2025 г.
Топливный кризис преодолен благодаря мерам правительства
Внутренние оптовые цены на АИ-92 скорректировались на 24% по состоянию на конец прошлой недели по сравнению со средними значениями октября, дизтопливо — на 22%. Цены снизились благодаря мерам Правительства РФ по насыщению рынка. Правительство может с начала февраля отменить запрет экспорта бензина. Это должно остановить продолжающееся с октября снижение внутренних оптовых цен на бензин.
Топливный кризис в России в 2025 г. в виде роста оптовых цен
В отличие от рублевых цен на нефть внутренние оптовые цены на бензин с августа 2025 г. стремительно росли. Подорожало и дизтопливо. Это происходило на фоне сезонного роста спроса и достаточно большого количества внеплановых ремонтов НПЗ из-за атак БПЛА. Правительство предприняло ряд мер, чтобы насытить рынок, в том числе полный запрет на экспорт бензина и разрешение экспортировать дизтопливо только его производителям.
🔹 Оптовые цены могут увеличиться в дальнейшем из-за отмены ограничений на экспорт и сезонных профилактических ремонтов весной, что создаст «узкое место» для сегмента нефтепереработки.
🔹 Розничные цены на нефтепродукты в 2025 г. продолжали демонстрировать традиционный ползущий рост, а с начала 2026 г. поддержку котировкам оказывает рост акцизов (+5,1% год к году) и ставки НДС.
🔹 Маржа на АЗС вышла на рекордно высокие в последние годы уровни. Кризис отрицательной рентабельности (в нашем предположении, что расходы на АЗС составляют 8,5 руб./л) остался позади еще осенью.
🔹 Отмечаем существенное снижение цены на топочной мазут в январе по сравнению даже с декабрем 2025 г. (более 40%), что негативно отразится в рентабельности менее эффективных НПЗ (с низким выходом светлых нефтепродуктов).
Демпферные выплаты отрицательные уже по итогам декабря
Выплаты от НПЗ в бюджет за декабрь должны быть произведены до конца января, а статистика на сайте Минфина РФ по нефтегазовым доходам федерального бюджета будет подведена в первых числах февраля.
Для величины демпферных выплат важно сопоставление экспортной альтернативы нефтепродуктов с фиксированной индикативной ценой, прописанной в Налоговом кодексе РФ. На величину экспортной альтернативы в сторону понижения играет и высокий дисконт цены Urals к Brent, входящий в формулу расчета.
В таблице ниже для сопоставимости нефтегазовых доходов расчет демпфера приведен за предыдущий месяц для его соответствия нефтегазовым доходам бюджета.
Сегмент добычи — тактически сейчас интереснее
Маржа НПЗ была высокой осенью, но сейчас резко ухудшилась, отражая состояние с внутренними ценами на нефтепродукты, особенно на топочный мазут.
⭐️Тактически сегмент добычи (Роснефть, Сургутнефтегаз, ЛУКОЙЛ) становится перспективнее, чем переработка (Газпром нефть, Татнефть, Башнефть).
⭐️ «Позитивный» взгляд из крупных эмитентов на горизонте года у нас на акции Роснефти; открыта краткосрочная идея «Лонг ЛУКОЙЛ».
⭐️Также позитивно смотрим на ЕвроТранс: снижающиеся оптовые цены выгодны для компании, которая теперь имеет возможность пополнить свои нефтебазы по более доступным ценам.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба