Will Semiconductor: рост за пределами рынка смартфонов

Мы позитивно оцениваем перспективы Will Semiconductor. Компания занимает одну из ведущих позиций в разработке КМОП-датчиков изображения (CIS), которые находят все более широкое применение в автомобильной и промышленной сферах, а также в системах видеонаблюдения — на фоне стремительного развития технологий беспилотного вождения, компьютерного зрения и искусственного интеллекта. Эти структурные тренды позволяют компенсировать стагнацию традиционного для CIS-сегмента рынка — смартфонов и фотоаппаратов — и формируют устойчивые драйверы роста в среднесрочной перспективе. Дополнительную поддержку бизнесу оказывает усиливающаяся государственная поддержка полупроводниковой отрасли в Китае, которая приобретает все большее стратегическое значение на фоне технологического противостояния с США.

Мы присваиваем рейтинг «Покупать» акциям Will Semiconductor с целевой ценой CNY 147,6 на ближайшие 12 месяцев. Потенциал роста составляет 16,3%.

Ребазированная динамика акций Will Semiconductor

Will Semiconductor — китайская бесфабричная полупроводниковая компания, основанная в 2007 году и базирующаяся в Шанхае.

Сильный отчет за 2024 год. Выручка компании выросла на 22,4% г/г, достигнув CNY 25,7 млрд, а валовая прибыль подскочила на 73,5% г/г, до CNY 7,2 млрд. Ключевыми драйверами роста стали сегменты решений на базе сенсоров изображения и аналоговых чипов, где выручка выросла на 23,5% г/г и 23,2% г/г соответственно. Чистая прибыль компании увеличилась почти в шесть раз — до CNY 3,3 млрд. Существенное улучшение финансовых результатов в 2024 году во многом объясняется эффектом низкой базы: в 2023 году компания столкнулась со снижением спроса на фоне глобального спада в полупроводниковой отрасли.

Рынок КМОП-фотоматриц сохраняет стабильные темпы роста. По оценкам Frost & Sullivan Intelligence, в 2024–2029 гг. среднегодовой прирост составит около 8,4%. Основным драйвером в ближайшие годы станет активное внедрение КМОП-матриц в автомобильной индустрии, в частности благодаря развитию усовершенствованных систем помощи водителю (ADAS) и переходу к автономному вождению. Дополнительную поддержку росту оказывают сферы видеонаблюдения и промышленной автоматизации, где возрастает спрос на надежные и энергоэффективные сенсоры.

Государственная поддержка играет важную роль для Will Semiconductor. Пекин стимулирует потребительский спрос, в том числе за счет субсидий на покупку электроники, что положительно сказывается на компаниях-клиентах Will Semiconductor. Кроме того, в условиях обострения соперничества с США китайские власти стремятся создать конкурентоспособную полупроводниковую отрасль, предоставляя компаниям как прямые субсидии, так и налоговые льготы.

Will Semiconductor выплачивает стабильные, хотя и невысокие дивиденды. При ожидаемой выплате в ближайшие 12 месяцев в размере CNY 0,43 на акцию дивидендная доходность составит около 0,34%.

Мы оценили акции Will Semiconductor методом сравнительного анализа по мультипликаторам P/E и EV/EBITDA NTM. Потенциал роста стоимости акций составляет 16,3%.

Ключевые риски для бизнеса связаны с геополитической нестабильностью, цикличностью рынка электроники и уязвимостью fabless-модели. Глобальные торговые конфликты могут привести к снижению спроса на потребительскую электронику, что отразится на клиентах компании. Растущая угроза санкций со стороны США, направленных на сдерживание потенциала развития китайской полупроводниковой отрасли, также представляет серьезный риск для Will Semiconductor.

Описание эмитента
Will Semiconductor — китайская бесфабричная полупроводниковая компания, основанная в 2007 году и базирующаяся в Шанхае. Специализируется на разработке и продаже аналоговых и смешанных интегральных схем, включая КМОП-фотоматрицы, микроконтроллеры, системы управления питанием, диоды, транзисторы и другие электронные компоненты. Продукция компании используется в смартфонах, автомобилях, устройствах интернета вещей, системах видеонаблюдения, медицинской технике и потребительской электронике.

Около 27,8% акций Will Semiconductor принадлежит основателю компании Юй Жэньжуну. Среди других крупнейших акционеров — Hong Kong Exchanges & Clearing с долей 11,6%, Zhongxin Technology Private Equity Fund Management, владеющая 6,2% акций, и Education Foundation of Eastern Institute of Technology с долей 4,2%.

