9 октября 2018 Банк ВТБ (ПАО)
Отчасти такое поведение рынка можно объяснить соображениями спекулятивного характера. C 11 июля до 20 сентября цена не поднималась выше отметки 1.1750, причем отскок вниз от этой отметки наблюдался четырежды в июле, а также 28 августа. Обычно за сильным уровнем сопротивления спекулянты устанавливают стоп-ордера. В итоге так получилось, что до заседания ФРС рынок все-таки сходил и снял эти стопы (поднимался до 1.1810), после чего начался давно ожидаемый нами рост доллара. А расти доллару было от чего. Итоги заседания ФРС были явно позитивны для доллара. В прогнозных материалах Федрезерва, в так называемом “точечном графике”, было показано, что из 18 членов комитета ФРС по открытому рынку (FOMC) 14 ждут повышения ставки ФРС в декабре 2018 года. И далее медиана мнения членов комитета предсказывает еще 3 повышения ставки 2019 году и одно повышение в 2020 году. Таким образом, до 2020 года включительно ставка будет поднята еще 5 раз, до диапазона 3.25-3.50%. При этом скорость сокращения баланса ФРС в 4 кв. 2018 года достигла 50 млрд. долл. в месяц. Это на фоне ЕЦБ, который в 4 кв. все еще будет наращивать баланс со скоростью 15 млрд. долл. (завершая количественное смягчение в этом году), а также, как было заявлено, не будет повышать ставку как минимум до конца лета 2019 года. Разница в курсе монетарной политики между ФРС и ЕЦБ должна сильнейшим образом играть в пользу доллара, однако пока в достаточной степени этого не наблюдалось. Между тем доходность облигаций США выросла, реагируя на повышение ставки, в частности, доходность 10-летних облигаций США в начале октября достигала 3.24% годовых, доходность 2-летних облигаций США достигала 2.89%. Разница в доходностях 2-летних облигаций Германии и США достигла в начале октября нового рекорда на уровне 3.42%. Как мы много раз указывали, модель корреляции между курсом пары евро-доллар и дифференциалом 2-летних ставок Германии и США предсказывает, что курс пары евро-доллар может упасть ближе к паритету (см. рис., источник - Bloomberg).
Другой ключевой темой сентября для рынков была ситуация в Италии. В ходе противостояния в правительстве между представителями популистских партий и “техническим” министром финансов Джованни Триа победили первые, утвердив цель по дефициту бюджета на 2019 год на уровне 2.4% ВВП, что втрое превышало цель, установленную предыдущим правительством. Значительное ухудшение бюджетной дисциплины Италии вызвало острую критику в ЕС и спровоцировало новую волну распродаж на долговом рынке Италии, в начале октября доходность 10-летних облигаций страны выросла до 3.40%. Позже правительство Италии пошло навстречу ЕС, сократив цели по дефициту бюджета на 2020 и 2021 года. Впрочем, несмотря на шум вокруг ситуации в Италии, влияние итальянских событий на курс пары евро-доллар свелось лишь к краткосрочному усилению волатильности.
В целом за период ситуация на валютном рынке определялась динамикой аппетитов к риску. Большую часть сентября евро-доллар рос не в одиночку - по рынкам всех типов активов наблюдался рост. К примеру, американские фондовые индексы в сентябре неоднократно обновили исторические максимумы (индекс Dow Jones поднимался 3 октября до отметки 26951). Показал отскок в сентябре от минимума года и индекс акций развивающихся рынков MSCI EM (от 1000 до 1050, но к текущему моменту уже упал ниже 1000), выросли цены на медь. Отдельно можно упомянуть рост цен на нефть до максимума 86.74 долл. за баррель, что, по всей видимости связано с приближением санкций США против нефтяной отрасли Ирана (вступают в силу после 4 ноября). Причина этого общего оптимизма была не совсем понятна, учитывая, что переговоры США и Китая в сентябре зашли в тупик, и администрация США 18 сентября объявила о наложении пошлин на китайские товары на объем еще в 200 млрд. долл. (вдобавок к ранее введенным на 50 млрд. долл.), вступивших в силу 24 сентября. Китай ответил введением ответных мер на 60 млрд. долл. Правда, комментаторы объясняли отсутствие негативной реакции в тот момент тем, что тарифы на 200 млрд. долл. были введены по ставке 10% против ранее анонсированной ставки 25%. Однако ставка в 25% все же вступит в силу – но с 1 января 2019 года, США таким образом дали время зависящим от китайских товаров американским импортерам приспособиться к изменившимся условиям. Трамп, впрочем, пригрозил ввести тарифы