14 июня 2019 Уралсиб (ФК) Лебедева Ирина
На заседании по ключевой ставке регулятор принял решение снизить ее на 25 б. п. до 7,5%. Это первое снижение с марта прошлого года. Само решение было ожидаемым, главным сюрпризом оказался неожиданно мягкий тон пресс-релиза и выступления главы ЦБ Эльвиры Набиуллиной
Перед началом периода тишины, в прошлый четверг, глава ЦБ хоть и допускала снижение ставки на этом заседании, но подчеркивала риски, связанные с чрезмерным смягчением денежно-кредитной политики. Складывалось впечатление, что нынешнее снижение скорее должно трактоваться как реакция на замедлившуюся в последние недели инфляцию и нежелание допустить дальнейшее ужесточение монетарной политики. По итогам же заседания риторика поменялась.
Нынешнее снижение ЦБ обосновал вполне традиционно. Как обычно, было отмечено замедление инфляции и снижение краткосрочных проинфляционных рисков. Кроме того, было указано, что пересмотр траектории процентных ставок ФРС и сохранение мягкой денежно-кредитной политики центральными банками развитых стран уменьшают риски оттока капитала при смягчении монетарной политики ЦБ РФ. Пересмотр макроэкономического прогноза также был в целом ожидаемым: прогноз по инфляции вновь был снижен, теперь он составляет 4,2–4,7% (предыдущий прогнозный диапазон был равен 4,7–5,2%), а в дальнейшем инфляция будет находиться вблизи 4%. Снижен был и прогноз роста ВВП (на 0,2 п. п. на 2019 г.), теперь регулятор ждет роста экономики в этом году на 1,0–1,5%. Правда, прогноз ВВП оказывает сравнительно небольшое влияние на решение по ставке.
Все изменилось, когда речь пошла относительно будущих шагов. Во-первых, ЦБ допускает, что если ситуация в экономике будет развиваться примерно в соответствии с базовым прогнозом, он может понизить ключевую ставку на одном из ближайших заседаний. Во-вторых, регулятор полагает, что нейтральный уровень ключевой ставки может быть достигнут к середине 2020 г. Отвечая на вопросы о перспективах снижения ставки в этом году, Эльвира Набиуллина допустила возможность еще одного-двух снижений, так что на конец года ставка может составить 7,0–7,25%.
При том, что ЦБ по-прежнему считает нейтральным диапазон 6–7% (в ходе пресс конференции был задан вопрос именно относительно оценок нейтральной номинальной ставки), достижение уровня в 7% в конце этого года (если оно состоится) не означает, что далее ставка останется неизменной. Мы полагаем, что ЦБ в значительной степени ориентируется на диапазон 2–3% реальной ставки при инфляции в 4%, причем в последнее время оценка сместилась скорее к середине диапазона. Неслучайно Набиуллина еще недавно заявляла, что ставка 7,75% выше нейтральной, хотя в реальном измерении она в тот момент составляла примерно 2,7–2,75%. Таким образом, вполне вероятно снижение ключевой ставки на горизонте 12 месяцев на 75–100 б. п. Это предполагает достаточно агрессивный ее пересмотр.
Отдельное внимание было посвящено бюджетной политике. ЦБ отмечает инфляционные риски, связанные с возможным использованием ресурсов ФНБ на внутреннем рынке после достижения порогового уровня ликвидной части фонда в 7% ВВП, – последнее может произойти в ближайшие месяцы. Напомним, что как раз изменения в бюджетной политике (повышение НДС) привели к росту инфляции в начале этого года и вынудили ЦБ пойти на упреждающее повышение ключевой ставки во второй половине прошлого года. Но этот фактор ЦБ рассматривает скорее не как риски для снижения ключевой ставки, а более широко, и считает необходимым пересмотреть бюджетную политику, увеличив объем бюджетных резервов.