Перспективы компании
Рынок КМОП-фотоматриц (CIS) сохраняет стабильные темпы роста: по оценкам Frost & Sullivan, в 2024–2029 гг. среднегодовой прирост составит около 8,4%. Основным драйвером в ближайшие годы станет активное внедрение КМОП-матриц в автомобильной промышленности, в частности, благодаря развитию усовершенствованных систем помощи водителю (ADAS) и переходу к автономному вождению. Дополнительную поддержку росту оказывают сферы видеонаблюдения и промышленной автоматизации, где возрастает спрос на надежные и энергоэффективные сенсоры. Тем не менее, несмотря на расширение областей применения, общий темп роста может быть сдержан из-за стагнации на зрелом рынке смартфонов, который традиционно является одним из крупнейших потребителей КМОП-матриц. Так, по оценкам Frost & Sullivan, среднегодовые темпы роста рынка КМОП-фотоматриц для смартфонов в 2024–2029 гг. составят 3,6%, в то время как в области решений для автомобилей рынок будет расти в среднем на 23% в год, в области решений для безопасности — на 10,5% в год, а в области медицины — на 21% в год.

Историческая и прогнозная динамика мирового рынка КМОП-фотоматриц в разбивке по сегментам

Государственная поддержка играет ключевую роль в стимулировании китайского рынка потребительской электроники. С целью оживления вялого потребительского спроса в 2024–2025 гг. Пекин инициировал ряд стимулирующих программ, включая субсидии на покупку смартфонов, планшетов, умных часов и другой электроники, с возможностью возврата до 500 юаней при покупке отдельных моделей. Дополнительно развивается программа трейд-ин, предусматривающая скидки и субсидии при обмене старой бытовой техники на новую. Эти меры направлены на ускорение обновления парка устройств и повышение активности в сегменте потребительской электроники. На этом фоне, согласно оценкам Statista, рынок потребительской электроники в Китае может демонстрировать среднегодовой рост на уровне 8,9% в 2025–2029 гг., что выше прогнозных темпов роста глобального рынка в аналогичный период. Это создает позитивный макрофон для производителей компонентов, включая поставщиков сенсоров, микросхем управления питанием и дисплейных драйверов, таких как Will Semiconductor.

Курс Китая на технологическую независимость в полупроводниковой сфере — важный позитивный фактор для Will Semiconductor. На фоне обострения технологического соперничества между Пекином и Вашингтоном китайские власти активизируют поддержку отечественных производителей чипов с целью замещения импортной продукции. Эта поддержка реализуется через прямые субсидии, например, в декабре 2024 года государственный фонд развития полупроводниковой отрасли объемом CNY 344 млрд начал распределение средств, а также через налоговые льготы и преференции для компаний сектора.

Will Semiconductor платит стабильные, хотя и невысокие дивиденды. В последние годы компания выплачивала дивиденды чаще всего в размере 10–12% от чистой прибыли. По нашим оценкам, размер выплат в ближайшие 12 месяцев составит CNY 0,43 на акцию, что соответствует дивидендной доходности на уровне 0,34%.

Will Semiconductor: историческая и прогнозная динамика дивидендов

Риски компании
Геополитическая напряженность остается значимым риском для Will Semiconductor. Обострение торгово-технологического конфликта между США и Китаем может привести к дальнейшему ужесточению экспортных ограничений на поставку оборудования для производства полупроводников в Китай, а также к росту тарифов на китайскую электронику, поставляемую в США. Эти меры оказывают давление на китайских контрактных производителей чипов, с которыми сотрудничает Will Semiconductor, и потенциально могут негативно сказаться на спросе на продукцию компании со стороны OEM-производителей электроники.

Цикличность и внешнеторговые риски. Рынок потребительской электроники является цикличным и чувствительным к внешнеэкономическим потрясениям, включая торговые войны. Ожидаемое замедление глобального спроса, в том числе вследствие усиления тарифного давления со стороны США, может негативно сказаться на выручке Will Semiconductor.

Уязвимость fabless-модели. Как компания с бесфабричной моделью, Will Semiconductor в значительной степени зависит от контрактных производителей чипов. Потенциальные ограничения на сотрудничество с иностранными партнерами, такими как TSMC и Samsung, а также дефицит производственных мощностей у локальных игроков, включая SMIC, представляют существенный операционный риск.