против Китая еще на 267 млрд. долл., а китайская сторона отказалась вести переговоры “под дулом пистолета”. Впрочем, по торговле была и позитивная новость – после многомесячных переговоров Канада пошла на уступки США, 1 октября было объявлено о том, что Канада и США договорились на новых условиях о сохранении соглашения о свободной торговле NAFTA (в нем участвует также и Мексика, с которой США ранее также договорились на новых условиях), при этом NAFTA будет переименован в USMCA. Однако этот позитив не в состоянии компенсировать ущерб для мировой торговли, который нанесли США уже введенными против Китая тарифами. Кроме того, США не ограничились только торговыми ограничениями и впервые ввели (это произошло 20 сентября) против Китая “тяжелые” санкции. За покупку российских вооружений под санкции попали сотрудники министерства обороны Китая, в частности департамент подготовки войск и снабжения Центрального военного совета Китая и его глава Ли Шанфу. Таким образом, США уже продолжительное время оказывают давление на мировую экономику как путем повышения стоимости заимствований в долларах, так путем введения тарифов и санкций против широкого круга стран. При этом США наслаждаются сильным экономическим ростом (4.2% годовых во 2-ом квартале) на фоне ухудшения перспектив роста мировой экономики (глобальный индекс настроений PMI в промышленности с декабря 2017 года упал с 54.5 до 52.2 в сентябре). Расхождение в динамике поведения индекса Dow Jones и индекса акций развивающихся рынков MSCI EM в последние 3 месяца ярко иллюстрирует происходящее (см. рис., источник - Bloomberg).
В этом свете нельзя не упомянуть выступление главы МВФ Кристин Лагард от 1 октября. Она заявила, что “риски в мировой экономике”, на которые она указывала полгода назад, “начали материализовываться”, что позже привело к понижению МВФ в своем отчете за 9 октября прогноза темпов роста глобального ВВП в 2018-19 гг на 0.2 п.п. – с 3.9% до 3.7% ежегодно. К рискам она отнесла протекционистскую риторику, которая начала превращаться в "реальные торговые барьеры", а также усилившееся давление на развивающиеся рынки, вызванное укреплением доллара США и ужесточением денежно-кредитной политики ФРС. Проблема уязвимости развивающихся экономик к росту стоимости заимствований в долларах и дефициту долларовой ликвидности на рынках отражена в последнем квартальном отчете Банка Международных Расчетов ( см. https://www.bis.org/publ/qtrpdf/r_qt1809.pdf ). Согласно отчету, доля долларового кредитования нерезидентов за последние 10 лет непрерывно росла, превысив 6.5% мирового ВВП как для банковского кредитования, так и кредитования с помощью долговых инструментов, в то время как доля зарубежного кредитования в евро и иене с 2008 года снижалась (см. рис. источник - отчет BIS). В какой-то момент долги отдавать придется, и придется отдавать их в долларах, что может привести к дефициту долларовой ликвидности в мировой экономике по образцу 2008 года. Мы ожидаем, что в октябре доллар продолжит рост, пара евро-доллар покажет отметку 1.13.
Что касается российского рубля, то в сентябре он получил значительную поддержку за счет общего роста аппетита к риску на рынках и падения доллара, включая рост цен на нефть выше 85 долл. за баррель. Дополнительную поддержку рублю оказало повышение центробанком РФ ключевой ставки на заседании 14 сентября с 7.25% до 7.50% с одновременным решением прекратить покупки валюты с рынка до конца года. При этом “бюджетное правило” продолжает действовать, ЦБ по-прежнему продает валюту Минфину из своих резервов, не пополняя свои запасы на рынке. В результате пара доллар-рубль упала от максимума 10 сентября на отметке 70.60 до минимума от 1 октября на 64.85. Однако в начале октября вместе с общим ростом доллара, сворачиванием аппетитов к риску и некоторым откатом цен на нефть с максимумов рубль снова начал падать, пара доллар-рубль отскочила к отметке 67. В результате этих колебаний цена нефти в рублях достигла новых рекордов, в моменте 5644 рублей за баррель Brent. Однако, как мы уже отмечали, в текущих условиях показатель цены нефти в рублях во многом потерял свою актуальность для прогнозирования курса рубля. При продолжении тенденции глобального сворачивания аппетитов к риску и оттока капитала с развивающихся рынков рубль будет оставаться под давлением.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Жалоба