30 марта 2020 ING
Распространение вируса остановлено в Китае, но продолжается в остальном мире/или большинстве стран. На стабилизацию Китаю потребовалось 2-3 месяца, сейчас ситуация там возвращается к нормальной, но в остальном мире первые случаи заражения появились позже (20 января в Южной Корее и 21 января - в США). Существуют большие расхождения между различными странами в статистике Covid-19, что ставит под сомнение качество данных (масштаб может быть выше). Россия пока на ранней стадии распространения вируса, так как резкий рост случаев начался только неделю назад, количество подтвержденных случаев Covid-19 увеличивается.
Недавнее решение разрешить лечение легкой формы Covid-19 (температура тела ниже 38,5 градусов, насыщение крови кислородом больше 93% и отсутствие хронических заболеваний) в домашних условиях предположительно призвана предотвратить перегрузку системы здравоохранения РФ.
Карантинные меры - Россия может продлить карантин. В крупных странах (Китай, США, ЕС) объявлен режим чрезвычайной ситуации, в России же выходные на этой неделе – это более мягкая версия (в Москве и Московской области вчера были введены дополнительные меры по уменьшению числа передвижений граждан по городу). В Великобритании сегодня начинается вторая из трех изначально запланированных недель карантина, а Германия, США и Испания в настоящее время находятся на третьей неделе такого режима. В Китае было две недели строгого карантина, но в некоторых городах/регионах он длился в течение нескольких месяцев. Некоторые страны объявили комендантский час (Греция, Ливия, Саудовская Аравия, Южная Африка, Иордания). В России начинается карантин на второй неделе активной вспышки и через 1,5 месяца после первого случая заражения. Вероятно, одной неделей карантинные меры не ограничатся, режим может быть ужесточен.
Подтвержденные случаи заражения Covid-19: Китай и остальной мир
Новые случаи Covid-19: Россия и весь мир
Эффект на ВВП - российский ВВП может снизится на 2-3% в 2020 году; существуют риски дальнейшего ухудшения этого прогноза. Прогнозы роста ВВП отдельных стран снижаются, и это еще не конец цикла. Прогнозы роста мирового ВВП в среднем снижены на 2 п.п., в широком диапазоне от -1,5 до + 2,4%. Ожидается рецессия в США и ЕС, рост Китая ожидается на уровне 2,8-4,9% в 2020 году. Наиболее глубокое падение, вероятно, наступит в 2-3К20, за которым последует некоторое восстановление (провал, вероятно, закончится U-образным, а не V-образным разворотом). Растут ожидания, что негативные последствия будут ощущаться и после 2020 года. В России фаза снижения прогнозов только началась. Сочетание низкого внешнего спроса и замедления экономической активности внутри страны из-за карантина станет фактором давления как на спрос, так и на предложение. На данный момент мы ожидаем падение ВВП на 2-3% по итогам 2020 года, но и этот прогноз сложно назвать окончательным.
Еженедельные результаты опроса FocusEconomics: сколько кварталов будет длиться рецессия
Ожидания роста ВВП (различные источники)
Бюджетная политика - фискальная поддержка в РФ более скромная и точечная, чем в других странах; не исключено расширения пакета мер. Объявленные бюджетные стимулы в США составляют 10% ВВП, а страны ЕС направляют на поддержку бизнеса и населения 10-15% ВВП. Глобальные меры поддержки носят широкомасштабный характер, включая налоговые льготы для корпораций и прямые выплаты населению, а правительства берут на себя основные издержки кризиса. Это приводит к массовому росту государственного долга во всем мире. Вопрос заключается в том, насколько сильно отдельные страны будут расширять свой госдолг.
В России фискальные меры, несмотря на большие резервы, выглядят скромнее: только 2% ВВП, из которых 1,5% ВВП - это перераспределение расходов, ранее выделенных на национальные проекты в пользу социальных выплат людям, потерявшим работу из-за вируса, на оплату больничных листов, а также в качестве целевой поддержки наиболее пострадавших от коронавируса отраслей. Около 0,5% ВВП приходится на снижение налоговой нагрузки малых и средних предприятий и частных предпринимателей.
Не исключено, что это только первая волна мер; риторика указывает на намерение использовать текущую ситуацию для дальнейшей борьбы с неравенством. При цене Urals около $36/барр. (по оценке ING) дефицит бюджета РФ в 2020 году составит 3-4% ВВП при объеме ликвидных валютных сбережений в 10% ВВП ($150 млрд), однако каждый $1/барр ниже прогноза – это дополнительные $2 млрд дефицита.