Мы полагаем, что ЦБ может снизить ставку уже на заседании в сентябре. Ожидания дальнейшего снижения ставки должны поддержать спрос на ОФЗ и стимулировать приток средств нерезидентов в российский суверенный долг
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Перед началом периода тишины, в прошлый четверг, глава ЦБ хоть и допускала снижение ставки на этом заседании, но подчеркивала риски, связанные с чрезмерным смягчением денежно-кредитной политики. Складывалось впечатление, что нынешнее снижение скорее должно трактоваться как реакция на замедлившуюся в последние недели инфляцию и нежелание допустить дальнейшее ужесточение монетарной политики. По итогам же заседания риторика поменялась.
Нынешнее снижение ЦБ обосновал вполне традиционно. Как обычно, было отмечено замедление инфляции и снижение краткосрочных проинфляционных рисков. Кроме того, было указано, что пересмотр траектории процентных ставок ФРС и сохранение мягкой денежно-кредитной политики центральными банками развитых стран уменьшают риски оттока капитала при смягчении монетарной политики ЦБ РФ. Пересмотр макроэкономического прогноза также был в целом ожидаемым: прогноз по инфляции вновь был снижен, теперь он составляет 4,2–4,7% (предыдущий прогнозный диапазон был равен 4,7–5,2%), а в дальнейшем инфляция будет находиться вблизи 4%. Снижен был и прогноз роста ВВП (на 0,2 п. п. на 2019 г.), теперь регулятор ждет роста экономики в этом году на 1,0–1,5%. Правда, прогноз ВВП оказывает сравнительно небольшое влияние на решение по ставке.
Все изменилось, когда речь пошла относительно будущих шагов. Во-первых, ЦБ допускает, что если ситуация в экономике будет развиваться примерно в соответствии с базовым прогнозом, он может понизить ключевую ставку на одном из ближайших заседаний. Во-вторых, регулятор полагает, что нейтральный уровень ключевой ставки может быть достигнут к середине 2020 г. Отвечая на вопросы о перспективах снижения ставки в этом году, Эльвира Набиуллина допустила возможность еще одного-двух снижений, так что на конец года ставка может составить 7,0–7,25%.
При том, что ЦБ по-прежнему считает нейтральным диапазон 6–7% (в ходе пресс конференции был задан вопрос именно относительно оценок нейтральной номинальной ставки), достижение уровня в 7% в конце этого года (если оно состоится) не означает, что далее ставка останется неизменной. Мы полагаем, что ЦБ в значительной степени ориентируется на диапазон 2–3% реальной ставки при инфляции в 4%, причем в последнее время оценка сместилась скорее к середине диапазона. Неслучайно Набиуллина еще недавно заявляла, что ставка 7,75% выше нейтральной, хотя в реальном измерении она в тот момент составляла примерно 2,7–2,75%. Таким образом, вполне вероятно снижение ключевой ставки на горизонте 12 месяцев на 75–100 б. п. Это предполагает достаточно агрессивный ее пересмотр.
Отдельное внимание было посвящено бюджетной политике. ЦБ отмечает инфляционные риски, связанные с возможным использованием ресурсов ФНБ на внутреннем рынке после достижения порогового уровня ликвидной части фонда в 7% ВВП, – последнее может произойти в ближайшие месяцы. Напомним, что как раз изменения в бюджетной политике (повышение НДС) привели к росту инфляции в начале этого года и вынудили ЦБ пойти на упреждающее повышение ключевой ставки во второй половине прошлого года. Но этот фактор ЦБ рассматривает скорее не как риски для снижения ключевой ставки, а более широко, и считает необходимым пересмотреть бюджетную политику, увеличив объем бюджетных резервов.
Мы полагаем, что ЦБ может снизить ставку уже на заседании в сентябре. Ожидания дальнейшего снижения ставки должны поддержать спрос на ОФЗ и стимулировать приток средств нерезидентов в российский суверенный долг
/templates/new/dleimages/no_icon.gif (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter