Активируйте JavaScript для полноценного использования elitetrader.ru Проверьте настройки браузера.
Россия вместе с МВФ должна переосмыслить экономическую политику » Элитный трейдер
Элитный трейдер
Искать автора

Россия вместе с МВФ должна переосмыслить экономическую политику

Больше всего прибыли акционерам на каждый рубль, вложенный в зарплату менеджмента, принесли команды ВТБ и «Юникредитбанка»
24 февраля 2010 slon.ru
Больше всего прибыли акционерам на каждый рубль, вложенный в зарплату менеджмента, принесли команды ВТБ и «Юникредитбанка»

В феврале 2010 г. МВФ под руководством главного экономиста Фонда Оливье Бланшара, выпустил доклад «Переосмысление макроэкономической политики». С точки зрения общепринятой экономической теории и предыдущих рекомендаций международных финансовых организаций, доклад представляет собой ни много ни мало смену вех макроэкономического регулирования. Для тех, кому лень его полностью читать, Постоянное представительство МВФ в Москве сделало перевод интервью Оливье Бланшара, где компактно изложены основные идеи доклада. Выводы по работе будут обсуждаться на международной конференции, которая пройдет в конце февраля в Сеуле (Южная Корея).

Сам факт появления доклада удивителен. Фонд, который всегда отличался традиционным консерватизмом и приверженностью mainstream, предлагает пересмотреть основы экономической политики с учетом уроков кризиса. Все это стало возможным благодаря тому, что в Фонд пришли новые люди. Прежде всего, экс-министр экономики, финансов и промышленности Франции Доминик Стросс-Кан (ставший в 2007 г. Директором-распорядителем МВФ), Джон Липски из JPMorgan Investment Bank (перешедший в 2006 г. на должность первого заместителя главы Фонда) и Оливье Бланшар, профессор Массачусетского технологического института (возглавивший в 2008 г. Исследовательский департамент МВФ). Все эти люди не имели отношения к предыдущей политике Фонда, зарекомендовали себя большими прагматиками, чем идеалистами, и по-новому смогли взглянуть на работу МВФ. Пик интеллектуальной нагрузки нового руководства Фонда пришелся на разгар финансового кризиса, что обусловило их неординарный взгляд на экономическую политику, сдобренную экзотическими инструментами.

Доклад вызвал широкую дискуссию в экономических кругах. Сторонники активного государственного регулирования наши в нем созвучные себе мысли. Новоиспеченный нобелевский лауреат Пол Кругман в своем блоге на сайте «New York Times», поддержав некоторые идеи доклада, назвал его «интересным и важным». Скептики подвергли доклад критике, указав на инфляционные угрозы, концентрацию полномочий в руках центральных банков и другие напасти. Краткий обзор зарубежной дискуссии привел Борис Грозовский.

Появление подобного доклада представлялось неизбежным. С тех пор, как в начале 1980-х гг. США побороли инфляцию, мир погрузился в благоприятную сладкую макроэкономическую среду, которой были присущи непродолжительные шоки и плавная динамика деловых циклов. Значительное число профессиональных экономистов назвали успешный двадцатилетний период «золотой эпохой» и сравнили его с раем стабильности золотого стандарта. Они провозгласили, что центральные банки и другие регуляторы наконец-то научились управлять экономикой и никакие масштабные кризисы миру больше не грозят. Глобальный кризис развеял налет самомнения и заставил подвергнуть сомнению прошлые выводы. Следует подчеркнуть, что МВФ не ввязался в бесплодные дискуссии о теории, ошибках макроэкономистов и моделях, сосредоточив внимание на прикладных вещах – параметрах и мерах политики. Хотя некоторые отечественные специалисты успели заявить, что доклад МВФ затрагивает практику регулирования развитых стран и почти не касается России, на мой взгляд, он имеет далеко идущие последствия для отечественных денежных властей. Задачи по изменению регулирования, обозначенные в докладе, появятся в повестке дня Банка России и Минфина в ближайшем будущем. Какие основные выводы можно сделать по докладу? Остановимся подробнее на ключевых из них.

1. Конечные цели макроэкономической политики прежние, инструменты – новые

Переворот в макроэкономическом подходе к регулированию не произошел. Как и до кризиса, консенсус в отношении экономической политики остается незыблемым. Первичными целями макроэкономической политики остаются ценовая стабильность (низкая, устойчивая и предсказуемая инфляция) и минимальное отклонение фактического экономического роста от его потенциального значения. Вопрос заключается в инструментах их достижения. Фонд призывает расширить перечень второстепенных целей, управление которыми будет способствовать достижению первичных целей, и пересмотреть традиционные инструменты регулирования. Предполагается перенести вес с классических мер (ранее всемогущей) денежно-кредитной политики на финансовое регулирование и автоматические стабилизаторы налогово-бюджетной политики. В России контрциклическое финансовое регулирование находится в зачаточном состоянии, дискуссии по нему только начались. Пороговые автоматические стабилизаторы Минфина отсутствуют. Правительство предпочитает «ручные» стабилизаторы вместо автоматических.