Банки, крупные корпорации и высокодоходные физлица вероятно будут софинансировать антикризисные меры: крупным корпорациям предлагается максимально сохранить рабочие места, процентные доходы по депозитам физических лиц свыше 1 млн руб. будут облагаться налогом по ставке 13% (общая сумма депозитов свыше 1 млн руб. составляет около 17 трлн руб.), а налог на выводимые за рубеж дивиденды повысят с 2% до 15% (валовые выплаты инвестиционных доходов из России за рубеж в 2019 году составили $93 млрд).
Розничные депозиты в российских банках (их, по оценкам ЦБ, имеет 1/3 россиян) составляют 24,5 трлн руб. в рублях и $94 млрд в иностранной валюте (в результате локальные сбережения составляют около 28% ВВП, что является высоким показателем для России по историческим меркам), в то время как наиболее обеспеченные домохозяйства страны имеют около $110 млрд (около 7% ВВП) за рубежом, согласно статистике ЦБ по международной инвестиционной позиции. Банковские счета корпоративного сектора в российских банках составляют около 30% ВВП и, вероятно, будут частично использованы компаниями для удовлетворения рекомендаций президента по поддержанию стабильной занятости.
Инфляция, монетарная политика, банки - монетарное смягчение, банки под давлением. ФРС и ЕЦБ объявили о неограниченном QE, центробанки других DM и EM находятся в цикле смягчения денежно-кредитной политики (многие ЦБ DM опустили ставки до околонулевых значений). ЦБ РФ также смягчил подход, отказавшись от повышения ставки в 6.0% несмотря на вероятное ускорение инфляции с 2,4% г/г до 4-6% в ближайшей перспективе из-за ажиотажного спроса на ряд продуктов и эффекта ослабления рубля на 20% с начала года.
Процентная политика сейчас уступает по приоритетности перед мерами количественной поддержки валютного рынка (через продажи валют в соответствии с фискальным правилом и сделку по продаже ПАО "Сбербанк" и банкам (путем снижения финансового, административного и нормативного давления на банки, включая мораторий на переоценку стоимости ценных бумаг на балансе, более низкие требования к качеству кредитов для некоторых ипотечных сегментов, смягчение макропруденциальных, административных и нормативных требований для банков и смягчение некоторых процедур корпоративного управления для крупных корпораций).
Банки сталкиваются с риском ухудшения качества активов, поскольку по некоторым малым и средним предприятиям (в совокупности 5 трлн руб., или 5% активов) и розничным заемщикам (общий розничный кредитный портфель последних составляет 18 трлн руб., или 18% активов) объявлен мораторий на банкротство и процентные каникулы на срок не менее 6 месяцев. С точки зрения общего корпоративного кредитного портфеля (исключая МСП), обрабатывающая промышленность является сектором с самой высокой долговой нагрузкой и имеет высокий уровень просроченной задолженности. Наиболее благоприятная ситуация с точки зрения качества - в секторе добычи полезных ископаемых (ComEx).
Корпоративный кредитный портфель российских банков по секторам: объем, долговая нагрузка и качество портфеля
Долговой рынок - первая волна паники закончилась, но настроения все еще очень осторожные. В мире после резкого оттока капитала в самые безрисковые активы сейчас идет небольшая коррекция в ответ на меры глобальных ЦБ и фискальные стимулы. При этом настроения остаются хрупкими на фоне распространения коронавируса и низкой ликвидности на рынках EM. В РФ замедляется отток капитала из ОФЗ, который, по оценкам, составил около 300 млрд руб. с начала марта. ОФЗ скупают локальные банки, которым теперь это позволяют регуляторные послабления (можно не переоценивать). Дополнительным фактором является относительно высокий профицит ликвидности в размере около 3,5 трлн руб. Изъятие ликвидности в рублях ЦБ РФ компенсируется дефицитом бюджета (рубли, стерилизованные через продажи валюты, возвращаются в систему через бюджетные расходы). Кредитное качество РФ не ухудшилось (относительно аналогов), о чем указывает в том числе и решение S&P не пересматривать суверенный кредитный рейтинг РФ на уровне BBB- со стабильным прогнозом, но для возврата к торгам по фундаментальным показателям (доходность 10-летних ОФЗ должна быть вблизи ключевой ставке 6%) требуется стабилизация мировых рынков.