Финансовые показатели
Will Semiconductor продемонстрировала уверенное восстановление финансовых показателей по итогам 2024 года. Выручка выросла на 22,4% г/г, достигнув CNY 25,7 млрд, а валовая прибыль увеличилась на 73,5% г/г, до CNY 7,2 млрд. Основным драйвером роста выступил сегмент решений на базе сенсоров изображения, где выручка составила CNY 19,19 млрд, что на 23,5% выше, чем годом ранее. Сегмент дисплейных решений, напротив, показал снижение: выручка сократилась на 17,8% г/г, до CNY 1,03 млрд. Аналоговые решения обеспечили стабильный рост, продемонстрировав выручку CNY 1,42 млрд (+23,2% г/г). На фоне улучшения продуктовой структуры валовая рентабельность выросла на 8,3 п. п., достигнув 28,2% — максимального уровня за последние три года. Чистая прибыль компании увеличилась почти в 6 раз, до CNY 3,3 млрд. Существенное улучшение финансовых результатов в 2024 году во многом объясняется эффектом низкой базы: в 2023 году компания столкнулась со снижением спроса на фоне глобального спада в полупроводниковой отрасли.

Will Semiconductor: историческая и прогнозная динамика ключевых финпоказателей, млрд CNY

Оценка
Для оценки стоимости акций Will Semiconductor мы использовали сравнительный метод по мультипликаторам P/E, EV/EBITDA NTM относительно компаний-аналогов и исторических значений этих коэффициентов самой компании.

Оценка по мультипликаторам P/E, EV/EBITDA NTM относительно компаний-аналогов предполагает целевую капитализацию в размере CNY 205,6 млрд, или CNY 168,9 на акцию, что соответствует потенциалу роста на 33%.

Оценка по медиане исторических значений мультипликаторов P/E, EV/EBITDA NTM за последние 3 года предполагает целевую капитализацию CNY 153,5 млрд, или CNY 126,2 на акцию. Потенциал снижения в этом случае составляет 1%.

Will Semiconductor: сравнительная оценка

Мы использовали среднее арифметическое значений целевой капитализации по двум методам для определения окончательной целевой цены по сравнительному методу. Таким образом, комбинированная целевая капитализация Will Semiconductor составила CNY 179,6 млрд, или CNY 147,5 на акцию, что соответствует потенциалу роста на 16%. Исходя из этой оценки, мы присваиваем акциям Will Semiconductor рейтинг «Покупать».

Will Semiconductor: расчет целевой цены акций по сравнительному методу

Медианная целевая цена акций Will Semiconductor по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, CNY 151,6 (апсайд — 19% от текущих уровней), а рейтинг акций равен 3,7 (где 5 — Strong Buy, а 1 — Strong Sell).

Аналитики Yuanta Research оценивают акции Will Semiconductor в CNY 149,6 (Buy), SPDB International Securities — в CNY 153,00 (Buy), Nomura — в CNY 120 (Neutral).

Акции на фондовом рынке
Акции Will Semiconductor продемонстрировали уверенный рост за последние 12 месяцев. Бумаги компании подорожали на 37,0%, тогда как отраслевой индекс S&P/IFCI China Semiconductors & Semiconductor Equipment прибавил лишь 13,2%, а широкий китайский рынок (индекс CSI 300) — всего 6,2%. На графике отчетливо видно ралли в феврале 2025 года, связанное с участием основателя компании Юй Жэньжуна во встрече Си Цзиньпина с ведущими технологическими предпринимателями Китая. Он стал единственным представителем полупроводниковой отрасли на этом мероприятии. На фоне обострения технологического соперничества между Китаем и США полупроводники приобретают стратегическое значение, и инвесторы, по-видимому, ожидают усиления государственной поддержки Will Semiconductor как одного из лидеров сектора.

На дневном графике заметна значительная коррекция котировок Will Semiconductor после февральского ралли. Однако к концу апреля бумаги смогли переломить нисходящий тренд и закрепиться в диапазоне CNY 125–137. Ближайшим ориентиром для возможного отскока выступает 100-дневная скользящая средняя в районе CNY 126. От нее может начаться восстановление с потенциальной целью на уровне 50-дневной скользящей средней, проходящей вблизи CNY 130. В случае пробоя этого уровня техническое восстановление может продолжиться до зоны сопротивления в районе CNY 137.