2. Центральным банкам нужно повысить конечную цель по инфляции с 2% до 4%

Аргументы МВФ просты и ориентированы на повышение операционной эффективности денежно-кредитной политики. Чуть большая инфляция оставляет пространство для снижения процентной ставки в период кризиса. К аналогичному выводу я прихожу сам, когда рассуждаю о борьбе с «мыльными пузырями» на финансовых рынках. Это предложение МВФ было извращено комментаторами в наибольшей степени. «МВФ хочет запустить инфляцию, которая выйдет из-под контроля!», – нагнетают алармисты разных стран. У нас схожее мнение выразил Дмитрий Александров из УК «Универ», который предположил инфляцию в 7–12%. Хотя речь всего лишь идет о 4%. Ни одно домохозяйство на годовом интервале не заметит никакой разницы между 2% и 4%. Ее заметят только финансовые рынки. Кроме того, существует примечательная статистика Всемирного банка, показывающая, как разворачивается самоподдерживающаяся инфляционная спираль. К примеру, ощутимая угроза инфляции свыше 100% возникает при текущей инфляции не менее 80%. Если рассмотреть историческую статистику, то при инфляции в 4% с вероятностью 95% инфляция и через два года будет оставаться на отметке 4%. Иными словами, на этом ценовой уровне риски инфляции минимальны. Представляется, что критики либо преувеличивают риски бесконтрольной инфляции, либо не читали текст доклада, обойдясь его резюме.

Развитие инфляции во времени

Россия вместе с МВФ должна переосмыслить экономическую политику


ИСТОЧНИК: РАСЧЕТЫ АВТОРА

Что касается развивающихся стран, будто для них инфляционный ориентир «при пропорциональном росте повысится, грубо говоря, с 4–5% до 8–10%», то никто не отменял у них стремления к такой же низкой инфляции, как в развитых странах. Владимир Тихомиров из «Уралсиба» выразил мнение, что «для России, к сожалению, выводы МВФ никакого значения не имеют» из-за особой природы инфляции. Хотя вне зависимости от ее происхождения разговор об оптимальной (минимально необходимой) инфляции в России начнется уже в течение ближайшей пары лет, если инфляция устойчиво сократится до 5–7%. Однако для профессиональной дискуссии пока отсутствуют необходимые исследования по отечественным данным.

3. Центральный банк как единый макрорегулятор

Самое, пожалуй, революционное предложение МВФ – наделить центральный банк не только полномочиями по денежно-кредитному регулированию, но и макропруденциальному регулированию. Фактически, Фонд идет против устоявшейся тенденции выделения финансового регулирования и передачи его мегарегулятору. Центральный банк, таким образом, сам сможет претендовать на роль мегарегулятора, учитывая, что в его распоряжении будет мониторинг (т.е. надзор) и помощь финансовым рынкам (рефинансирование). Как выразились в докладе специалисты Фонда, «разделение денежных и надзорных властей представляется худшим вариантом». Идея выглядит весьма заманчивой. В прошлом году я высказывался в пользу того, что мегарегулятором в нашей стране должен быть Банк России, а не разношерстная комиссия. Хотя предложения поддержал ряд авторитетных специалистов, прежде всего, глава «Агентства по страхованию вкладов» Александр Турбанов, сами банкиры не выразили новации симпатии. Основные аргументы состоят в том, что «нам и так хорошо», «нечего ломать систему, коли она работает» и «неизвестно, что из этого выйдет». Самое главное, что Минфин считает, что политические риски формирования мегарегулятора непредсказуемы.

4. «Зеленый свет» гибридным режимам таргетирования

Ранее МВФ носил очки с черно-белым фильтром: все страны делились на «правильные» (с чистыми, внятными, прозрачными режимами таргетирования) и «неправильные» (со множественными целями вместо одной). Теперь Фонд признал, что действия центральных банков, предпочитавшие следить одновременно за несколькими целевыми ориентирами, были правомерными. Теперь не обязательно следовать предписаниям чистой теории. Гибридным режимам таргетирования дано право на жизнь. Прежде всего, это касается смешанного таргетирования инфляции, где кроме инфляции денежные власти заботит валютный курс. Для России, которая придерживается как раз такого «грязного» режима таргетирования, это очень важное заявление. Банку России больше не нужно заявлять, что, в конечном счете, он придет к «чистому» инфляционному таргетированию. По общему признанию профессиональных экономистов, Банк России не сможет обойтись без управляемого валютного курса.