Валютный рынок – рубль выглядит недооцененным, но это не означает потенциал укрепления в краткосрочной перспективе. Первую волну глобального бегства от риска в доллар США, результатом которой стал дефицит долларовой ликвидности, удалось несколько сдержать количественными мерами глобальных ЦБ, но настроения остаются очень хрупкими из-за опасений, связанных с распространением Covid-19, а также растущим спросом корпоративного сектора США на экстренное банковское финансирование. Российский рубль в целом движется в соответствии с динамикой цен на нефть и риск-аппетитом по ЕМ, т.е. присутствует в числе лидеров падения в диапазоне 20-23% с начала года к доллару США. ЦБ РФ проводит ограниченные продажи валюты в размере $100-200 млн в день в соответствии с бюджетным правилом и сделкой по продаже ПАО "Сбербанк", что немного снижает волатильность, но и не противостоит тренду.
Сейчас не ощущается давление на капитальный счет со стороны локальных банков, компаний, населения (в отличие от 2008 и 2014 годов), что является положительным фактором. Правительству и ЦБ сейчас крайне важно поддерживать уровень доверия локальных игроков к банковской системе и финансовому рынку.
Российские компании, банки, население, накопили большой объем иностранных активов (свыше 900 млрд долл.), и теперь вероятность стабилизации и даже репатриации выше, чем дальнейшего накопления в условиях отсутствия "тихих гаваней". Внешний долг невысок, потенциал снижения также низок. Цена на нефть является фактором волатильности. При ценах Urals в $25/барр. (рисковый сценарий ЦБ РФ) мы ожидаем сокращения резервов ЦБ на $40-50 млрд в 2020 году (с учетом сделки с пакетом ПАО "Сбербанк") и считаем обоснованным диапазон курса в 75-80 руб./долл., однако в случае локального падения Urals ниже $20/барр. во 2К20 USD/RUB может сместиться в диапазон 80-85.
Справедливая стоимость рубля при официальном прогнозе ING по нефти (средняя Urals $36/барр. в 2020 году) составляет 70-75 руб./долл, что также учитывает относительно более высокие показатели макростабильности РФ относительно аналогов EM, но для достижения этих уровней необходима стабилизация на мировом рынке.
http://www.ing.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter
Недавнее решение разрешить лечение легкой формы Covid-19 (температура тела ниже 38,5 градусов, насыщение крови кислородом больше 93% и отсутствие хронических заболеваний) в домашних условиях предположительно призвана предотвратить перегрузку системы здравоохранения РФ.
Карантинные меры - Россия может продлить карантин. В крупных странах (Китай, США, ЕС) объявлен режим чрезвычайной ситуации, в России же выходные на этой неделе – это более мягкая версия (в Москве и Московской области вчера были введены дополнительные меры по уменьшению числа передвижений граждан по городу). В Великобритании сегодня начинается вторая из трех изначально запланированных недель карантина, а Германия, США и Испания в настоящее время находятся на третьей неделе такого режима. В Китае было две недели строгого карантина, но в некоторых городах/регионах он длился в течение нескольких месяцев. Некоторые страны объявили комендантский час (Греция, Ливия, Саудовская Аравия, Южная Африка, Иордания). В России начинается карантин на второй неделе активной вспышки и через 1,5 месяца после первого случая заражения. Вероятно, одной неделей карантинные меры не ограничатся, режим может быть ужесточен.
Подтвержденные случаи заражения Covid-19: Китай и остальной мир
Новые случаи Covid-19: Россия и весь мир
Эффект на ВВП - российский ВВП может снизится на 2-3% в 2020 году; существуют риски дальнейшего ухудшения этого прогноза. Прогнозы роста ВВП отдельных стран снижаются, и это еще не конец цикла. Прогнозы роста мирового ВВП в среднем снижены на 2 п.п., в широком диапазоне от -1,5 до + 2,4%. Ожидается рецессия в США и ЕС, рост Китая ожидается на уровне 2,8-4,9% в 2020 году. Наиболее глубокое падение, вероятно, наступит в 2-3К20, за которым последует некоторое восстановление (провал, вероятно, закончится U-образным, а не V-образным разворотом). Растут ожидания, что негативные последствия будут ощущаться и после 2020 года. В России фаза снижения прогнозов только началась. Сочетание низкого внешнего спроса и замедления экономической активности внутри страны из-за карантина станет фактором давления как на спрос, так и на предложение. На данный момент мы ожидаем падение ВВП на 2-3% по итогам 2020 года, но и этот прогноз сложно назвать окончательным.
Еженедельные результаты опроса FocusEconomics: сколько кварталов будет длиться рецессия
Ожидания роста ВВП (различные источники)
Бюджетная политика - фискальная поддержка в РФ более скромная и точечная, чем в других странах; не исключено расширения пакета мер. Объявленные бюджетные стимулы в США составляют 10% ВВП, а страны ЕС направляют на поддержку бизнеса и населения 10-15% ВВП. Глобальные меры поддержки носят широкомасштабный характер, включая налоговые льготы для корпораций и прямые выплаты населению, а правительства берут на себя основные издержки кризиса. Это приводит к массовому росту государственного долга во всем мире. Вопрос заключается в том, насколько сильно отдельные страны будут расширять свой госдолг.
В России фискальные меры, несмотря на большие резервы, выглядят скромнее: только 2% ВВП, из которых 1,5% ВВП - это перераспределение расходов, ранее выделенных на национальные проекты в пользу социальных выплат людям, потерявшим работу из-за вируса, на оплату больничных листов, а также в качестве целевой поддержки наиболее пострадавших от коронавируса отраслей. Около 0,5% ВВП приходится на снижение налоговой нагрузки малых и средних предприятий и частных предпринимателей.
Не исключено, что это только первая волна мер; риторика указывает на намерение использовать текущую ситуацию для дальнейшей борьбы с неравенством. При цене Urals около $36/барр. (по оценке ING) дефицит бюджета РФ в 2020 году составит 3-4% ВВП при объеме ликвидных валютных сбережений в 10% ВВП ($150 млрд), однако каждый $1/барр ниже прогноза – это дополнительные $2 млрд дефицита.
Банки, крупные корпорации и высокодоходные физлица вероятно будут софинансировать антикризисные меры: крупным корпорациям предлагается максимально сохранить рабочие места, процентные доходы по депозитам физических лиц свыше 1 млн руб. будут облагаться налогом по ставке 13% (общая сумма депозитов свыше 1 млн руб. составляет около 17 трлн руб.), а налог на выводимые за рубеж дивиденды повысят с 2% до 15% (валовые выплаты инвестиционных доходов из России за рубеж в 2019 году составили $93 млрд).
Розничные депозиты в российских банках (их, по оценкам ЦБ, имеет 1/3 россиян) составляют 24,5 трлн руб. в рублях и $94 млрд в иностранной валюте (в результате локальные сбережения составляют около 28% ВВП, что является высоким показателем для России по историческим меркам), в то время как наиболее обеспеченные домохозяйства страны имеют около $110 млрд (около 7% ВВП) за рубежом, согласно статистике ЦБ по международной инвестиционной позиции. Банковские счета корпоративного сектора в российских банках составляют около 30% ВВП и, вероятно, будут частично использованы компаниями для удовлетворения рекомендаций президента по поддержанию стабильной занятости.
Инфляция, монетарная политика, банки - монетарное смягчение, банки под давлением. ФРС и ЕЦБ объявили о неограниченном QE, центробанки других DM и EM находятся в цикле смягчения денежно-кредитной политики (многие ЦБ DM опустили ставки до околонулевых значений). ЦБ РФ также смягчил подход, отказавшись от повышения ставки в 6.0% несмотря на вероятное ускорение инфляции с 2,4% г/г до 4-6% в ближайшей перспективе из-за ажиотажного спроса на ряд продуктов и эффекта ослабления рубля на 20% с начала года.
Процентная политика сейчас уступает по приоритетности перед мерами количественной поддержки валютного рынка (через продажи валют в соответствии с фискальным правилом и сделку по продаже ПАО "Сбербанк" и банкам (путем снижения финансового, административного и нормативного давления на банки, включая мораторий на переоценку стоимости ценных бумаг на балансе, более низкие требования к качеству кредитов для некоторых ипотечных сегментов, смягчение макропруденциальных, административных и нормативных требований для банков и смягчение некоторых процедур корпоративного управления для крупных корпораций).