5. Масштабные вливания ликвидности должны войти в моду

Это один из наиболее спорных постулатов доклада. МВФ уверен, что и в спокойные времена денежные власти должны иметь право заливать морем денег не только банки, но и других финансовых посредников, и не только кредитованием, но и посредством нестандартных операций. В таком случае власти заменят собой рынок, если он дает сбои. Однако вылечив одну болезнь, регулятор сталкивается с другой – риском безответственного поведения, рассчитанного на помощь государства. МВФ в этом случае предлагает рецепты: введение системы страхования (неясно какой: то ли кредитов, то ли банковских активов в целом) и значительных дисконтов по обеспечению, пересмотр центральными банками приемлемого залога, усиление контроля за банками, получающими доступ к госсредствам. Предложения неоднозначные, если учесть, что они предлагаются для нормальной рыночной ситуации. В отношении России вопрос стоит следующим образом: оставлять ли беззалоговое кредитование рабочим инструментом Банка России или нет. Пока что представляется, что расчехлять орудие по широкомасштабному разбрасыванию денег стоит только в трудные времена.

6. Низкие потолки госдолга

Правительства должны придерживаться более жестких стандартов «безопасного» госдолга, чтобы, когда придет час «X» и власти будут вынуждены наращивать помощь экономике за счет бюджетных денег, они сами не оказались в долговом кризисе. На практике эта рекомендация имеет далеко идущие последствия для налогово-бюджетной политики. На фазе экономического подъема правительства должны не наращивать госрасходы или снижать налоги, а направлять дополнительные доходы на снижение объема государственного долга. При небольших размерах госдолга правительство будет располагать, как изящно выразились авторы доклада, «фискальным пространством» для маневра. Насколько катастрофичны последствия ошибок в долговой политике можно судить по Греции и России. Обе страны находились на одинаковых стартовых позициях. Совокупный госдолг России в драматическом 1999 г. достигал 102% ВВП, у Греции он был даже ниже – 94% ВВП. Средний экономический рост за 1999–2008 гг. в России составлял +6,85%, а в Греции +4,04%. Россия направляла избыток доходов на досрочное погашение государственных долгов и вошла в число стран с минимальным долгом в мире. Греция продолжала жить на широкую ногу, имела дефицит бюджета и в результате подошла к кризису с госдолгом в 99% ВВП. Результат: Россия самостоятельно справилась с кризисом, а Греция вынуждена просить помощи у Европейского союза. Таким образом, бюджетный выбор отечественных властей оправдал себя. Как лаконично выразился Антон Табах из «Тройки Диалог», «в условиях, когда большая часть бюджетных средств, направленных на стимулирование спроса, в итоге уходит за пределы страны, скупердяйская политика Кудрина с Игнатьевым остается разумной».

Экономический рост и дефицит бюджета в России и Греции
в 1999–2010 гг.

Россия вместе с МВФ должна переосмыслить экономическую политику


7. Усовершенствование автоматических стабилизаторов

Налогово-бюджетная политика всегда была второстепенным средством борьбы с кризисами. Бюджетный процесс весьма политизирован и даже в случае успешного утверждения антикризисных расходов эффект приходит с опозданием. Однако во время кризиса возможности денежно-кредитной политики оказались исчерпаны. У властей не оставалось иного выбора, как прибегнуть к налогово-бюджетной политике. Если бюджетные меры предполагается и дальше использовать как антикризисное средство, необходимо пересмотреть параметры так называемых «фискальных стабилизаторов». МВФ предлагает применять бюджетные меры, которые будут автоматически вступать в действие в период рецессии. Фонд рекомендует задействовать временные налоговые меры, предназначенные для населения с низкими доходами, инвестиционные кредиты или временные социальные пособия. В отличие от типовых автоматических стабилизаторов антикризисные меры должны представлять собой пороговые стабилизаторы. Они вводятся в действие при преодолении кризисной планки, например, превышении нормой безработицы уровня в 8%. В России пороговые автоматические стабилизаторы отсутствуют. Правительство – исходя из собственных представлений о масштабах кризиса и требуемых мерах – пересматривает план расходов, по поводу которого затем происходит торг в Федеральном собрании. Пороговые автоматические стабилизаторы позволили бы предопределить объемы и направления расходов, ускорить и деполитизировать процесс принятия решений.

Таким образом, доклад МВФ имеет самое непосредственное отношение к России. Он позволяет ей учиться не на своих, а на чужих ошибках. По каждой из рекомендаций Фонда могут и должны быть сделаны выводы для Банка России и Минфина. А от МВФ следует ожидать новых переосмысливающих докладов уже по другим темам.

Сергей Моисеев

https://slon.ru/ (C) Источник
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией | При копировании ссылка обязательна | Нашли ошибку - выделить и нажать Ctrl+Enter | Отправить жалобу