Банки сталкиваются с риском ухудшения качества активов, поскольку по некоторым малым и средним предприятиям (в совокупности 5 трлн руб., или 5% активов) и розничным заемщикам (общий розничный кредитный портфель последних составляет 18 трлн руб., или 18% активов) объявлен мораторий на банкротство и процентные каникулы на срок не менее 6 месяцев. С точки зрения общего корпоративного кредитного портфеля (исключая МСП), обрабатывающая промышленность является сектором с самой высокой долговой нагрузкой и имеет высокий уровень просроченной задолженности. Наиболее благоприятная ситуация с точки зрения качества - в секторе добычи полезных ископаемых (ComEx).
Корпоративный кредитный портфель российских банков по секторам: объем, долговая нагрузка и качество портфеля
Долговой рынок - первая волна паники закончилась, но настроения все еще очень осторожные. В мире после резкого оттока капитала в самые безрисковые активы сейчас идет небольшая коррекция в ответ на меры глобальных ЦБ и фискальные стимулы. При этом настроения остаются хрупкими на фоне распространения коронавируса и низкой ликвидности на рынках EM. В РФ замедляется отток капитала из ОФЗ, который, по оценкам, составил около 300 млрд руб. с начала марта. ОФЗ скупают локальные банки, которым теперь это позволяют регуляторные послабления (можно не переоценивать). Дополнительным фактором является относительно высокий профицит ликвидности в размере около 3,5 трлн руб. Изъятие ликвидности в рублях ЦБ РФ компенсируется дефицитом бюджета (рубли, стерилизованные через продажи валюты, возвращаются в систему через бюджетные расходы). Кредитное качество РФ не ухудшилось (относительно аналогов), о чем указывает в том числе и решение S&P не пересматривать суверенный кредитный рейтинг РФ на уровне BBB- со стабильным прогнозом, но для возврата к торгам по фундаментальным показателям (доходность 10-летних ОФЗ должна быть вблизи ключевой ставке 6%) требуется стабилизация мировых рынков.
Валютный рынок – рубль выглядит недооцененным, но это не означает потенциал укрепления в краткосрочной перспективе. Первую волну глобального бегства от риска в доллар США, результатом которой стал дефицит долларовой ликвидности, удалось несколько сдержать количественными мерами глобальных ЦБ, но настроения остаются очень хрупкими из-за опасений, связанных с распространением Covid-19, а также растущим спросом корпоративного сектора США на экстренное банковское финансирование. Российский рубль в целом движется в соответствии с динамикой цен на нефть и риск-аппетитом по ЕМ, т.е. присутствует в числе лидеров падения в диапазоне 20-23% с начала года к доллару США. ЦБ РФ проводит ограниченные продажи валюты в размере $100-200 млн в день в соответствии с бюджетным правилом и сделкой по продаже ПАО "Сбербанк", что немного снижает волатильность, но и не противостоит тренду.
Сейчас не ощущается давление на капитальный счет со стороны локальных банков, компаний, населения (в отличие от 2008 и 2014 годов), что является положительным фактором. Правительству и ЦБ сейчас крайне важно поддерживать уровень доверия локальных игроков к банковской системе и финансовому рынку.
Российские компании, банки, население, накопили большой объем иностранных активов (свыше 900 млрд долл.), и теперь вероятность стабилизации и даже репатриации выше, чем дальнейшего накопления в условиях отсутствия "тихих гаваней". Внешний долг невысок, потенциал снижения также низок. Цена на нефть является фактором волатильности. При ценах Urals в $25/барр. (рисковый сценарий ЦБ РФ) мы ожидаем сокращения резервов ЦБ на $40-50 млрд в 2020 году (с учетом сделки с пакетом ПАО "Сбербанк") и считаем обоснованным диапазон курса в 75-80 руб./долл., однако в случае локального падения Urals ниже $20/барр. во 2К20 USD/RUB может сместиться в диапазон 80-85.
Справедливая стоимость рубля при официальном прогнозе ING по нефти (средняя Urals $36/барр. в 2020 году) составляет 70-75 руб./долл, что также учитывает относительно более высокие показатели макростабильности РФ относительно аналогов EM, но для достижения этих уровней необходима стабилизация на мировом рынке.
http://www.ing.ru/ (C)
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
При копировании ссылка обязательна Нашли ошибку: выделить и нажать Ctrl+Enter